Sicuramente i nostri amici che seguono il Blog ricordano di avere già visto questa immagine.

Questa immagine, infatti, insieme con alcune di quelle che vedrete più avanti nel Post che state leggendo, era già stata pubblicata da Recce’d, in uno dei Post più recenti.

Tra queste, l’immagine qui sopra è quella più importante: perché associa tre degli argomenti che oggi andiamo ad approfondire. Come vedete, il testo dell’immagine sopra associa

• la liquidità in circolazione sui mercati finanziari

• i T-Bills, che non sono altro che la versione americana dei nostri BOT, ovvero i Buoni del Tesoro a 3, 6, e 12 mesi

• le operazioni chiamate “repo”, che non sono altro che le operazioni che in Italia chiamano “pronti-contro-termine”

Come detto, leggendo il nostro Post vi renderete conto facilmente del perché in questo 2025 i tre argomenti oggi sono centrali, sia per la asset allocation, sia per la strategia di investimento, e soprattutto per i vostri risultati.

Noi di Recce’d, nelle ultime settimane, abbiamo impiegato ogni nostra energia, per regalare ai nostri lettori del sito il quadro strategico più dettagliato, più coerente e più efficace (dal punto di vista dell’operatività) disponibile oggi, in Italia, per voi investitori.

Come tutti i nostri (attentissimi) lettori sanno, nella parte finale dei 2024 Recce’d nel suo Blog ha pubblicato in poco più di 30 giorni ben sette nuovi Post ovvero Longform’d:

1. già il 30 novembre scorso, noi di Recce’d abbiamo anticipato gratuitamente a tutti i lettori il tema di investimento che oggi trovate anche nei social, nelle chat, sul Web, e sui quotidiani; si trattava della prima parte di un lavoro che completeremo nel mese di gennaio 2025

2. il 7dicembre Recce’d in un Longform’d spiegava nel dettaglio il perché oggi per un investitore tutta intera l’America è una gigantesca bolla

3. il 14 dicembre il nostro Post ha anticipato alcuni aspetti del tema che ritrovate oggi nel nuovo Post che state leggendo; tema che è diventato adesso, per tutti, il tema centrale

4. il 21 dicembre abbiamo fornito attraverso il nostro Post concrete indicazioni su come importare la strategia di gestione del portafoglio per il 2025

5. il 28 dicembre il nostro Post abbiamo offerto a tutti i lettori il nostro classico “reality check” aggiornato alla fine del 2024

6. il 31 dicembre (Longform’d) abbiamo spiegato per quale ragione … ne è valsa la pena, di aspettare il 2025

7. ed infine il giorno 1 gennaio 2025 il nostro Post ha illustrato il grande lascito del 2024 per tutti noi investitori

Ora però, con l’inizio del 2025, è chiara l’esigenza di passare da un lavoro di inquadramento, a carattere strategico, ad un lavoro di analisi più specifico, e ad un orizzonte temporale più breve.

Eccoci dunque qui, come sempre, pronti a regalare al lettore informazioni aggiornatissime che poi vengono riassunte in un’analisi conclusiva, che aiuta il lettore a comprendere al meglio i movimenti di mercato che tutti abbiamo osservato sul finire del 2024 ed anche in questo inizio di 2025.

E partiamo, qui di seguito, segnalandovi una notizia che, a molti di voi, è sicuramente sfuggita: costantemente distratto dai clamori dei media e delle banche di investimento a proposito dei “temi di mercato più alla moda”, vi perdete le cose che hanno maggiore rilevanza, perché determinano poi le performances di azioni, obbligazioni, valute e materie prime.

Proprio come tutti avete visto, ad esempio, in queste prime ore del 2025.

Le riserve bancarie sono diminuite di circa 326 miliardi di $ nella settimana fino al 1° gennaio, a 2,89 trilioni di $, secondo i dati della Fed pubblicati giovedì. Si tratta del calo settimanale più grande in oltre due anni e mezzo.

Il calo si verifica mentre le dinamiche di fine anno costringono le banche a ridurre le attività intensive di bilancio, come le transazioni di accordi di riacquisto, al fine di rafforzare i propri libri contabili ai fini normativi. Ciò significa che il denaro viene indirizzato a luoghi come la struttura di riacquisto inverso overnight della banca centrale, drenando liquidità da altre passività nel registro della Fed. I saldi al RRP sono aumentati di 375 miliardi di $ tra il 20 e il 31 dicembre, prima di scendere di 234 miliardi di $ giovedì.

Allo stesso tempo, la Fed ha anche rimosso il denaro in eccesso dal sistema finanziario attraverso il suo programma di restrizione quantitativa, proprio mentre le istituzioni continuano a rimborsare i prestiti del Bank Term Funding Program.

Con i decisori politici statunitensi che continuano a QT, gli strateghi di Wall Street hanno prestato molta attenzione al livello più basso e confortevole di riserve, che alcuni hanno stimato tra $ 3 trilioni e $ 3,25 trilioni, incluso un buffer. I decisori politici hanno affermato all'incontro del mese scorso che stavano continuando a ridurre il loro bilancio.

Hanno anche modificato il tasso di offerta sulla linea di credito RRP in modo che fosse in linea con il fondo dell'intervallo obiettivo per il tasso sui fondi federali. Ciò ha esercitato una pressione al ribasso sui tassi di interesse a breve termine e alcuni pensano che potrebbe essere sufficiente a scongiurare la scarsità di riserve per un po' più a lungo.

Tuttavia, il dibattito si sta intensificando su quanto ancora la Fed possa mantenere QT senza evocare ricordi di settembre 2019. All'epoca, le riserve erano diventate troppo scarse mentre la Fed stava smantellando il suo bilancio e una carenza ha portato a un aumento di un tasso di prestito chiave e del tasso sui fondi federali. La banca centrale è stata costretta a intervenire per stabilizzare il mercato.

Mentre a giugno la banca centrale ha abbassato il limite massimo di quanto Treasury consentirà di far maturare senza essere reinvestito, non è chiaro quando il programma terminerà del tutto.

Il recente ripristino del tetto del debito probabilmente renderà più difficile per i decisori politici giudicare quel livello ideale, poiché le misure che il Tesoro adotterà per rimanere sotto il limite tendono ad aggiungere artificialmente liquidità al sistema finanziario e a mascherare gli indicatori di scarsità di riserve. Due terzi degli intervistati al sondaggio sui Primary Dealer e al sondaggio sui Market Participants dell'Open Market Desk della Fed di New York prevedono che il QT terminerà nel primo o nel secondo trimestre del 2025.

Intenzionalmente, noi di Recce’d abbiamo scelto di segnalare ai lettori una notizia che nessun altro operatore del settore ha evidenziato, allo stesso tempo evitando di addentrarci nell’analisi di questo dato. L’analisi del dato oggi la lasciamo al lettore.

Faremo adesso la medesima cosa con un secondo dato, pubblicato solo qualche giorno prima: ed anche in questo caso, noi di Recce’d scegliamo di affidare allo stesso lettore il lavoro di analisi del dato, e delle sue ricadute sui mercati finanziari internazionali.

Ovviamente, restiamo disponibili ad un confronto attraverso un contatto diretto: ed è facilissimo, come vedrete immediatamente alla pagina CONTATTI del nostro sito.

Leggiamo qui sotto il secondo dato. Prima lo vedete nel grafico, e poi lo leggete nel testo che segue.

Venerdì circa 40 partecipanti hanno investito complessivamente 98,4 miliardi di dollari nella struttura di riacquisto inverso overnight della Fed, nota come RRP, utilizzata da banche, imprese sponsorizzate dal governo e fondi comuni di investimento del mercato monetario per guadagnare interessi. Segna un forte calo rispetto al record di 2,55 trilioni di dollari accantonati il ​​30 dicembre 2022, secondo i dati della Fed di New York.

L'ultimo calo nell'utilizzo si verifica dopo che mercoledì i funzionari hanno abbassato il tasso sull'RRP rispetto al limite inferiore dell'intervallo obiettivo della politica di 5 punti base, poiché mira a mantenere i mercati finanziari statunitensi in funzione senza intoppi. Considerata insieme alla riduzione da parte della Fed dell'intervallo obiettivo complessivo per il tasso sui fondi federali al 4,25%-4,50%, la nuova aliquota RRP è del 4,25%, in linea con il limite inferiore per la prima volta dal 2021.

"Questo è il risultato naturale della decisione della Fed di riallineare la aliquota RRP con il limite inferiore dell'intervallo obiettivo dei fondi federali", ha affermato l'analista John Canavan di Oxford Economics. "Non sorprende poi molto che la decisione di abbassare la aliquota RRP relativa, rendendola leggermente meno attraente rispetto alle alternative, abbia contribuito alla tendenza più ampia di calo della domanda RRP".

Mentre i saldi presso la struttura, un barometro della liquidità in eccesso nel sistema finanziario, sono diminuiti di circa 2,4 trilioni di $ dal picco di dicembre 2022, il ritmo dei cali ha rallentato negli ultimi mesi. A Wall Street, la somma di denaro parcheggiata presso l'RRP è da tempo considerata un utile indicatore da tenere d'occhio mentre la banca centrale continua a sgonfiare il proprio bilancio tramite un processo noto come quantitative tightening.

Il downshift è stato preannunciato nei verbali della riunione di novembre della Fed, in cui i decisori politici hanno rivelato di aver visto valore in un potenziale "aggiustamento tecnico" in modo che il tasso RRP fosse uguale al minimo dell'intervallo target per il tasso dei fondi federali.

Gli osservatori del mercato hanno affermato che è probabile che la mossa eserciti una pressione al ribasso sui tassi del mercato monetario e abbia un ulteriore impatto sulla quantità di fondi detenuti presso la struttura della Fed. Dall'aggiustamento di mercoledì, i buoni del Tesoro stanno rendendo più dell'RRP, il che potrebbe stimolare l'allontanamento dalla banca centrale. Tuttavia, ciò potrebbe cambiare la prossima settimana poiché i regolamenti dei buoni del Tesoro rimuoveranno circa 70 miliardi di dollari di offerta dal mercato, spingendo i tassi verso il basso e il denaro di nuovo alle operazioni quotidiane.

L'RRP è ora almeno diversi punti base al di sotto delle cambiali con scadenze da 1 a 3 mesi, quindi è probabile che alcuni investitori siano passati alle cambiali, ha affermato lo stratega della Deutsche Bank Steven Zeng.

L'ultima volta che la Fed ha modificato il tasso sulla linea di credito RRP è stato a giugno 2021, quando un eccesso di dollari nei mercati dei finanziamenti a breve termine ha superato l'offerta di titoli investibili e ha appesantito i tassi front-end nonostante la stabilità del benchmark chiave della Fed. All'epoca, c'erano 521 miliardi di dollari in contanti accantonati nella linea di credito RRP overnight.

Come se la disfatta obbligazionaria del 2024 non fosse abbastanza grave, gli investitori a reddito fisso dovranno affrontare molteplici sfide nell'anno a venire, tra cui una preoccupazione poco nota per le obbligazioni a breve termine in scadenza.

Si prevede che quasi 3 trilioni di dollari di debito statunitense raggiungeranno la scadenza nel 2025, gran parte dei quali di natura a breve termine che il Dipartimento del Tesoro ha emesso in grandi quantità negli ultimi anni.

Con il governo che dovrebbe cercare di allungare la durata di quel debito quando sarà il momento di rinnovarlo, potrebbe rappresentare un altro grattacapo se il mercato non fosse pronto ad assorbire quella che è già prevista essere un'emissione massiccia di titoli del Tesoro, poiché gli Stati Uniti finanziano un deficit di bilancio di quasi 2 trilioni di dollari.

"Se si suppone che avremo deficit di oltre mille miliardi di dollari oltre il 2025, alla fine, cumulativamente, ciò travolgerà l'emissione di buoni del Tesoro", ha affermato martedì Tom Tzitzouris, responsabile del reddito fisso presso Strategas Research Partners, su "Squawk Box" della CNBC.

Strategas stima che ci siano 2 trilioni di dollari in buoni del Tesoro "in eccesso" nel mercato dei buoni del Tesoro da 28,2 trilioni di dollari attuale.

"Questi T-bills dovranno essere gradualmente “raccolti e gettati” nella porzione quinquennale-decennale della curva dei rendimenti, e questa è probabilmente una preoccupazione maggiore per il mercato in questo momento rispetto al deficit dell'anno prossimo", ha affermato Tzitzouris.

Normalmente, il Dipartimento del Tesoro preferisce mantenere l'emissione di buoni del Tesoro (i T-bills) a poco più del 20% del debito totale. Ma quella quota è aumentata negli ultimi anni, tra le battaglie in corso sul tetto del debito e sul bilancio e la necessità del Tesoro di raccogliere liquidità immediata per mantenere operativo il governo.

Nel 2024, l'emissione del Tesoro ha totalizzato 26,7 trilioni di dollari fino a novembre, con un aumento del 28,5% rispetto al 2023, secondo la Securities Industry and Financial Markets Association.

Il Segretario del Tesoro Janet Yellen ha dovuto affrontare critiche all'inizio di quest'anno da parte dei repubblicani del Congresso e dell'economista Nouriel Roubini, che hanno accusato il dipartimento di aver emesso così tante fatture nel tentativo di mantenere bassi i costi di finanziamento a breve termine e di stimolare l'economia durante un anno elettorale. Anche Scott Bessent, la scelta del presidente eletto Donald Trump per il ruolo di Segretario del Tesoro, era tra i critici.

Tuttavia, i rendimenti sono saliti alle stelle da fine settembre, subito dopo che la Federal Reserve ha preso l'insolita decisione di abbassare il suo tasso di prestito di riferimento di mezzo punto percentuale.

Con rendimenti e prezzi che si muovono in direzioni opposte, è stato un anno miserabile per il mercato del Tesoro. L'iShares 20+ Year Treasury Bond ETF (TLT) ha perso più dell'11% nel 2024 (immagine sotto).

Con i trader che ora prezzano un percorso più superficiale di tagli dei tassi e gli investitori lasciati a gestire un afflusso di emissioni, potrebbe essere un altro anno difficile per il reddito fisso.

"Il deficit del prossimo anno dovrebbe effettivamente ridursi in modo sostanziale rispetto al 2024", ha affermato Tzitzouris. "Quindi come fare “raccogliere e buttare via” tutti quei T-Bills è la preoccupazione maggiore in questo momento".

Come abbiamo scritto in apertura, siamo appena entrati nel “clima competizione 2025”, ed abbiamo quindi meno tempo per scrivere di analisi e scenario, rispetto allo scorso dicembre. Ed anche delle ricadute di questi dati che vi portiamo all’attenzione sulla nostra gestione dei portafogli modello (azioni, obbligazioni, valute e materie prime).

Però, il nostro lettore potrà fare da solo il lavoro di analisi dei dati, trovano un grande aiuto e un concreto supporto nei Post di questo Blog che abbiamo elencato sopra, all’inizio di questo Post.

Vogliamo però confermare una tradizione: noi di Recce’d siamo l’unico operatore in Italia a fornire con professionalità e regolarità supporti gratuiti, pratici ed originali, che sono utili nella pratica della gestione del vostro portafoglio di investimenti finanziari.

Ecco spiegata la ragione per la quale questo Post si chiude con l’articolo che segue qui sotto.

Come in precedenti occasioni, è utile precisare che le indicazioni operative che leggerete NON sono quelle di Recce’d per i portafogli modello. Contattateci (alla pagina CONTATTI) e vi spiegheremo senza difficoltà le principali differenze.

I leggendari giochi della "W"

Negli ultimi 250 anni di giochi politici americani, entrambi i partiti hanno giocato a fine anno nelle braccia di una nuova amministrazione entrante.

All'inizio del 2000, il team entrante di George Walker Bush scoprì che su ogni tastiera della Casa Bianca e degli altri uffici amministrativi mancava il tasto "W"¹. Lo staff uscente di Clinton aveva rimosso tutti i tasti "W" per infastidire la nuova amministrazione dopo un'elezione estremamente controversa. Il danno fu piccolo, stimato in $ 15.000. Ma il messaggio più importante qui era che quando il partito che gestisce la Casa Bianca cambierà, l'amministrazione uscente lascerà delle proverbiali "bombe a orologeria" per i loro successori.

Mentre le tastiere danneggiate erano più simili a una brutta barzelletta, ciò che Biden sta facendo ora a Trump è una cosa seria. L'amministrazione uscente ha aperto il tavolo dei rubinetti al massimo per far uscire ogni centesimo dalla porta finché può con il budget esistente. È quasi come se stessero saccheggiando il Tesoro prima di lasciare la città.

Biden sta aprendo le porte con la spesa Si prevede che la spesa per il 2025 supererà i 2 trilioni di dollari entro il momento in cui Biden lascerà Washington il 20 gennaio. Ciò rappresenta oltre il 30% del bilancio annuale e Trump dovrà tagliare la spesa per il resto dell'anno per restare entro i limiti del bilancio assegnato. Ciò potrebbe comportare un notevole rallentamento della crescita del PIL nei primi trimestri del 2025.

Le obbligazioni hanno preso nota Da quando la Fed ha tagliato i tassi a settembre, i rendimenti delle obbligazioni statunitensi a 10 anni sono aumentati di circa l'1% e i tassi dei mutui stanno seguendo di pari passo. Gli hedge fund stanno vendendo allo scoperto, scommettendo sui prezzi più bassi delle obbligazioni in colossali vendite di obbligazioni in arrivo dal Tesoro statunitense. Questa è un'attività altamente insolita e ha le impronte digitali dei vigilanti obbligazionari ovunque; una rivolta è in corso.

Lunatici, come al solito, a Capitol Hill

Il Congresso, come al solito, non è riuscito a concordare sul prossimo bilancio, quindi il governo sta attualmente operando in base a una "risoluzione continua" (CR). Questa risoluzione continua significa che al governo è consentito spendere la stessa quantità di denaro spesa l'anno scorso, ovvero 6,75 trilioni di dollari. L'anno fiscale del governo è iniziato il 1° ottobre e Biden è sulla buona strada per spendere quasi 2 trilioni di dollari entro la fine di dicembre e un deficit che potrebbe superare gli 800 miliardi di dollari (+60% anno su anno).

Quindi, quando Trump entrerà in carica il 20 gennaio, gli mancheranno tre quarti dell'anno fiscale del governo, ma a quel punto Biden avrà speso più del 30% del bilancio totale assegnato. Ciò costringe Trump a tagliare la spesa fin dall'inizio. Stimiamo che la spesa potrebbe scendere di 500 miliardi di dollari trimestre su trimestre, o del 25% dal quarto al primo trimestre.

Questa è una stima e i tempi di spesa possono cambiare. Ma il fatto è che Biden sta svuotando le casse prima che Trump entri in carica. Ogni settimana, vengono inviati più soldi e armi all'Ucraina, vengono dati più sussidi ai produttori di semiconduttori per costruire impianti negli Stati Uniti e vengono assunti più dipendenti pubblici.

I rendimenti degli Stati Uniti aumentano mentre altri languono Da settembre, i rendimenti degli Stati Uniti sono aumentati di oltre il 20% grazie al picco di zucchero di Biden, mentre i rendimenti canadesi e tedeschi sono in calo da allora, i rendimenti cinesi sono crollati e i rendimenti del Regno Unito sono solo modestamente superiori al livello di settembre.

Crescita dell'occupazione pubblica al doppio del tasso del settore privato La crescita dell'occupazione nel settore privato è rimasta notevolmente indietro rispetto alla crescita dell'occupazione pubblica nell'ultimo anno, poiché il governo continua ad assumere personale.

Perché è così dannoso?

Riteniamo che questa valanga di spesa di Biden in partenza sia in parte responsabile dell'aumento dei rendimenti obbligazionari nel quarto trimestre.

Alcuni potrebbero dire che è a causa di Trump e dei suoi tagli fiscali promessi, ma la maggioranza repubblicana alla Camera è così risicata che non è chiaro quanto stimolo fiscale Trump riesca effettivamente a far passare al Congresso.

Inoltre, il leader della maggioranza del Senato in arrivo Thune (R, SD) ha detto che otterrà solo un disegno di legge tramite riconciliazione nell'anno fiscale 2025 e un altro nell'anno fiscale 2026. La sua priorità è la legislazione sull'immigrazione e sull'energia, quindi un disegno di legge sulla spesa fiscale potrebbe non arrivare prima della fine del 2025 o dell'inizio del 2026, se non altro.

Ma se i rendimenti vengono spinti verso l'alto da tutta questa spesa nel quarto trimestre, cosa succederà se la spesa diminuirà all'inizio del 2025?

E cosa succederà alla crescita del PIL? Un calo di 500 miliardi di dollari nella spesa pubblica dal quarto al primo trimestre equivale a 1,7 punti percentuali di crescita. Quindi, se la crescita nominale del quarto trimestre si attesta al 5,7% annualizzato, potrebbe scendere al 4% nel primo trimestre se la spesa pubblica rallenta di conseguenza. La dipendenza del Tesoro dal debito a breve termine è esplosa negli ultimi anni. Trucchi elettorali?

Stiamo assistendo a un'era Covid come la spesa nel 2024 senza una pandemia. Il Dipartimento del Tesoro ha iniziato a fare affidamento su cambiali a breve termine per finanziare il governo. Ma con 36 trilioni di dollari di debito, il Tesoro deve emettere cambiali quasi ogni giorno per continuare a finanziare il governo e rimborsare il debito in scadenza.

Pagamenti di interessi sul carico del debito federale

• 2026: 2,1 trilioni di dollari?

• 2025: 1,5 trilioni di dollari?

• 2024: 910 miliardi di dollari

• 2023: 658 miliardi di dollari

• 2022: 475 miliardi di dollari

• 2021: 352 miliardi di dollari

• 2020: 224 miliardi di dollari

*Dati CBO, Bloomberg. La cedola media ponderata sul carico del debito statunitense è di circa il 2,7% rispetto a oltre il 4,5% del decennale di oggi. Mano a mano che i Titoli di Stato vanno a a scadenza, debbono essere rifinanziati a tassi più elevati

$10Tr di rifinanziamento del debito l'anno prossimo

Nel 2024 il Tesoro ha dovuto affrontare circa $10Tr di debito in scadenza. Per rifinanziare questo debito, ha emesso ben $26Tr di cambiali e obbligazioni. Oltre l'84% di quella carta era cambiale a breve termine con una scadenza di 6 mesi o meno. Il Tesoro continua a riemettere cambiali con una scadenza di 4-8 settimane o 3,4-6 mesi, che sono le scadenze più popolari in un continuo e crescente roll down del debito, giorno dopo giorno, mese dopo mese.

Obbligazioni a lungo termine e tassi di interesse [Apple ALERT]

Emettendo quasi un carico colossale di cambiali a brevissimo termine, Janet Yellen è riuscita a sopprimere la volatilità delle obbligazioni in un anno elettorale e, a nostro avviso, a collocare strategicamente quella volatilità del mercato obbligazionario nel 2025 dopo le elezioni. Come puoi vedere sopra, voleva MENO titoli a lungo termine nei mercati in circolazione nell'anno elettorale. Ora, nel 2025, questi titoli devono essere rinnovati e trasformati in obbligazioni a più lunga scadenza.

Gli Stati Uniti si stanno comportando come un paese emergente finanziariamente intrappolato. Vivere nella "parte anteriore" della curva dei rendimenti è un gioco MOLTO pericoloso.

Le obbligazioni Apple AAPL 2,55% in scadenza nel 2060 sono scambiate a 57 centesimi sul dollaro. Se i rendimenti delle obbligazioni a lungo termine salgono al 6%, prova a indovinare dove verrà scambiata questa obbligazione. Vicino a 47 centesimi sul dollaro?

Ora pensa ai trilioni di prestiti in USD emessi nel 2017-2021 sul saldo bancario (immobili commerciali, mutui, debito aziendale in essere). Le perdite sono nell'ordine dei trilioni di dollari con tassi di interesse in entrata più elevati. (Tassi di interesse in aumento = Prezzi delle obbligazioni in calo).

Non dimenticare mai che il 6% di oggi equivale alla capacità distruttiva del 10% di vent'anni fa. Un movimento dell'1% nei tassi di interesse in aumento oggi è un'equazione completamente diversa, molto più letale.

Punti di stress in arrivo

Nel 2025 il Tesoro degli Stati Uniti affronta 9,6 trilioni di dollari di scadenze nel cosiddetto debito pubblico. Solo nel primo trimestre, il governo affronta 5,58 trilioni di dollari di scadenze (obbligazioni in scadenza, riscatto), ma l'86% di queste sono cambiali a breve termine che il dipartimento del Tesoro trasforma in nuove cambiali a 4 settimane, 8 settimane, 3, 4 o 6 mesi, tra le altre. Di conseguenza, aste di cambiali quasi quotidiane stanno arrivando in un cinema vicino a te, mentre il dipartimento del Tesoro continua senza pensarci a immettere nuova carta sul mercato per ripagare la colossale quantità di debito in scadenza.

C'è qualche motivo per acquistare OGGI titoli del Tesoro?

Il nuovo dipartimento del Tesoro sotto Scott Bessent potrebbe ridurre un po' l'emissione di cambiali e aumentare l'emissione di cedole, solo per alleviare un po' la pressione sul mercato delle cambiali e prolungare la durata del debito statunitense in essere. Ora che il grande fondo nero che ha acquistato tutte queste cambiali, il cosiddetto Reverse Repo Facility (RRP), è prossimo all'esaurimento, sarà più difficile vendere tutta quella carta a breve termine.

Inoltre, Goldman Sachs si aspetta che la Federal Reserve fermi il deflusso dei titoli del Tesoro dal suo bilancio entro la fine di gennaio e ricominci ad acquistare titoli del Tesoro con i proventi degli MBS in scadenza nel suo bilancio. In quanto tale, la Fed diventerà un modesto acquirente di titoli del Tesoro il prossimo anno, il che consentirà al Tesoro di aumentare l'emissione di cedole senza interrompere la parte lunga.

Un grande catalizzatore rialzista per i titoli del Tesoro sarebbe un cambiamento normativo per esentare i titoli del Tesoro dal Supplemental Leverage Ratio (SLR). Non è chiaro se e quando ciò verrà implementato, sebbene Bessent accennasse a un alleggerimento normativo per le banche per aumentare le partecipazioni in titoli del Tesoro delle banche. L'esenzione dei titoli del Tesoro consente alle banche di detenere più titoli del Tesoro nei loro bilanci senza dover detenere capitale aggiuntivo contro di essi, liberando la capacità delle banche di partecipare più attivamente al mercato dei titoli del Tesoro.

Non è chiaro quanta domanda di titoli del Tesoro ciò creerebbe, ma nel 2021, quando l'esenzione temporanea SLR è stata ripristinata dopo il COVID, i prime dealer hanno ridotto le loro partecipazioni in titoli del Tesoro da 250 miliardi di $ a 125 miliardi di $ in 2 mesi. Un cambiamento nel rapporto SLR potrebbe verificarsi, ma ci vorranno mesi prima che le regole vengano modificate.

Un'eliminazione graduale del QT per i titoli del Tesoro sarebbe un sollievo più immediato, sebbene più modesto, per il mercato obbligazionario. In base a questa cronologia, la Fed finirà per acquistare 100 miliardi di dollari di titoli del Tesoro nel 2025, un grande cambiamento rispetto ai 500 miliardi di dollari di vendite di titoli del Tesoro nel 2024.

La Fed è stata politicizzata

Siamo stati molto critici nei confronti del mandato di Yellen al Tesoro, ma dopo un'ulteriore riflessione, pensiamo che sia davvero il caso che l'unico vero problema di Yellen fosse agire nell'interesse a breve termine del suo capo e del suo partito anziché pensare a lungo termine su come il governo si finanzia su base sostenibile.

La sua decisione di finanziare il governo con buoni del Tesoro anziché con titoli a scadenza e di violare le "norme" del Dipartimento del Tesoro di lunga data è stata incredibilmente miope, ma come qualcuno che lavora per il Presidente, ORDINA di seguire.

Molti l'hanno criticata molto per queste decisioni perché dovrebbe sapere a cosa avrebbero portato e come ciò che lei (e Powell insieme) ha fatto è stato favorire i proprietari di asset e i ricchi rispetto a tutti gli altri in America, esacerbando la disuguaglianza di ricchezza a livelli precari in questo paese senza tuttavia riportare l'inflazione al suo obiettivo. Quindi alla fine, le sue decisioni hanno comunque fatto uscire il suo team dall'ufficio.

Guardando al futuro, però, il problema è che non c'è nessuno nel governo che stia davvero pensando e agendo per conto degli interessi a lungo termine del paese quando si tratta di quanto debito stiamo accumulando e di come stiamo finanziando il governo. La miopia su queste decisioni per far sì che il partito politico esistente prenda il controllo fino alle prossime elezioni è incredibilmente preoccupante.

La Fed ha detto che questa non è la loro corsia; tuttavia, sono eletti per mandati di 14 anni e dovrebbero essere al di sopra della politica. Ci sono cose che avrebbero potuto fare per compensare la politicizzazione del Tesoro. Hanno scelto di non farlo, continuano a proteggere i detentori di asset e il mercato del Tesoro, decisioni che in realtà li rendono politici.

Avrebbero potuto neutralizzare meglio le decisioni politiche del Tesoro attraverso un QT più attivo, vendendo effettivamente titoli invece di semplicemente eliminarli, non aggiungendo alla loro durata le partecipazioni in modo che la scadenza media ponderata (WAM) delle loro posizioni sia più lunga della WAM del Tesoro stesso.

La Fed di Powell deve ricevere molte più critiche di quante ne riceva attualmente per queste decisioni che hanno reso più difficile abbassare l'inflazione per l'americano medio.

Quindi se il Tesoro non pensa a lungo termine e nemmeno la Fed (in realtà la Fed è complice perché non consente che esista una vera disfunzione del mercato del Tesoro, che sarebbe il modo di affrontare questi problemi a lungo termine facendo fare il loro dovere al mercato/ai vigilanti obbligazionari), allora chi lo farà?

Questo è un problema, il mercato obbligazionario sta iniziando a capirlo, i premi a termine stanno iniziando a normalizzarsi e la nuova amministrazione dovrà prendere alcune grandi decisioni all'inizio del suo mandato.

Forse anche @elonmusk e @DOGE possono occuparsene. Qualcuno deve farlo!

Con Robbert Van Batenburg, Craig Shapiro e Larry McDonald.

Il lascito principale, del 2024, per tutti noi investitori, non è difficile da individuare.

Anzi, sono stati in molti a parlarne e scriverne.

Anche se, come in moltre altre occasioni, l’argomento è scomodo, e quindi media preferiscono ignorarlo. Così come Goldman Sachs, BNP Paribas, UBS, JP Morgan e tutte le altre banche internazionali preferiscono evitare l’argomento.

Preferiscono, tutti (anche il vostro financial advisor) evitare questo argomento, perché ha sfasciato, fatto in pezzi la retorica del “soft landing”, la “narrativa che a voi lettori è stata venduta per tutti i dodici mesi del 2024.

Ma il fatto è impossibile da ignorare: perché è enorme.

Ed infatti, se ne parla: non sul Sole 24 Ore, non su Milano Finanza. ma sul Financial Times. E sul Wall Street Journal.

Ve lo dimostriamo.

In un venerdì piuttosto tranquillo, che è stato anche l’ultimo venerdì dell’anno 2024, ho utilizzato il mio terminale Bloomberg per verificare come sono cambiati i rendimenti dei titoli di Stato chiave nelle economie avanzate nel 2024. Dopotutto, sono ampiamente considerati l'indicatore più accurato delle prospettive economiche, tra cui crescita, inflazione e politiche delle banche centrali.

È quindi interessante vedere i molti modi in cui i rendimenti obbligazionari hanno sfidato la maggior parte delle previsioni nel 2024 e considerare cosa ciò significhi per l'anno a venire.

La prima cosa che mi ha colpito è la misura in cui i rendimenti obbligazionari a 10 anni sono aumentati in un anno in cui le banche centrali nelle economie avanzate hanno iniziato a tagliare i tassi di interesse e durante il quale importi record sono confluiti negli investimenti a reddito fisso.

Come parte del movimento generale verso l'alto, il rendimento dei titoli del Tesoro USA a 10 anni, un parametro di riferimento globale, è aumentato di 0,75 punti percentuali durante l'anno al 4,63% la scorsa settimana, vicino al suo massimo del 2024 del 4,70%. Solo il Regno Unito si è avvicinato agli Stati Uniti, con il suo rendimento del 4,63% salito di ben 1,10 punti percentuali nonostante dinamiche di crescita notevolmente più deboli e pressioni inflazionistiche meno intense.

All'interno della zona euro, abbiamo assistito a una convergenza un tempo impensabile tra il nucleo della regione e la sua periferia. La Germania, il benchmark regionale, ha visto il suo rendimento aumentare di 0,37 punti percentuali. La Francia ha avuto un guadagno di 0,65 punti percentuali, più del triplo dello 0,19 punti percentuali della Grecia. Nel frattempo, in Asia, il quasi raddoppio del rendimento del Giappone all'1,11% è avvenuto in un modo ordinato che pochi si sarebbero aspettati.

I fattori che hanno contribuito a questi sviluppi inaspettati e, in alcuni casi, insoliti vanno ben oltre i cambiamenti nelle aspettative di crescita, inflazione e politica monetaria in due modi interconnessi. Ciò è particolarmente vero per l'Europa.

In primo luogo, i mercati obbligazionari sono diventati più sensibili alle dinamiche del debito, che si tratti di elevati deficit di bilancio primari o dell'impatto auto-rafforzante di costi di prestito più elevati su deficit e livelli di debito.

Ciò è più visibile nei paesi con problemi di produttività, la cui capacità di uscire dal debito si scontra con venti contrari più forti. In effetti, alcuni hanno etichettato il 2024 come l'inizio del ritorno dei "vigilanti obbligazionari", un termine ampiamente utilizzato negli anni '90 ma in seguito ampiamente dimenticato, fatta eccezione per un periodo limitato nel 2012-2014 durante la crisi del debito della zona euro.

In secondo luogo, i mercati obbligazionari hanno prestato maggiore attenzione agli sviluppi politici interni. Ciò è più evidente nella zona euro, dove abbiamo assistito a un'inversione drammatica della saggezza convenzionale dell'ultimo decennio. Quest'anno, il mercato ha preso atto dell'instabilità politica che ha frustrato le riforme economiche in Francia, un paese centrale, nonché della maggiore crescita e della calma di bilancio consentite da un governo ben funzionante nell'economia periferica della Grecia.

Questa maggiore attenzione al debito e alla stabilità politica probabilmente continuerà fino al 2025, così come l'entità della dispersione tra Stati Uniti, zona euro e Giappone. Per gli investitori, ciò probabilmente trasmetterà volatilità sia dei tassi che delle valute a quello che altrimenti sarebbe diventato un ambiente più attraente per il "carry trade" notturno che può ancorare un portafoglio diversificato con una significativa esposizione azionaria e creditizia.

Quello che avete appena letto è un commento del Financial Times sul tema di questo Post, commento che noi abbiamo tradotto per i nostri lettrori.

Vediamo, ora, a quello che si dice sul Wall Street Journal in queste ore.

Gli investitori di Wall Street hanno iniziato ciascuno degli ultimi due anni pieni di ottimismo sui titoli del Tesoro USA e altri tipi di debito di alta qualità. Ogni volta, sono rimasti delusi.

Ora, sono molto più cauti. Nelle ultime settimane, i gestori finanziari hanno scaricato i titoli del Tesoro, mentre i risparmiatori si sono precipitati fuori dai fondi obbligazionari a lungo termine.

Tutte queste vendite hanno spinto i rendimenti dei titoli del Tesoro all'estremità superiore del loro intervallo di due anni. Tuttavia, gli investitori continuano a temere che un ambiente difficile per le obbligazioni potrebbe peggiorare ulteriormente se il presidente eletto Donald Trump perseguisse politiche inflazionistiche come nuove tariffe. Molti stanno discutendo se nascondersi nei titoli del Tesoro a breve termine potrebbe di nuovo essere la mossa più intelligente.

"Il contante sta rendendo più del 4 percento", ha affermato Ed Al-Hussainy, stratega globale dei tassi di interesse presso Columbia Threadneedle Investments. "È uno spauracchio piuttosto difficile da battere".

Tali dubbi rappresentano un grande cambiamento a Wall Street.

Solo pochi anni fa, le obbligazioni stavano vivendo una fase rialzista decennale e gli investitori non temevano affatto tassi più alti. In genere davano per scontato che i tassi non potessero salire molto sopra lo zero senza innescare una recessione.

Quando la Federal Reserve ha aumentato i tassi in modo aggressivo nel 2022, la maggior parte degli investitori credeva ancora che si trattasse solo di una fase passeggera. Fino al 2023, hanno costantemente scommesso su una svolta più rapida e netta verso tassi più bassi rispetto a quanto previsto dalla stessa Fed.

Ora, però, più investitori sono giunti a credere che l'economia possa gestire tassi più alti e che l'inflazione persisterà come minaccia.

A partire da novembre, gli investitori hanno anticipato la Fed nello scommettere che la banca centrale avrebbe ridotto i tassi solo due volte l'anno prossimo, anziché le quattro volte segnalate dai funzionari a settembre. Quando la maggior parte dei funzionari della Fed ha previsto anche due tagli nelle proiezioni economiche del 18 dicembre, i trader hanno immediatamente aumentato le scommesse sul fatto che la banca centrale avrebbe tagliato una volta, o per niente.

Queste scommesse hanno avuto un impatto sui rendimenti obbligazionari.

A partire dal 26 dicembre, un indice ICE BofA dei titoli del Tesoro statunitensi era pronto a offrire rendimenti peggiori dei T-bill per il quarto anno consecutivo, avendo restituito lo 0,4% rispetto al 5,2% dei T-bill. L'indice Bloomberg U.S. Aggregate ampiamente monitorato, che include obbligazioni societarie investment grade e titoli garantiti da ipoteca, nonché Treasury, ha restituito l'1,1%, dopo aver appena superato i T-bill nel 2023 e aver fallito nei due anni precedenti.

In passato, le obbligazioni di solito seguivano un anno negativo con un anno positivo. Ciò non è accaduto di recente, il che ha spinto "questa riluttanza a trattare con la classe di attività", ha affermato Brian Nick, responsabile della strategia di portafoglio presso NewEdge Wealth.

Gli investitori hanno ritirato 5,3 miliardi di dollari dall'ETF iShares 20+ Year Treasury Bond di BlackRock questo mese, secondo FactSet. Se tale cifra si manterrà fino alla fine di dicembre, si tratterebbe del più grande deflusso mensile nei 22 anni di storia del fondo.

Il crollo dei prezzi delle obbligazioni ha spinto il rendimento del titolo di Stato statunitense di riferimento a 10 anni fino al 4,619% a partire da venerdì, secondo Tradeweb. Ciò è aumentato rispetto al 4,192% di fine novembre e al 3,860% di fine 2023.

Non tutti sono così pessimisti. Gli economisti di Goldman Sachs hanno previsto che l'inflazione riprenderà la sua traiettoria discendente l'anno prossimo, consentendo alla Fed di tagliare i tassi tre volte. Gli strateghi dei tassi della banca hanno previsto che i Treasury a 10 anni avrebbero sovraperformato i buoni del tesoro nel 2025, sostenendo che il mercato ha già scontato una forte crescita degli Stati Uniti e ingenti deficit di bilancio federale.

L'aumento dei rendimenti crea i propri venti contrari per l'economia perché i rendimenti dei Treasury stabiliscono un limite a una serie di costi di prestito. Il loro recente rialzo ha già spinto i tassi medi dei mutui a 30 anni di nuovo verso il 7%, estendendo una profonda crisi negli acquisti di case.

La pressione sulle obbligazioni può anche schiacciare gli asset più rischiosi. Le valutazioni azionarie sono attualmente elevate secondo la maggior parte delle misure, ma lo sono in modo particolare se confrontate con il rendimento privo di rischi che gli investitori possono ottenere detenendo una nota del Tesoro a 10 anni fino alla scadenza. Storicamente, ciò ha significato che le azioni hanno faticato a sovraperformare le obbligazioni nei prossimi 10 anni, secondo i dati compilati dall'economista Robert Shiller.

Gli investitori dovrebbero possedere "almeno tante obbligazioni nel proprio portafoglio quante ne possederesti normalmente, e forse anche di più se lo si imposta e lo si dimentica per un periodo di tempo molto lungo", ha affermato Nick di NewEdge Wealth. "Le obbligazioni offrono più valore rispetto al mercato azionario in generale".

Tuttavia, molti altri sono esitanti. Il rendimento a 10 anni potrebbe facilmente salire sopra il 5% se Trump aumenta l'inflazione aumentando le tariffe e non riesce a frenare gli aumenti nell'offerta di titoli del Tesoro riducendo il deficit di bilancio, ha affermato Yung-Yu Ma, responsabile degli investimenti presso BMO Wealth Management.

Col senno di poi, è il mondo dei bassi tassi degli anni 2010 che sta iniziando a sembrare "una bolla in tutto e per tutto" per le obbligazioni, ha aggiunto.

La frase che chiude l’articolo a noi suona particolarmente chiara ed efficace. Chiunque, anche i meno informati, è in grado di cogliere il significato

Questo è un grande, grandissimo lascito del 2024 per tutti gli investitori del Mondo.

Spazza via una serie di “narrazioni” zuccherose, fondate sul nulla che non fosse la “speranza”: e che quindi hanno spinto molti investitori a scelte di portafoglio del tutto sbagliate.

E mette ogni investitore del Mondo davanti alla realtà, e quindi davanti ad autentiche opportunità di investimento.

Vi chiarisce che “l’occasione della vita” non è Tesla, non è il Bitcoin, non è Nvidia, bensì quella che oggi avete di fonte a voi. I dati sono sotto il vostro naso.

Non abbiamo la necessità di aggiungere altro, in questo Post. Per i vostri approfondimenti, potrete trovare tutto ciò che è necessario proprio qui, nel nostro Blog, rileggendo i Post di Recce’d del mese di novembre 2024 e di dicembre 2024.

Completiamo il Post con un commento che vi illustra l’intreccio (pericoloso) tra le vicende delle quali avete appena letto ed il prossimo insediamento di Donald J. Trump alla casa Bianca.

Powell ha esortato i suoi pari in privato a stare attenti nei loro commenti pubblici sul collegamento diretto di possibili cambiamenti di politica da parte della Casa Bianca a una risposta della banca centrale, secondo persone a conoscenza della questione.

Ciò è in linea con il suo impegno di lunga data per mantenere una cultura della Fed che premia l'analisi apolitica e sobria. I funzionari possono trovarsi sotto un'accecatura politica durante una campagna elettorale o quando una nuova amministrazione sta apportando cambiamenti di politica trasformativi. Anche gli effetti di potenziali cambiamenti di politica da parte della nuova amministrazione sono ancora altamente incerti.

Alcuni funzionari della banca centrale, tuttavia, hanno accennato a un cambiamento più brusco. Nei recenti discorsi, la governatrice Adriana Kugler ha celebrato il rapido allentamento delle pressioni sui prezzi nell'ultimo anno circa e lo ha attribuito in parte a un afflusso di lavoratori.

Kugler, che ha sostenuto il taglio enorme di mezzo punto a settembre tra le preoccupazioni che il mercato del lavoro potesse rallentare troppo, ha recentemente suggerito che la banca centrale potrebbe essere meno in grado di allentare i tassi se la crescita della forza lavoro rallenta o si ferma.

Mentre Trump ha espresso da tempo il desiderio di tassi di interesse più bassi, non ha commentato le recenti mosse della Fed. Diverse persone che si consultano con Trump sull'economia non sono impazienti che la banca centrale continui a tagliare perché riconoscono che l'inflazione non è stata completamente sconfitta.

L'episodio del 2018

Quando Trump ha intensificato una guerra commerciale la prima volta che è stato presidente, la Fed ha finito per abbassare i tassi. I funzionari temevano che il colpo al sentiment aziendale e agli investimenti di una guerra commerciale potesse annullare i potenziali effetti dei prezzi più alti dei dazi.

Ma non è chiaro se la Fed reagirà allo stesso modo questa volta perché le condizioni di base sono diverse.

Durante il primo mandato di Trump, l'inflazione era bassa e consumatori e aziende non avevano alcun ricordo recente di essere stati invitati ad accettare notevoli aumenti dei prezzi.

Nel 2018, lo staff della Fed ha modellato l'impatto di un aumento delle tariffe e ha concluso che la banca centrale avrebbe potuto "guardare attraverso" o mantenere i tassi stabili mentre i prezzi aumentavano, purché si verificassero due condizioni: le famiglie e le aziende si aspettavano che l'inflazione rimanesse bassa e gli aumenti dei prezzi si diffondessero rapidamente nell'economia.

Powell ha citato quel briefing, agitandolo dal leggio nella sua conferenza stampa del 18 dicembre, quando gli è stato chiesto come il comitato per la definizione delle tariffe stesse pensando agli effetti di tariffe più elevate nell'attuale contesto.

"Quello che sta facendo ora il comitato è discutere i percorsi e comprendere di nuovo i modi in cui le tariffe possono influenzare l'inflazione e l'economia", ha affermato Powell. "Ci mette in posizione, quando finalmente vedremo quali sono le politiche effettive, per fare una valutazione più attenta e ponderata di quale potrebbe essere la risposta politica appropriata".

Trump ha anche promesso di rafforzare i controlli alle frontiere, a partire dalle deportazioni di massa. Meno lavoratori potrebbero significare meno produzione, domanda più debole e salari più alti, ma gli effetti esatti sono molto difficili da modellare.

Se la nuova amministrazione andrà avanti con politiche che invertono i recenti sviluppi positivi dell'offerta, gli economisti si aspettano che la Fed lascerà semplicemente i tassi dove sono invece di continuare ad abbassarli.

"In questo contesto, non si proviene da sei anni di inflazione al di sotto dell'obiettivo. Arrivi da alcuni anni in cui sei stato ben al di sopra dell'obiettivo", ha affermato Michael Feroli, economista capo degli Stati Uniti presso JPMorgan Chase.

Alcuni analisti affermano che le condizioni di base dell'economia conteranno molto nel determinare quanto le aziende cercheranno di far pagare costi più elevati ai propri clienti.

"Siamo in piena occupazione. Se imponi uno shock sui costi, verrà trasmesso molto più spesso rispetto a quando sei in recessione", ha affermato Ray Farris, economista di New York. "Lo shock sui costi si fa strada nel sistema a seconda della fase del ciclo in cui ti trovi".

Un altro jolly: se un aumento dei prezzi viene trasmesso in un colpo solo o se le aziende distribuiscono l'aumento delle tariffe nel tempo. "Se le aziende scaglionano il passaggio e non lo fanno immediatamente e completamente, sembrerà sempre più al pubblico che ci sia un problema di inflazione", ha affermato Farris.

Scrivi a Nick Timiraos all'indirizzo Nick.Timiraos@wsj.com

Nei due giorni di Natale e Santo Stefano, alla pagina TWIT - TWOO del sito, abbiamo presentato ai lettori alcuni dati che illustrano i risultati, ovvero le performances, ottenute nel 2024 dagli investitori italiani.

Con questo Longform’d, ci proponiamo di qualificare ed integrare le condiderazioni fatte il 25 ed il 26 dicembre alla pagina TWIT - TWOO.

Il lavoro sulle performances proseguirà poi, nel mese di gennaio.

Anche quest’anno, Recce’d produrrà in gennaio un ampio lavoro di analisi, che esaminerà le performances realizzate dai nostri portafogli modello ed anche le performances che sono state realizzate, nel 2024, dalle GPM, dai Fondi Comuni e dai Fondi Hedge.

In questo Longform’d, il primo passo è una ricapitolazione, sintetica ma molto efficace, di ciò che è successo nel 2024.

CAMBRIDGE – È una tradizione ogni dicembre fare il punto sull'anno che sta finendo e considerare cosa potrebbe esserci in futuro. Questo è vero a livello personale: nella mia famiglia, tendiamo a farlo a tavola. Ma è vero anche più in generale, con il periodo dell'anno che invita a esaminare l'intersezione tra economia, politica nazionale e geopolitica globale.

Sareste perdonati se, come punto di partenza, vi aspettaste che queste tre aree fossero allineate. Dopotutto, sono profondamente interconnesse, il che suggerisce dinamiche auto-rafforzanti. Ma il 2024 ha portato una dispersione insolita in questa relazione che in realtà si è ampliata, anziché restringersi, nel corso dell'anno.

Iniziamo con la geopolitica. Nel 2024, la Russia si è assicurata un vantaggio maggiore nella guerra in Ucraina rispetto alle previsioni consensuali di un anno fa. Allo stesso modo, la sofferenza umana e la distruzione fisica risultanti dalla guerra tra Israele e Hamas a Gaza hanno superato le già fosche aspettative della maggior parte degli osservatori e si sono diffuse in altri paesi, come il Libano. L'apparente impunità dei forti, insieme all'assenza di mezzi efficaci per prevenire gravi crisi umanitarie, ha rafforzato in molti la sensazione che l'ordine globale sia fondamentalmente sbilanciato e privo di barriere di protezione applicabili.

Per quanto riguarda la politica interna, il sovvertimento è stato all'ordine del giorno in molti paesi. I governi sono crollati sia in Francia che in Germania, le maggiori economie europee, lasciando l'Unione Europea senza una leadership politica. E dopo la vittoria di Donald Trump alle elezioni presidenziali del mese scorso, gli Stati Uniti si stanno preparando per una transizione politica che probabilmente porterà un aumento significativo dell'influenza politica di una nuova "contro-élite".

Nel frattempo, un "asse di convenienza" - comprendente Cina, Iran, Corea del Nord e Russia - sta cercando di sfidare l'ordine internazionale dominato dall'Occidente. Altri sviluppi recenti, dalla brusca dichiarazione di legge marziale del presidente sudcoreano ora messo sotto accusa (che è stata rapidamente revocata) al crollo del regime di Bashar al-Assad in Siria, hanno rafforzato l'impressione che stiamo vivendo in un periodo di eccezionale volatilità geopolitica e politica.

L'anno scorso ha anche portato alcuni preoccupanti sviluppi macroeconomici. Il malessere dell'Europa si è aggravato, poiché i paesi sono alle prese con una bassa crescita e grandi deficit di bilancio. E la Cina non è riuscita a rispondere in modo credibile al chiaro e attuale pericolo della "giapponizzazione", con dati demografici sfavorevoli, un eccesso di debito e una prolungata crisi del mercato immobiliare che hanno minato la crescita, l'efficienza economica e la fiducia dei consumatori.

E tuttavia, i mercati azionari sono rimasti relativamente stabili e hanno prodotto rendimenti elevati, tra cui quasi 60 chiusure record per l'indice S&P. La performance eccezionale dell'economia statunitense è una delle ragioni principali. Lungi dall'indebolirsi, come la maggior parte degli economisti si aspettava, gli Stati Uniti hanno guadagnato ancora più terreno. Considerata la quantità di capitale straniero che gli Stati Uniti stanno attraendo e la portata del loro investimento nei futuri driver di produttività, competitività e crescita, è probabile che continueranno a superare le altre principali economie nel 2025.

Una conseguenza di questo successo è che la Federal Reserve statunitense non ha effettuato i tagli dei tassi di interesse di 1,75-2 punti percentuali che i mercati avevano scontato un anno fa. Anche questa tendenza è destinata a continuare: alla riunione politica di dicembre, la Fed ha segnalato meno tagli nel 2025 e un tasso terminale (a lungo termine) più elevato.

Ma i sconvolgimenti politici e geopolitici, e le limitate prospettive di miglioramenti significativi, rappresentano un rischio per la resistenza dell'eccezionalismo economico statunitense. Anche se gli Stati Uniti continuano a superare i loro pari, come previsto, la gamma di possibili risultati, in termini sia di crescita che di inflazione, si è ampliata. In effetti, i risultati economici e politici globali nel loro complesso sono ora soggetti a un insieme di possibilità più ampio, sia perché i rischi al ribasso sono aumentati, sia perché le innovazioni al rialzo, come nell'intelligenza artificiale, nelle scienze della vita, nella sicurezza alimentare, nell'assistenza sanitaria e nella difesa, potrebbero trasformare i settori e accelerare i guadagni di produttività.

In assenza di un importante ripristino delle politiche, il mio scenario di base per gli Stati Uniti include un tasso di crescita immediato leggermente inferiore, anche se l'economia supera i suoi pari, e un'inflazione rigida. Ciò porrà la Fed di fronte a una scelta: accettare un'inflazione superiore all'obiettivo o tentare di abbassarla e rischiare di far precipitare l'economia in recessione.

A livello globale, la frammentazione economica continuerà, spingendo alcuni paesi a diversificare ulteriormente le proprie riserve allontanandosi dal dollaro USA ed esplorare alternative ai sistemi di pagamento occidentali. I rendimenti dei titoli di Stato statunitensi decennali, un punto di riferimento globale, saliranno leggermente, scambiando principalmente nell'intervallo 4,75-5%. Per quanto riguarda i mercati finanziari, potrebbero trovare più difficile mantenere il loro status di "buona casa" in un contesto geoeconomico difficile.

Ecco come appaiono le cose ora. Ma, oltre a riconoscere la più ampia dispersione di possibili risultati economici nel 2025, sarà fondamentale testare regolarmente qualsiasi baseline si adotti rispetto agli sviluppi effettivi.

Detto in generale del 2024, il nostro Longform’d prosegue ora con un focus dedicato a ciò che è stato fatto, e non fatto, dalle Banche Centrali.

L'indipendenza delle banche centrali è messa in discussione da molti anni. Tuttavia, la scomparsa di "più alto per più a lungo" nel 2024 ha cancellato ogni dubbio sulla mancanza di indipendenza delle autorità monetarie.

La Federal Reserve è andata nel panico a giugno 2024 e ha deciso di ritardare la normalizzazione del suo bilancio, in concomitanza con un periodo di massiccia spesa in deficit ed emissione di debito del Tesoro a tassi elevati.

La Federal Reserve ha proceduto a implementare un inutile taglio del tasso di 50 punti base durante un periodo in cui le condizioni finanziarie erano le più flessibili da anni, la crescita era presumibilmente robusta e l'occupazione era solida, secondo la Fed, ma l'inflazione rimaneva al di sopra dell'obiettivo.

Non è stata solo la Fed. La BCE è stata più accomodante di qualsiasi altra banca centrale, a parte la Banca del Giappone, nonostante i tassi di inflazione ostinatamente elevati in molti paesi della zona euro. La BCE ha mantenuto lo strumento "anti-frammentazione" e tutte le sue misure di liquidità e ha incentivato Francia, Spagna e altri a continuare a gonfiare il debito pubblico.

Data la mancanza di prove di una disinflazione sostenibile, soprattutto nella seconda metà del 2024, le banche centrali non avrebbero dovuto avviare un ciclo di allentamento. Era chiaro che le banche centrali avevano una priorità: mantenere in vita la bolla del debito pubblico.

La situazione rimarrà invariata nel 2025. È importante tenere presente che nel 2024 si sono svolte elezioni in oltre 70 nazioni, portando a un aumento significativo della spesa pubblica. Le banche centrali preferiranno mantenere stabili i costi del debito pubblico piuttosto che combattere l'inflazione in un anno in cui molte economie emergenti si trovano di fronte a un grande muro di scadenza del debito denominato in dollari emesso durante la corsa alla spesa per la pandemia.

Inoltre, secondo SP Global, le scadenze del debito globale saliranno da quasi 2 trilioni di dollari nel 2024 a un picco di 2,78 trilioni di dollari nel 2026. Il FT riporta che il rollover annuale medio del debito globale esistente è di quasi 50 trilioni di dollari.

Cosa significa questo per gli investitori? Le banche centrali inietteranno quanta più liquidità possibile per evitare un momento di resa dei conti, soprattutto per gli emittenti sovrani. Le banche centrali preferiranno la zombificazione e la stagflazione a un'esplosione dei costi del debito sovrano. E cosa significa "liquidità"? Crescita dell'offerta di moneta.

I governi stampano denaro attraverso una massiccia spesa in deficit e le banche centrali devono allentare le loro politiche per evitare un crollo dei prezzi delle attività, il che significa abbandonare il loro obiettivo di stabilità dei prezzi a lungo dimenticato. Ciò significa che i mercati non possono accettare una crescita annuale dell'offerta di moneta del 4-5%. A questo punto, in un'economia che cresce solo del 2,5%, la "liquidità" deve aumentare almeno dell'otto percento. Allo stesso tempo, il rischio associato alle emissioni di titoli del Tesoro aumenta e la domanda estera di titoli di Stato statunitensi diminuisce, limitando così la capacità della banca centrale di nascondere gli squilibri della politica fiscale e l'insolvenza federale. Powell può dire quello che vuole sull'essere "dipendenti dai dati", perché gli unici dati da cui dipendono sono l'offerta di nuovo debito e il rendimento che richiede.

Le banche centrali hanno fissato la stabilità dei prezzi come obiettivo proprio per limitare l'infinita brama di distruzione monetaria dei governi. Tuttavia, l'indipendenza è svanita quando le banche centrali hanno abbandonato o ignorato la stabilità dei prezzi, attribuendo l'inflazione a varie assurdità invece che alla spesa pubblica e alla crescita dell'offerta di moneta.

L'inclinazione di Yellen verso strategie di prestito a breve termine tornerà a perseguitare la Fed nel 2025-2026. Sebbene la disinflazione abbia mostrato qualche promessa all'inizio dell'anno, il suo stallo dopo giugno evidenzia la persistenza dell'inflazionismo, spesso velato da vuote promesse da falco. La Fed non combatterà il governo. Passerà il conto ai consumatori.

Sì, il 2024 è stato un anno di folle spesa pubblica. Nel 2025, le banche centrali dovranno gestire la maggior parte delle scadenze del debito pubblico derivanti dalla folle corsa alla spesa del 2020, insieme alle scadenze dei prestiti a breve termine che Yellen ha favorito. Ciò significa che le banche centrali probabilmente aumenteranno i loro bilanci e la liquidità globale salirà di nuovo alle stelle. Nel 2024, la massa monetaria globale è aumentata di 1,6 trilioni di dollari e la disinflazione si è fermata dopo giugno. L'inflazionismo non è tornato; non se n'è mai andato. Era solo mascherato da vuote promesse.

Tra i fatti che hanno segnato il 2024, ovviamente c’è stato il ritorno alla Presidenza degli Stati Uniti di Donald J. Trump. Si tratta di un evento importante, per noi investitori? E per quale ragione?

Abbiamo selezionato per voi questa analisi di Kenneth Rogoff, autore ben noto al pubblico, anche in Italia, per il suo libro intitolato “Questa volta è diverso”, ripreso e commentato, all’epoca della pubblicazione, da tutti i media.

LISBONA – Cosa potrebbe significare la vittoria di Donald Trump alle elezioni presidenziali degli Stati Uniti per l'economia americana e globale? In un commento del dicembre 2016 intitolato "The Trump Boom?", ho sostenuto che, nonostante le preoccupazioni sulla personalità e le politiche economiche di Trump, era del tutto plausibile che gli Stati Uniti potessero sperimentare una robusta crescita del PIL durante la sua presidenza, sebbene con un rischio di inflazione più elevata.

Per il "crimine" di aver cercato di essere obiettivo e di aver suggerito che l'economia statunitense avrebbe potuto funzionare bene sotto Trump, sono stato condannato da colleghi economisti e commentatori, in particolare progressisti. Molti, tra cui il premio Nobel e editorialista del New York Times Paul Krugman, hanno invece previsto una recessione globale e un imminente crollo del mercato azionario.

Sebbene non mi spingerei fino a prevedere un crollo del mercato azionario, le mie prospettive per la seconda presidenza di Trump sono decisamente meno ottimistiche. Come nel 2016, Trump sta ereditando un'economia forte, che tuttavia insiste a definire "terribile". Ma si trova ad affrontare un panorama economico più impegnativo rispetto al suo primo mandato, indipendentemente dalle sue politiche interne.

Per cominciare, il mondo è un posto più volatile di quanto non fosse otto anni fa. L'invasione dell'Ucraina da parte della Russia nel 2022 è stata molto più destabilizzante dell'annessione della Crimea nel 2014 e il Medio Oriente, che è diventato più stabile sotto Trump, grazie agli Accordi di Abramo, è ora coinvolto in un conflitto regionale in escalation. Nel frattempo, con la Cina che adotta una posizione sempre più aggressiva nei confronti dei suoi vicini, il rischio di uno scontro nel Mar Cinese Meridionale nei prossimi anni è spiacevolmente alto.

Questa volta, tuttavia, Trump ha proposto tariffe molto più radicali fino al 60% sui prodotti cinesi. Anche se alla fine tali tariffe venissero negoziate fino al 20%, alimenterebbero comunque l'inflazione e danneggerebbero gli americani a basso e medio reddito che hanno beneficiato enormemente dell'accesso alle catene di approvvigionamento asiatiche nel corso degli anni.

Inoltre, il debito pubblico americano è cresciuto in modo significativo dall'inizio del primo mandato di Trump, con le sue politiche fiscali e la risposta alla pandemia di COVID-19 che hanno guidato gran parte dell'aumento, anche prima che il presidente Joe Biden entrasse in carica. I tassi di interesse reali globali, che sembravano bloccati a minimi storici nel 2016, sono aumentati bruscamente e ora sono molto più alti di quanto non fossero nel 2013, quando l'ex segretario al Tesoro degli Stati Uniti Lawrence Summers aveva notoriamente messo in guardia dalla "stagnazione secolare" e previsto che i tassi sarebbero rimasti ultra bassi per il prossimo futuro.

Venti contrari globali

Mentre economisti e mercati hanno accolto con favore l'analisi di Summers, l'impennata dei tassi di interesse reali, in particolare sul debito a lungo termine, ha infranto l'illusione bipartisan che livelli di debito più elevati potessero essere un "pranzo gratis". Il Congressional Budget Office prevede che tassi di interesse elevati aggiungeranno il 2-3% ai deficit degli Stati Uniti nei prossimi decenni, probabilmente sulla base di ipotesi ottimistiche.

Anche nell'economia "più grande di sempre" che Trump stesso ha descritto, c'è poca certezza che la crescita economica possa tenere il passo con l'aumento del debito pubblico. Sebbene le tariffe, in ultima analisi pagate dai consumatori americani, possano generare entrate aggiuntive, Trump ha proposto una serie di misure costose, come l'eliminazione delle tasse sulle mance e sui sussidi della previdenza sociale, che potrebbero aggiungere 7,8 trilioni di dollari al debito nazionale.

Di sicuro, una seconda amministrazione Trump potrebbe apportare alcuni miglioramenti, come la riduzione dello stato regolatore, che si è notevolmente ampliato sia sotto Biden che sotto Barack Obama. Questa eccessiva regolamentazione ha segnato un chiaro tentativo di estendere il potere esecutivo ad aree tradizionalmente gestite dal Congresso, rendendo necessaria una correzione di rotta.

Detto questo, è urgentemente necessario un maggiore intervento normativo in alcune aree, in particolare nell'applicazione delle norme antitrust e nelle criptovalute. Mentre la presidente della Federal Trade Commission di Biden, Lina Khan, e il presidente della Securities and Exchange Commission Gary Gensler hanno fatto passi da gigante nel frenare gli eccessi del settore, Trump ha giurato di licenziare Gensler nel suo primo giorno in carica e si prevede che licenzierà Khan. Ciò solleva la preoccupante prospettiva che il settore delle criptovalute, che ha contribuito in modo massiccio alla campagna di Trump, potrebbe essersi assicurato una promessa di una supervisione più debole. Trump potrebbe potenzialmente allentare le pressioni sul bilancio intimidendo i membri della NATO affinché si facciano carico di una quota maggiore dei costi dell'Alleanza. Ma data l'attuale instabilità geopolitica, gli Stati Uniti avrebbero comunque bisogno di aumentare la propria spesa per la difesa. Nonostante le sue teatrali tattiche di contrattazione, è improbabile che Trump si ritiri dalla NATO, anche se potrebbe spingere per le riforme e il riequilibrio dei costi. Ci si chiede se, dopo aver rinnovato la NATO, Trump potrebbe anche insistere per rinominarla, come ha fatto con il NAFTA (ora denominato Accordo Stati Uniti-Messico-Canada).

L'economia statunitense deve anche affrontare forti venti contrari dall'estero che, sebbene non si preveda che inneschino una recessione, potrebbero pesare sulla crescita futura. Dopo il crollo della bolla immobiliare cinese, l'economia cinese probabilmente non guiderà più circa un terzo della crescita nominale del PIL globale. Nonostante la vasta influenza del governo cinese, i problemi finanziari del paese hanno più di una vaga somiglianza con la crisi del Giappone degli anni '90, che ha richiesto decenni per essere superata.

Nel frattempo, la Germania, la più grande economia europea, è in difficoltà dopo che la guerra in Ucraina ha minato tre pilastri del suo modello di crescita: gas russo a basso costo, esportazioni verso la Cina e garanzie di sicurezza statunitensi. La Germania è scivolata in recessione nel 2023 e potrebbe farlo di nuovo quest'anno, in parte a causa del graduale arretramento delle riforme del lavoro orientate al mercato implementate nei primi anni 2000. In particolare, queste riforme hanno reso la Germania più resiliente del resto d'Europa durante la crisi finanziaria globale del 2008-09. Dopo il recente crollo della coalizione tedesca al potere, il cancelliere Olaf Scholz sarà probabilmente costretto a indire elezioni nella prima metà del 2025, preparando potenzialmente il terreno per uno spostamento verso destra simile a quello degli Stati Uniti.

Una resa dei conti democratica

Dopo aver perso la Casa Bianca e il Senato, i democratici hanno subito una battuta d'arresto elettorale da cui potrebbero non riprendersi per anni, limitando la loro capacità di contrastare l'agenda di Trump. Il partito farebbe bene a spostarsi al centro, se non al tipo di politica centrista di Bill Clinton, almeno all'approccio pragmatico di centro-sinistra che ha definito la presidenza di Obama.

L'attuale momento politico richiede una seria auto-riflessione. Negli ultimi anni, il Partito Democratico ha assunto posizioni ampiamente sostenute dagli elettori americani, come politiche di confine e di controllo più umane e misure antidiscriminatorie più forti, a tal punto da essere diventate enormi passività politiche.

L'ostruzionismo del Senato è un esempio lampante di questa dinamica. Come ho ripetutamente sostenuto, eliminare l'ostruzionismo è una cattiva idea. Ma ha guadagnato terreno tra i leader democratici, tra cui la candidata presidenziale fallita del partito, Kamala Harris. Dopo la loro vittoria nel 2020, i democratici sembravano dare per scontato che sarebbero rimasti al potere a tempo indeterminato. Ora, se Trump e i suoi alleati si muovono per abolire l'ostruzionismo, come possono i democratici opporsi in modo credibile a loro?

Anche le università americane e i media mainstream hanno la responsabilità della rinascita di Trump. Non fornendo ai democratici critiche costruttive, hanno permesso all'ala sinistra del partito di decidere il suo futuro. Con le idee conservatrici sempre più escluse dalle discussioni accademiche e la "cultura della cancellazione" lasciata senza controllo per anni (sì, è reale e spesso eccessiva), non sorprende che il partito abbia perso il contatto con gli elettori. Un dibattito più equilibrato nei campus universitari e sui principali organi di informazione potrebbe promuovere un approccio informato e centrista alla politica economica tra i politici di entrambe le parti.

Quindi, ci sarà un secondo "boom di Trump"? È possibile, ma questa volta non sarà così facile. Anche se un'economia solida ereditata da Biden e forse uno stimolo a breve termine alimentano una rapida crescita nel primo anno di mandato di Trump, lo slancio potrebbe essere di breve durata. Mentre l'economia globale vacilla e le tensioni geopolitiche aumentano, è inevitabile che emergano delle sfide. Se, come previsto, la nuova amministrazione include molti membri inesperti, potrebbe avere difficoltà a superare questi primi ostacoli economici. Se ciò dovesse accadere, qualsiasi boom potrebbe rapidamente cedere il passo alla prima recessione non pandemica dell'era Trump.

Crediamo che i tre precedenti contributi che Recce’d ha selezionato vi abbiano già fornito un quadro di fine 2024 che è caratterizzato ad un numero insolito, e forse senza precedenti, di eccessi ed anomalie. Recce’d è del parere che molti di questi eccessi e molte di queste anomalie saranno risolte (con le buone oppure … con le cattive) nel nuovo anno.

Completiamo questo lavoro ricordano al lettore quale sarà il principale tema di mercato per tutto il 2025, e negli anni successivi.

Dopo questo quarto ed ultimo inserto, leggete al fondo del Longform’d le nostre conclusioni.

Se i mercati rialzisti scalano sempre un muro di preoccupazione, allora le crisi finanziarie spesso si schiantano contro un muro di debiti. Stiamo già camminando ai piedi di un'altra crisi. Non è solo la crescente dimensione della bolletta degli interessi che conta, ma soprattutto il compito di rinnovare una pila di debiti in scadenza. L'anno prossimo e in particolare il 2026 si riveleranno anni difficili per gli investitori.

Considera come, nei prossimi mesi, i prezzi delle azioni non solo dovranno sfidare i crescenti dubbi degli investitori su crescita e inflazione, ma entro la fine del 2025 dovranno scalare un considerevole muro di debiti in scadenza. Questo termine descrive l'accumulo nel rifinanziamento di quei debiti per lo più contratti, alcuni anni fa, quando i tassi di interesse erano ai minimi storici. Simili tensioni di rifinanziamento hanno contribuito a innescare diversi crolli finanziari passati come la crisi asiatica del 1997-98 e la crisi finanziaria del 2008-09.

Le tensioni sorgono perché il debito cresce sempre di più mentre la liquidità è ciclica. La storia dimostra che la stabilità finanziaria richiede un rapporto pressoché costante tra lo stock di debito e il pool di liquidità. Troppo debito rispetto alla liquidità minaccia crisi di rifinanziamento quando i debiti maturano e non possono essere rinnovati. All'altro estremo, troppa liquidità porta a inflazione monetaria e bolle dei prezzi delle attività. È importante che i decisori politici seguano una via di mezzo.

Questo non è l'argomento standard dei libri di testo, che vede ancora i mercati dei capitali principalmente come nuovi meccanismi di finanziamento per la spesa in conto capitale, mentre, sotto l'attuale peso del debito mondiale che l'Institute of International Finance stima essere di 315 trilioni di dollari nel primo trimestre, si sono trasformati in enormi sistemi di rifinanziamento del debito.

In un mondo dominato dal rifinanziamento del debito, la dimensione della capacità di bilancio del settore finanziario conta più del livello dei tassi di interesse. Circa tre operazioni su quattro effettuate ora tramite i mercati finanziari rifinanziano semplicemente prestiti esistenti. A titolo di esempio, prendendo una scadenza media di sette anni, ciò significa che un enorme debito globale esistente di quasi 50 trilioni di dollari deve essere rinnovato in media ogni anno.

Ciò richiede una maggiore capacità di bilancio del settore finanziario. In modo preoccupante, ciò richiede anche volumi sempre maggiori di liquidità globale per lubrificare i cuscinetti.

È vero che la liquidità globale, ovvero il flusso di risparmi in contanti e credito attraverso i mercati finanziari, è recentemente aumentata fortemente. La prova è nei recenti solidi guadagni nei mercati delle attività più rischiose, nonché nei record storici stabiliti per molti mercati azionari e il prezzo dell'oro. La liquidità globale è stata alimentata dall'aumento dei prestiti bancari, sostenuti dal miglioramento del valore delle garanzie a supporto dei prestiti e da una lunga lista di banche centrali desiderose di allentare la politica monetaria. Le nostre ultime stime mostrano un aumento di 16,1 trilioni di dollari nella liquidità globale negli ultimi 12 mesi e un balzo più impressionante di 5,9 trilioni di dollari da fine giugno per raggiungere quasi 175 trilioni di dollari: un pool di circa 1½ volte il PIL globale. Ciò equivale a un'espansione annualizzata apparentemente sana del 15 percento.

Tuttavia, guardando al futuro, i mercati richiederanno ancora più liquidità per alimentare l'appetito rapace del debito. Dal 1980, il rapporto tra debito mondiale avanzato e liquidità globale è stato in media di 2,5 volte, e nell'anno di crisi del 2008 ha raggiunto 2,9 volte. Ha raggiunto il picco durante la crisi bancaria dell'Eurozona nel 2010-12. Entro il 2027, è probabile che superi di nuovo 2,7 volte. Ancora più preoccupante, entro il 2026 il muro di scadenza, che misura la dimensione del debito annuale per le sole economie avanzate, è probabile che balzi di quasi un quinto a oltre 33 trilioni di dollari in termini assoluti, o tre volte la loro spesa annuale per nuove spese in conto capitale.

Cosa possono fare i decisori politici per proteggere gli investitori? Nel breve termine, la risposta è gestire esplicitamente le condizioni di liquidità piuttosto che semplicemente modificare i tassi di interesse. Questo potrebbe essere fuori moda perché ci riporta ai giorni dei programmi QE (quantitative easing) e QT (quantitative tightening) delle banche centrali per sostenere le economie. Ciò comporta il rischio che banchieri centrali troppo zelanti gonfino bolle di asset sempre più grandi. Tuttavia, dati i grandi e radicati deficit di bilancio del governo e dato il recente cambiamento, in particolare da parte del segretario al Tesoro degli Stati Uniti Janet Yellen, verso il finanziamento di questi con cambiali a breve termine e titoli del Tesoro, immaginiamo che il bacino di liquidità globale potrebbe dover espandersi a un ritmo annuo dell'8-10 percento. In altre parole, a questo tasso di crescita la sua dimensione aggregata raddoppierà ogni otto anni.

A lungo termine, l'unica soluzione è ridurre il debito. Con l'invecchiamento della popolazione che richiede spese di welfare sempre più elevate e spesso obbligatorie, questa è una sfida enorme per tutti i Governi. Ma a meno che non si riesca a fare qualche cosa al proposito, il costo della prossima operazione di salvataggio del sistema bancario potrebbe fare sembrare i costi dei salvataggi degli anni 2007-2009 come la mancia che si lascia al ristorante.

A completamento del lavoro, ecco le nostre conclusioni, con riferimento particolare alla strategia di investimento ed alle performances del 2024.

Il 2024, come tutti avete visto, è stato un anno di grandi anomalie e di costante stress per tutti i mercati finanziari. Ha perso chi è corso dietro al soft landing ed alle altre “mode del momento”. ha vinto chi ha saputo conservare la lucidità, la saldezza dei nervi, e applicare l’analisi alle scelte di portafoglio. Ma soprattutto, essere paziente.

Ed ecco quindi la risposta allo spunto iniziale del Longform’s.

Ne è valsa la pena, di pazientare: in questo modo, i nostri portafogli modello sono arrivati fino ad oggi nelle condizioni ideali, per affrontare il 2025 e portare a casa risultati molto importanti.

In estrema sintesi: il 2024 è stato un anno nel quale ha vinto chi ha fatto lo stretto necessario. Il 2025 sarà invece un anno in cui fare di tutto e di più.

Come accade sempre e da sempre, sui mercati finanziari: prima niente niente niente e poi tutto e tutto insieme.

Tutte le cose davvero significative (per i mercati finanziari) di questo 2024 che sta per finire sono accadute nell’ultimo mese dell’anno. nel mese di dicembre.

Prima, per ben undici mesi, non era successo nulla: ma proprio nulla.

E quindi, chi ha vinto? Ha vinto chi ha fatto il meno possibile, nel 2024.

Il minor numero di errori. Ma nel 2025, sarà esattamente l’opposto.

Prima niente niente, poi tutto tutto: funziona sempre così, sui mercati finanziari.

Ma partiamo dalle cose successe del mese di dicembre: sinteticamente, rivediamole insieme.

Partendo dalla cosa che è più importante di tutte. La più importante, per i mercati finanziari, di tutto il 2024.

Lo ricordate, l’inizio del 2024.

L’esercito dei venditori di Fondi e polizze, ma pure i media, e ovviamente tutte le banche internazionali di investimento, a voi lettori dicevano (tutti in coro, tutti allineati perfettamente, come gli eserciti nelle dittature della fantascienza): l’inflazione è in calo, i tassi ufficiali scenderanno già nel marzo 2024, e quindi il migliore affare che potete fare è comperare i Titoli di Stato

Non era vero. Era falso. Inventato. campato per aria. Era una panzana, ed è crollata.

Lo trovate scritto nella prima immagine, che apre il nostro Post. Lo dice Jerome Powell.

E lo leggete anche nella immagine che segue.

Eppure, la macchina della propaganda a voi un anno fa metteva in testa che era quella, la sola cosa importante. La cosa sulla quale andava impostato il portafoglio, la asset allocation, la strategia di investimento. Tutto quanto, insomma.

Dodici mesi dopo, il dato forte che caratterizza il 2024 è l’aumento, e non il calo, dei rendimenti di tutti i Titoli di Stato.

Ed il conseguente calo, ribasso, diminuzione dei prezzi dei Titoli di Stato, nel 2024.

Esattamente l’opposto, di ciò che vi era stato raccontato un anno fa.

I dati, li leggete nell’immagine che segue: differs significantly from what was anticipated one year ago.

Noi da noi, in Recce’d: per fortuna dei nostri Clienti.

Recce’d, nei confronti dei propri lettori, ha svolto anche in questo caso un ruolo fondamentale, nella gestione del risparmio e del proprio portafogli. Recce’d è, da sempre, l’ancoraggio alla realtà.

Recce’d è il vostro “reality check”.

E lo saremo anche nel 2025, ovviamente.

Un esempio: sempre ad inizio del 2024, come ricordate, c’era la storia di “AI”.

Tutti quanti (e specialmente chi non ne capisce assolutamente nulla) si erano buttati a scrivere (sui social, sui siti, nelle chat, sui media, ed ovviamente le banche internazionali), che “AI” era il futuro, il nostro futuro, il futuro di tutti.

Oggi, nel dicembre del 2024, quel discorso è stato messo da parte: non è scomparso dalle prime pagine, dai social, dalle chat, ma il suo clamoroso avventi del periodo gennaio-marzo si è del tutto … impantanato già a dicembre. Se ne parla ancora, in dicembre, ma adesso con il tono annoiato, impigrito e scoraggiato. Non c’è più l’euforia. E sono trascorsi appena nove mesi.

E chissà se nel 2025 proveranno a ri-vendercelo una seconda ed una terza volta, oppure se verrà del tutto rimosso, e tutti faranno finta di averlo dimenticato.

E la Borsa di New York, allora? Che cosa si deve dire?

Della sua “straordinaria” performance del 2024?

Del suo “eccezionale” rialzo.

Anche in questo caso, i nostri lettori hanno ricevuto dal lavoro di Recce’d un importante ancoraggio alla realtà. Il nostro “reality check”.

La borsa di New York, oggi, è un trucco, un trucco proprio come il colombo dell’illusionista, che esce dal fazzoletto.

Il colombo, esiste. Ma NON esce dal fazzoletto, come voi sapete.

Allo stesso modo, dovreste sapere che la Borsa di New York, nel 2024, è salita unicamente per il fatto che viene raccontato qui sotto, e sicuramente NON da “AI”.

Numerosi commenti, come quello che segue, hanno associato questa scelta del Ministro del Tesoro uscente, Janet Yellen, alle Elezioni Presidenziali, che si sarebbe voluto influenzare ed indirizzare proprio con questa mossa.

Se fosse così, la mossa NON ha funzionato.

A Recce’d di prendere parte a questo dibattito politico/elettorale non interessa. Non è il nostro ruolo, non è il nostro scopo.

In quanto investitori, a noi interessa, e molto, la possibile ricaduta di questo, che è un dato di fatto, sulle performances del 2025, del 2026, del 2027. A noi interessa di regalare al lettore il nostro “reality check”

Concentriamoci quindi sui fatti e sui dati. E ritorniamo al tema già toccato proprio più sopra: il fatto che ha caratterizzato tutto il 2024.

Ad esempio: osservando con attenzione il comportamento degli investitori, ed i flussi di capitale internazionali.

Ed anche, valutando con attenzione le implicazioni di fatti così importanti sui prossimi mesi dell’economia e della politica. Sui prossimi mesi di Donald J. Trump, ad esempio.

Argomenti come questi non possono e non devono essere trattati con superficialità e … chiacchiere da bar: è necessario condurre con attenzione un lavoro accurato di analisi.

L’analisi è una delle attività che stanno al cuore del servizio che Recce’d offre ai suoi Clienti. Sta alla base della nostra eccellenza. E’ il fondamento delle nostre performances.

L’analisi ovviamente non può prescindere da ciò che il passato ha insegnato a tutti noi investitori. Nell’immagine che segue leggete di quello che è, probabilmente, l’unico precedente nella storia dei mercati finanziari ai fatti che stiamo commentando nel Post: accadde, precisamente, nel 1981.

Nelle due immagini che seguono, andiamo alla ricerca delle possibili motivazioni di questo evento con pochissimi precedenti.

Vi segnaliamo, durante la vostra lettura, di fare grande attenzione al fatto che “Powell e la Federal Reserve preferiscono evitare questo argomento rimandandolo alla politica ed al Congresso”, un fatto che noi di Recce’d abbiamo ripetutamente segnalato come importante per gli investitori, anche qui nel Blog. Per Powell si tratta della via di fuga più comoda, ma in questo modo viene, colpevolmente, ignorata l’influenza diretta della politica della Fed sul debito degli Stati Uniti (pubblico, ma pure privato)

Vi segnaliamo inoltre l’immagine del “tossicodipendente”, utilizzata nel testo che segue, ma pure da noi di Recc’d, e più volte nel corso degli ultimi anni.

Tutto torna, come vedete. E torna proprio dove Recce’d vi aveva anticipato.

La lettura del testo in queste immagini è essenziale: e questo perché, se non si conduce una accurata e dettagliata analisi dei fatti, si commettono errori gravi, e spesso irreparabili, nelle scelte di investimento.

Ma, vi chiederete, in quale modo le analisi appena lette nelle immagini influenzano le scelte di investimento di oggi e di domani, e determinano i rendimenti degli asset finanziari nei nostri e vostri portafogli?

Lo spieghiamo immediatamente, con l’immagine che segue.

Nell’immagine precedente, vi viene ricordato che

1. il prezzo dei Titoli di Stato, e per conseguenza di tutte le obbligazioni (incluse tutte quelle che oggi avete nei vostri portafogli) dipendono dalla fiducia dei mercati nell’azione delle Banche Centrali

2. il mercato dei Titoli di Stato ha una influenza determinante sugli altri mercati finanziari, mentre NON è vero il contrario.

Il punto 2 qui sopra, tutti voi lo avete visto con chiarezza durante il 2024.

Nelle due immagini precedenti, vi viene ricordato che “se il mercato di Borsa non può spostare il mercato dei Titoli di Stato, il mercato dei Titoli di Stato può pesare in grande misura sul mercato di Borsa”.

Oggi, nel dicembre del 2024, la strategia di gestione di ogni portafoglio titoli (e GPM, e Fondi, e polizze e certificati) deve essere fondata proprio sulla consapevolezza dei fatti citati nel Post che state leggendo, e su una attenta analisi delle ricadute su tutti gli asset finanziari, a cui si accenna nelle tre immagini qui sopra.

Recce’d pubblicherà, nei prossimi giorni, alla pagina TWIT - TWOO del nostro sito un approfondimento più dettagliato di quanto abbiamo scritto qui nel Post.

Leggerete sei indicazioni pratiche, per la gestione del proprio portafoglio di investimenti finanziari nelle prime settimane del 2023.

Vi anticipiamo, per una vostra piena fruizione, che:

• le sei indicazioni NON sono TUTTE le indicazioni che noi forniamo, per il 2025; si tratta solo di un campione

• saranno indicazioni estremamente sintetiche; andranno quindi lette ed interpretate dal lettore del sito

• il lettore del sito dovrà, successivamente, inquadrare ogni suggerimento in una strategia complessiva per la gestione del portafoglio nel suo insieme

• il portafoglio è ciò che determina il risultato finale di ogni investitore, e non la singola scelta

• il lettore del sito NON troverà indicazioni di timing

• il lettore del sito NON troverà indicazioni di quantità e percentuali di portafoglio

• il lettore del sito NON troverà indicazioni relative agli strumenti ed ai mercati

Se interessati a questo tipo di integrazioni, facilmente potrete contattare Recce’d, attraverso la pagina CONTATTI di questo sito.

Nella notte tra il 20 ed il 21 dicembre del 2024, dopo alcuni giorni di puro caos, il Senato degli Stati Uniti ha approvato una misura temporanea (con un orizzonte di tre mesi) per finanziare le spese dello Stato e provvedere così al pagamento delle spese statali (inclusi gli stipendi), emettendo nuovo debito anche in eccesso dell’importo che era stato autorizzato per Legge.

Tra tre mesi, il problema si riproporrà. Donald Trump sarà a quel punto insediato alla Presidenza già da due mesi.

Per tutti noi investitori, quello sarà un passaggio decisivo e carico di tensioni, ed è lo spunto iniziale del nostro nuovo Post.

Ricapitoliamo intanto la situazione con un brano che è stato pubblicato ieri mattina, venerdì 20 dicembre 2024

Un rally di Babbo Natale potrebbe essere fuori gioco quest'anno, mentre continuano ad accumularsi titoli preoccupanti da Washington. Il primo è stato quello della Federal Reserve, che ha sconvolto la festa del mercato a Wall Street con una deludente prospettiva politica per il 2025. Il secondo è stato la probabilità di una chiusura del governo a partire da stasera. L'ultimo è stato come sono andate le cose, con la confusione che ha colpito Capitol Hill e il discorso di smantellare meccanismi legislativi come il tetto del debito.

Contesto: mentre i leader del Congresso avevano raggiunto un accordo bipartisan per finanziare il governo fino a marzo, il sostegno al pacchetto di spesa si è disintegrato dopo l'opposizione del presidente eletto Donald Trump ed Elon Musk, che guiderà il nuovo Dipartimento per l'efficienza governativa. Un disegno di legge ridotto (che includeva una disposizione per estendere il tetto del debito fino al 2027) è stato rapidamente elaborato, ma la misura non è stata votata alla Camera giovedì sera a causa dell'opposizione dei democratici e dei detrattori repubblicani. Non è ancora chiaro cosa accadrà dopo, ma è probabile che una lotta simile avrà luogo all'inizio dell'anno prossimo e Trump preferirebbe "avere questo dibattito ora" per "iniziare [lo shutdown] con un presidente democratico" e consolidare il suo controllo sul GOP.

Milioni di dipendenti federali e militari saranno sospesi se non potranno essere approvati ulteriori finanziamenti. La SEC opererebbe con una supervisione minima del mercato (congelando le IPO) e le pubblicazioni dei dati economici verrebbero ritardate in un momento delicato per l'economia statunitense. Gli americani che fanno affidamento sull'assistenza federale potrebbero anche dover affrontare interruzioni del servizio, ci saranno ritardi nei prestiti alle piccole imprese e gli esportatori non saranno in grado di ottenere le licenze, mentre uno shutdown prolungato potrebbe avere un impatto sui viaggi aerei prima di Natale o su altri settori che dipendono fortemente dai dipendenti federali.

L'abolizione del tetto del debito è "la cosa più intelligente che [il Congresso] potrebbe fare. La sosterrei completamente", ha detto Trump alla NBC News. "I democratici hanno detto che vogliono liberarsene. Se vogliono liberarsene, guiderei la carica. Non significa niente, se non psicologicamente."

Perché gli Stati Uniti hanno un tetto al debito? Gli Stati Uniti hanno istituito per la prima volta un limite legale al debito con il Second Liberty Bond Act del 1917, stabilendo l'importo complessivo del debito che poteva essere accumulato attraverso singole categorie come obbligazioni e cambiali. Più tardi nel 1939, il Congresso ha istituito il primo limite al debito totale accumulato su tutti i tipi di strumenti.

Il limite al debito esiste per garantire che il "potere dei cordoni della borsa" rimanga al ramo legislativo e libera il Congresso dall'approvazione di ogni singola spesa, sebbene quasi tutti i paesi (tranne la Danimarca) non abbiano un limite e discutano il finanziamento della loro spesa durante il processo di bilancio.

Adesso sappiamo, a 24 ore di distanza, che non ci sarà lo shutdown, ma resta utilissimo rileggere il tono drammatico del testo di ieri. La settimana dei mercati finanziari che si è appena conclusa è risultata drammatica, per questa ragione insieme con altre ragioni, delle quali Recce’d ha quotidianamente scritto al Cliente, attraverso il nostro Bollettino quotidiano, e poi anche sul nostro sito, in modo più sintetico, ovviamente (alle pagine MERCATI, TWIT-TWOO, ed anche alla pagina NEL MOTORE DELLA PERFORMANCE a cui tutti possono accedere attraverso la pagina MERCATI del sito.

In modo particolare, ogni investitore deve prendere nota di come i mercati finanziari hanno reagito alla decisione della Federal Reserve di TAGLIARE il costo del denaro.

Ripetiamolo, perché è decisamente importante: mercoledì scorso, 18 dicembre, la Federal Reserve ha TAGLIATO il costo del denaro. Sei giorni prima, giovedì 12 dicembre, la BCE ha TAGLIATO il costo del denaro.

TAGLIATO che significa ridotto, abbassato.

Lo avete visto, che cosa è successo da giovedì 12 dicembre, a venerdì 20 dicembre, sui mercati finanziari?

C’è evidentemente, qualche cosa da capire, da comprendere meglio. C’è, evidentemente, nelle reazioni dei mercati finanziari, e nei numeri dei mercati finanziari, proprio quello che Recce’d aveva anticipato ai propri lettori attraverso il sito.

Ma soprattutto, c’è qualche cosa che Recce’d aveva anticipato, per i propri Clienti, con le operazioni sui portafogli modello.

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L’immagine qui sopra ci è utile e vi è utile per spiegare la reazione dei mercati: le parole di Powell, infatti, hanno confermato un cambio di prospettiva, un cambiamento della “narrativa” che ostinatamente era stato invece negato in occasioni precedenti. Cambiamento che va proprio nella direzione già in precedenza indicata da Recce’d, e fino dal 2020.

Si ripete quanto già visto, poco tempo fa, con la “narrativa” che si chiamava “inflazione transitoria”.

Lo scenario di Recce’d, gradualmente, sta diventando lo scenario di “consenso”: adesso, anche a Wall Street iniziano a rendersene conto.

Ovviamente, si tratta di una sconfitta bruciante, e definitiva, per chi aveva tentato di convincere 12 mesi prima gli investitori dello scenario di “soft landing” , utilizzando l’argomento che dice “l’inflazione scenderà ed i tassi ufficiali scenderanno e quindi le obbligazioni saliranno”.

Vi abbiamo scritto, 12 mesi fa, che si trattava solo di un sogno, un miraggio, una baggianata, un miserabile argomento di vendita per i Fondi Comuni, per le GPM, e per le polizze vita.

Noi ve lo abbiamo scritto 12 mesi fa, oggi vi facciamo vedere il grafico qui sotto.

Oggi, e sempre con anticipo su ciò che leggerete tra alcuni mesi sul vostro quotidiano, noi di Recce’d vi scriviamo che il problema (che 12 mesi fa ancora non c’era ma che oggi si vede chiaramente nei prezzi dei mercati) è che la credibilità della Fed e della BCE, sui mercati finanziari, è stata ulteriormente compromessa dalle vicende del 2024. Semplicemente: i mercati non ci credono più.

Qui sopra abbiamo citato anche la BCE per una ragione specifica: tutto ciò di cui abbiamo scritto fino a questo punto NON è un problema limitato agli Stati Uniti: si tratta di un problema che è “il” problema (quello principale, quello che determina il futuro) di tutte le economie dei Paesi Sviluppati, oggi, nel dicembre del 2024 e poi del 2025.

Lo spieghiamo con maggiore chiarezza facendo ricorso ad un articolo che è apparso pochi giorni fa sulla stampa italiana (La Repubblica) a proposito della situazione in Europa.

Alcuni avevano obiettato a Mario Draghi di essersi concentrato nel suo Rapporto sul futuro dell’Europa sulla (bassa) produttività, senza parlare dei (bassi) salari. Ieri a Parigi, al simposio annuale dell’autorevole Centre for Economic Policy Research (Cepr), l’ex presidente della Bce ha spiegato che per lui le buste paga sono – eccome – parte del problema. Un problema più ampio però, cioè il modello di crescita che l’Europa ha seguito negli ultimi anni, dopo la doppia crisi finanziaria e dei debiti sovrani, molto basato sulle esportazioni e molto poco sulla domanda interna e gli investimenti. Un modello che i politici hanno perseguito “tollerando una bassa crescita dei salari come mezzo per aumentare la competitività internazionale”. Ma che, ora che la Cina non tira più e Donald Trump minaccia di colpire chiunque abbia un surplus commerciale con gli Stati Uniti, “non appare più sostenibile”.

La Germania nel mirino

Tra le righe del discorso di Draghi, pur senza essere citato, si coglie soprattutto un bersaglio critico: la Germania. E’ Berlino che negli ultimi ha ha sbilanciato la sua economia tutta sulle esportazioni, è lei che ha imposto – a se stessa prima ancora che al resto d’Europa – una cieca austerità di bilancio: “Tutti i governi avevano lo spazio fiscale per bilanciare questa debolezza della domanda interna – ha detto Draghi – ma almeno fino alla pandemia hanno fatto la scelta deliberata di non usare questo spazio”, rafforzando il circolo vizioso tra bassi salari e bassi consumi.

“Riforme” non vuole dire “flessibilità”

Per l’Europa, dunque, l’assoluta priorità è riattivare il motore della crescita “endogena”, che non dipenda dagli altri. E questo può essere fatto solo combinando in maniera ottimale riforme strutturali e politiche fiscali. Le riforme, ha spiegato Draghi, non vanno più intese nel senso della flessibilità che all’inizio del millennio ha contribuito a comprimere i salari (anche qui la Germania ha fatto scuola), ma come “un aumento della produttività attraverso la riqualificazione dei lavoratori”. Ancora più alla base però si tratta di completare il mercato unico e l’unione dei capitali, missioni che i governi europei hanno dimenticato.

Usare al massimo i margini del Patto di stabilità

Draghi è tornato a parlare di debito europeo, una delle proposte più controverse e contestate del suo Rapporto, ribadendo però che dovrebbe essere discussa solo in un secondo tempo, dopo aver completato il mercato comune. E siccome ci vorrà tempo, nell’attesa si tratta anche di ridefinire il modo in cui ragioniamo sulle politiche fiscali, uscendo dalla dicotomia tra espansione e restrizione, e migliorando invece la composizione della spesa, “più investimenti pubblici”, e il coordinamento tra i Paesi membri. Il nuovo Patto di Stabilità, ha detto, offre dei margini e la raccomandazione è di sfruttarli al massimo: “Se tutti i Paesi facessero pieno uso degli spazi concessi dal periodo di aggiustamento di sette anni, sarebbero disponibili 700 miliardi extra per investimenti”.

Si tratta di una bella fetta delle enormi risorse di cui l’Europa ha bisogno per affrontare la duplice transizione verde e digitale. E provare così a competere con Stati Uniti e Cina. L’alternativa, ha ribadito Draghi, non è avviarsi verso un declino “comodo e gestibile”, ma precipitare in una crisi che metterà a rischio i valori stessi dell’Europa.

Come vedete, stiamo parlando di cose che Recce’d aveva già affrontato, in particolare nei Post più recenti di questo Blog.

Come tradurre tutte queste considerazioni in mosse per il portafoglio titoli? Come modificare la asset allocation? Come correggere la strategia?

Per ciò che riguarda i portafogli modello di Recce’d, le nuove operazioni sui portafogli modello saranno comunicate al Cliente attraverso i nostri ALERT.

Per ciò che riguarda il pubblico dei lettori di Recce’d, ci facciamo invece aiutare da un esperto del settore, uno strategista di mercato di grande esperienza, che nel corso dell’intervista che leggete di seguito parla proprio di gestione del portafoglio titoli in questa nuova situazione che adesso tutti vedete, alla fine del 2024.

Queste indicazioni sono le sue, di questo strategista di portafoglio. Non sono quelle di Recce’d. Anche se condividiamo che “è questo il momento di essere radicali nel proprio portafoglio di investimenti”.

Quindi, non leggerete le nostre indicazioni, ma quelle che leggerete vi saranno comunque utili, come base di partenza: per rendersi conto di come, oggi, nel dicembre 2024 e guardando al 2025, sia decisivo ragionare del proprio risparmio e dei propri investimenti in modo totalmente diverso da come oggi voi siete indotti a ragionare, spinti dal financial advisor, dal promotore finanziario, dal fondivendolo, dal personal banker, dal wealth manager, dal family banker, dai media, dai TG, dalle banche di investimento.

Tutta gente che NON opera nel vostro interesse, perché opera (da sempre) in pieno conflitto di interesse. Il conflitto tra voi, investitori, e loro che guadagnano sulle vostre commissioni facendosele retrocedere.

Al contrario, lo strategista esperto, di cui leggerete l’intervista, ragiona con la mente libera dai conflitti di interesse: e ve ne renderete conto subito, vista l’indipendenza ed anche l’originalità del suo pensiero e delle sue concrete indicazioni. Ripetiamo che non sono le nostre indicazioni: quelle che leggerete non sono le indicazioni che hanno ricevuto, e ricevono, i Clienti di Recce’d.

Per ricevere quelle indicazioni, le indicazioni operative di Recce’d, ci potete contattare alla pagina CONTATTI di questo sito.

Nel testo dell’intervista che segue, troverete in corsivo le domande. Le risposte, invece non sono in corsivo. In evidenza, trovate poi i passaggi dell’intervista che noi riteniamo di immediata applicabilità alle scelte che tutti voi fate oggi per investire i vostri risparmi.

Lo stratega di mercato di lunga data, in precedenza presso la società di brokeraggio di Hong Kong CLSA, e autore del Solid Ground Report è stato una delle prime voci di avvertimento di un'imminente ondata di inflazione nell'estate del 2020. Quando The Market NZZ ha parlato con lui due anni fa, ha previsto un boom negli investimenti di capitale globali.

Napier rimane convinto che il sistema finanziario globale sia in un processo di cambiamento fondamentale. «Stiamo parlando di niente di meno che di un crollo del sistema monetario globale come lo abbiamo conosciuto negli ultimi tre decenni», afferma.

In una conversazione approfondita con The Market NZZ, che è stata leggermente modificata per chiarezza, Napier spiega cosa significa e come gli investitori dovrebbero prepararsi.

L'ultima volta che ci siamo parlati, hai detto che i governi avevano trovato l'albero magico dei soldi: che garantendo i prestiti bancari, potevano creare denaro a piacimento, aprendo la strada alla repressione finanziaria e gonfiando via il loro debito. È ancora questa la tua opinione?

Nel lungo termine, sì. La repressione finanziaria e l'inflazione via i livelli di debito gonfiati ci accompagneranno per anni, persino decenni.

Ma penso che stiamo vivendo prima una pausa. I governi hanno fatto esattamente quello che ho detto nel 2021. Hanno creato denaro su larga scala. Le loro azioni, abbastanza prevedibilmente, hanno portato all'inflazione. Ma poi sono andati nel panico. Quindi hanno restituito la palla ai banchieri centrali e hanno detto di fare qualcosa al riguardo. Secondo me, le banche centrali hanno fatto troppo, hanno frenato troppo. Da qui la mia paura che potremmo trovarci di fronte a uno shock deflazionistico nel breve termine.

Stai dicendo che le banche centrali hanno inasprito troppo le misure?

Sì. Abbiamo assistito a un crollo della crescita della moneta in senso lato di una portata che non vedevamo dagli anni '30. Ora, potresti dire che questo non importa, dal momento che è stata creata così tanta moneta ampia tra il 2020 e il 2022, e chiaramente non ha avuto importanza negli ultimi due anni. Ma ora sta iniziando a mordere. Questa è la mia prova che hanno esagerato.

Sia negli Stati Uniti che in Europa, la crescita di M2 è ripresa. Le banche centrali hanno iniziato a tagliare i tassi. Perché temi ancora uno shock deflazionistico?

Hai ragione, la crescita di M2 è ripresa un po', ma sta crescendo troppo lentamente. Dovrebbe accelerare. Il livello di crescita di M2 in relazione al livello attuale dei tassi di interesse non è semplicemente compatibile con ciò che sarebbe necessario per sostenere la crescita economica.

L'inflazione, soprattutto negli Stati Uniti, mostra segni di rigidità. Non pensi che potrebbe esserci un'altra ondata inflazionistica in arrivo?

Non riesco a conciliarlo con il tasso di crescita della moneta ampia. Certo, se dovessimo subire uno shock dell'offerta, allora l'inflazione salirebbe, indipendentemente da ciò che fa la moneta ampia. Ma in assenza di ciò, se la moneta in senso lato non sale, ciò suggerisce che l'attività economica si indebolirà. Io guardo sempre le cose attraverso un prisma monetario. A mio avviso, il prossimo shock avrà più probabilità di essere deflazionistico.

Da dove potrebbe venire questo shock?

Tu e io potremmo fare ipotesi su questo per tutto il giorno. Potrebbe essere un picco nei rendimenti obbligazionari francesi. Potrebbe essere la Cina che fa fluttuare il suo tasso di cambio, il che causerebbe la svalutazione dello yuan. Potrebbe essere il carry trade dello yen che si sgretola di nuovo. E c'è una quarta possibilità, che è l'ignoto ignoto. Qualcuno da qualche parte si mette nei guai e vedremo qualcosa rompersi nel sistema finanziario.

Quindi fondamentalmente stai dicendo che potremmo prima sperimentare uno shock deflazionistico prima di tornare a un mondo di inflazione più elevata?

Sì, la mia visione a lungo termine della repressione finanziaria rimane invariata. È l'unico modo che vedo che ci porterà fuori dai livelli record di debito. Bada bene, uso il termine shock deflazionistico, ma non sono sicuro che vedremo una deflazione vera e propria. Gli shock deflazionistici sono dannosi per l'economia, sono brutti per le azioni e sono molto pericolosi per alti livelli di debito. Non guadagni soldi come investitore cercando di prevedere gli shock deflazionistici, guadagni soldi anticipando la reazione del governo agli shock deflazionistici. E sono convinto che i governi reagiranno rapidamente costringendo le banche a concedere prestiti, sopprimendo i tassi di interesse e utilizzando i risparmi nazionali per investire in cose che desiderano.

Quali sono i segnali che ti dicono che questo sta accadendo?

Il 26 aprile, il presidente francese Emmanuel Macron ha tenuto un discorso alla Sorbona, intitolato «L'Europa può morire». Leggilo. È un cambiamento radicale. In una parte significativa del suo discorso, Macron dice che ogni anno gli europei inviano 300 miliardi di euro negli Stati Uniti per finanziare il governo americano e le aziende americane. In altre parole, sta delineando un concetto di risparmio nazionale, e che dovrebbe essere utilizzato per il bene nazionale. Mario Draghi nel suo rapporto alla Commissione europea delinea anche tutte le cose che dovrebbero essere fatte con il nuovo denaro. Gli inglesi, nel frattempo, stanno parlando di mandato, che postula che i fondi pensione in Gran Bretagna debbano investire una certa percentuale dei loro fondi a livello nazionale. Questo è ciò che ci aspetta. I governi diranno agli investitori come e dove investire il loro capitale.

E questo sarebbe conforme alla tua definizione di repressione finanziaria?

Sì. Dico che ci stiamo dirigendo verso un sistema di capitalismo nazionale.

È interessante notare che il termine ‹capitalismo nazionale› è stato usato prima, da un uomo che ha vissuto a Zurigo per un po': il suo nome era Lenin. In un sistema di capitalismo nazionale, i governi indirizzano i risparmi nazionali verso scopi nazionali. E i nostri scopi oggi sono gli investimenti, come delineato da Macron o Draghi e anche dalle iniziative di politica industriale negli Stati Uniti: investimenti in infrastrutture energetiche, nella difesa, in nuove capacità produttive per ridurre i rischi dalla Cina. Se entriamo in una brutta Guerra Fredda con la Cina, questo avrà un'alta priorità nazionale.

Ti aspetti una continuazione del boom delle spese in conto capitale che hai delineato due anni fa?

Sì, tutto si sta allineando. Puoi chiamarlo politica industriale, friendshoring o de-risking. Si riduce alla stessa cosa: investimenti diretti dallo Stato. Di nuovo, leggi il discorso di Macron. Dice che se non impariamo di nuovo a costruire cose, l'Europa può morire. Certo, è incline a dichiarazioni eccessivamente drammatiche, ma non ha detto che l'Europa è un po' malata. Ha detto che l'Europa può morire. Questa è una questione di vita o di morte. Costruire equipaggiamento militare è una questione di vita o di morte. Investire è diventato una questione di sopravvivenza nazionale. I governi di tutto il mondo hanno bisogno di indirizzare gli investimenti verso gli scopi che vogliono raggiungere.

E poiché i livelli di debito sono già a livelli record e i mercati non forniscono finanziamenti a tassi accettabili, i risparmi nazionali dovranno essere sfruttati e i tassi di interesse dovranno essere soppressi?

Esatto. A livello globale, il debito totale sul PIL oggi è vicino al 200%. Non lo abbiamo mai visto prima.

La Francia è al 311%, gli Stati Uniti al 255%, il Giappone al 400%. Stiamo parlando di almeno un decennio e mezzo per tenere la situazione sotto controllo. Per Giappone e Francia ci vorrà ancora più tempo.

Ritieni che la tecnologia, come l'intelligenza artificiale, possa creare un boom della produttività, aumentando la crescita economica reale, il che aiuterebbe le nostre economie a uscire dal loro debito?

Ci sono solo cinque modi per uscire da un problema di debito:

austerità, default, elevata crescita reale, iperinflazione o repressione finanziaria.

La migliore per tutti noi sarebbe un'elevata crescita reale. Per ottenerla, hai bisogno di una rivoluzione della produttività, dovremmo aumentare la crescita reale al 3 o 4% annuo. L'intelligenza artificiale ci riuscirà? Ne dubito. Guarda la rivoluzione di Internet: ha trasformato il mondo intero, ma non ha aumentato molto la produttività. C'è un libro interessante del mio amico Alasdair Nairn, intitolato «Engines that Move Markets». Risale al boom ferroviario del XIX secolo e mostra uno schema molto coerente: quando appare una nuova tecnologia, attrae enormi quantità di capitale. C'è un investimento fisico su larga scala. Ciò porta inevitabilmente a un sovrainvestimento, creando cattivi rendimenti, e poi l'intera cosa crolla. Di solito è nelle rovine della prima bolla di investimento che puoi identificare gli usi veramente produttivi della nuova tecnologia. Pensa ad Amazon: oggi è un chiaro vincitore dell'era di Internet. Ma dal 2000 al 2003, il prezzo delle sue azioni è sceso del 90%. L'intelligenza artificiale sarà diversa? Non sono abbastanza intelligente per capirlo. Ma ne dubito.

Hai detto che vedi il mondo muoversi verso un sistema di capitalismo nazionale. Ciò sconvolgerebbe tutto ciò che la maggior parte degli investitori oggi dà per scontato: libero flusso di capitali, rendimenti obbligazionari basati sul mercato e simili.

Sì. La parte più importante è l'idea che i risparmi nazionali debbano essere utilizzati per scopi nazionali. Ci sarà una grande spinta a rimpatriare i capitali, di nuovo in Europa e di nuovo in Giappone, per esempio. L'altra parte è che dobbiamo capire quanto dell'attuale sistema finanziario mondiale si basi sulla Cina e sulla sua decisione del 1994 di gestire la sua valuta rispetto al dollaro. Dopo la crisi finanziaria asiatica del 1997-98, la maggior parte dei paesi asiatici ha iniziato a fare la stessa cosa. Il risultato è stata una crescita esponenziale delle riserve in dollari. Erano tutti acquirenti non sensibili al prezzo di titoli del Tesoro e di altri asset statunitensi. Questo enorme flusso di capitale ha spinto i tassi di interesse verso il basso e i prezzi delle azioni verso l'alto. Oggi, 58,5 trilioni di dollari di asset americani sono di proprietà di stranieri. Si può sostenere che questo sistema abbia iniziato a crollare nel 2014, quando le riserve valutarie globali hanno raggiunto il picco. Ora sta giungendo al termine, perché non funziona più per la Cina. La Cina ha raggiunto la fine della corda, sia in termini di debito totale rispetto al PIL, sia in termini di non volontà del resto del mondo di assorbire più la sovrapproduzione cinese. Storicamente, ogni trenta o quarant'anni i sistemi monetari crollano. Quello attuale, quello con cui conviviamo dal 1994, sta crollando davanti ai nostri occhi.

Come sarà il nuovo ordine finanziario mondiale?

Affrontiamo prima la Cina. La Cina si separerà dal resto. Vorranno adottare una politica monetaria veramente indipendente, una politica che dovrà essere molto più flessibile per affrontare i loro problemi economici interni e per ridurre il loro debito interno. Direbbero semplicemente che il tasso di cambio non è più un obiettivo. Di conseguenza, prevedo che la loro valuta cadrà. Molti osservatori pensano che la Cina possa formare un nuovo sistema con i suoi ‹alleati›. Ma perché ciò accada, dovremmo vedere aumentare le riserve di renminbi come attività di riserva. Riceviamo dati su questo ogni trimestre dal FMI, e mostrano che non sta accadendo. Pechino potrebbe istituire un sistema in cui i paesi possono regolare gli scambi in renminbi, ma finora, tutte le prove che abbiamo sono che nessuno vuole detenere renminbi come attività di riserva.

Ok, quindi pensi che la Cina svaluterà. E il sistema finanziario per il resto del mondo?

Deve essere un sistema che consenta a tutti di ridurre il loro debito tramite inflazione. Deve essere un sistema che consenta l'inflazione e la soppressione dei tassi di interesse nazionali attraverso l'uso dei risparmi nazionali. Ciò significa che dovranno esserci forme di controllo dei capitali. Nel mondo odierno, in cui la maggior parte delle attività finanziarie è detenuta da istituzioni, i controlli sui capitali possono assumere la forma di regolamentazione. Pensa al tuo regolatore governativo che impone a tutti i fondi pensione di acquistare una certa quantità di debito pubblico o altre attività finanziarie nazionali. Ecco come sarà il capitalismo nazionale.

Sembra orribile.

Non sarà necessariamente una brutta esperienza per l'intera popolazione, almeno per i primi anni. Ricorda, i governi vogliono incanalare molti investimenti di capitale nelle loro economie, mentre lentamente gonfiano il loro debito. Questo sistema è terribile per i risparmiatori, ma non sarà così male per i lavoratori manuali. Un investitore azionario attivo può trarre vantaggio dalla ridistribuzione della ricchezza dai risparmiatori ai lavoratori e dalla generazione più anziana a quella più giovane. Ci saranno alcuni vincitori aziendali nel nuovo regime.

Come investitore, dove dovrei investire ora?

Non dovresti possedere titoli a tasso fisso. Nessuno. Far scomparire il debito significa distruggere il potere d'acquisto dei titoli a reddito fisso. Ci possono essere dei rally, ma il reddito fisso è in un lungo mercato ribassista. I mercati obbligazionari rialzisti e ribassisti si muovono in periodi di circa 40 anni e ora siamo nel terzo anno dell'attuale mercato ribassista.

Puoi perdere una fortuna in termini reali nel lungo termine. Quindi: niente obbligazioni. Punto.

Cosa acquistare, allora?

L'oro è già salito del 30% quest'anno e vorrei ancora possederlo. È l'asset di spicco.

Sto parlando di niente di meno che di un crollo del sistema monetario globale come lo conosciamo dal 1994. Quando il sistema di Bretton Woods crollò nel 1971, l'oro passò da $ 30 a $ 850 l'oncia.

Tutto quello che sai è che quando si verifica un crollo strutturale del sistema monetario globale, l'oro salirà. Non abbiamo ancora visto quella mossa. Ho appena trascorso due settimane a parlare con i gestori di fondi e posso dirti che non sono ancora molto interessati all'oro. E, naturalmente, la maggior parte del tuo portafoglio dovrebbe essere in azioni.

Quali azioni dovresti possedere?

Questo è piuttosto complicato. Perché se ci spostiamo in un mondo in cui ogni istituto di risparmio del mondo sviluppato deve rimpatriare i beni per acquistare obbligazioni del proprio governo, dovrà liquidare l'unica attività in cui si è ammassato negli ultimi anni: l'S&P 500. Negli ultimi anni, tutti gli investitori istituzionali del mondo si sono affollati in azioni statunitensi a grande capitalizzazione. Se fossero obbligati a possedere attività nazionali, sarebbero costretti a vendere attività statunitensi. Quindi non vorresti possedere l'S&P 500.

Perché è l'attività che verrà liquidata?

Sì. E inizia con una valutazione storicamente elevata. L'S&P 500 è eccessivamente sopravvalutato e sovraposseduto da stranieri che potrebbero essere costretti a vendere.

Cosa dovresti possedere allora?

Azioni che non saranno liquidate, perché non sono eccessivamente rappresentate nei portafogli degli investitori istituzionali. Gli asset poco amati e poco posseduti: azioni a media e piccola capitalizzazione, così come azioni value. Inoltre, cercherei azioni che beneficiano del boom globale delle spese in conto capitale. Il Giappone ne offre molte. Il tipico gestore di fondi oggi ha il 40% in obbligazioni e il 60% in azioni, di cui più della metà è nell'S&P 500. Sono tutte ammassate negli stessi asset.

Per avere successo nel grande cambiamento strutturale che vedo arrivare, devi essere radicale nel tuo portafoglio.

Niente obbligazioni, niente S&P 500. Acquista azioni che nessuno vuole oggi e possiedi molto più oro.

La saggezza convenzionale dichiarerà rischiose le quantità che possiedi di questi asset, accettando al contempo che gli asset che possiedi non siano particolarmente rischiosi. Questa è la posizione che ha sempre premiato gli investitori quando si è verificato un importante cambiamento strutturale.

Poco più di due anni fa, si parlava molto di una rinascita delle azioni value. Poi, apparentemente dal nulla, è arrivato il tema dell'intelligenza artificiale e gli investitori si sono riversati di nuovo sui Magnifici Sette.

In effetti, Nvidia è salita di oltre il 200% quest'anno. Ma guarda Mitsubishi Heavy Industries: il prezzo delle sue azioni è salito del 180% quest'anno. Ovviamente, Nvidia ottiene tutti i titoli più importanti, ma sotto la superficie alcuni dei grandi cambiamenti collegati al ciclo di boom del capex stanno emergendo. Il cambiamento è mascherato dal successo del Mag-7.

In un mondo in cui i paesi introducono misure di repressione finanziaria, la valvola di sfogo sarebbe solitamente il tasso di cambio. Guardando al futuro, quali valute vorresti evitare?

Questa non è una domanda facile, perché dai per scontato che alle forze di mercato sarà consentito di lavorare. Ma prendi lo yen, ad esempio: la mia opinione è che gli investitori giapponesi saranno convinti a rimpatriare i capitali in Giappone per gli anni a venire. Saranno costretti ad acquistare JGB. Quindi sì, i giapponesi potrebbero gonfiare il loro debito, ma almeno per un certo numero di anni, lo yen salirebbe comunque, a causa dei flussi di rimpatrio. Lo yen è grossolanamente sottovalutato per cominciare. Il vero problema, secondo me, è l'euro. Se la Francia deve gonfiare il suo debito e la Germania no, ti chiedi come diavolo possa funzionare tutto. I tassi di cambio sono difficili, perché per trent'anni abbiamo esaminato i tassi di cambio in base alle forze di mercato. Ora dovremo esaminare la direzione dei flussi di capitale, e questi potrebbero non essere guidati dal mercato ma guidati dall'obbligo statale.

Supponiamo di essere nel 2029. Cosa ti farebbe dire che, a posteriori, eri completamente sbagliato con le tue opinioni?

Se succede qualcosa che aumenta significativamente il tasso di crescita reale. Abbiamo parlato di IA e ho condiviso i miei dubbi. Potrebbe anche essere qualcosa che ci convince che avremo prezzi dell'energia super bassi per sempre. Chissà, forse possiamo arrivarci con questi piccoli reattori nucleari. In un mondo in cui l'energia è effettivamente gratuita, potremmo avere una spinta nella crescita reale. Sembra semplicemente improbabile, perché il mondo si sta riempiendo di persone anziane come me e siamo meno produttivi. Leggi «The Great Demographic Reversal» di Charles Goodhart e Manoj Pradhan. È il miglior libro sull'argomento.

Quindi sì, potrei sbagliarmi completamente se avessimo una rivoluzione della produttività. Storicamente, è stato difficile prevederli con precisione. Ma è meglio che sia una grande rivoluzione. È ciò che tutti dobbiamo sperare.

Russell Napier

Russell Napier è autore del Solid Ground Investment Report e co-fondatore del portale di ricerca sugli investimenti ERIC. Ha scritto articoli di strategia macroeconomica per investitori istituzionali dal 1995. Russell è fondatore e direttore del corso Practical History of Financial Markets presso la Edinburgh Business School e custode della Library of Mistakes, una biblioteca di storia dei mercati finanziari a Edimburgo.