Negli ultimi due Post che avete trovato pubblicati qui nel nostro Blog, noi di Recce’d vi abbiamo informati:

• prima della nostra strategia di gestione per i prossimi 12 - 18 mesi; e poi

• della nostra asset allocation e delle sostanziali, profonde e qualificanti differenze che ci distinguono (e molto) dalla asset allocation tradizionale, quella che viene impiegata da TUTTE le reti che vendono Fondi Comuni e polizze (i promotori finanziari ovvero private banker ovvero family banker ovvero wealth manager ovvero financial advisor).

Proseguiamo oggi, adottando la medesima totale apertura e trasparenza, ed anche la medesima concretezza che ci contraddistingue da 15 anni, alla nostra visione strategica.

A noi piace, scrivere e parlare di visione e di lungo termine: in alcuni momenti, quelli decisivi, è però doveroso da parte di un gestore fre chiarezza anche su questo aspetto.

Perché a noi non piace? Perché tutti lo fanno (“un investimento a cinque anni”) e proprio perché si tratta soltanto di un (bieco) trucco commerciale: si sfrutta la debole memoria della massa degli investitori, che mai vanno a rivedere ciò che a loro era stato anticipato un anno fa, due anni fa, tre anni fa. Ai venditori piace riempirsi la bocca di “strategia”, è il modo migliore per non dire nulla di chiaro e specifico, quello di fare grandi bolle di fumo con paroloni di significato incerto.

E’ dimostrato, che la memoria della massa degli investitori è debole: se gli investitori avessero una buona memoria gli investitori di massa oggi sarebbero quasi del tutto scappati dalle Reti di fondivendoli che si fanno pubblicità in TV, i supermercati discount come Fideuram e Fineco, come Mediolanum ed Allianz, come BNP e UBS.

Invece restano tutti lì, confusi ed indecisi, impauriti e senza alcun controllo del loro risparmio. Esposti a rischi che neppure capiscono.

Proprio per questa ragione, noi di Recce’d oggi abbiamo scelto di raccontarvi della nostra visione per il futuro … e lo faremo guardano al recente passato.

Nessun individuo che gestisca una attività economica, dalla più piccola alla grande Azienda internazionale, si sognerebbe mai di gestire il proprio business mettendo da parte le esperienze recenti. Le esperienze sono la ricchezza del bravo manager, del gestore di un qualsiasi business, di tutti i business in ogni settore.

Quando però si passa alla gestione del proprio risparmio, la massa dei risparmiatori tende a dimenticare subito tutto: le esperienze del passato vengono frettolosamente messe da parte, con il supporto attivo di tutte le Reti dei fondivendoli e dei piazzisti di polizze. Queste Reti commerciali non parlano mai del passato e delle loro scelte passate: preferiscono dimenticarle, e rimuoverle dalla mente dei Clienti, che devono invece tenere a mente una cosa sola, un futuro roseo, che sta per arrivare, sta per arrivare, sta sempre per arrivare.

La debolezza della memoria può essere, facilmente, dimostrata. Noi lo facciamo in questo Post.

Nel nostro Blog, abbiamo in decine di occasioni sottolineato il peso della pandemia nel disegnare lo stato ed il comportamento di tutti i mercati finanziari. la pandemia, nel senso dell’epidemia, ovviamente c’entra nulla: è stata colta come pretesto, per potere (finalmente) adottare politiche economiche irresponsabili, senza logica, senza controllo, e dagli effetti penalizzanti, se non distruttive, ai danni delle economie reali, e quindi di tutti noi.

Come abbiamo scritto durante l’ultima settimana in TWIT - TWOO, risulta difficile da credere che nel mese di ottobre 2024, e quindi a poco più di tre anni dalla più grande manovra di stimolo delle economia, oggi sui quotidiani di tutto il Mondo si sita discutendo di recessione, e di aumento delle tasse.

In che modo ve lo ha spiegato, il financial advisor, il private banker, il wealth manager, insomma il vostro promotore finanziario?

La cosa è difficile da credere. ma tutti voi siete obbligati a crederci. perché è la realtà nella quale voi tutti vivete ed operate.

Recce’d oggi vi aiuta, come sempre, in modo molto concreto: vi spieghiamo come è perché questa è la realtà, a distanza di tre anni dalla “più grande manovra di stimolo della storia”.

Da dove nasce, questo epocale fallimento?

Nasce dal 1999. Ed essendo che la vostra memoria è debole, noi vi forniamo un servizio ricordandovi dove stava il Mondo, l’economia ed i mercati 12 mesi prima dello scoppio della pandemia, quindi nel 1999.

Sono soltanto 5 anni fa, eppure, molti di voi (verificatelo) non ricordano nulla.

E non si rendono conto del fatto che, nel mese di ottobre del 2024, siamo tornati esattamente lì, al 1999.

E questa volta, non ci sarà nessuna pandemia a salvare la situazione.

Dobbiamo questa utile ricostruzione all’amica Nomi Prins, nota ed autorevole giornalista ed autrice, che ringraziamo.

Torniamo, quindi, alla metà del 2019 (le immagini di questo Post però si riferiscono ad oggi).

All'inizio di luglio 2019, il team di ricerca di JPMorgan ha scritto ai suoi clienti con buone notizie. I mercati obbligazionari e azionari avevano avuto una prima metà dell'anno stellare. In quella prospettiva di mercato di metà anno, la più grande banca statunitense ha visto tutte le ragioni per prevedere che le banche centrali sarebbero rimaste "rilassate e in sintonia" mentre "l'allentamento globale delle banche centrali diventa più sincronizzato". Il rapporto prevedeva uno spostamento verso una crescita economica più lenta. I mercati lo hanno preso positivamente, come prova che la Fed avrebbe virato verso l'allentamento Per quanto riguarda i danni al mercato causati da guerre commerciali o altri impedimenti economici, John Normand, responsabile della strategia fondamentale cross-asset di JPMorgan, si è mostrato ottimista: "Dato che l'allentamento sia dalla Cina che dalla Fed può probabilmente compensare l'impatto delle tariffe attuali e prevenire una recessione nel 2019, l'allocazione delle attività rimane pro-ciclica e pro-risk". Wall Street aveva fiducia che la Banca Popolare Cinese e la Fed avrebbero mantenuto il mercato al rialzo. Ciò che Normand intendeva con allocazione delle attività rimanendo pro-ciclica era che i partecipanti al mercato avrebbero continuato a investire, o allocare, denaro in determinati settori dell'economia in base alla loro percezione della fase positiva in cui si trovava il ciclo economico. Durante le recessioni o i periodi di rallentamento si prediligono altri tipi di attività finanziarie.

(…)

La realtà è che l'economia diventava più instabile verso la seconda metà del 2019, A settembre 2019, la produzione manifatturiera globale stava mostrando la sua più lunga flessione in sette anni. Nel complesso, la crescita economica globale si stava contraendo. Le mosse disperate delle banche centrali dal 2012 in avanti avevano sostenuto i prezzi sui mercati finanziarila classe degli investitori, ma essere “favorevoli per il mercato finanziario” non era la stessa cosa che essere “pro-crescita”, soprattutto quando si trattava di aumentare la disuguaglianza e di coloro che venivano lasciati indietro. nella seconda metà del 2019, le banche centrali di tutto il pianeta adottarono una politica monetaria ancora più accomodante, apparentemente per stimolare le loro economie. Di conseguenza, diedero un'altra spinta ai mercati finanziari, che non aveva avuto altrettanto successo nel 2018, quando la politica delle banche centrali era stata meno accomodante. Data la guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina, la Fed è intervenuta con rinnovate politiche monetarie per sostenere nuovamente Wall Street e i mercati alla fine del 2019. Ciò ha dato inizio al ritorno a una politica monetaria a basso costo in tutto il mondo. Nel frattempo, il debito globale è salito a un livello record di 255 trilioni di dollari nel 2019. Ciò equivaleva a circa 32.500 dollari per ogni persona sul pianeta. Potrebbe non sembrare molto per un europeo o un americano benestante, ma per l'85% della popolazione mondiale il cui reddito annuo è inferiore a 10.000 dollari, è una montagna insormontabile. Le economie potenti si preoccupavano meno dell'inflazione interna a causa del nuovo potere scoperto di aumentare il loro debito a basso costo. I politici andavano avanti senza dover pianificare politiche che avrebbero portato a una crescita economica sostenibile. I leader politici eletti non dovevano giustificare il debito. Potevano consentire alle banche centrali di prendere le decisioni, manipolare il denaro e dettare come e quando il denaro sarebbe fluito nei mercati finanziari, piuttosto che preoccuparsi del lungo termine. La più grande banca giapponese, Mizuho, nel mese di luglio era d'accordo con l'ottimismo di JPMorgan, finché le condizioni nei mercati rimanevano cicliche. La finanza globale sapeva che finché le banche centrali mantenevano la rotta, non c'era motivo di mettere da parte spumante e caviale. Credevano che qualsiasi ostacolo sulla strada economica o finanziaria sarebbe stato appianato con denaro a basso costo che avrebbe sollevato il mercato.

(…)

E così è stato. Il 31 luglio 2019, la Fed ha tagliato i tassi per la prima volta dalla crisi finanziaria. L'azione ha consolidato la permanenza di una politica monetaria accomodante come elemento fisso del capitalismo. Ciò implicava che il capitalismo del ventunesimo secolo fosse sovvenzionato da una forma esterna di aiuti. In una certa misura, emerse una nuova forma di capitalismo: il capitalismo socializzato. Sarebbe stata la fonte di energia eterna del capitalismo, come la polvere di fata di Trilli che consente alle persone di volare. Il FOMC spiegò: "Alla luce delle implicazioni del sviluppi per le prospettive economiche e pressioni inflazionistiche attenuate, il Comitato ha deciso di abbassare l'intervallo di riferimento per il tasso dei fondi federali al 2-2-1/4 percento". Quel linguaggio era volutamente blando e vago. Ma ha fornito la giustificazione per la Fed per tornare a una politica monetaria ultra-accomodante. La vera ragione dietro le parole aride di luglio 2019 era il timore che i mercati finanziari stessero per prendere una brusca svolta in peggio. La causa di fondo era duplice. In primo luogo, il denaro a buon mercato non era una panacea per le economie in difficoltà, né un partner affidabile per una crescita economica sostenibile, nonostante fosse lo strumento di riferimento per entrambe. In secondo luogo, le guerre commerciali stavano dando un morso tangibile all'economia. Gli Stati Uniti stavano affrontando le imminenti elezioni presidenziali nel 2020 e né il presidente Trump né la Federal Reserve volevano un crollo del mercato o un'economia in contrazione. La ripresa dei prestiti quasi gratuiti delle banche centrali di denaro creato magicamente ha segnato un punto di non ritorno. Ha confermato il fatto che, indipendentemente dal problema, la soluzione della Fed era quella di tagliare i tassi e acquistare più titoli. La dipendenza di banche, mercati e governi dagli interventi artificiali delle banche centrali era diventata una dipendenza tanto quanto la crisi degli oppioidi che stava colpendo gli Stati Uniti nello stesso periodo. I mercati non potevano osare affrontare la realtà del ritorno a un mondo di mercati normali. La dipendenza dal denaro a basso costo era troppo profonda.

(…)

Ogni anno il simposio della Federal Reserve che si tiene di Jackson Hole del mese di agosto selezionava un tema. Per il 2019, era “Sfide per la politica monetaria”. Gli organizzatori hanno notato l'ovvio: che diversi paesi reagiscono in modo diverso alle politiche delle banche centrali. Come hanno affermato, “Tassi di ripresa diversi hanno portato le banche centrali a tracciare percorsi diversi per la normalizzazione della politica monetaria dopo un periodo in cui la maggior parte delle banche centrali ha utilizzato sia strumenti di politica monetaria convenzionali che non convenzionali” per gestire la Grande recessione. Questi strumenti “non convenzionali”, che erano stati ufficialmente adottati in risposta a uno stato di emergenza, erano ormai durati più di un decennio. Ma come ha osservato Andrew Sentance, un economista del comitato di politica monetaria della Banca d'Inghilterra che aveva contribuito a elaborare il suo piano di allentamento post-crisi finanziaria, "Il vero problema che abbiamo con l'economia è che non si è rivelata una misura di emergenza, si è rivelata lo status quo". Il resto del programma di Jackson Hole ha trattato argomenti che variavano da "Effetti collaterali della politica monetaria" a "Economie dei mercati avanzati ed emergenti e mercati finanziari". Sembrava che i banchieri centrali potessero finalmente affrontare il problema di come smantellare le politiche che avevano lanciato senza un piano di uscita, anzi, senza alcun piano. Purtroppo, qualsiasi intenzione di smantellare una politica accomodante è stata sfortunata. Nel tempo trascorso tra la decisione dell'agenda di Jackson Hole e la tenuta della conferenza, le politiche monetarie si erano allontanate ulteriormente dalla normalizzazione. Anche la ripresa economica, il presunto obiettivo di una politica accomodante, stava rallentando. C'era un divario quasi imbarazzante tra i temi da trattare e ciò che stava accadendo nel mondo reale e all'interno delle istituzioni dei partecipanti alla conferenza. Mentre Jerome Powell pronunciava il suo discorso principale il 23 agosto 2019, le guerre commerciali infuriavano sullo sfondo.

(…)

Le banche centrali hanno ripetuto la falsa narrazione secondo cui il loro denaro appena creato sarebbe ricaduto sull'economia reale, ma, come al solito, in pratica si è tradotto in meno rimedi fiscali, più misure di austerità e riduzione dei bilanci dei programmi sociali. Le banche centrali avevano decifrato il codice per suscitare un comportamento di mercato positivo che potesse soddisfare i loro parametri per ciò che ritenevano riflettesse il progresso economico. Purtroppo, nel farlo, hanno agito senza preoccuparsi di cosa avrebbe potuto significare per i risultati economici produttivi a lungo termine. La Fed sapeva come gonfiare Wall Street, ma era Main Street a essere sgonfiata nel processo. La Fed ha tagliato i tassi tre volte nel 2019. Gli eventi e i dati in arrivo hanno contribuito a convalidare quelle decisioni. Hanno anche consentito a Powell di mantenere la parvenza di indipendenza della Fed dal governo. Come l'esercito degli Stati Uniti, la leadership della Fed avrebbe dovuto essere politicamente distaccata. Eppure il presidente nomina i suoi sette membri del consiglio e il Congresso li conferma. Non esiste una completa indipendenza politica. Come per altre agenzie, il governo federale stabilisce gli stipendi del consiglio e riceve profitti annuali dopo i dividendi sulle banche associate. La Fed non è stata l'unica a muoversi per adattarsi ai mercati. La Banca centrale europea ha tagliato i tassi il 12 settembre 2019. A ciò ha fatto seguito la seconda riduzione dei tassi dell'anno da parte della Fed; e il 18 settembre. La People's Bank of China ha tagliato il suo tasso di prestito primario il 20 settembre. Il gioco era di nuovo in corso.

Per la prima volta dal 2017, il portafoglio di attività della Fed nel 2019 è cresciuto rispetto all'anno precedente. Il portafoglio della Fed aveva raggiunto la sua dimensione post-crisi più bassa, 3,7 trilioni di $, nell'agosto 2019; sebbene fosse solo il 17% in meno rispetto al suo picco post-crisi di 4,5 trilioni di $, rappresentava uno sforzo di riduzione graduale. Il bilancio della Fed ha continuato ad aumentare di 234 miliardi di dollari entro la fine del 2019. Wall Street on Parade, il sito web di controllo autodefinitosi come la "Guida del cittadino a Wall Street", aveva notato gli enormi flussi diretti a Wall Street e aveva scritto: "Non si fa una parola di tenere un'udienza sulle centinaia di miliardi di dollari senza precedenti che la Federal Reserve Bank di New York sta pompando in banche senza nome di Wall Street in un momento in cui non c'è un riconoscimento pubblico di alcun tipo di crisi finanziaria in atto". La Fed ha rifiutato di definire le sue azioni come QE. Farlo avrebbe significato ammettere che il QE non era un'azione di emergenza, ma un normale lubrificante di mercato. Dopo un discorso alla National Association for Business Economics l'8 ottobre 2019, Jerome Powell non ha ceduto di un millimetro. Ha sottolineato che si trattava di un'azione "organica", in contrapposizione a un ulteriore QE. Ha aggiunto, a conferma di tale posizione, "La crescita del nostro bilancio per la gestione delle riserve scopi non devono in alcun modo essere confusi con i programmi di acquisto di asset su larga scala che abbiamo implementato dopo la crisi finanziaria". Per enfatizzare, ha anche detto: "Questo non è QE. In nessun senso lo è". Indipendentemente dalle smentite di Powell, la politica equivaleva a QE perché espandeva il portafoglio di asset della Fed. Molti commentatori delle reti di notizie economiche erano d'accordo. Il vecchio detto "Se cammina come un'anatra e parla come un'anatra, è un'anatra" si applicava. Come ha scritto Nick Timiraos del Wall Street Journal una settimana dopo il discorso di Powell, "Non commettete errori di interpretazione: la Fed sta acquistando molti titoli, più di quanto la maggior parte degli analisti che monitorano attentamente i mercati obbligazionari si aspettassero. Oltre a 60 miliardi di dollari in buoni del Tesoro, la Fed sta acquistando fino a 20 miliardi di dollari ogni mese in una gamma più ampia di titoli del Tesoro per sostituire i titoli ipotecari in scadenza". La politica di riacquisto della Fed ha fornito liquidità alle banche di Wall Street che erano preoccupate per la capacità dei loro grandi clienti aziendali di effettuare pagamenti affidabili sul loro debito a breve termine. La sua azione ha rivelato non solo che la Fed era la banca di ultima istanza per le emergenze, ma anche che avrebbe risposto a qualsiasi inciampo di Wall Street. La Fed non aveva bisogno di una conversazione con il Congresso o del contributo della Casa Bianca per agire. Ha iniziato ad acquistare miliardi di dollari di buoni del Tesoro ogni mese per domare i bruschi picchi nei mercati overnight che hanno portato ad aumenti nei tassi a breve termine. La Federal Reserve di New York ha iniettato 104,15 miliardi di dollari nei mercati finanziari a ottobre per aumentare la liquidità (fluire di denaro attraverso il sistema finanziario). Con i due tagli ai tassi di interesse della Fed già quell'anno e la prospettiva di un altro taglio alla fine del mese, era ovvio che le banche centrali erano pesantemente coinvolte nei mercati di tutto il mondo.

(…)

La situazione, alla fine del 2019, era molto grave. I dati per il debito erano allarmanti.

L'ammontare totale del debito globale in circolazione aveva già raggiunto livelli record di oltre 250 trilioni di dollari prima dell'inizio del 2020, secondo l'International Institute of Finance (IIF).2 Gli Stati Uniti e la Cina hanno contribuito per circa il 60% a quell'aumento del 2019. Questo perché ciò che si stava perdendo in volume commerciale a causa delle guerre commerciali veniva sostituito da prestiti per compensare il deficit. L'IIF ha anche riferito che il debito dei mercati emergenti ha raggiunto un record di 71,4 trilioni di dollari (o il 220% del PIL dei mercati emergenti) nel 2019. Il Fondo monetario internazionale ha lanciato avvertimenti sui livelli sbalorditivi di debito, osservando che gran parte del debito era il risultato dei persistenti bassi tassi di interesse delle banche centrali.3 Il FMI ha espresso preoccupazione per il fatto che livelli di debito così elevati potessero distogliere l'attenzione del governo da attività economiche più produttive e dalla "capacità di investire nel futuro delle persone", soprattutto in settori come infrastrutture, sanità e istruzione.

Le banche centrali avevano aperto i rubinetti del denaro a basso costo nel 2019, chiudendo un occhio sui rischi che un'altra futura crisi con un accumulo di debito così elevato avrebbe potuto causare. Come riportato dall'IIF, "Il grande aumento del debito globale nell'ultimo decennio, oltre 70 trilioni di $, è stato guidato principalmente dai governi e dal settore societario non finanziario".

L'aumento del debito si è verificato in modo diverso per le economie sviluppate e quelle in via di sviluppo. Per le economie sviluppate in cui le banche centrali hanno sovvenzionato il debito attraverso programmi di acquisto di obbligazioni QE, l'aumento ha riguardato principalmente il debito governativo. Per i mercati emergenti e le economie in via di sviluppo, la maggior parte dell'aumento ha riguardato il debito societario non finanziario. Le aziende che costituivano il settore privato in quelle economie avevano semplicemente bisogno di indebitarsi di più per sopravvivere e gran parte dei loro prestiti è stata effettuata in dollari USA. Ciò ha messo le loro economie a rischio a causa di una combinazione letale di deprezzamento della valuta locale e paralisi economica. Alcune aziende stavano già affrontando difficoltà a onorare alcuni dei pagamenti del servizio del debito a causa del brusco rallentamento economico del 2019. Una pandemia che si verifica una volta ogni secolo ha reso quelle prospettive di rimborso molto più scoraggianti. Molte grandi aziende nei paesi sviluppati avevano investito il loro debito nel mercato azionario, usandolo per riacquistare le proprie azioni e affidandosi a un mercato in continua ripresa per convalidare la loro scommessa. La logica era che più grandi erano, più potevano accedere a salvataggi finanziari da una combinazione di banche centrali, banche private o governi in periodi di stress. Durante i periodi difficili, le aziende e i governi avevano anche meno incentivi a ripagare il debito esistente e ogni incentivo ad accumulare altro debito e a gestirlo in seguito.

(…)

Lo shock esogeno al sistema finanziario causato dal coronavirus ha spinto i banchieri centrali a prendere “azioni straordinarie”, che per loro significavano seguire il stesso vecchio copione. Ciò che ha reso unica la crisi del COVID non è stata solo la perdita di vite umane e di salute, ma anche la fornitura di maggiore sostegno fiscale per la gente comune rispetto a quanto era stato nel caso della crisi precedente, poiché la conseguente chiusura economica non era più chiaramente colpa loro. Nessuno ha chiesto una pandemia, ha imposto la chiusura delle attività commerciali o limitazioni alla circolazione. In questo modo, la pandemia di coronavirus ha gettato benzina sul fuoco delle tensioni economiche e sociali esistenti. Il coronavirus stava attraversando il globo da fine novembre o inizio dicembre 2019, se non prima. Eppure è stato per lo più ignorato dall'élite globale nel loro incontro annuale di Davos, in Svizzera, nei primi giorni del 2020. Il rapporto di copertina che il World Economic Forum ha pubblicato il 15 gennaio 2020 non ha menzionato la pandemia come una minaccia o un rischio.15 Tuttavia, quando la volatilità e la paura hanno iniziato a crescere, sono iniziate le reazioni coordinate delle banche centrali e dei governi. I banchieri centrali sapevano che una nuova crisi avrebbe potuto devastare una situazione già precaria.

Il giorno dopo, il 3 marzo 2020, subito dopo che i primi casi di COVID-19 furono segnalati negli Stati Uniti, la Fed tagliò i tassi di interesse di riferimento di mezzo punto percentuale, il taglio più grande dalla crisi finanziaria del 2008. Il 15 marzo 2020, la Fed ridusse i tassi a zero. 24 La banca centrale rispose anche aprendo molteplici linee di credito per iniettare denaro nel sistema sotto forma di prestiti a condizioni estremamente favorevoli, proprio come aveva fatto durante la crisi finanziaria. 25 La mossa avrebbe infine accelerato l'apertura delle cateratte del QE a livelli record. 26 In effetti, le banche centrali a livello globale si precipitarono a implementare misure straordinarie più che mai. 27 L'11 marzo 2020, il giorno in cui l'Organizzazione mondiale della sanità (OMS) dichiarò il coronavirus una pandemia, il presidente Trump si rivolse alla nazione dallo Studio Ovale

(…)

La pandemia, da un certo punto di vista, si presentò con un tempismo perfetto.

Dal 2015, l'1% più ricco del mondo deteneva più del doppio della ricchezza dei quasi 7 miliardi di membri del resto della popolazione mondiale messi insieme. Questo divario è solo aumentato sulla scia della pandemia della risposta della banca centrale e del mercato. Nel frattempo, il livello di debito delle famiglie statunitensi è salito a un nuovo record di 14 trilioni di dollari nel terzo trimestre del 2019, una cifra di quasi 1,3 trilioni di dollari in più rispetto al suo picco precedente nel terzo trimestre del 2008. Nel corso di un decennio, gli Stati Uniti si erano "ripresi" da una crisi del mercato immobiliare (2006 - 2009) che aveva prodotto una recessione globale aggiungendo più di un trilione di dollari di nuovo debito delle famiglie. Non aveva senso. La crescita del PIL statunitense stava rallentando dopo undici anni di espansione post-crisi. Nonostante le promesse di una crescita del 3% all'inizio di quell'anno, l'economia statunitense è cresciuta solo del 2% nel 2019. Il rapporto debito/PIL degli Stati Uniti ha raggiunto il 107%. L'importo totale del debito pubblico statunitense in circolazione già nel 2019 ha superato il precedente importo record per il periodo successivo alla seconda guerra mondiale.

Anche la crescita economica globale stava languindo. Entro il terzo trimestre del 2019, secondo il FMI, la crescita del PIL dell'UE era scesa all'1,4%. La crescita del PIL del Giappone è scesa allo 0,1%. L'economia del Regno Unito è cresciuta solo dello 0,3%, dopo essersi ridotta dello 0,2% nel secondo trimestre. Il PIL cinese ha registrato la crescita più lenta dal 1990. Il sistema finanziario americano era in crisi. Sulla scia della crisi finanziaria del 2008, i principali banchieri centrali avevano implementato interventi monetari estremi per conto delle banche più grandi e dei mercati in cui operavano. Ma quella che era iniziata come una missione di salvataggio era diventata un'abitudine pericolosa che aumentava la distorsione economica e finanziaria. La politica monetaria ultra-elastica alimentava bolle di asset e debito. Il mondo, gonfio e barcollante sulla sua magica moneta, aveva disperatamente bisogno di un periodo di vera crescita economica e di calma stabilità. Ma l'economia globale era ben lontana dall'essere solida. Era invece come uno scalatore di montagne che non si rendeva conto di stare su una crosta di ghiaccio in cima a un crepaccio e che il ghiaccio poteva cedere in qualsiasi momento.

Quando il 2019 è diventato il 2020, il sottile strato di ghiaccio di supporto ha ceduto e la caduta è iniziata.

(…)

La salute di qualsiasi sistema finanziario o bancario dipende dal facile flusso di denaro. Qualsiasi interruzione di tale movimento può causare una crisi. Ciò potrebbe derivare da un blocco o da un brusco cambiamento di direzione nel flusso di quel denaro dovuto alla paura. Le tre cause principali di tale paura sono:

1. Non ci sono abbastanza soldi nel sistema. Pensa a un bacino fluviale prosciugato.

2. C'è preoccupazione che non ci saranno abbastanza soldi in futuro. Pensa a una siccità imminente.

3. C'è una mancanza di fiducia nel denaro tra creditori e debitori. Pensa a un cattivo rapporto.

Nel peggiore dei casi, può esserci un cocktail di tutti e tre. Questa è stata la situazione causata dall'insorgenza della pandemia di COVID-19 all'inizio del 2020

Yet while the Fed could e-print money, it could not print jobs

Le somiglianze, tra la situazione dell’ottobre 2019 e l’ottobre 2024 è così evidente, che noi non ci sentiamo di commentare oltre: i testi che vi abbiamo regalato in lettura si spiegano da soli.

Ciò che rendeva difficilissima quella situazione, la nostra amica Nomi Prins lo ha sintetizzato come avete letto qui sopra in lingua originale: la Federal Reserve ha la capacità di stampare moneta, ma non posti di lavoro.

Nell’ottobre del 2024, abbiamo letto su qualsiasi quotidiano della recessione in Cina, della recessione in Germania, e di una recessione della quali tutti parlano anche se non si vede negli Stati Uniti.

Data la situazione del debito privato e pubblico, che Recce’d ha documentato, più volte, anche qui nel nostro Blog, noi di Recce’d suggeriamo al lettore di tenere in grande evidenza questa frase di Nomi Prins, ed anche di ritornare con la propria memoria a quell’inizio del 2020, ai pensieri che erano nella mente dell’investitore nel gennaio 2020, ed alla forte emozione delle settimane successive.

Perché oggi, noi siamo tornati proprio a quel punto della storia. Solo che, oggi, la situazione è MOLTO peggiore di quella, già grave, che tutti abbiamo vissuto nel 2019. E poi nel 2020.

E se avete letto questo Post fino a questo punto, avete già notato una enorme mancanza: in quel 2019, l’inflazione non esisteva.

Anche, ma non solo, per questo la nostra visione si chiama “balance sheet recession”. E’ citata nella prima immagine di questo Post.

Ne scriveremo ancora, ai Clienti ed anche nel Blog e alla pagina NEL MOTORE DELLA PERFORMANCE (per accedere trovate il link alla pagina MERCATI del sito di Recce’d).

La asset allocation è una delle parti del processo di gestione del portafoglio.

Non è l’unica. E non è quella decisiva.

Ma viene presentata da sempre come decisiva dai “fondivendoli” delle Reti che vendono “prodotti finanziari” (come GPM, polizze, e Fondi Comuni) alla massa degli investitori. Quelle Reti che fanno pubblicità a martello sulle TV (ricorderete Mediolanum, Allianz, Fineco e tantissime altre).

Ogni presentazione fatta da uno di quei venditori di Fondi e polizze e GPM parte dalla asset allocation.

Ed ogni presentazione parte da una considerazione che dice:

nel medio lungo periodo le azioni rendono più delle obbligazioni, ma sono più volatili.

Questa affermazione è contraddetta da numerosi episodi, nella storia dei mercati finanziari di tutto il Mondo. Pertanto, è falsa.

Ma questa falsa storia serve a vendere le GPM, le polizze e i Fondi Comuni. Per questa ragione, nessuno si sogna di contestarla (con poche eccezioni come Recce’d, in particolare alla pagina SCELTE DI PORTAFOGLIO di questo sito). E falsa, ma fanno tutti finta di non saperlo.

Oggi noi di Recce’d aggiorniamo le nostre considerazioni sulla asset allocation, calandole nella realtà del mese di ottobre del 2024.

Facciamo un passo indietro: con il Post del 2 ottobre 2024, abbiamo chiarito quali sono i pilastri sui quali abbiamo fondato la strategia dei gestione dei nostri portafogli modello. Strategia che è qualificata (tra l’altro) dal fatto di essere “no-benchmark”. Come si traduce in pratica? Con una asset allocation “no benchmark2 e non tradizionale.

Come noi, oggi al Mondo c’è un ristretto numero di operatori in grado di offrire ai propri Clienti strategie di investimento “non tradizionali” e in particolare “no benchmark”.

Essendo tutti i mercati finanziari oggi in una situazione che mai si era registrata prima, l’adozione di strategie di gestione “non convenzionali” è il solo modo di evitare forti perdite sul portafoglio titoli. La tradizionale asset allocation, quella che a voi viene proposta dalle Reti che vendono “prodotti finanziari” come GPM, Fondi Comuni e polizze, è sempre uguale, non cambia mai, in tutte le situazioni dei mercati, delle economie e della geopolitica. E consiste di 30% di azioni, 60% di obbligazioni, e 10% di cose scelte a casaccio che voi non avete neppure capito bene. Poi, tutto resta lì, fermo, qualsiasi cosa succeda: e c’è persino chi ha la spudoratezza di dire al Cliente “i mercati recuperano sempre”.

Domanda: ma se le cose stanno davvero così, perché non vi viene semplicemente GARANTITO il guadagno?

Risposta: le cose, infatti, NON stanno in quel modo. Seguendo questa strategia tradizionale, la asset allocation tradizionale, oggi vi può invece essere GARANTITO che perderete soldi.

Aggiungiamo una seconda cosa garantita: non è bene (per voi lettori e per il vostro risparmio) fare confusione tra “assenza di una strategia” e “strategia non tradizionale”. Se vi fate prendere dalla mania dei social e dalle chat, dai siti Web e dalle persone improvvisate e senza professionalità, allora finirete anche in questo caso per PERDERE i vostri soldi. Vi è indispensabile avere la capacità e le conoscenze per produrre una strategia che sia

• pienamente informata nel giorno-dopo-giorno

• disciplinata nelle operazioni

• rigorosa nel metodo

• fondata su criteri di valutazione non superati

• in grado di comporre un portafoglio a reddito positivo e rischio controllato

Per fortuna, come dicevamo, oltre a noi di Recce’d, c’è un ristretto numero di operatori in grado di offrire ai propri Clienti strategie di investimento “non tradizionali” e in particolare “no benchmark”.

La nostra strategia la dedichiamo ovviamente a chi è Cliente di Recce’d. Molti elementi, sia di valutazione sia operativi, li lasciamo filtrare al pubblico attraverso questo sito.

Nello specifico, come detto, questo Post è dedicato alla asset allocation di medio termine: ed abbiamo scelto di farci aiutare proprio da uno dei citati operatori del settore che hanno la capacità, la competenza e l’esperienza per gestire il portafoglio titoli in modo “non tradizionale”.

Gli amici di GMO hanno pubblicato un documento che noi abbiamo studiato: successivamente, ne abbiamo selezionato alcune parti, che qui vi proponiamo in lettura.

Una lettura indispensabile, se volete capire la ragione per la quale la asset allocation che vi è stata proposta dalla vostra Rete di vendita è PERDENTE nel breve, nel medio e nel lungo termine.

Una sola avvertenza, prima di lasciarvi alla lettura: il documento è prodotto per il pubblico americano, e negli Stati Uniti il “tradizionale portafoglio bilanciato azioni/obbligazioni” è identificato con la sigla 60/40. In Italia, bisognerebbe scrivere invece “30/60/10”. Ma le considerazioni che oggi vanno fatte, a proposito di questo “tradizionale portafoglio bilanciato” sono esattamente le medesime.

E le leggete di seguito: vediamo come si fa, oggi, una asset allocation vincente.

La nostra, quella di Recce’d, è molto diversa da quella di GMO: ed è, a nostro giudizio, ancora più vincente e ricca di risultati. Ma i criteri, l’impostazione e la filosofia sono molto simili ai nostri.

Nel vostro interesse, vi conviene di leggere con attenzione, e iniziare oggi stesso a ragionare in modo diverso del vostro risparmio.

L'allocazione delle attività finanziarie in un portafoglio titoli è facile in teoria, difficile in pratica

In teoria, far crescere un patrimonio nel corso di decenni, che si tratti di una famiglia, di un fondo o di un pensionato, è un'impresa semplice.

1. Un consulente o un allocatore deve fare tre cose:

2. comprendere gli obiettivi del proprio cliente,

3. trovare diversi modi per ricevere un compenso per i rischi assunti,

e quindi assumersi la giusta quantità di rischio per raggiungere tali obiettivi.

Assumersi troppi rischi può esporre il cliente a ribassi inaccettabili, mentre assumersi troppo pochi rischi porterà probabilmente a rendimenti inadeguati nel lungo periodo.

L'allocazione "bilanciata” classica (del X% di azioni e del Y% di obbligazioni) si è dimostrata efficace nell'aumentare la ricchezza nel tempo attingendo a due premi di rischio chiave:

il premio di rischio azionario guadagnato sottoscrivendo il rischio di uno shock di crescita economica e

un premio di rischio di inflazione ricevuto per aver sopportato il rischio di un'inflazione a sorpresa.

Guardiamo agli Stati Uniti. Dal 1979, quando è stato lanciato il Bloomberg U.S. Aggregate Index, un portafoglio 60/40 composto da azioni e obbligazioni statunitensi ha prodotto rendimenti annualizzati del 10,2%, superando l'inflazione del 7,0% e superando i requisiti di rendimento della maggior parte degli investitori.

Quindi, abbiamo finito, giusto? Dovremmo tutti semplicemente eseguire allocazioni 60/40 e chiudere lì?

Questo approccio ha funzionato eccezionalmente bene dal 1979, e anche molto bene su periodi di tempo più lunghi.

Mentre il classico disclaimer sulle pubblicità di investimento afferma che le performance passate non sono indicative di risultati futuri, possiamo trarre alcune lezioni da 120 anni di risultati per un portafoglio 60/40.

Come vedete nel grafico che segue, un portafoglio 60/40 (in questo caso azioni e obbligazioni statunitensi) ha prodotto un rendimento reale di circa il 4,8% dal 1900, un paio di punti in meno rispetto al periodo dal 1979 a oggi, ma di nuovo sufficiente per le esigenze della maggior parte degli investitori.

Ma questa invidiabile lunga storia nasconde il fatto che ci sono stati sei periodi, in media di 11 anni ciascuno, in cui un investitore in un portafoglio 60/40 avrebbe pareggiato i conti rispetto all'inflazione o, peggio ancora, perso denaro in termini reali.

Questi capitoli hanno qualcosa in comune: hanno tutti seguito periodi di rendimento eccezionalmente forti per il portafoglio tradizionale e quindi sono iniziati quando una o entrambe le azioni e le obbligazioni venivano scambiate a valutazioni estremamente elevate.

(…)

Nell'ultimo periodo di rialzo da inizio 2009 a fine 2021, questo portafoglio 60/40 allocato passivamente ha prodotto circa il 9,4% reale, circa il doppio della media di lungo periodo.

Questi rendimenti stellari sono stati alimentati dall'aumento dei mercati azionari e da un calo dei tassi di interesse che ha lasciato l'S&P e i rendimenti obbligazionari reali ad alcune delle loro valutazioni meno interessanti della storia.

Oggi, dopo il ciclo di aumento dei tassi più rapido degli ultimi 30 anni, i rendimenti reali e nominali sui titoli di Stato sembrano ragionevoli (anche se la curva dei rendimenti invertita potrebbe rendere difficile per i titoli guadagnare più del denaro).

Ma l'aumento del rendimento per l'assunzione della maggior parte del rischio di credito sembra insoddisfacente e alcune azioni, in particolare negli Stati Uniti, vengono scambiate a valutazioni eccessivamente elevate.

In questo contesto, il ritorno a valutazioni a lungo termine porterebbe a rendimenti a medio termine molto deludenti per un portafoglio 60/40.

Investire in un'allocazione statica 60/40 si basa in gran parte sulla visione della valutazione del gregge o, più precisamente, su qualsiasi direzione soffi il vento del sentiment degli investitori.

Il 60% allocato passivamente alle azioni vi espone al rischio dei titoli che hanno la maggiore capitalizzazione di mercato, mentre il 40% investito in obbligazioni porta a una maggiore esposizione ai debitori che hanno emesso più debito rispetto ad altri nell'indice.

Anche in un settore in cui "essere diversi" può essere difficile, non ha senso ottenere un secondo parere da qualcuno che è disposto a guardare veramente alle valutazioni rispetto ai fondamentali sottostanti?

I premi di rischio cambiano con il variare delle valutazioni, quindi una strategia di allocazione delle attività in portafoglio dovrebbe detenere solo attività che sono valutate per fornire rendimenti soddisfacenti in un dato momento.

Le strategie multi-asset class sensibili alla valutazione come la strategia di allocazione senza benchmark, che spostano significativamente le allocazioni durante ambienti di valutazione estremi, possono aiutare un portafoglio sia a evitare bolle che a fare utili proprio sulle dislocazioni dei mercati finanziari.

Esempio: giocare in difesa: quando le valutazioni hanno raggiunto vertiginose altezze in tutte le classi di attività nel 2007 e nel 2008, noi abbiamo ridotto le esposizioni azionarie al 25%, assegnate esclusivamente a titoli di qualità negli Stati Uniti, e abbiamo preferito una posizione in una strategia LONG qualità/SHORT spazzatura che ha protetto nella crisi finanziaria globale.

La posizione difensiva ha contribuito a proteggere il capitale durante il calo della crisi finanziaria globale mentre il portafoglio 60/40 MSCI ACWI/Bloomberg U.S. Aggregate è sceso del 35,7% .

È importante notare che, quando le azioni globali hanno toccato il fondo dopo avere perso il 55% i nostri segnali di valutazione si sono accesi di verde. Jeremy Grantham ha scritto il famoso Reinvesting When Terrified nel marzo 2009, quando stavamo aumentando la nostra esposizione azionaria.

Secondo esempio: giocare in attacco: un altro modo per migliorare le strategie di allocazione delle attività è utilizzare le attività tradizionali in modo meno convenzionale, magari tramite strategie mirate o tematiche.

Ad esempio, la svendita del mercato azionario indotta dai lockdown per il Covid all'inizio del 2020 ha offerto l'opportunità di investire nelle aziende di altissima qualità nei settori ciclici che sono stati colpiti in modo particolarmente e, soprattutto, indiscriminatamente.

Allo stesso modo, attualmente crediamo che un'esposizione al capitale azionario “value” a piccola capitalizzazione giapponese potrebbe rivelarsi molto gratificante grazie al miglioramento dei fondamentali e degli sforzi di riforma aziendale, alle valutazioni favorevoli e a uno yen estremamente economico. Un portafoglio tradizionale 60/40, che detiene circa due terzi della sua esposizione azionaria in azioni statunitensi costose, coglie poco di questa opportunità.

Terzo esempio: Infine, espandendosi oltre i tradizionali premi di rischio, gli investitori possono attingere ad altri modi per essere pagati che aiutano a diversificare i rischi e ad aumentare i rendimenti.

Ciò potrebbe semplicemente includere l'ampliamento delle esposizioni a reddito fisso per consentire investimenti come titoli ad alto rendimento, debito emergente, titoli strutturati/garantiti da attività e titoli Treasury Inflation Protected Securities (TIPS), oppure potrebbe anche comprendere l'uso di premi di rischio alternativi.

Un esempio di un approccio alternativo sarebbe una strategia azionaria long/short, per generare rendimenti da un restringimento della dislocazione di valutazione tra azioni value a basso costo e azioni growth estremamente costose.

(…)

Oggi, un portafoglio 60/40 è carico di azioni “growth” statunitensi costose ed esposizioni al credito che offrono spread ridotti sui titoli del Tesoro.

A nostro avviso, un portafoglio del genere probabilmente deluderà gli investitori offrendo rendimenti reali bassi a una sola cifra. La buona notizia, tuttavia, è che un secondo parere può identificare e sbloccare opportunità interessanti.

Nonostante i forti guadagni nei mercati azionari negli ultimi 18 mesi con molti indici a o vicino ai massimi storici, noi oggi siamo entusiasti del panorama degli investimenti.

Un'abbondanza di asset che vanno da abbastanza valutati a decisamente economici sostiene questa prospettiva dal punto di vista del rendimento assoluto, mentre gli interessanti spread di valutazione all'interno delle classi di asset ci presentano la migliore opportunità di allocazione relativa degli asset che abbiamo visto in 35 anni.

Collegandoci a tre dinamiche di mercato attuali, stiamo costruendo portafogli con alcuni dei rendimenti relativi e assoluti previsti più elevati che abbiamo mai visto.

Le azioni non statunitensi sono economiche rispetto agli Stati Uniti e le valute aggiungono un vento favorevole. Le azioni statunitensi hanno registrato solide performance fondamentali, in linea con le nostre ipotesi a lungo termine, ma hanno anche visto i loro multipli aumentare significativamente negli ultimi anni. In base a molte metriche di valutazione, inclusi i rapporti CAPE, gli Stati Uniti stanno negoziando a o vicino al loro premio più grande di sempre rispetto al resto del mondo. Per coloro che sostengono che un rapporto CAPE in qualche modo non tenga conto del fatto che le azioni statunitensi sono notevolmente migliori fondamentalmente rispetto a un decennio fa, le valutazioni su una base prezzo/utile futuro (che incorpora la crescita futura in aggiunta agli alti utili odierni) sembrano altrettanto tese con gli Stati Uniti che scambiano a un premio di oltre il 50% rispetto alla loro media di lungo periodo.

I mercati nel resto del mondo, tuttavia, stanno trattando alla pari oppure al di sotto delle loro medie di lungo periodo, creando un enorme divario nelle valutazioni relative rispetto agli Stati Uniti.

Non solo le azioni non statunitensi traggono vantaggio da valutazioni interessanti, ma possono anche trarre profitto dalle valute a basso costo.

Gli investitori azionari possono cogliere i vantaggi delle valute a basso costo in due modi: o le valute possono apprezzarsi tornando al fair value, oppure le aziende possono sfruttare il vantaggio competitivo di costi relativi inferiori per aumentare la crescita degli utili.

Le azioni giapponesi a basso valore sono particolarmente interessanti oggi, spinte dalla loro economicità assoluta e relativa, dai cambiamenti secolari sottostanti nella governance aziendale e nella redditività e da una valuta a basso costo record.

IIl 20% dei mercati più economici, che chiamiamo valore profondo, è gravemente dislocato, scambiando con sconti del 6° e 1° percentile rispetto alla storia rispettivamente negli Stati Uniti e nei mercati sviluppati ex-USA.

Il valore, in particolare parrte più economica, offre una sovraperformance attraverso due canali: lo sconto che il gruppo scambia normalizza e/o le azioni più economiche beneficiano di ciò che chiamiamo ribilanciamento.

Il ribilanciamento deriva dal fatto che il valore non è una strategia statica. Le aziende economiche come gruppo non crescono così velocemente come l'azienda media, ma alcune di esse finiscono per sorprendere positivamente gli investitori.

Poiché i risultati e le prospettive migliori del previsto spingono gli investitori a guardare più favorevolmente a quelle aziende, le loro valutazioni aumentano anche se il resto del gruppo value continua a essere scambiato con un forte sconto.

Tali azioni finiscono per abbandonare l'universo value, ma hanno ottime performance sulla via d'uscita. Allo stesso tempo, altre aziende che erano costose e nell'universo growth deludono gli investitori e vedono le loro valutazioni scendere. Tali azioni, originariamente nell'universo growth, vedono rendimenti piuttosto scarsi ma danno una nuova fonte di nuove aziende a basso costo quando entrano nell'universo value, sostituendo quelle aziende value le cui sorprese positive hanno portato a rivalutazioni al rialzo.

La rotazione delle aziende a basso costo che entrano nel gruppo value quando escono le azioni relativamente più costose fornisce un significativo vento a favore ai rendimenti relativi, anche in un contesto in cui lo spread complessivo tra le valutazioni delle azioni growth e value rimane lo stesso.

È importante notare che più ampio è lo spread value (come vediamo oggi), più impattante tende ad essere il ribilanciamento.

Stiamo puntando molto su questa opportunità allettante nei nostri portafogli .

Grazie al solido set di opportunità per il deep value, una visione olistica del valore e vincoli di costruzione del portafoglio ponderati, sia il valore opportunistico statunitense che quello internazionale vengono scambiati a prezzi significativamente più bassi rispetto ai benchmark di valore più ampi, ma sono di qualità superiore se visti attraverso la lente delle metriche debito/capitale proprio e ROE.

Lo spread storicamente ampio tra valore e crescita crea un'interessante opportunità long/short.

Ovviamente, il deep value non è l'unico gruppo che è dislocato. La crescita in generale viene scambiata a prezzi elevati rispetto alla sua storia. Infatti, il 20% dei mercati con prezzi più elevati (ad esempio, crescita estrema) viene scambiato a premi dell'89° e del 93° percentile rispetto alla storia negli Stati Uniti e nello sviluppo.

(…)

Echi del passato mentre guardiamo al futuro

Per molti versi, il panorama degli investimenti odierno sembra stranamente simile al 1999, quando abbiamo iniziato a parlare con i clienti del concetto di portafoglio che è diventato la strategia di allocazione senza benchmark.

A quel tempo, il portafoglio 60/40 era appena uscito da 14 anni di guadagni nominali dell'11,4% (8% in più rispetto all'inflazione) all'anno, l'S&P 500 stava surclassando sia le small cap che gli indici internazionali e le valutazioni per i titoli growth erano più alte di qualsiasi cosa vista nella storia.

All'epoca credevamo che un portafoglio 60/40 tradizionale fosse valutato per offrire circa il 2% reale nel decennio successivo, ben al di sotto del livello che gli investitori cercano a lungo termine.

Abbiamo tuttavia notato che non tutto era sopravvalutato e che c'erano modi per ottenere rendimenti decenti. In effetti, all'epoca c'erano molti asset con prezzi interessanti.

Ma per avere un portafoglio complessivo con un rendimento atteso decente, ciò che dovevi essere disposto a possedere non assomigliava molto al tradizionale 60/40.

Nel 1999, se eri disposto a correre il rischio di apparire diverso, pensavamo che il rendimento per farlo fosse incredibilmente alto.

È quello che vediamo di nuovo oggi. È un altro momento in cui il 60/40 ha funzionato molto bene per un lungo periodo di tempo. È un altro momento in cui l'S&P 500 e in particolare i titoli growth sono stati gli asset da battere per molto tempo.

La sovraperformance dei titoli statunitensi rispetto a quelli non statunitensi e dei titoli growth rispetto al valore, così come il restringimento degli spread creditizi, ci ha lasciato in una posizione in cui troviamo ancora molti asset che vale la pena possedere, ma sfruttare queste opportunità richiede la volontà di apparire molto diverso da un portafoglio standard 60/40 ponderato in base alla capitalizzazione.

Oggi, crediamo che allontanarsi dai costosi titoli azionari growth statunitensi e dagli asset creditizi molto ristretti verso titoli azionari non statunitensi con prezzi interessanti e valore aiuterà a generare rendimenti composti più elevati rispetto a un portafoglio passivo tradizionale.

Grazie al suo approccio sensibile alla valutazione, la strategia di allocazione senza benchmark GMO ha storicamente agito come un utile diversificatore per i portafogli tradizionali con rischio concentrato principalmente in esposizioni azionarie basate sulla capitalizzazione di mercato.

Siamo, tutti noi investitori, entrati da tempo in una Nuova Era. E nell’estate del 2024 siamo anche entrati in una nuova fase di breve-medio termine dei mercati finanziari.

Si tratta di una fase ad elevata volatilità e con improvvide sorprese. Lo avete già visto

1. nella prima settimana di agosto (Giappone)

2. nella prima settimana di settembre (la recessione)

3. nell’ultima settimana di settembre (Cina e di nuovo Giappone).

Ma questo è, chiaramente, soltanto l’inizio: i tre mesi finali del 2024 e il primo semestre del 2025 saranno determinanti, sia per il breve sia per il medio termine dei mercati finanziari di tutto il Pianeta.

I segnali sono moltissimi: potete trovare i nostri commenti a caldo, e le nostre considerazioni sulla tattica di gestione proprio qui nel Blog: ad esempio:

• nel Post del 30 giugno 2024

• nel Post del 20 luglio 2024

• nel Post del 27 luglio 2024

• nel Post del 24 agosto 2024

• nel Post del 14 settembre 2024

Oggi dedichiamo il nuovo Post non tanto alla tattica di gestione, quanto alla nostra strategia di investimento per questo periodo che ci attende, cioè il breve-medio periodo:

Avendo noi già chiarito e motivato, anche qui nel Post, la nostra strategia di medio-lungo periodo, ma in Post precedenti.

La nostra descrizione della strategia di breve - medio adottata per i portafogli modello di Recce’d inizia con un articolo che (pensate un po’!) è datato 22 marzo 2007. Ovvero 17 anni e sei mesi fa.

Ebbene: leggendolo, vi renderete conto che oggi è più utile questo articolo, del 99% delle cose che si leggono sul Web, sui social, sui quotidiani e nelle cosiddette “ricerche” pubblicitaria delle Reti di promotori finanziari e delle banche internazionali di investimento.

Mohamed El-Erian 22 marzo 2007

I driver di mercato della liquidità superano attualmente le influenze provenienti dagli strumenti tradizionali di politica monetaria. Ma questo non significa che questi strumenti non siano più efficaci. Lo sono ancora, ma a livelli più ampi di fluttuazioni economiche e con minore precisione, sollevando così questioni interessanti per i decisori politici e gli investitori.

Negli ultimi due anni, i mercati hanno sviluppato potenti fabbriche di liquidità poiché un numero maggiore di investitori ha abbracciato il debito nel tentativo di aumentare l'impatto dei propri investimenti. Il processo è stato facilitato da condizioni economiche globali stabili, dall'uso diffuso di derivati ​​e dai bassi costi di prestito.

Con l'aumento della leva finanziaria complessiva del mercato, l'impatto sui mercati ha più che compensato la campagna 2004-2006 della Federal Reserve statunitense di 17 successivi aumenti dei tassi di interesse.

Un modo per illustrare le forze in gioco è seguire il percorso di un dollaro mentre viene riallocato dagli investitori da un tradizionale investimento azionario pubblico verso il capitale privato.

Per rendere l'illustrazione particolarmente vivida, concentriamoci su un accordo "pubblico-privato" guidato da un fondo di leveraged buyout nel contesto di una posizione di politica monetaria invariata. Il viaggio inizia con la liquidazione in contanti di un dollaro di azioni pubbliche, che viene poi assegnato al fondo LBO. Accedendo ai mercati del debito, il fondo aumenta il potere d'acquisto del dollaro (in genere di 3-4 volte) mentre si avventura nei mercati pubblici alla ricerca di una società da "privare". Alla chiusura dell'accordo, l'importo aumentato finisce come denaro contante nelle mani del venditore (o dei venditori) della società mirata. Questo viaggio si traduce in una leva finanziaria maggiore guidata da un moltiplicatore interno ai mercati.

Questo processo "endogeno" espande il bilancio dell'economia e aumenta i prezzi delle attività. L'aumento dei prezzi delle attività è rafforzato dalla natura adattiva delle aspettative degli investitori. Dopo aver osservato l'impatto positivo di un'offerta LBO sul prezzo delle azioni di una società mirata, gli investitori si adeguano. Invece di essere semplicemente reattivi, cercano e riprezzano attivamente aziende e settori che potrebbero finire nell'elenco target dei fondi LBO, generalizzando così il catalizzatore positivo sui prezzi delle azioni.

I tassi di interesse ufficiali più elevati interrompono questo processo solo se minano la crescita economica, limitano il flusso di fondi degli investitori verso "alternative" e ampliano gli spread di rischio nei mercati del debito.

Altrimenti, i successivi aumenti dei tassi coincidono con (piuttosto che arrestare) l'aumento della liquidità endogena, come è stato il caso nel 2004-2006.

Il recente fallimento della politica monetaria nell'assorbire la liquidità non significa che sia diventata inefficace. Piuttosto, questo episodio illustra l'insolita potenza dell'attuale fenomeno del private equity. Ma, per essere sostenuto nel tempo, il fenomeno deve sviluppare fonti di capitale permanente. Mentre recenti iniziative di Blackstone e Fortress suggeriscono che le società di private equity stanno perseguendo tali fonti, sono l'eccezione piuttosto che la regola.

Verrà il momento in cui la liquidità endogena passerà dall'essere accomodante all'essere restrittiva. Ciò avviene naturalmente nel corso di diversi anni, poiché una massa critica di aziende detenute da privati ​​cerca di "uscire" di nuovo nei mercati pubblici.

I tempi potrebbero essere accelerati da un'interruzione delle condizioni economiche sottostanti e da un picco sostenuto nell'avversione al rischio.

Come dimostra il disastro nel settore dei mutui subprime, il conseguente ritiro del credito potrebbe essere piuttosto drammatico. Date queste considerazioni, non sorprende che i successivi aumenti dei tassi di interesse di riferimento negli Stati Uniti non abbiano avuto l'impatto previsto dai modelli tradizionali. È anche comprensibile che, nonostante gli indicatori di inflazione, i decisori politici siano stati cauti nell'aumentare troppo i tassi per timore di innescare una brusca inversione della liquidità endogena.

Guardando al futuro, sembrerebbe ragionevole aspettarsi che richiedano prove inequivocabili di un significativo rallentamento dell'attività economica prima di intraprendere un allentamento sostenuto della politica monetaria. E gli investitori? Finora, l'aumento della liquidità endogena ha premiato l'assunzione di rischi oltre quanto sarebbe giustificato dai fondamentali.

È prudente ricordare che la leva finanziaria può giocare a sfavore degli investitori in discesa tanto quanto ha funzionato per loro in salita. Quando ciò accade, gli investitori meglio posizionati saranno quelli che hanno mitigato il rischio attraverso un'adeguata diversificazione degli asset e l'acquisto di un'assicurazione

Nell’articolo del 22 marzo 2007, Mohamed El Erian spiegava perfettamente quel 2007 dei mercati. Ed anticipava anche anche il 2008. Ed anche il 2009.

Per voi lettori, e per i vostri risparmi, anticipa anche i prossimi mesi, ed anche il 2025, e poi il 2026, e poi il 2027.

Per noi di Recce’d, questa lettura e quella che segue spiegano, in modo efficace, come siamo posizionati oggi, ed alcune delle nostre prossime operazioni sui portafogli modello di Recce’d.

La seconda lettura non è datata marzo 2007, ma è datata settembre 2024. Ripete le medesime considerazioni, adattandole al contesto del 2024.

L'autore è presidente del Queens' College di Cambridge e consulente di Allianz e Gramercy

Se presa alla lettera, la giustificazione del presidente della Federal Reserve Jay Powell per l'inizio insolitamente aggressivo del ciclo di tagli dei tassi della banca centrale rafforza

la convinzione del mercato che non siamo mai usciti, né è probabile che lo faremo a breve, dal regime di politica monetaria che ha prosperato per la prima volta nel periodo precedente la crisi finanziaria globale del 2008.

Quel regime di ampia liquidità fornito dalla banca centrale ai mercati ora funge da polizza assicurativa contro una gamma sempre più ampia di rischi.

È relativamente insolito che la Fed avvii un ciclo di tagli con un taglio di 0,5 punti percentuali. È ancora più insolito che ciò accada quando, secondo Powell, l'economia è "in una buona posizione", la Fed ha "crescente fiducia che la forza nel mercato del lavoro possa essere mantenuta" e la politica fiscale è stata così costantemente lasca.

Non dovrebbe sorprendere che siano state avanzate molte ragioni economiche per l'inizio aggressivo del ciclo della Fed. Si va dalla "missione compiuta" nella lotta contro l'inflazione a un rischio di recessione scomodamente elevato. Altri motivi citati includono ricadute dai problemi nelle economie cinese ed europea e tassi di interesse reali insolitamente elevati dopo aver preso in considerazione l'inflazione.

Sono state suggerite anche ragioni non economiche che coinvolgono la politica prima delle elezioni presidenziali, preoccupazioni che le escalation in Medio Oriente e/o Russia-Ucraina possano indebolire la domanda globale e persino che la Fed sia intimidita dai mercati che credono che dovrebbe operare come una banca centrale a mandato unico concentrandosi solo sulla parte di "massima occupazione" del suo doppio mandato.

Tale speculazione è naturale alla luce della portata del recente taglio, in particolare date le dissonanze che attualmente attraversano i mercati, tra cui

1. il contrasto tra i molteplici record del mercato azionario e le crescenti incertezze economiche, politiche e geopolitiche;

2. l'enorme appetito per grandi nuove emissioni obbligazionarie nonostante le preoccupazioni per l'elevato debito del settore privato e pubblico;

3. e la correlazione storicamente insolita tra obbligazioni governative, obbligazioni ad alto rendimento e oro, tutte in ripresa.

La prima serie di commenti dei funzionari della Fed dopo la riunione del Federal Open Market Committee che ha definito le politiche non indica una giustificazione uniforme per il taglio aggressivo.

Invece, dobbiamo attendere la pubblicazione dei dati nelle prossime settimane per valutare, ex post, la logica della banca centrale.

Se fossi costretto oggi a esprimere un parere, inquadrerei il taglio come una combinazione di una polizza assicurativa della Fed contro un nuovo errore di politica, questa volta di essere troppo restrittivi per troppo tempo, e

la convinzione sia della Fed che dei mercati che il costo di questa politica sia molto basso.

In un contesto a lungo termine, questa è un'altra evoluzione nel paradigma del dominio della liquidità o di ciò che alcuni hanno chiamato la finanziarizzazione dell'economia.

Era evidente nell'iperattività nelle fabbriche di credito del settore privato nel periodo precedente alla crisi finanziaria globale del 2008, come dettagliato nel mio articolo del Financial Times del 2007.

È proseguito con i massicci interventi di mercato da parte dei decisori politici con supporto di liquidità per ridurre la probabilità di un disordinato deleveraging dei bilanci privati.

Ciò ha rafforzato la convinzione diffusa in un "Fed put", ovvero la prospettiva di un sostegno ai mercati da parte della banca centrale in tempi di inquietante volatilità.

Ed è stato amplificato durante la pandemia di Covid-19, quando il bilancio della Fed è salito a 9.000 miliardi di dollari, da 1.000 miliardi di dollari prima della crisi finanziaria, in mezzo a deficit di bilancio sbalorditivi. Ciò nonostante il record di 27 mesi consecutivi, fino allo scorso maggio, di un tasso di disoccupazione inferiore al 4%.

Il risultato di tutto ciò è stato che la liquidità ha separato i prezzi di mercato dai tradizionali fattori economici, finanziari, geopolitici e politici.

In effetti, il recente taglio dei tassi ha alimentato importanti tendenze comportamentali che portano i mercati a credere che un ampio sostegno alla liquidità faccia più che aiutarli a navigare nella realtà di un panorama incerto; serva anche a prevenire un'ampia gamma di minacce future.

Non c'è da stupirsi che molti abbiano definito la posizione sui tassi di interesse della Fed come una "polizza assicurativa". Il suo impatto benefico comporta il solito compromesso di un'assicurazione generosa che rischia un alto rischio morale e una selezione avversa. In particolare, i mercati hanno tradotto questo come un segnale di basso rischio di ripresa dell'inflazione e di instabilità finanziaria disordinata.

Le polizze assicurative a buon prezzo possono aumentare il benessere economico in modo win-win-win, per l'assicurato, l'assicuratore e il sistema.

Questa è la speranza da cui dipende in parte il benessere economico, e non è affatto una cosa scontata.

A nostro giudizio, non è necessario aggiungere a queste parole altre parole: tutto viene spiegato in modo chiaro, stringato, ed afficace.

Le operazioni che traducono tutto questo in pratica vengono analizzate e descritte nel Bollettino quotidiano, nella nostra Lettera al Cliente, e nelle altre comunicazioni che riserviamo al Cliente, oltre che durante i frequenti contatti diretti.

Il nostro Cliente poi riceve gli ALERT che dettagliano le operazioni che noi scegliamo di mettere in pratica sui portafogli modello.

Da aggiungere, in questa sede, resta una cosa sola: e tocca a voi lettori aggiungerla.

Siamo certi che le fonti di informazione a cui accedete abitualmente, ovvero

• i social

• il web

• i media in genere

• i quotidiani

• le TV

• il promotore finanziario, il financial advisor, il private banker, ovvero family banker, ovevro direct banker, ovvero personal banker, il wealth manager, oppure il “consulente” tradizionale fondivendolo

• la banca internazionale di investimento

nessuno di questi vi ha mai parlato di queste cose, e nessuno vi ha mai sottolineato la rilevanza di ciò che qui avete letto.

Il che dovrebbe farvi riflettere molto. E subito. Nel vostro interesse.

Non solo riflettere.

Dovrebbe anche farvi arrivare alla domanda che è cruciale per il vostro interesse: chiedervi chi, oggi, in Italia, e dato questo contesto in cui ci troviamo, è in grado di aiutarvi a gestire il vostro risparmio in modo tale da raggiungere due obbiettivi:

• conseguire un rendimento medio positivo e costante; ed al tempo stesso

• proteggere il patrimonio dagli shocks che arriveranno in futuro a sanare i folli squilibri sui cui è fondata la situazione attuale dei mercati finanziari.

Chi è in grado, oggi, di fornirvi una strategia di gestione del portafoglio che si fonda proprio sui presupposti che vi abbiamo fornito in questo Post?

Chi ha le capacità e le competenze per valutare correttamente i diversi asset finanziari nel contesto attuale?

Chi dispone delle competenze professionali per uscire vincente da una fase come questa?

Chi ha la visione che consente di alzare lo sguardo e sfuggire alla pressione dei media e delle Reti, e fare davvero il vostro interesse consigliandovi nella gestione del risparmio?

Oggi, in Italia, c’è soltanto Recce’d.

Lo abbiamo dimostrato negli ultimi quindici anni. Ed oggi, se volete, lo dimostriamo anche a voi lettori: è semplice andare alla pagina CONTATTI e parlare con noi.

Come sempre, lo scopo del lavoro di Recce’d in questo Blog è quello di fornire al nostro lettore, che è anche un investitore, un riordino dei fatti, una analisi degli stessi fatti, ed una visione per il futuro: il loro futuro, il futuro dei mercati, ed il futuro dei nostri portafogli modello.

Come i nostri lettori sanno, attraverso i suoi Post Recce’d prende sempre una posizione netta, che riguardi il breve oppure il medio lungo termine. Noi non abbiamo paura e noi non ci nascondiamo.

Parliamo in modo chiaro di mercati finanziari, e di investimenti, e della gestione dei portafogli. I vostri portafogli ed i nostri portafogli.

Con il nostro Post odierno noi corriamo in soccorso di tutti quelli che (e sono tantissimi) si sentono spiazzati e si sentono di non avere capito bene ciò che sta succedendo ai loro risparmi.

Non avete capito bene?

Come testimonia sopra l’immagine, il 18 settembre scorso si è svolto un evento che la totalità dei media ha descritto come un “evento storico”, come un “passaggio epocale”. E l’azionario, ovviamente, “festeggia”, come scritto nell’immagine.

Ma …

… peccato che, però, i fatti raccontano una storia diversa.

Nell’immagine sopra, l’indice di Borsa più grande ed importante al Mondo oggi vale quanto valeva tre mesi fa.

Nell’immagine sotto, l’indice europeo di Borsa vale oggi quanto valeva sei mesi fa.

Dopo due tagli da 0,25% dalla BCE, ed un taglio da 0,50% della Federal Reserve.

Non ve lo avevano detto?

La cosa più curiosa però è un’altra, e la documentiamo nell’immagine sotto.

Dopo una lunga a profonda discesa della Borsa, e dopo che erano arrivate richieste un po’ da tutto il Mondo, il Governo della Cina questa settimana ha deciso di intervenire. E la Borsa è ritornata al valore di un anno fa.

I calcoli sono estremamente semplici. Senza questo intervento della Cina, le Borse sia in Europa sia negli USA avrebbero chiuso la settimana SOTTO i livelli del 18 settembre scorso.

E quindi: niente “evento epocale”, niente fatto storico, se parliamo della Federal Reserve. Se qualche cosa di epocale si è visto, è arrivato dalla Cina.

Non parleremo, in questo Post, della Cina. Noi di Cina abbiamo trattato, ogni mattina, la settimana scorsa in The Morning Brief. E lo faremo anche la settimana prossima. Nel Blog, ci occuperemo di Cina sicuramente, ma quando il tempo ce lo permetterà. E dopo avere messo in pratica le nuove operazioni sui nostri portafogli modello, che hanno priorità su tutto.

In questo Post, invece, ci occupiamo delle ricadute del taglio dello 0,50% da parte della Federal Reserve. Di quelle ricadute che … non ci sono state.

Moltissimi investitori, bombardati dalle TV e dai quotidiani, dai promotori finanziari e dai financial advisors, si erano fatti convincere che si trattava di una “svolta epocale”.

Poi, sono stati costretti a leggere titoli come quello che segue.

Che cosa sta succedendo?

C’è una sola cosa che è certa, dei mercati finanziari del 2024, alla fine di settembre: ed è che chi ha investito sul “calo dell’inflazione e calo dei tassi”, chi si è fatto incantare dai racconti che “tutto ruota intorno ai tassi della Fed e della BCE”, chi ha fatto la sua asset allocation sulla base di “il 2024 sarà l’anno delle obbligazioni”, ha sbagliato, e di molto.

Questa è la sola certezza per i mercati finanziari, i portafogli titoli e i rendimenti degli investimenti, nel 2024. Tutto il resto, rimane a fine settembre molto nebuloso, molto fragile, e decisamente in discussione.

Per i nostri lettori, è dunque importante capire la ragione per la quale “la Fed oggi non conta più nulla, per le scelte di portafoglio”. Proprio come Recce’d ripete dal 2021 fino ad oggi.

Adesso, a fine settembre 2024, lo scrive anche il Financial Times, dopo Recce’d.

Epifenomenalismo delle banche centrali

Qualche settimana fa ci siamo chiesti se Jay Powell fosse stato fortunato o bravo: se la politica intelligente della Fed avesse causato, o semplicemente coinciso con, il rapido calo dell'inflazione negli ultimi due anni. Se si pensa che Powell e la Fed siano stati per lo più fortunati (e molti economisti pensano che lo siano stati), si è tentati di spingere ulteriormente lo scetticismo.

E se la politica dei tassi delle banche centrali fosse sempre un evento secondario insignificante o quasi insignificante nelle economie e nei mercati? E ​​se i tassi ufficiali fossero (per usare il vocabolario del pretenzioso studente laureato in filosofia che ero 25 anni fa) per lo più epifenomenali, ovvero accompagnassero cambiamenti importanti, piuttosto che causarli?

Oggi, "eretico" è quasi esclusivamente un titolo onorifico che le persone attribuiscono alle proprie convinzioni, per significare "unico e meraviglioso". Ma a Wall Street l'opinione che la politica della Fed sia epifenomenale è eretica nel senso antiquato del termine.

Se è vero, molto di ciò che investitori, analisti ed esperti dicono, fanno e credono sono solo elaborati rituali in onore di una divinità che non esiste. Le persone serie la pensano così. Aswath Damodaran della New York University ha recentemente aggiornato la sua difesa dell'epifenomenalismo della Fed sul suo blog. Sostiene che: Il tasso sui fondi federali, stabilito dalla Fed, è un tasso unico a breve termine che non determina in alcun modo significativo i tassi di interesse importanti, su mutui, prestiti auto, carte di credito, obbligazioni societarie o prestiti aziendali e così via. Mentre sia il tasso sui fondi federali che i tassi di interesse importanti seguono le stesse tendenze a lunghissimo termine, su periodi più brevi (ma comunque significativi), la relazione tra le variazioni dei tassi sui fondi federali e i tassi del "mondo reale" è molto variabile. A volte uno sale e poi l'altro scende, o viceversa, o sembra non esserci alcuna relazione.

Si considerino, ad esempio, il tasso sui fondi federali e il rendimento delle obbligazioni tripla B. Tra la primavera del 2004 e l'estate del 2006, il tasso della Fed è aumentato di oltre 4 punti percentuali. Le triple B si sono mosse di meno dell'1%. Il mercato ha praticamente ignorato una Fed molto aggressiva. Grafico lineare della % che mostra correlazione, causalità o un po' di entrambe? Potrebbe esserci un certo potere casuale nella segnalazione della Fed: i mercati potrebbero incorporare la convinzione che la Fed sappia qualcosa sull'economia che altri non sanno, o che la Fed possa effettivamente controllare i tassi di interesse in qualche modo. Ma al di fuori delle situazioni di crisi, questi effetti sono lievi. In sintesi, "la Fed sta agendo in risposta ai cambiamenti nei mercati piuttosto che guidare tali azioni, e quindi è più un seguace che un leader".

I tassi di interesse nominali hanno due fattori trainanti fondamentali, nessuno dei quali sotto il controllo della banca centrale: i tassi reali (che variano con la crescita economica prevista) e l'inflazione prevista. Ad esempio, i tassi non erano così bassi durante il decennio pre-pandemia perché la Fed li aveva soppressi, ma perché la crescita era debole e non c'era inflazione in vista. Damodaran non è il solo.

L'anno scorso, Martin Sandbu del Financial Times, in un articolo intitolato "E se non ci fosse nulla che le banche centrali potessero fare riguardo all'inflazione?", sosteneva che [C]'è una solida analisi che può spiegare praticamente tutto il comportamento dell'inflazione sia negli Stati Uniti che nell'Eurozona, come se fossero le ripercussioni temporanee da un settore all'altro di una serie di grandi shock dell'offerta. [Se] questa è in effetti la vera spiegazione degli eventi. [Se] non c'era nulla che la politica monetaria avrebbe potuto fare per impedire le esplosioni di inflazione degli ultimi due anni e che l'attuale politica monetaria non sta contribuendo in alcun modo alla discesa dell'inflazione. Sandbu non arriva fino all'epifenomenalismo della politica. Pensa che la politica dei tassi possa avere effetti, ma che questa volta saranno "esclusivamente dannosi" perché indeboliranno l'economia quando l'inflazione sarà già morta.

Ma è facile vedere come la sua argomentazione potrebbe essere estesa ad altri incidenti inflazionistici seguiti a shock dell'offerta e forse oltre. Sul Wall Street Journal, il mio ex collega Spencer Jakab fa un'osservazione simile nel contesto del mercato azionario, paragonando il presidente Powell al Mago di Oz: Il grande e potente uomo dietro la tenda della banca centrale, Jay Powell, non può davvero fare tanto quanto la gente pensa per impedire che i propri portafogli si rimpiccioliscano se le ruote stanno già iniziando a staccarsi dall'economia. Usa l'esempio del taglio dei tassi nel 2007, che inizialmente ha innescato un'impennata dei prezzi delle azioni, ma non è riuscito - anche se rafforzato da molti altri tagli - a impedire che una recessione iniziasse qualche mese dopo. Anche in momenti meno estremi, sostiene Jakab (citando il lavoro di David Kostin, capo stratega azionario statunitense di Goldman) lo slancio economico, non la politica della Fed, è stato decisivo per i mercati durante i cicli di taglio dei tassi. Jakab non arriva fino a Damodaran, che sostiene che la politica dei tassi sta tirando una leva che non è collegata a nulla.

Ma la sua argomentazione punta molto chiaramente in quella direzione. C'è un dibattito più lungo da fare sulla veridicità dell'epifenomenalismo della banca centrale. Per dimostrarlo, bisognerebbe descrivere e confutare la teoria standard su come i tassi di riferimento controllano altri tassi di interesse.

Ma supponiamo che l'epifenomenalismo sia una possibilità real. La domanda interessante per gli investitori è:

cosa faresti diversamente se sapessi che la Fed ha seguito, anziché guidare, i mercati e l'economia reale?

Per prima cosa, saresti molto meno preoccupato per gli "errori della Fed", in particolare per l'eccessivo inasprimento della Fed che porta alla recessione. Ricorda che molte persone erano molto preoccupate per questo nel 2022 e probabilmente erano sottoesposte al rischio entrando nel glorioso anno del 2023 di conseguenza.

Ma se gli investitori avessero ignorato l'inasprimento della Fed e avessero invece guardato solo ai fondamentali economici e ai flussi di cassa aziendali, avrebbero potuto rimanere rialzisti?

Leggere questo articolo vi è stato certamente molto utile, per ragionare e valutare i prezzi sui mercati finanziari che vedete oggi, e quindi i prezzi delle singolo posizioni che compongono il vostro portafoglio titoli, e del portafoglio della GPM che vi hanno venduto le Reti di promotori finanziari.

Ma la lettura di questo articolo sicuramente vi è stata utile anche per riportare alla nostra mente un consiglio, un suggerimento che Recce’d ha fornito, gratuitamente, a tutti i suoi lettori alcuni anni fa. Il suggerimento è:

smettetela di ragionare, e di valutare i vostri investimenti, come se oggi l’economia funzionasse ancora come negli Anni Novanta. Siamo in un’epoca nuova.

I segnali, di questa assoluta novità del contesto nel quale investiamo i nostri risparmi, sono oggi così numerosi che si fa grande fatica a ricordarli tutti. Per questo, noi oggi non lo faremo. Ma di certo, li ritroverete tutti, ed opportunamente evidenziati, rileggendo i nostri Post pubblicati nell’ultimo trimestre.

Fare questo vi sarà molto utile: per comprendere la grande rilevanza, per i vostri risparmi, dell’immagine che segue.

Di questa immagine che avete appena visto, ciò che in modo particolare vi è utile è la frase conclusiva, dove si dice

I conti proprio non tornano qui.

Da questa considerazione, e non dalle sciocchezze che vi raccontano e che leggete, ad esempio sui tagli dei tassi ufficiali della Federal Reserve e della BCE, dovete partire oggi per ri-valutare, e ri-disegnare il vostro portafoglio di investimenti finanziari.

Già: ma come?

Se ci contattate (alla pagina CONTATTI del nostro sito troverete le modalità che sono semplici e dirette) possiamo confrontarci in modo concreto, sulle vostre attuali e future scelte di investimento.

E (credeteci) mai come oggi la cosa vi sarebbe utile. E proprio perché oggi, sui mercati finanziari, i conti proprio non tornano. Forse, non ve ne rendete conto.

Se poi, in questo momento, non vi sentite a vostro agio a contattarci direttamente, ecco che noi comunque siamo di aiuto, con l’articolo che segue, che parla proprio delle scelte nella gestione del portafoglio titoli.

Quelle che leggete ovviamente NON sono le nostre scelte per i portafogli modello: ma vi sarà utile leggere IN CHE MODO si procede, partendo dalla analisi dei fatti ed arrivando alle scelte tattiche e strategiche di asset allocation.

Un articolo che parte dalle dichiarazioni di Powell del 18 settembre scorso, produce una analisi accurata ed utile, e soprattutto riporta al centro dell’argomento il tasso naturale di interesse, ovvero r*, del quale avevamo già accennato nel Post che precede questo.

E che rimane il focus dell’attenzione di tutti gli investitori: sia di quelli che lo sanno (pochi) sia di quelli che (almeno per ora) non lo sanno.

Di Eric Peters, CIO di One River Asset Management

"Oggi la disoccupazione è salita al 4,2 percento, l'inflazione è scesa a qualche decimo sopra il 2. Quindi, sappiamo che è tempo di ricalibrare la nostra politica su qualcosa di più appropriato dati i progressi sull'inflazione e sull'occupazione, che si sta muovendo verso un livello più sostenibile, in modo che il bilancio dei rischi sia ora pari", ha risposto il presidente Powell. Aveva appena tagliato i tassi di interesse di 50 punti base.

"Il mercato del lavoro è in realtà in condizioni solide. E la nostra intenzione con la nostra politica è di mantenerlo lì. Si può dire lo stesso dell'intera economia. L'economia statunitense è in buona forma. Sta crescendo a un ritmo solido, l'inflazione sta diminuendo, il mercato del lavoro è a un ritmo sostenuto, vogliamo mantenerlo lì. È quello che stiamo facendo", ha spiegato Jerome, mentre i giornalisti finanziari gli lanciavano gentilmente le solite palle morbide.

Naturalmente nessuno gli ha chiesto cosa ne pensasse di iniziare un ciclo di allentamento con il mercato azionario ai massimi storici .

"Stiamo cercando di raggiungere una situazione in cui ripristiniamo la stabilità dei prezzi senza il tipo di doloroso aumento della disoccupazione che a volte si è verificato con la disinflazione. Questo è ciò che stiamo cercando di fare. E penso che tu possa prendere l'azione di oggi come un segno del nostro forte impegno per raggiungere quell'obiettivo", ha spiegato Powell.

Nessuno ha chiesto se ha preso in considerazione indicatori di inflazione lungimiranti come l'oro, che è salito a un nuovo record. E Bitcoin è salito del 137% nell'ultimo anno.

"E questo è l'inizio di quel processo che ho menzionato, la cui direzione è verso un senso di neutralità, e ci muoveremo velocemente o lentamente come riteniamo opportuno in tempo reale".

Nessuno gli ha chiesto dell'intelligenza artificiale, della costruzione delle infrastrutture, della prossima carenza di elettricità, dell'intensificarsi della guerra commerciale con la Cina, di come l'Inflation Reduction Act stia influenzando la politica o se pensa che la politica monetaria sia così importante, ora che i politici di entrambi i partiti sembrano a loro agio nel gestire deficit che nella storia si sono visti solo in tempo di guerra.

Una scommessa azzardata

"Intuitivamente la maggior parte, molte, molte persone comunque, direbbero che probabilmente non torneremo a quell'epoca in cui c'erano migliaia di miliardi di dollari di obbligazioni sovrane scambiate a tassi negativi, obbligazioni a lungo termine scambiate a tassi negativi", ha detto il presidente Powell, rispondendo a una domanda alla conferenza stampa. Stavo leggendo la trascrizione da qualche parte sopra il Pacifico, a 41.000 piedi. "E sembrava che il tasso neutrale fosse, potrebbe anche essere negativo, quindi e così è stato, le persone emettevano debito a tassi negativi", ha detto Powell, cercando di spiegare qualcosa che probabilmente sfida la definizione.

"Sembra che sia così lontano ora, la mia sensazione è che non torneremo a quello", ha continuato il presidente della Fed. "Ma onestamente, lo scopriremo. Ma sembra, sembra a me, e che il tasso neutrale sia probabilmente significativamente più alto di quanto non fosse allora", ha detto, lottando con le sue emozioni, insolitamente emotivi per il presidente. Ma questo è proprio il genere di cose che accadono quando le persone altamente intelligenti si avventurano nell'ignoto. Si fanno strada a tentoni. "Quanto è alto? Non credo che lo sappiamo. È di nuovo, lo sappiamo solo da come funziona".

Poiché non potevo fare una domanda a Powell e poiché i giornalisti sembravano poco interessati a seguire l'unica linea di domande che sembrava interessante, ho inserito quelle citazioni in ChatGPT4o e ho chiesto se la persona che parlava sembrava sapere di cosa stava parlando.

"La persona in questa affermazione non sembra particolarmente sicura o certa. Ecco perché: Esitazione e ripetizione: l'uso di frasi come "la maggior parte, molte molte persone comunque" e "così e così fu, le persone emettevano debiti" suggerisce incertezza o una mancanza di chiarezza nel loro processo di pensiero. Frasi indecise: l'oratore usa termini come "potrebbe anche essere", "probabilmente", "il mio stesso senso" e "non credo che lo sappiamo", tutti i quali indicano una mancanza di ferma convinzione o conoscenza precisa. Contraddizione: l'oratore dice "scopriremo" e "lo sappiamo solo da come funziona", il che implica che non hanno una risposta chiara e si affidano a risultati futuri per fornire chiarezza.

Mi piacciono le persone davvero intelligenti che ammettono di non sapere le cose, soprattutto quando la maggior parte delle persone si aspetta che lo sappiano. Quel genere di persone scarseggia. Quindi, siamo fortunati ad avere Powell al suo posto. Ma la Fed ha completamente sottovalutato l'inflazione, è rimasta irrimediabilmente indietro rispetto alla curva, poi ha aumentato i tassi in modo senza precedenti. Pensavano che il tasso di interesse naturale per la più grande economia del mondo fosse probabilmente negativo, e in pochi anni hanno cambiato idea e pensano che sia probabilmente positivo.

Mi piacciono le persone davvero intelligenti che ammettono di non sapere le cose, soprattutto quando la maggior parte delle persone si aspetta che lo sappiano. Quel genere di persone scarseggia. Quindi, siamo fortunati ad avere Powell al suo posto. Ma la Fed ha completamente sottovalutato l'inflazione, è rimasta irrimediabilmente indietro rispetto alla curva, quindi ha aumentato i tassi in modo senza precedenti. Pensavano che il tasso di interesse naturale per la più grande economia del mondo fosse probabilmente negativo e in pochi anni hanno cambiato idea e pensano che sia probabilmente positivo. L'unico mercato ribassista rimasto è nel valore di un dottorato di ricerca in economia.

Da 41.000 piedi il mondo appare come è stato per migliaia di anni, e certamente come era sotto Greenspan, Bernanke, Yellen. Allora, le persone credevano che i banchieri centrali sapessero cosa stavano facendo ed erano gli attori più potenti nei mercati.

Ma ora, stiamo facendo i conti con un nuovo mondo, in cui Powell e la sua gente stanno cercando di farsi strada, in un ambiente economico che assomiglia a malapena agli ultimi decenni. E dove i giocatori più potenti non sono più i banchieri, ma i politici, i loro deficit, i debiti. Sarà divertente.

La lettura di questo articolo risulta particolarmente utile perché ricorda a tutti che “stiamo facendo i conti con un nuovo mondo, un ambiente economico che assomiglia a malapena agli ultimi anni”.

Recce’d vi ripete che proprio non ci assomiglia per nulla, tutto funziona in modo diverso, ed è questa la ragione per la quale i conti proprio non tornano, qui. I mercati finanziari, Borse incluse, stanno cercando di farsi strada, in un ambiente economico che assomiglia a malapena a quello degli utltmi decenni.

Ed è questa , la ragione per la quale, come mai prima nella storia dei mercati, un comparto si muove in una direzione, un secondo comparto va nella direzione opposta, ed il terzo ed il quarto comparto vanno in direzioni ancora diverse.

I mercati oggi oscillano, esagerano, sbandano, sbagliano: da qui oggi arrivano TUTTE le opportunità di investimento.

L’investitore, ed il gestore del portafoglio titoli, NON possono sbandare e sbagliare oggi. Potrebbe essere disastroso: e non scegliamo questo termine a caso. Preparatevi a forti oscillazioni ed a grandi sorprese, proprio per il fatto che i conti proprio non tornano, qui.

Vi domandate come si fa, a prepararsi?

Contattando Recce’d, naturalmente, che ai propri Clienti ha anticipato sia il fatto che oggi i tassi della Federal Reserve non contano più nulla, per le scelte di gestione del portafoglio titoli, sia altre cose, non meno importanti, che sono fattori decisivi nella costruzione della performance.

Per aiutare il lettore in modo concreto e gratuito a preparare il portafoglio ai nuovi, forti scossoni che investiranno i mercati, abbiamo selezionato per voi l’articolo che segue.

Fate bene attenzione a questo: l’articolo che leggerete è stato scritto una settimana fa, immediatamente dopo il taglio dello 0,50%, e commenta i mercati “folli” che abbiamo visto proprio la settimana del 18 settembre.

Ancora più “folli” sono sembrati i mercati nell’ultima settimana: e quindi oggi ancora più utile risulta, per un investitore, la lettura dell’articolo.

Precisiamo una seconda cosa: l’articolo che segue si rivolge ad un pubblico di operatori di mercato, e non di investitori finali. Noi abbiamo deciso di proporre, per una volta, ai nostri lettori un testo con un linguaggio tecnico e sintetico (ne leggiamo centinaia ogni settimana) allo scopo di restituire al lettore il “clima” che oggi si respira sui mercati finanziari e tra gli operatori.

Vi avviciniamo, in questo mondo al mondo ed alla pratica di noi gestori di portafogli modello: è questa l’aria che noi respiriamo, ogni giorno ed ogni ora. E’ questo il mare nel quale dobbiamo restare a galla. Prendere tutto questo … grande caos, trovare una linea di investimento coerente, fare scelte sui portafogli modello, e raggiungere (ogni giorno) due obbiettivi. Che sono l’obbiettivo del rendimento e l’obbiettivo della protezione del patrimonio del Cliente.

Attraverso questo articolo, noi ci auguriamo che (seppure saltando qui e là) ad ogni nostro lettore arrivino alcuni forti messaggi. E prima di tutti, il messaggio che riguarda il tasso naturale di interesse, ovvero r*, del quale avevamo scritto anche qui nel Blog e proprio sette giorni fa, indicando r* come un fattore che oggi è decisivo per le performances.

Di Peter Tchir di Academy Securities

La Fed ha finalmente tagliato i tassi mercoledì e i rendimenti a 2 anni hanno chiuso la settimana in rialzo, i titoli a 10 non hanno avuto la decenza di riprendersi il giorno della Fed e, secondo la funzione WIRP di Bloomberg, il mercato sta scontando il 2,92% entro la fine della riunione di settembre 2025, invece del 2,84% di lunedì. Quindi, mentre il ciclo è "nuovo" in termini di effettivo taglio, con una "sorpresa" di 50 bps, è difficile sostenere che il mercato obbligazionario non lo abbia già scontato, forse in modo troppo aggressivo!

Le azioni sono state più interessanti, poiché si sono riprese, sono scese, si sono riprese e poi sono scese il giorno della Fed. Abbiamo poi avuto uno dei giovedì più "folli" che abbia mai visto da un po', ma venerdì sembrava che fossimo tornati a una certa stanchezza da acquisti, anche se abbiamo avuto un forte rally dai minimi.

Per quelli di voi su Twitter, potreste avere familiarità con Jim Cramer che si lamenta dei trader "in pigiama". Nessuno sembrava lamentarsi della sessione notturna che ha guidato lo spettacolo giovedì, poiché l'intero guadagno per la giornata è arrivato durante la sessione notturna. Questo grafico potrebbe essere sbagliato di un minuto o due (non così granulare come vorrei), ma è chiaro cosa è successo tra le 9:30 del mattino, quando le principali borse statunitensi hanno "ufficialmente" aperto (hanno tutte un elemento di trading pre e post mercato), e quando hanno chiuso. Il mercato nella migliore delle ipotesi è salito lentamente e probabilmente ha chiuso moderatamente in ribasso. Abbastanza insolito per una giornata in rialzo di quasi il 2%! Ciò è particolarmente vero ultimamente, quando ci si aspetterebbe che gli ETF con leva finanziaria e le opzioni 0DTE amplificassero i movimenti, ma non l'hanno fatto. In un mercato che è stato irto di oscillazioni intraday spesso multiple dell'1% (vedi un qualsiasi numero di recenti T-Report), non abbiamo nemmeno avuto un movimento intraday "da minimo a picco" dell'1%! Tutto ciò sembra strano e alcuni trader tecnici mi hanno detto che non solo non è stato costruttivo, ma anche il fatto che venerdì abbia avuto poca volatilità e abbia chiuso in ribasso rende il mercato precario, almeno da un punto di vista tecnico.

Sospetto che parte della reazione del mercato mercoledì sera sia stata il sollievo per il fatto che lo yen non si sia ripreso (c'era preoccupazione che un movimento di 50 bp avrebbe causato debolezza del dollaro e molti temono ancora il carry trade sullo yen). Giovedì sera la Banca del Giappone ha avuto l'opportunità di essere aggressiva, ma ha scelto di non esserlo, il che ha aiutato il dollaro a rafforzarsi rispetto allo yen, ma non è sembrato rinnovare l'entusiasmo per il carry trade.

Tutto un po' strano, per usare un eufemismo.

Divisi sulla nostra analisi

Abbiamo inviato molte informazioni il giorno della Fed, tra cui le probabilità della Fed, dove avevamo le nostre 2 probabilità principali come un "taglio neutrale di 50 bp" seguito da un "taglio falco di 50 bp". In realtà pensavamo che la Fed avrebbe provato a raggiungere il falco di 50 (credo che l'abbia fatto), ma il mercato lo avrebbe interpretato come un neutrale 50 (perché per quanto tu possa dire, hai appena tagliato 50). La nostra conclusione basata su una preponderanza di prove era che si trattava di un taglio di 50 bp neutrale e falco, lasciandoci con due scelte sulla reazione del mercato dal nostro precedente rapporto:

Neutro 50. Qualche oscillazione iniziale in azioni e obbligazioni, ma poi "modalità rally". Abbiamo ottenuto l'"oscillazione iniziale", ma sembravamo aver raggiunto la modalità rally molto più velocemente del previsto.

Hawkish 50. Azioni e obbligazioni si vendono, forse per un giorno o due, poi possiamo iniziare a guardare i dati e gli utili. Mentre eravamo sul punto di un hawkish 50, non abbiamo certamente avuto due giorni di vendite.

Sulla base del nostro pensiero pre-FOMC, con un taglio di 50 bp, avremmo dovuto cercare di acquistare il calo. Non l'abbiamo fatto, poiché il rimbalzo è arrivato più velocemente e più lontano di qualsiasi cosa ci aspettassimo (soprattutto dopo che l'andamento dei prezzi di mercoledì sembrava confermare la nostra opinione che il mercato fosse già posizionato in modo troppo rialzista).

Il fatto che il rally di giovedì non abbia continuato a salire a gran voce è un piccolo miracolo, dato che sembravamo non aver capito i nostri stessi takeaway, e la debolezza di venerdì mi incoraggia a credere che non abbiamo ancora visto i minimi post-FOMC.

Tornando ai grandi dibattiti dello scorso fine settimana, è interessante sottolineare che il Philadelphia Semiconductor Index (SOX) ha chiuso la settimana in rialzo solo dello 0,4%. L'intelligenza artificiale sarà ancora una forza trainante in questo mercato e non ha "preso fuoco" come avresti potuto pensare (certamente lo sembrava giovedì dopo aver detto di non acquistare mercoledì), ma anche con questo, non è stata una settimana particolarmente memorabile.

Quindi, cosa penso sia successo:

• Con un volume notturno molto basso, gli short sono stati schiacciati. I trader a cui non piaceva la risposta iniziale del mercato e che avevano shortato o mantenuto short sono stati fermati. Chiunque sperasse in un rally dello yen per aiutare le azioni è stato fermato.

• La grande massa degli investitori al dettaglio (presumibilmente in tutto il mondo) che associa i tagli della Fed a rendimenti più bassi (non è sempre così, soprattutto fuori dalla curva) e a sua volta vede ciò come un segnale per acquistare (nonostante storicamente non abbia spesso funzionato bene) ha anche contribuito a spingere gli acquisti (probabilmente spiega il rally iniziale post-apertura) ai massimi della giornata.

• Quindi, con l'avanzare della giornata, molti long hanno deciso di prendere profitti, piuttosto che cercare di aumentare le cose in chiusura (cosa che mi ha sorpreso perché è stata una tendenza abbastanza costante).

• La liquidità è abissale in ENTRAMBE le direzioni. I movimenti al ribasso tendono ancora a essere più gravi, ma c'è poca vera profondità di liquidità in questo mercato, in gran parte a causa della struttura del mercato.

Sui grandi dibattiti:

• Sul fronte dell'intelligenza artificiale possiamo ignorare le chiacchiere della Fed e tornare a parlare di guadagni, crescita e nuove evoluzioni, anziché limitarci alla semplice questione se l'attuale rapporto costi/benefici incoraggi le aziende a continuare a spendere o a ridurre un po' finché i costi non scendono o i risultati non migliorano.

• Sul fronte elettorale, lo status quo della prevista situazione di stallo sembra essere il più importante e sembra essere una visione consensuale. In secondo luogo, ogni candidato sembra trovare molte cose da dire che sono l'opposto di ciò che ha fatto o detto in passato, nel tentativo di attrarre elettori indecisi, e al mercato piace la via di mezzo.

Questo ci lascia con il percorso della Fed.

E se l'economia non fosse così debole?

Sono stato nel campo di atterraggio "accidentato" per mesi. Per gran parte di quel tempo ho pensato di dover respingere la folla del "soft landing" e sostenere (contro il consenso) che alcune industrie, settori, regioni del paese, ecc., avrebbero potuto attraversare momenti difficili, mentre altri avrebbero potuto cavarsela bene. Sostenevo, spesso con la sensazione che fosse inutile, che i dati sull'occupazione che ottenevamo dall'NFP Establishment Survey sembravano ingannevolmente forti. Tuttavia, ora abbiamo persino Powell che sale a bordo di quel carrozzone e mette in dubbio la validità dei dati nella sua conferenza stampa!

Sono felice di presentare il caso "orso". E penso che l'economia sia tutt'altro che fuori pericolo, ma penso che ci sia la possibilità che l'economia "si confonda", facendo sì che la Fed sia lenta a tagliare ulteriormente, mentre i mercati sono costretti a procedere a tentoni finché non diventa chiaro in quale direzione si stanno dirigendo gli utili e l'economia.

Sono ancora nel campo “accidentato”, ma mi sento in dovere (come un arrabbiato anticonformista) di sottolineare alcuni aspetti positivi (o almeno cose che non sono così brutte come si pensa ma che sembrano essere trascurate):

• Credito al consumo. Il credito al consumo sta aumentando ed è tornato sopra la tendenza (anche se non così male come sembra una volta che si corregge la "tendenza" per lo "shock" dell'inflazione salariale che abbiamo avuto insieme allo shock dell'inflazione dei prezzi). Stiamo monitorando le insolvenze e rimangono "miste" rispetto al 2018 e al 2019, che è il nostro "punto di riferimento" e, ancora una volta, qualcosa di cui Powell sembrava discutere. Si è concentrato di più sui posti di lavoro utilizzando il quadro 2018/2019 e ci è piaciuto vederlo optare per la nostra idea di ignorare, per quanto possibile, qualsiasi cosa dal 2020 fino almeno all'inizio del 2023.

• Posti di lavoro. E se ADP fosse la metodologia più realistica? Sebbene non "grandioso" da nessun punto di vista, abbiamo avuto una certa debolezza anche l'anno scorso e persino a gennaio (che all'epoca era probabilmente sminuito dai dati iniziali dell'NFP Establishment). Forse questo sostiene che la Fed avrebbe dovuto iniziare a tagliare prima (e penso che avrebbe dovuto farlo), ma mostra anche un deterioramento minore di quanto potremmo essere portati a credere e certamente non molto fuori dall'ordinario rispetto all'anno scorso. Mentre le persone (a quanto pare, Powell incluso) metteranno in dubbio la validità del prossimo rapporto NFP, lasciatemi dire infine due aspetti positivi sui dati (che potrebbero renderlo più realistico).

• Il BLS potrebbe avere molte regole in atto che lo costringono a essere lento nel modificare la propria metodologia, ma dati i dati del mese scorso (dopo le grandi revisioni), sembra che abbiano "indebolito" il contributo del modello nascita/morte. Per me, il modello nascita/morte stava producendo una quota troppo grande del numero totale di posti di lavoro e probabilmente mancava di cambiamenti nelle applicazioni EIN che erano una funzione dell'economia GIG e non si traducevano più allo stesso ritmo in creazione di posti di lavoro. Se stanno "indebolindo" questo numero (rendendolo più piccolo di quanto sarebbe stato in base agli stessi input un anno fa), allora è più probabile che i dati riflettano l'economia reale, il che suggerisce revisioni al ribasso più piccole.

• Penso che gli aggiustamenti "stagionali" siano sbagliati in quanto includono la chiusura e la riapertura del Covid e sono in qualche modo influenzati dai modelli meteorologici che influenzano l'edilizia nel nord-est (come esempio principale) dove "aumentano" i posti di lavoro in inverno, ma poi li tolgono in estate. Poiché la costruzione avviene nel sud e nel sud-ovest, quella "spinta" in inverno è troppo elevata e anche la sottrazione in estate è troppo elevata (ancor di più se si considera che alcuni lavori vengono chiusi a causa del caldo torrido estivo). Se ho ragione su questo aggiustamento stagionale, potremmo vedere dati migliori iniziare a insinuarsi nei dati effettivi, creando un potenziale per sorprese occupazionali positive (ancora non in forte espansione, ma forse stabilizzandosi a un livello di tipo "sostituzione").

• Inflazione. Io sostengo il nostro semplice modello di "bolle Covid" e penso che l'inflazione sia stata sconfitta (almeno per ora). Se avessi un solo punto dati da usare, userei il Manheim Used Auto Index e sono soddisfatto del suo comportamento. Con così tanti mutui bloccati a tassi inferiori al 4%, questo taglio (o anche i prossimi) farà poco per creare un'ondata di rifinanziamento, il che significa che non aiuterà a spendere molto. Non sono sicuro che 50 bps sulle carte di credito facciano molto, ma penso che uno 0,5% in meno sui trilioni di fondi del mercato monetario potrebbe rallentare la spesa nelle prossime settimane. Coloro che prendono il reddito e lo spendono saranno più rapidi a cambiare il loro comportamento rispetto a coloro che pagano gli interessi.

• PIL. Atlanta Fed GDPNow. La mia comprensione è che è stato migliore nel prevedere il numero ufficiale (per quanto accurato sia quel numero) rispetto alle stime degli economisti. Tornare al 3% non spaventa nessuno.

Per questo penso che il percorso verso i tagli dei tassi sarà più lento di quanto il mercato stia attualmente scontando.

Il tasso neutrale

Questo è il tasso che non è né troppo lasco né troppo stretto in termini di politica monetaria. Mi sembra un numero piuttosto importante. Se so che il tasso neutrale è X% e l'economia sta procedendo un po' al di sopra della crescita di tendenza (un altro numero importante, ma forse mitico), allora la banca centrale può aggiungere 50 bps a X e dovrebbe ottenere la giusta quantità di raffreddamento. Un'economia rovente potrebbe aver bisogno di X + 1,5%. Ci sono due problemi principali:

Nessuno sa cosa aggiungere a X per ottenere la risposta appropriata in un periodo di tempo ragionevole (sospetto perché dipende da così tante variabili, di cui il tasso dei fondi federali è solo 1).

Nessuno ha la minima idea di cosa diavolo sia il tasso neutrale.

La politica monetaria si riduce ad aggiungere/sottrarre Y (un numero che non conoscono realmente) a/da X (il tasso neutrale), che non conoscono nemmeno realmente!

Lo scopo di quella tirata (a parte calmarmi un po', poiché le tirate sembrano essere un buon modo per farlo), è che sospetto che la Fed discuterà molto di più del tasso neutrale e del tasso terminale nei prossimi mesi. Presumo (probabilmente erroneamente) che il tasso terminale che la Fed pone come tasso obiettivo a lungo termine nelle sue proiezioni dovrebbe probabilmente essere più o meno il tasso neutrale (penso che il loro obiettivo sarebbe una politica monetaria neutrale). Che a sua volta è probabilmente una stima approssimativa di R* e stime di inflazione stabile a lungo termine (altre ipotesi azzardate, ma sto divagando e sto iniziando a farmi male alla testa).

Ma, siamo stati al 5% o più sui Fed Funds da maggio 2023 e fino a questo mese, la Fed non pensava che l'economia avesse rallentato abbastanza da rallentare? La Fed ha impiegato più di un anno per arrivare al 5%, quindi inizialmente non pensava che fosse necessario essere così alti (né, sospetto, per così tanto tempo). E se non avessimo ottenuto il rallentamento, perché il tasso neutrale/terminale dovrebbe essere significativamente più alto del 2,875%? Forse abbiamo aggiunto la mitica Y alla X sbagliata?

Il vero tasso neutrale sarà probabilmente oggetto di discussione sempre di più, poiché ora che è iniziato il taglio ufficiale, possiamo tutti passare a discutere sui tempi e l'entità dei tagli futuri e dove andranno a finire.

Senza una recessione, mi aspetto che il tasso neutrale/tasso terminale/R* e altri fattori importanti (ma del tutto ipotizzati) che influenzano la politica monetaria riceveranno maggiore attenzione.

Conclusione

Tassi moderatamente più alti da 2 anni in poi, mentre prezziamo una Fed più lenta, una Fed più piccola e un punto finale più alto e più lento da raggiungere. Penso almeno 25 bps su 2s contro 10s e penso che, man mano che avremo altri dibattiti sul tetto del debito, vedremo il 10 anni tornare almeno al 3,9% con un rischio molto maggiore di salire di 50 bps che di scendere di 50 bps da qui.

• Azioni. Osserviamo il grande dibattito sull'intelligenza artificiale, le elezioni, gli utili e l'economia. Anche se sono nervoso perché l'andamento dei prezzi da giovedì mattina tardi mi dà la certezza che abbiamo l'opportunità di acquistare questo mercato a un prezzo più basso, è importante rimanere piccoli quando la volatilità è così alta. Aggiungendo alla disruption, il settore immobiliare commerciale e le small cap/value hanno senso, ma ripeto, penso che dobbiamo costruire posizioni più piccole.

• Sul credito, sento che sto dedicando sempre più tempo alla difesa del credito privato. Mi piace il credito nel suo complesso, perché le mie preoccupazioni sul capitale azionario riguardano ancora di più le valutazioni che i rallentamenti economici. Continuo a pensare che il credito privato, per ora, sia utile al quadro generale del credito e che il dibattito sul tetto del debito spingerà ancora una volta gli investitori a sovrappesare ulteriormente i prodotti di credito nella fase iniziale, rispetto ai titoli del Tesoro (se possibile).

Molto da digerire e mi sento a disagio a sottolineare alcuni potenziali aspetti positivi dell'economia pur rimanendo cauto sulle azioni, ma sembra che ci troviamo in un ambiente in cui "le buone notizie sono cattive" e il posizionamento è troppo aggressivo sui titoli azionari (anche con i presunti soldi in disparte, che penso siano in disparte per un motivo e ci rimarranno).

Sebbene “ufficialmente” il ciclo di tagli dei tassi sia iniziato, non eccitatevi troppo, poiché è stato ampiamente annunciato e probabilmente sta ancora scontando prezzi troppo elevati!

Per il Longform’d che state leggendo, oggi in Recce’d abbiamo selezionato per il nostro lettore tre articoli, che avete già letto, e che sono utili per risponderà alla domanda che oggi più o meno tutti gli investitori si fanno:

se non è più la Federal Reserve a dare la direzione ai mercati, allora che cosa è che dà la direzione ai mercati oggi?

Accompagnata da una seconda domanda:

se ho costruito tutta la mia asset allocation concentrandomi sul fattore “inflazione e tagli dei tassi ufficiali”, come devo modificare oggi il mio portafoglio?

Trovate nei tre articoli precedenti tutti gli spunti necessari per formulare la risposta giusta. Potete contattarci alla pagina CONTATTI, oppure potete cercare sui social e nelle chat, oppure potete chiamare il wealth manager, il financial advisor, il promotore “fondivendolo” di Mediolanum, di Fideuram, di Generali, di Fineco, oppure di una delle altre (sono tutte uguali e vi spingono tutte i medesimi prodotti, che sono ad “alto margine” ma soltanto per il vostro promotore finanziario).

Ma oggi non abbiamo ancora finito. Il Longform’d continua, perché va completato. Dopo avere letto già tre articoli, forse non avrete più il tempo e la pazienza per leggerne un quarto. Recce’d però oggi vi chiede di metterci un po’ di pazienza, e proseguire con la lettura.

Vi abbiamo documentato, grazie ai tre precedenti contributi, che oggi la Fed non è più il fattore decisivo, per la vostra performance e per le vostre scelte di investimento. Perché si è arrivati a questo? Cosa cambia per il futuro? Quando se ne renderà conto la massa degli investitori, che cosa vedremo accadere sui mercati finanziari? Come reagiranno le obbligazioni, le azioni, le materie prime, le valute?

L’ultimo articolo del nostro Post parla esattamente di questo. Completa il quadro che abbiamo dettagliato in precedenza aggiungendo alcuni i (giustificati) elementi di sociologia, e spiega quindi nel solo modo possibile il comportamento della massa degli investitori negli ultimi anni.

Questa massa di investitori, come sapete, si risveglierà all’improvviso, e tenterà (correndo tutti verso l’uscita al medesimo momento) di rimediare ai propri errori degli ultimi dieci anni in sole due settimane.

E NON ci riuscirà, Non ci può riuscire.

Fate il possibile, fate tutto ciò che è nelle vostre possibilità, per non farvi travolgere, voi ed il vostro risparmio. E’ questo il momento delle scelte.

Martedì 24 settembre 2024 - 02:40 PM

Autore: Charles Hugh Smith tramite il blog OfTwoMinds,

Quindi l'intera economia dipende dalla crescita del mercato azionario mentre gli scommettitori anticipano i tagli dei tassi ufficiali della Fed, e questo non è solo positivo, è ottimale, il miglior accordo che il mondo abbia mai visto? Su quale piano etereo questo è considerato sano, per non dire ottimale?

Che l'economia del mondo reale, una creazione neofeudale con una nobiltà parassitaria e predatrice che aspira praticamente tutti i guadagni della bolla del tutto mentre l'80% inferiore inciampa nella servitù del debito, rassegnata a servire il 10% superiore che possiede il 90% degli asset in crescita, stia barcollando sull'orlo del precipizio, aggrappandosi all'effetto ricchezza degli asset in forte crescita, per gentile concessione della Federal Reserve, per la sua ancora di salvezza è, beh, folle.

A proposito di gaslighting, quante persone conosci che chiamano questo accordo con il suo vero nome, neofeudalesimo? Nessuno? Quante persone tremano di eccitazione perché ogni volta che la Fed ha tagliato i tassi a o vicino ai massimi storici nel mercato azionario, le azioni erano più alte l'anno successivo, 20 volte su 20? Centinaia? Migliaia? Una grande moltitudine, di sicuro.

E non è vero.

Questa eccezionale storia della Fed che stimola l'effetto ricchezza sta generando un'euforia estatica in quali gruppi esattamente? Il 50% più povero che possiede il del 2,6% delle attività finanziarie della nazione? Le famiglie che pagano metà del loro reddito netto in affitto? No, l'euforia è limitata al gruppo che sta per aumentare i suoi guadagni già giganteschi dallo stimolo della Fed, il 10% più ricco.

Qualcuno acquista davvero un'azione o un indice in base ai fondamentali? Rispondiamo tutti "sì" perché questa è la storia di copertura accettabile per la realtà, che è diversa, ed è Fed, Fed, Fed: la Fed taglierà i tassi, quindi anticipa il taglio dei tassi, e poi anticipa tutti che anticipano i tagli dei tassi, fino al giorno d'oro in cui la Fed taglierà finalmente i tassi, quindi compra, compra, compra, poiché le statistiche - 20 su 20! - garantiscono un guadagno enorme indipendentemente dai rapporti prezzo-utile, ricavi, margini di profitto o qualsiasi altra assurdità di analisi fondamentale.

Certo, le grandi società di ricerca sputano fuori risme di roba che chiamano “ricerca”, ma nessuno ci fa davvero caso, nonostante il loro servizio di facciata: l'unico vero innesco per premere il pulsante "acquista" è la Fed. Tutto il resto è solo la storia di copertura che dà l'impressione di analisi seria e "investimento".

L'economia dipende dall'effetto ricchezza che alimenta i redditi e la spesa del 10% più ricco che percepisce circa la metà del reddito e rappresenta quasi la metà di tutti i consumi, i consumi di fascia alta che tengono a galla l'economia.

Se il prossimo giro di fentanyl finanziario della Fed non dovesse far salire ancora di più il mercato immobiliare e azionario, allora il reddito e la spesa di coloro che raccolgono i guadagni della bolla degli asset potrebbero fermare la spesa e l'economia crollerebbe rapidamente.

Riassumiamo: l'economia statunitense dipende completamente da una cosa: il 10% più ricco che anticipa tutti, anticipa gli stimoli della Fed. Quindi anticipare i favoriti è l'unico sostegno della "crescita".

Per quanto riguarda tutte quelle statistiche scintillanti che promettono rendimenti elevati ai favoriti sulla base di “quello che è successo in passato”, sono scintillanti ma non documentano una causalità, o addirittura una correlazione: se le condizioni causali sono cambiate, allora i risultati saranno diversi, indipendentemente da ciò che è accaduto in passato in condizioni diverse.

Le condizioni causali sono cambiate? Bene, che dire della Cina, che è passata dal motore che ha trainato l'economia globale in salita con il suo famoso impulso al credito, all'attuale stagnazione causata dallo scoppio della sua monumentale bolla immobiliare, sgonfiando non solo i consumi ma l'intero effetto ricchezza che ha alimentato la sua economia per due decenni.

Se le condizioni causali sono cambiate, la "garanzia" offerta dalle statistiche è vuota.

Coloro che detengono fondi indicizzati allo S&P 500 convinti che "le azioni salgono sempre dell'8% all'anno nel tempo" saranno dei “bagholder” (quelli che si portano a casa le perdite) perché le condizioni causali sono cambiate e i soldi intelligenti sono stati venduti ai giocatori al dettaglio, quelli affascinati dalle statistiche (20 su 20, non possiamo perdere!) e coloro che acquistano e detengono fondi indicizzati allo S&P 500 perché hanno funzionato così bene da quando la Fed è diventata l'intero mercato e l'economia, intorno al 2009.

Contrariamente a quanto affermano gli statistici del mercato azionario, il mondo non è un dispositivo meccanico che sputa rally di Borsa quando si gira la manovella. Sebbene sia stato ampiamente dimenticato, abitiamo in un universo morale, dove la fede assoluta nell'avidità come fonte di abbondanza, l'orgogliosa sicurezza che le nostre vincite al casinò della Fed siano state "guadagnate" dal nostro genio e dal nostro duro lavoro, mentre coloro che non possedevano i beni che ribollivano più in alto scivolavano nell'abisso: tutta questa arroganza genera feedback.

L'arroganza invita la Nemesi. Nemesi offre una lezione curativa all'avidità e all'orgogliosa eccessiva sicurezza. Non sappiamo in quale forma o quando, ma la manovella girerà e i risultati non saranno prevedibilmente euforici.

Un'economia basata sull'effetto ricchezza generato dal front-runner (chi cerca di “anticipare la Fed”) è davvero così stabile?

Un'economia basata sull'arricchimento di chi è già ricco in modo che la sua ricchezza aumenti di decine di trilioni di dollari mentre le attività aumentano di volume è un'economia sana?

Oppure è un'economia neofeudale sfruttatrice e parassitaria di estremi in attesa di Nemesi?

Probabilmente lo scopriremo prima di quanto si aspetti la moltitudine dei front-runner.

La festa appena cominciata è già finita
Il cielo non è più con noi
Il nostro amore era l'invidia di chi è solo
Era il mio orgoglio, la tua allegria

È stato tanto grande e ormai non sa morire
Per questo canto e canto te
La solitudine che tu mi hai regalato
Io la coltivo come un fiore

Chissà se finirà
Se un nuovo sogno la mia mano prenderà
Se a un'altra io dirò
Le cose che dicevo a te

Il grande cantautore italiano Sergio Endrigo scriveva (con Bardotti e Bacalov) in pieno 1968 questa canzone tutt’altro che ribelle ed anticonformista, della quale abbiamo preso a prestito l’incipit. Una canzone tradizionale, in un’epoca di grandi rivolgimenti e furiosi cambiamenti. Era, a suo modo, un contrarian: non godeva fama di “allegrone”, ma tutti dovevano riconoscere la qualità dei suoi lavori.

Ovvio che la citata canzone, in sé, ha nulla a che vedere con il contenuto del Post. Il nostro nuovo Post è dedicato ad un tema che è molto lontano dall’amore: al tema dei soldi. tema poco romantico, e molto pratico.

Il collegamento con la canzone ed il nostro titolo di oggi sta nel termine “festa”.

La grande parte dei media e delle banche internazionali di investimento ha fornito alla massa degli investitori un commento ai fatti dell’ultima settimana che va come segue:

la festa può continuare.

Leggiamo, a titolo di esempio, questa ricostruzione della giornata del 18 settembre, e della decisione della Federal Reserve:

Mentre il termine "transitorio" è caduto in disgrazia presso la Fed, la parola "ricalibrare" è ora di moda. Il presidente Jerome Powell ha utilizzato l'espressione ben 10 volte durante la sua conferenza stampa post-riunione di mercoledì, e i mercati la adorano. Ci è voluto del tempo per digerire la nuova frase, ma sembra che sarà una da aggiungere al lessico delle banche centrali in futuro.

Traduzione: La passata posizione politica della Fed è stata ricalibrata per "abbassare per più tempo" per supportare il mercato del lavoro e la crescita economica. Finché l'inflazione non riemerge, il ciclo di allentamento dovrebbe continuare fino al 2026 e oltre. La posizione accomodante sta scatenando alcuni spiriti animali, con forze rialziste che accendono le speranze di un atterraggio morbido, utili aziendali sani e crescita in ripresa.

Giovedì le attività di rischio hanno risposto di conseguenza, e anche di più. Il Dow Jones Industrial Average ha raggiunto quota 42.000 per la prima volta nella sua storia, l'S&P 500 ha segnato la sua 39a chiusura record dell'anno e anche i guadagni YTD per il Nasdaq Composite sono tornati al 20%, alimentati da un rally nel settore tecnologico. I dati economici sul mercato del lavoro hanno ulteriormente rafforzato il sentiment, con il numero di americani che hanno presentato domanda di sussidio di disoccupazione iniziale sceso al livello più basso da maggio.

Commento: "A mio avviso, questo è fantastico per i mercati", ha affermato Victor Dergunov, Investing Group Leader di The Financial Prophet. "Afferma che la Fed è seria nel sostenere il mercato. In un certo senso, il put della Fed è tornato, il che è eccellente per azioni di alta qualità e altri asset rischiosi che avanzano da qui. Tuttavia, dobbiamo evitare un'inversione significativa. Inoltre, è fondamentale che il mercato si concentri sugli aspetti positivi e non vada nel panico perché la Fed ha tirato fuori il bazooka.

Come vedete, ci annunciano che la Fed “ha tirato fuori il bazooka”. Esattamente con questi termini, nel 2014, la stampa italiana (Sole 24 Ore, la Repubblica, il Corriere della Sera, e tutti quanti gli altri) e internazionale commentava le mosse di Draghi alla BCE.

Il bazooka.

Se non ricordate, andatevi a rivedere ciò che successe dopo. Alle economie. Ai mercati finanziari. Al mercato dei Titoli di Stato. Ai BTp.

Quel bazooka fu seguito da una lunga successione di fallimenti. Da una serie di insuccessi. Siamo tornati subito al punto di prima.

Oggi, nel 2024, neppure Draghi si richiama più a quel bazooka. Oggi ci racconta di una Europa “a rischio estinzione”. E quel bazooka? Il bazooka dei quotidiani italiani? Il bazooka delle banche di investimento? Il bazooka di tutti i promotori finanziari (private bankers, family bankers, financial advisors, wealth managers, e altre etichette vuote di senso)?

Tutti, ma proprio tutti tutti tutti, fingono di NON ricordare. Fanno un furbi, e credono di esserlo: ma forse sono gli sciocchi di questa commedia.

Oggi, si parla di “bazooka” con riferimento alla Federal Reserve: le cose finiranno alla medesima maniera? Seguirà lo stesso copione?

Ci sono ragioni per chiederselo. E, come sempre del tutto gratuitamente, anche oggi il nostro lavoro produce, per il nostro lettore un supporto del tutto gratuito, che lo aiuterà a distinguere i segnali fasi dai dati e dalle notizie vere, ovvero dalla realtà.

E a proposito della realtà, vediamo in dettaglio quale è, la realtà di oggi, secondo i funzionari della Federal Reserve.

Quella realtà che giustifica (secondo i funzionari) un taglio dello 0,50% del costo ufficiale del denaro.

Quella realtà che mette la Fed, nel settembre 2024, nella condizione di urlare al Mondo: “missione compiuta!”.

Che cosa leggiamo sopra nell’immagine? Leggiamo che l’economia degli Stati Uniti, già oggi, ha raggiunto la condizione che si chiama “soft landing”.

Sotto, rileggete i medesimi dati. Vi suggeriamo di rileggere, attentamente, la riga della tabella che si chiama “Fed Funds Rate”: la stessa Fed ci informa che il “costo del denaro nel medio lungo periodo” sarà del 2,9%. Subito sotto, leggete che questa stessa previsione oggi è al 2,9%, mentre era del 2,8% tre mesi fa, e del 2,6% sei mesi fa.

Piccole oscillazioni senza importanza? Ci ritorniamo più sotto.

Le medesime considerazioni si ricavano qui sotto nell’immagine, a proposito dello (ormai famosissimo) “dot-plot”.

Qualche cosa, però, non funziona: il costo del denaro, in futuro, è visto dalla Federal Reserve stabile al 3%, ma per quale ragione rimane al 3%? Questo proprio non sembra un “soft landing”.

Il punto che ha creato imbarazzo e confusione tra gli investitori e gli stessi operatori dei mercati finanziari lo vedete sotto nell’immagine.

Era davvero necessario?

Come dice l’indice delle Condizioni Finanziari, calcolato da Goldman Sachs, in questo momento le condizioni finanziarie erano già molto, molto, molto espansive. Espansive al massimo, e questo NONOSTANTE i tanti rialzi del costo del denaro.

Così tanto espansive, come mai negli ultimi 32 anni: lo documenta il grafico che segue..

Che bisogno c’era, quindi?

Non si riesce a capire bene quale sia, oggi, la “realtà” che vede la Federal Reserve. E’ confusa. Volutamente? Forse.

Tutto suona strano, anomalo: c’è chi sul mercato è arrivato a chiamare in causa il 1984 di George Orwell, che sarebbe arrivato tra di noi investitori (anche se con ben quaranta anni di ritardo)?

I medesimo dubbi li trovate espressi nell’immagine qui sotto: dove si chiama in causa un elemento, della realtà del 2024, che Jerome Powell mercoledì 18 settembre ha (intenzionalmente) ignorato del tutto.

Lo avete già capito da soli, noi immaginiamo, perché tutti questi dati sono importantissimi, per noi gestori di portafoglio, e poi per tutti gli investitori del Mondo.

La ragione è la seguente: la massa degli investitori viene indotta, instradata ed istruita a dare per scontate le reazioni dei mercati ai tagli dei tassi ufficiali.

E questo è un grave errore: non c’è proprio nulla, di scontato, come ci insegna la storia delle nostre economie e dei nostri mercati finanziari.

Lo documentiamo con due immagini. ma ne abbiamo altre duecento, e ancora altri dati.

Se siete interessati, a comprendere davvero ciò che sta succedendo, sulla base di documenti e dati oggettivi selezionati in modo indipendente da noi di Recce’d, dovete soltanto contattarci, attraverso la pagina CONTATTI del nostro sito.

Nel frattempo, esaminate con attenzione questi due grafici.

Per un commento qualificato ed indipendente, ai due grafici qui sopra ed ANCHE ed ai fatti DEL SETTEMBRE 2024, ritorniamo adesso alla giornata di mercoledì 18 settembre, e leggiamo che cosa ha scritto proprio a proposito dei fatti dello scorso 18 il giorno dopo, e quindi il 19 settembre, il Financial Times.

I titoli sono stati strillati a nove colonne; gli esperti si sono truccati e sono apparsi su tutte le TV ; le scommesse sono proliferate; le colonne di giornale si sono allungate fino alla luna; le note degli analisti si sono accumulate in pile traballanti; i social media si sono illuminati come un videogioco.

M alla fine il mercato nel giorno dei tagli è rimasto esilarantemente indifferente. Abbiamo ottenuto il nostro taglio da 50 punti base, e azioni, obbligazioni e valute hanno scrollato le spalle con disprezzo, in quello che sembrava un deliberato tentativo di umiliare la gurucrazia finanziaria.

Questa indifferenza non era solo divertente. Era anche una degna conclusione alla baruffa del "sarà 25 o sarà 50". Non appena la Fed ha decisamente segnalato la sua svolta verso il taglio, ciò che contava di più non era il ritmo, ma la destinazione. Una differenza di un quarto di punto rispetto a un singolo tasso di interesse a breve termine è, isolatamente, di scarsa importanza per l'economia in generale. Ciò che conta della dimensione di un taglio particolare in un momento particolare è ciò che segnala sul lungo percorso della banca centrale: dove pensa che i tassi debbano essere e quando pensa di doverci arrivare.

Il che ci porta al tasso neutrale (o r*, se preferisci il gergo): il livello non osservabile di tassi che è coerente con la piena occupazione e una bassa inflazione. "Lo sappiamo solo dalle sue opere", ama dire il presidente Powell, citando erroneamente il Vangelo di Matteo. Lo ha detto due volte nella sua conferenza stampa di ieri. Sei sceso al di sotto del tasso neutrale quando l'inflazione balza; sei salito al di sopra quando le attività rischiose appassiscono e la disoccupazione balza. Nel frattempo, cammini nel buio, speculando su quando potresti cadere da una sporgenza o, in alternativa, sbattere la testa. Anche i banchieri centrali in genere non riescono a stare fermi. Le economie hanno slancio e la politica funziona con un ritardo. La Fed deve fare una stima e inciampare verso di essa.

La stima attuale della Fed per il tasso neutrale è del 2,9 percento, secondo il suo riepilogo delle proiezioni economiche, in aumento di un decimo di punto percentuale rispetto all'ultimo SEP di giugno. Potrebbe non sembrare un gran cambiamento, ma se si guarda a un lasso di tempo leggermente più lungo, la Fed ha cambiato notevolmente la sua visione:

Questo cambiamento è in linea con un consenso economico emergente secondo cui la generosità fiscale e monetaria, l'invecchiamento della popolazione, la deglobalizzazione, la maggiore produttività e vari altri fattori stanno spingendo il tasso neutrale verso l'alto. L'importanza pratica del cambiamento è che la Fed non ha poi così tanta strada da fare per raggiungere quella che ritiene (al momento) la destinazione. Se si muove a un ritmo sostenuto di 50 punti base per riunione, sarà quasi all'obiettivo a marzo dell'anno prossimo (ovviamente l'intenzione è di procedere a un ritmo molto più solenne, se le circostanze lo consentono).

Se il tasso neutrale è più vicino ora, perché muoversi di 50 punti base? La risposta della Fed di ieri: perché possiamo. Il tema del comunicato stampa e della conferenza stampa era che l'eccellente progresso dell'inflazione ha consentito un taglio consistente ma preventivo. Pensiamo che il mercato del lavoro stia bene e, poiché l'inflazione è praticamente frenata, possiamo agire per assicurarci che rimanga così. Unhedged, da parte sua, pensa che la Fed abbia ragione su questo. È probabile che l'inflazione sia praticamente frenata e che l'economia stia bene, quindi un taglio di 50 punti base di per sé comporta pochi rischi. Ma non sappiamo, e probabilmente nessuno lo sa, dove si trovi il tasso neutrale. Tutto ciò che sappiamo è che ora siamo 50 punti base più vicini ad esso e stiamo chiudendo.

Per la maggior parte degli investitori, questo è importante principalmente a causa della possibilità di un errore della Fed. Se la Fed esagera, l'inflazione si riaccende e diventa chiaro che la Fed dovrà aumentare di nuovo i tassi, si vorrà possedere (per semplificare grossolanamente) azioni piuttosto che titoli del Tesoro. Se non va abbastanza lontano e il calo dell'occupazione porta a una recessione, la scommessa opposta è corretta. Gli investitori attivi non hanno altra scelta, a questo punto del ciclo, di avere una propria visione di dove si trova il tasso neutrale, così possono decidere che tipo di errore è più probabile che la Fed commetta. Questo è molto più importante dell'entità del prossimo taglio. Ma 25 contro 50 è un dibattito bello e chiaramente definito, mentre stimare il tasso neutrale è un seminario di economia universitaria in cui il programma è segreto, la data dell'esame è sconosciuta e il tuo voto determina il tuo stipendio.

La posta in gioco è particolarmente alta ora perché i prezzi delle attività rischiose sono così eccessivi. Le azioni, in particolare le grandi azioni statunitensi, sono a multipli elevati degli utili, e gli spread creditizi sono più o meno più bassi che mai.

Ciò significa che le cose sono valutate sulla base della stabilità assoluta, e significa che una banca centrale deve cambiare rotta rapidamente, perché ha superato oppure è rimasta sotto il tasso neutrale, e questo è l'esatto opposto della stabilità.

Stai scommettendo su r*, che tu lo sappia o no.

Tutti noi investitori, in tutto il Mondo, oggi stiamo facendo una grandissima scommessa su r*.

Moltissimi investitori purtroppo non lo sanno. Non se ne rendono conto.

Non possono rendersene conto: vengono accecati con la “realtà virtuale”, proprio quella dei “visori” di Apple e di Meta. L’idea parte da lì, poi si è estesa a … tutto quanto.

La realtà virtuale è spacciata ogni giorno dalle Reti dei promotori finanziari, dalle banche internazionali di investimento, dai quotidiani, dalle radio e dalle TV.

Ma che cosa è r*? E per quale ragione è così tanto importante?

Ne abbiamo già scritto più volte, e proprio qui, nel Blog di Recce’d. Ma per chi ha poca memoria, ne riparleremo in un Post che verrà pubblicato a breve.

Oggi però dobbiamo, come detto sopra, fornire al lettore i principali elementi di giudizio necessari per valutare oggi i mercati finanziari.

Tra i principali, quello … più principale di tutti è quello sul quale in settimana ha fatto il punto il Wall Street Journal.

Un dato che è insieme notevole, clamoroso ma pure agghiacciante è che il Chairman della Federal Reserve, mercoledì 18 settembre 2024, ha scelto di non fare alcun cenno su questo argomento che invece stava sulla prima pagina del maggiore quotidiano finanziario del Mondo.

Leggiamo dal Wall Street Journal: anche qui, come nel testo della canzone di Sergio Endrigo, c’è un bellissimo incipit.

E come la canzone di Sergio Endrigo, manterrà nel tempo il suo valore e la sua importanza. All’opposto di ciò che dicono e scrivono quelli che oggi vi raccontano che “La festa può continuare”.

Non può: è virtuale anche la festa.

Come leggerete nell’articolo, c’è chi va in giro affermando che la realtà ritornerà importante soltanto nel 2029: noi vi suggeriamo di NON gestire il vostro risparmio affidandovi a fantasie come queste, e di tenere bene a mente, ogni giorno, la realtà del 5 agosto 2024.

Agendo in questo modo, risparmierete temo. E molto denaro.

Gli Stati Uniti non stanno combattendo una guerra, una crisi o una recessione. Eppure il governo federale sta prendendo a prestito come se lo stessero facendo.

Il deficit di bilancio di quest'anno è sulla buona strada per superare i 1,9 trilioni di dollari, ovvero più del 6% della produzione economica, una soglia raggiunta solo durante la seconda guerra mondiale, la crisi finanziaria del 2008 e la pandemia di Covid-19. Il debito federale pubblico, la somma di tutti i deficit, ha appena superato i 28 trilioni di dollari, ovvero quasi il 100% del PIL.

Se il Congresso non fa nulla, il debito totale salirà di altri 22 trilioni di dollari fino al 2034. I soli costi degli interessi sono destinati a superare la spesa annuale per la difesa.

Ma la traiettoria fiscale del paese merita solo sporadiche menzioni da parte dei candidati presidenziali dei principali partiti, per non parlare di un piano serio per affrontarla. Invece, i candidati si stanno inciampando a vicenda per fare costose promesse agli elettori.

Economisti e decisori politici sono già preoccupati che il crescente debito possa esercitare una pressione al rialzo sui tassi di interesse, frenando la crescita economica, escludendo altre priorità e potenzialmente compromettendo la capacità di Washington di indebitarsi in caso di guerra o di un'altra crisi. Ci sono già stati segnali di avvertimento sparsi, tra cui declassamenti del rating creditizio degli Stati Uniti e una domanda fiacca di debito del Tesoro in alcune aste.

La vicepresidente Kamala Harris, candidata democratica, e il rivale del GOP Donald Trump non sono la stessa cosa in materia di politica fiscale. Lei ha delineato o approvato sufficienti misure fiscali, aumenti delle tasse o tagli alla spesa, per finanziare plausibilmente gran parte del suo programma. Lui no.

Tuttavia, sia Harris che Trump facevano parte di amministrazioni che hanno contribuito a produrre quei deficit. Entrambe hanno promesso di proteggere i principali motori della spesa in aumento, la previdenza sociale e Medicare. Ed entrambe vogliono estendere trilioni di dollari in tagli fiscali destinati a scadere alla fine del 2025, in mezzo a un accordo bipartisan secondo cui le imposte federali sul reddito non dovrebbero aumentare per almeno il 97% delle famiglie.

Solo negli ultimi mesi, Trump ha promesso di esentare le mance dalla tassazione, di porre fine alle imposte sul reddito sui sussidi della previdenza sociale, di eliminare le tasse sugli straordinari, di abbassare le aliquote fiscali per le aziende che producono negli Stati Uniti e di creare una nuova detrazione per le spese dei neo-genitori, offrendo oltre 2 trilioni di dollari di tagli fiscali oltre ai 4 trilioni di dollari per estendere i tagli fiscali del suo primo mandato.

Harris ha sposato l'idea delle mance di Trump e ha chiesto un credito d'imposta per i figli ampliato, inclusi 6.000 dollari per i genitori di neonati.

Come è possibile che il percorso fiscale degli Stati Uniti sia diventato contemporaneamente più allarmante economicamente e meno rilevante politicamente? Il debito e i deficit federali hanno superato varie linee rosse immaginate e le conseguenze temute non si sono materializzate. I tassi di interesse, almeno fino al 2022, sono rimasti bassi. Il dollaro rimane la valuta di riserva mondiale, dando agli Stati Uniti molto più margine di manovra rispetto ad altri grandi paesi. Gli Stati Uniti del 2024 non sono la Grecia del 2007. C'è rischio, ma non c'è crisi fiscale. Pubblicità

"Abbiamo scoperto di aver preso in prestito più di quanto pensassimo di poter fare", ha affermato Jason Furman, economista di Harvard che è stato uno dei principali collaboratori del presidente Barack Obama. "E in realtà abbiamo preso in prestito più di quanto ci aspettassimo".

Se non altro, il prestito ha tenuto a galla l'economia durante la crisi finanziaria e la pandemia del 2007-09, e i legislatori ne sono stati premiati. I sondaggi mostrano che il pubblico è preoccupato per il deficit, ma preferisce anche i politici che sventolano tagli alle tasse, assegni di stimolo e denaro per l'esercito.

"Nessun presidente nella storia, repubblicano o democratico, riceve una stella d'oro o un premio Nobel per aver frenato la spesa, i deficit e il nostro debito", ha affermato il deputato Jodey Arrington (R., Texas), presidente della commissione Bilancio della Camera. "Nessuno riceve il premio della mannaia d'oro".

Chiunque vinca a novembre dovrà presto affrontare due grandi prove fiscali. Una è la necessità di aumentare il limite del debito federale, probabilmente a metà del 2025. Sia nel 2011 che nel 2023, la minaccia di insolvenza senza un aumento del limite del debito ha portato a compromessi che hanno ridotto il rosso. L'altro fattore scatenante è l'imminente scadenza di gran parte della legge fiscale del 2017. Se il Congresso non agisce entro la fine del 2025, le tasse aumenteranno per la maggior parte delle famiglie, un percorso verso la riduzione del deficit che entrambi i partiti affermano di non volere.

Il deficit non è sempre stato politicamente dormiente. Infatti, fino al 2010, era qualcosa di cui i leader di entrambi i partiti si preoccupavano, se non sempre agivano.

Nei primi anni '90, quando i deficit erano molto più piccoli, i falchi del deficit erano abbastanza potenti in entrambi i partiti da produrre accordi bipartisan che aumentavano le tasse e riducevano la spesa. Tali accordi hanno contribuito a riportare il bilancio in pareggio alla fine degli anni '90, aiutati da una forte economia alimentata dai baby boomer nella forza lavoro e dal cosiddetto dividendo di pace dopo la fine della Guerra Fredda. Il debito federale è sceso a circa un terzo del PIL. I deficit sono cresciuti di nuovo quando George W. Bush ha tagliato le tasse nel 2001 e nel 2003. Nel 2011 e nel 2013, però, Obama e i repubblicani del Congresso hanno stretto accordi che, insieme, hanno permesso che le tasse salissero sulle famiglie ad alto reddito e hanno ridotto la spesa, rallentando la crescita del debito.

Quando si è candidato per la prima volta alla presidenza nel 2016, Donald Trump ha detto che avrebbe saldato il debito nazionale entro otto anni. Ha fatto il contrario: il debito è salito da meno di 15 trilioni di dollari a più di 21 trilioni di dollari quando ha lasciato l'incarico.

Sebbene parte di ciò fosse dovuto a tendenze preesistenti e alla pandemia, Trump ha preso due decisioni importanti che hanno rotto con i repubblicani al Congresso e hanno fatto aumentare i prestiti federali.

I repubblicani avevano a lungo sostenuto di rendere la previdenza sociale e Medicare meno generosi e più sostenibili dal punto di vista fiscale. Per attrarre gli elettori della classe media, Trump ha abbracciato quella che era da tempo una posizione democratica e ha chiuso la discussione sui tagli generali ai sussidi.

Poi nel 2017, quando i repubblicani della Camera hanno cercato di tagliare le aliquote fiscali, Trump ha resistito ai loro tentativi di compensare l'intero costo. Il Tax Cuts and Jobs Act che Trump alla fine ha firmato è stato proiettato allora per aumentare i deficit di 1,5 trilioni di dollari in un decennio.

Una volta iniziata la pandemia, Trump si è unito al vasto consenso economico secondo cui gli Stati Uniti avevano bisogno di immettere denaro nell'economia, aggiungendo alla fine più di 3 trilioni di dollari al debito per fornire assegni di stimolo, maggiori sussidi di disoccupazione e altri aiuti.

Il record Biden-Harris

Il presidente Biden e Harris hanno ampliato la spesa pandemica di Trump con l'American Rescue Plan da 1,9 trilioni di dollari, che includeva un altro giro di assegni di stimolo e aiuti ai governi statali e locali. La loro principale legislazione nazionale, l'Inflation Reduction Act del 2022, che richiedeva il voto decisivo di Harris, era originariamente stimata per ridurre i deficit di bilancio. Ma la riduzione prevista si è ridotta o è scomparsa del tutto poiché le stime dei crediti d'imposta chiave, comprese le agevolazioni per i veicoli elettrici, sono aumentate.

Biden, con il forte sostegno di Harris, ha cancellato il debito studentesco in una serie di ordini esecutivi che potrebbero costare al governo più di 1 trilione di dollari, secondo il Committee for a Responsible Federal Budget. Il piano è ora bloccato in contenzioso poiché i tribunali hanno limitato l'autorità di Biden di cancellare il debito.

"Non credo che abbiamo mai visto un presidente spendere quasi quanto Biden senza il Congresso", ha affermato Marc Goldwein, vicepresidente senior del CRFB.

Tuttavia, qualcosa di importante è cambiato per le prospettive fiscali dopo la pandemia e la legislazione democratica: l'inflazione e i tassi di interesse sono aumentati e ciò crea una dinamica più pericolosa in futuro.

I piani di Trump

Cosa succederebbe se Trump vincesse dipende dal Congresso. Se i repubblicani controllassero anche la Camera e il Senato, il suo prossimo mandato potrebbe assomigliare molto al primo: discorsi occasionali su debito e deficit abbinati a tagli fiscali che espandono entrambi.

"Non c'è nulla che i repubblicani, secondo me, saranno in grado di tagliare in modo significativo sotto Trump", ha affermato Don Schneider, un ex assistente del GOP della Camera ora presso la banca d'investimento Piper Sandler.

Nel suo discorso di accettazione alla Convention nazionale repubblicana, Trump ha affermato: "Inizieremo a saldare il debito e ad abbassare ulteriormente le tasse".

Gli esperti non partigiani affermano che non c'è praticamente alcuna possibilità che ciò accada. Per saldare il debito, gli Stati Uniti dovrebbero passare da deficit enormi a surplus. I tagli fiscali funzionerebbero nella direzione opposta. Le basse aliquote fiscali possono incoraggiare la crescita e generare entrate, ma non abbastanza da compensare la perdita di entrate, riconoscono gli economisti di entrambi i partiti.

Trump ha indicato di voler estendere le parti della sua legge fiscale del 2017 che scadono dopo il 2025 e abbassare l'aliquota fiscale aziendale del 21% al 20% e al 15% per alcune aziende. Le sue recenti proposte, ovvero l'eliminazione delle tasse sulle mance dei lavoratori, sugli straordinari e sui sussidi previdenziali dei pensionati, scavano una buca più profonda. Ha anche avanzato altre proposte che comporterebbero una nuova spesa significativa, tra cui un programma di deportazione di massa e un sistema di difesa missilistica nazionale.

Al Congresso, i repubblicani stanno ancora discutendo se estendere tutti i tagli fiscali e se abbinarli a tagli alla spesa o aumenti delle tasse. Se i democratici controllano la Camera o il Senato, potrebbero opporsi all'estensione di tutti i tagli di Trump. Un'estensione completa produrrebbe "un aumento di 4,6 trilioni di dollari del debito in un modo che è fortemente sbilanciato verso le grandi aziende e gli individui con redditi e patrimoni netti molto elevati", ha affermato il senatore Sheldon Whitehouse (D., R.I.), presidente del Comitato per il bilancio del Senato.

Trump ha promosso diverse idee che potrebbero ridurre i deficit. Una è il sequestro, in cui il presidente si rifiuta di spendere i soldi stanziati dal Congresso. Ciò è legalmente e costituzionalmente discutibile.

L'altra sono le tariffe. Trump vuole imporre una tariffa dal 10% al 20% su tutti i beni importati e ancora più alta sui prodotti cinesi. Ciò potrebbe far aumentare di circa 2,8 trilioni di dollari in un decennio, secondo il Tax Policy Center.

I repubblicani della Camera hanno proposto di limitare la crescita della spesa federale a un livello inferiore all'inflazione, sebbene il partito sia diviso e alcuni vogliano aumenti significativi nel bilancio della difesa. Arrington, che sta aiutando a mettere insieme l’agenda dei repubblicani se hanno il pieno controllo del Congresso, ha detto che devono affrontare la spesa e i programmi di sussidi e spera che Trump, nonostante le sue dichiarazioni

L'altro sono i dazi. Trump vuole imporre un dazio dal 10% al 20% su tutti i beni importati e ancora più alto sui prodotti cinesi. Ciò potrebbe far aumentare di circa 2,8 trilioni di dollari in un decennio, secondo il Tax Policy Center.

I repubblicani della Camera hanno proposto di limitare la crescita della spesa federale a un livello inferiore all'inflazione, sebbene il partito sia diviso e alcuni vogliano aumenti significativi nel bilancio della difesa.

Arrington, che sta aiutando a mettere insieme l'agenda dei repubblicani se hanno il pieno controllo del Congresso, ha affermato che devono affrontare i programmi di spesa e di sussidi e spera che Trump, nonostante le sue dichiarazioni contrarie, possa essere aperto a ciò. "Abbiamo l'opportunità di essere all'altezza di ciò che affermiamo di credere quando facciamo campagna e del motivo per cui quasi ogni membro repubblicano è stato mandato qui al Congresso dai propri elettori", ha affermato.

Arrington ha affermato di essere anche aperto a un accordo più ampio con i democratici che avrebbe tasse più alte e una spesa più bassa sul tavolo.

Ha anche ampiamente approvato l'ultimo bilancio di Biden, che richiede una riduzione del deficit di 3 trilioni di dollari nel prossimo decennio. Ma quel piano ha due grandi asterischi.

In primo luogo, mentre il bilancio aumenterebbe le tasse per i ricchi e le aziende, le entrate non sono sufficienti per realizzare la riduzione del deficit dichiarata, pagare il credito d'imposta per i figli di Harris e le proposte di sussidio per gli acquirenti di case e coprire le proposte Biden-Harris di estendere i tagli in scadenza per impedire aumenti delle tasse sulle famiglie che guadagnano meno di $ 400.000.

In secondo luogo, le possibilità che il Congresso accetti un piano del genere sono scarse, anche nell'improbabile caso in cui i democratici controllino sia la Camera che il Senato. Biden non è riuscito a far approvare i suoi aumenti delle tasse dai senatori democratici centristi nel 2022. Harris potrebbe affrontare un'opposizione simile e ha già ridimensionato l'aumento dell'imposta sulle plusvalenze proposto da Biden.

"Purtroppo, non siamo stati in grado di apportare le modifiche adeguate al codice fiscale che avremmo voluto", ha affermato il senatore Whitehouse. "Possiamo fare di meglio e se gli elettori ci danno una maggioranza democratica, penso che faremo meglio". Pubblicità

I funzionari di Biden vedono il dibattito fiscale del prossimo anno come un punto di svolta cruciale e la Casa Bianca ha affermato che qualsiasi estensione dei tagli fiscali in scadenza dovrebbe essere abbinata ad aumenti delle tasse.

"Il 2025 è sicuramente il grande momento a breve termine in cui potremmo migliorare le cose nelle prospettive fiscali o peggiorarle", ha affermato Daniel Hornung, vicedirettore del National Economic Council.

Biden ha proposto alcuni risparmi su Medicare attraverso i prezzi dei farmaci da prescrizione e ha chiesto di rafforzare la previdenza sociale, che sta pagando più in benefici di quanto non raccolga in tasse. Ma le parti sono in disaccordo sull'aumento delle tasse e dei benefici della previdenza sociale e questo stallo significa che il programma probabilmente non verrà affrontato per circa un decennio, quando si prevede che il suo fondo fiduciario sarà esaurito, innescando tagli ai benefici.

Il percorso da seguire

Esclusi gli interessi, il governo degli Stati Uniti spenderà $ 1,21 per ogni $ 1,00 che raccoglie di entrate quest'anno. Aggiungi gli interessi e questo sale a $ 1,39.

Gli elettori spesso sostengono i bilanci in pareggio in teoria, ma apprezzano anche le tasse basse e la spesa più elevata degli ultimi decenni. Almeno a un certo livello, preferiscono ottenere il governo con uno sconto. E i politici sanno che la ricompensa per la disciplina fiscale può essere semplicemente dare ai loro successori più spazio per accumulare deficit.

Se i mercati lo permetteranno o se invece si ribelleranno, è la grande incognita.

Circa un anno fa, i rendimenti del Tesoro sono aumentati dopo che il governo ha aumentato le sue previsioni di prestito più di quanto gli analisti si aspettassero. Alcune aste del Tesoro hanno incontrato una domanda fiacca. Due delle tre principali società di rating del credito hanno declassato gli Stati Uniti a causa di una politica disfunzionale.

"È davvero la combinazione di deficit elevati, alto livello di debito, elevato onere di interessi", ha affermato Richard Francis, analista statunitense principale per Fitch Ratings, una di quelle società. "E non abbiamo visto alcuna volontà di affrontare i grandi problemi". Quest'anno, i rendimenti del Tesoro sono scesi in previsione del taglio dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve grazie alla minore inflazione, quindi non c'è crisi. Ma anche se nessuno sa dove siano le linee rosse, il debito e i deficit crescenti continuano ad avvicinare gli Stati Uniti.

"Non c'è una soglia, ma il rischio aumenta", ha detto Furman. "Più si sale, maggiore è il rischio. La cosa di cui ci si preoccupa di più è il circolo vizioso".

A un certo punto, forse, gli Stati Uniti troveranno difficile indebitarsi. A un certo punto, i costi degli interessi potrebbero limitare i decisori politici. A un certo punto, gli investitori obbligazionari potrebbero guardare al sistema politico statunitense e decidere che c'è un rischio reale di non essere ripagati, quindi iniziare a chiedere tassi di interesse più elevati.

Per ora, ci sono poche ragioni per aspettarsi un drastico cambiamento di direzione a seguito delle elezioni di questo autunno.

"Sarà un esercizio del 2029, 2030", ha detto Schneider di Piper Sandler.