La Società americana di Consulenza Strategica McKinsey ha appena pubblicato un Rapporto dedicato alla erosione di mercato subita dalle Grandi Banche per effetto dell'ingresso sul mercato di nuovi operatori, attivi sul web, che producono servizi digitali. Si tratta di temi su cui Recce'd è ritornata più e più volte, negli ultimi anni, anche in questo Blog. Cogliamo questo punto perché McKinsey è più autorevole di Recce'd, e può essere utile rivedere alcuni dei temi che in passato portammo alla attenzione dei nostri amici e lettori.

Nel grafico che segue McKinsey racconta che oggi le Grandi Banche chiudono i loro bilanci solo grazie alle loro attività nel segmento dei prodotti per il risparmio e dei prodotti assicurativi, che garantiscono come vedete nel grafico un ROE (rendimento sul capitale investito) del 22%, contro il 6% delle attività bancarie tradizionali.

Quel 22% non è legato al valore aggiunto che le medesime Grandi banche garantiscono al Cliente (vi abbiamo già fornito molti dati, in merito a questo, in passato): il 22% è garantito da una specie di cartello che protegge(va) il mercato dai nuovi competitors o concorrenti, con il concorso delle Banche Centrali, ed è un rapporto decisamente molto molto elevato (che significa molto, molto costoso per i Clienti)

Quel 22% si può ridurre? Certamente si, è possibile quanto meno tagliarlo a metà, ed allo stesso tempo dare più valore al Cliente: qui arrivano i servizi digitali e gli operatori online.

Scrive Mc Kinsey:

Digital start-ups (fintechs)—as well as big nonbank technology companies in e-retailing, media, and other sectors—could exploit this mismatch in banking’s business model. Technological advances and shifts in consumer behavior offer attackers a chance to weaken the heavy gravitational pull that banks exert on their customers. Many of the challengers hope to disintermediate these relationships, slicing off the higher-ROE segments of banking’s value chain in origination and sales, leaving banks with the basics of asset and liability management. It’s important that most fintech players (whether start-ups or China’s e-messaging and Internet-services provider Tencent) don’t want to be banks and are not asking customers to transfer all their financial business at once. They are instead offering targeted (and more convenient) services. The new digital platforms often allow customers to open accounts effortlessly, for example. In many cases, once they have an account, they can switch among providers with a single click.

Siete stati avvisati: il cambiamento è già partito, voi volete restare indietro con i ritardatari? Siete forse tra quelli che pensano che "una Banca è più sicura perché vigilata dalla Banca Centrale non può fallire?". Beh ... allora è tempo di aprire gli occhi e guardare intorno a voi.

La notissima Società americana di Consulenza Strategica McKinsey ha appena pubblicato un Rapporto sui rendimenti di medio-lungo termine dei mercati finanziari, Rapporto a cui la stampa specializzata ha dato grandissimo spazio. Nel Rapporto, trovate una serie di argomenti sui quali Recce'd ha insistito per anni: essendo però McKinsey più autorevole di Recce'd, è dal nostro punto di vista rivederli e passarli rapidamente in rassegna.

Partiamo da un punto che a Recce'd sembra essere quello centrale: 

Most pension fund managers are still living in cloud cuckoo land and are relying on investment returns of around 8% a year from a mixed portfolio of stocks and bonds. Good luck with that. The consequences of failure? Financial crisis, retirement crises and insolvencies.

Molti investitori istituzionali, anche in Italia, gestiscono i loro portafogli sulla base di (obsoleti) modelli di asset allocation che sono basati sulle medie storiche di rendimento delle varie asset class. Il medesimo metodo che viene utilizzato poi dalle Reti di Private Banking. McKinsey scrive che il metodo è sbagliato perché le aspettative sono troppo alte e irrealistiche (e per questo poi lo studio si propone di offrire aspettative più realistiche). Noi in Recce'd siamo già andati molto oltre: per noi, il metodo è sbagliato perché è del tutto assurdo costruire i portafogli partendo da aspettative di rendimento legate ai rendimenti passati: sia quelle eccessivamente alte dei Fondi pensione, sia quelle più basse calcolate da McKinsey. Non esiste un motivo, uno solo, per credere che le asset class debbano in futuro "rendere quanto in passato", anche dopo una revisione al ribasso. I rendimenti potrebbero risultare del tutto diversi (e sarà così nei prossimi 20 anni).

Ma quali sarebbero i rendimenti "corretti" secondo McKinsey? Vediamoli nella tabella qui sotto.

Dunque McKinsey ci dice che un portafoglio "bilanciato" come da asset allocation tradizionale delle Reti, diciamo 60/40 (60 obbligazioni e 40 azioni) dovrebbe rendere, in media, il 2,6% lordo. Qui noi di Recce'd ci troviamo in disaccordo profondo, fino dalla impostazione. Per ragioni già spiegate sopra, riteniamo del tutto inutile esercitarsi ad immaginare i prossimo 20 anni: ma se pur questo esercizio avesse senso, McKinsey farebbe bene a non omettere di dire che in questi calcoli pesa, e molto, una componente di rischio. E' opinione comunemente condivisa che i prossimi anni saranno anni ad elevata volatilità, per tutti i mercati azionari: bene, se prendiamo a titolo di esempio un episodio come quelli dello scorso gennaio, vediamo che avere costruito il nostro portafoglio il 10 gennaio oppure un mese dopo modificherebbe, in modo drammatico, i risultati di questa stima a 20 anni. Se un solo mese può stravolgere tutto, immaginate che cosa potrebbe fare un anno.

Fare valutazioni come queste senza prendere inconsiderazione il rischio finanziario è del tutto sbagliato, perché distorce la realtà: come si può affermare che il rendimento atteso dalle obbligazioni in Europa sta tra lo zero ed il 2%, senza spiegare che questa classe di attività oggi soffre di un rischio di ribasso che è stimabile tra il 10% ed il 25%? A che cosa serve produrre informazioni incomplete in questo modo? Si vuole forse illudere la platea degli investitori che il rischio di rendimenti negativi non esiste?

La sostanza di questo lavoro, raccolta in una conclusione, è che non si deve investire "per il lungo termine": le medie di rendimento degli ultimi 20-30-40 anni non sono indicazioni operative, sono solo eventi storici senza implicazioni per il futuro, come era un evento e non una promessa il petrolio a 120$ qualche anno fa. Su queste basi, non si può investire: si può solo illudere oppure confondere le idee. 

In un contesto come quello che McKinsey descrive, la sola cosa solida è che le performances passate non si ripeteranno: le vostre performances future dipenderanno dalla strategia che sceglierete. Se sceglierete di restare passivi, con una asset allocation che vi farà guadagnare o perdere a seconda di quello che fanno gli indici di mercato, allora è bene che facciate quello che consiglia McKinsey, ovvero: date un bel taglio alle vostre aspettative.

Ma ricordate che non c'è solo quel modo di investire. Nulla e nessuno vi obbliga a restare passivi con la vostra asset allocation 60/40. Nessuno vi obbliga a farvi trascinare su e giù dalla marea, ad accettare come rendimento "quello che rendono i mercati". Rimettete in moto gli ingranaggi, fate funzionare il cervello e cambiate tutto subito. 

Oggi Jeff Gundlach, che è un gestore di portafoglio tra i più qualificati ed esperti, ci dice sul Wall Street Journal di andare LONG (ovvero di comperare) obbligazioni perché la Federal Reserve sarà costretta a ricorrere allo strumento conosciuto come helicopter money (l'espressione è del Nobel Milton Friedman) che si può tradurre in italiano nel modo seguente: la Banca Centrale, constatato che le banche commerciali non creano nuovo credito ma accantonano il denaro a riserva, si rivolge direttamente al pubblico e dall'elicottero getta denaro a pioggia sull'economia, saltando le banche.

E' la misura della disperazione: visto che il QE ha fallito ovunque, diventa un argomento di dibattito perché i Banchieri Centrali, disperati e con le spalle al muro, potrebbero essere tentati dal fare "qualsiasi cosa" (per citare il tanto celebrato Draghi). E per questa ragione, se ne discute negli uffici, nei salotti e sui giornali anche in Europa ed anche in Giappone.

In Recce'd siamo d'accordo con Gundlach sull'analisi e sulle conclusioni: non sulle implicazioni operative. Ci sembra che pochissimi, tra quelli che ne discutono, si rendano conto di omettere, nei loro argomenti, un elemento decisivo.

Il rapporto tra la quantità di moneta esistente, circolante, e il numero di volte in cui questa moneta viene scambiata tra gli operatori si chiama velocità della moneta. Questo rapporto storicamente si colloca, negli Stati Uniti, poco sotto 1,8: alla fine degli anni Novanta salì a 2,2 (grafico sotto), mentre oggi è sceso sotto 1,5. Questo calo si registra perché le banche commerciali invece di utilizzare la nuova moneta creata dalla Banca Centrale per fare credito ad imprese e famiglie, la depositano presso la Banca Centrale per avere maggiori riserve. Per le banche, dopo il 2009, è stato molto più semplice fare i bilanci aspettando che salissero i prezzi dei Titoli di Stato, sedute in comode poltrone. Il fenomeno è ancora più evidente in Eurozona ed in Giappone.

Se vi chiedete perché, dopo cinque anni di creazione di moneta a ritmi forsennati da parte di tutte le Banche Centrali, nel mondo Sviluppato non si vede inflazione, la ragione è questa. 

Grazie al crollo di questo rapporto, Bernanke potè arrivare alla fine del proprio mandato senza pagare alcun prezzo per le sue disinvolte politiche di QE (mai testate prima); lo pagheremo poi noi più avanti. Grazie a questo crollo, oggi Draghi e Kuroda possono ancora affermare che le loro politiche di QE non hanno danneggiato l'economia.

Ma ora, quella fase si è chiusa. Lo abbiamo già sottolineato molte volte.

Per il futuro, quindi, è necessario chiedersi anche cosa garantisce che la velocità della moneta rimanga così bassa. Un aumento del livello dei prezzi, di natura esogena (petrolio) oppure endogena (salari) costringerebbe il pubblico a scambiare più moneta. E come vedete tutti facilmente, in questo modo avremmo messo in moto un meccanismo che moltiplica l'inflazione.

Per questo, mentre Jeff Gundlach dice di andare LONG sulle obbligazioni, noi oggi sui nostri portafogli modello facciamo l'opposto.

Come abbiamo argomentato nel primo Post di questa serie, poche ore fa, fino ad oggi sulla Rete Web è prevalsa una accezione molto riduttiva dei "servizi finanziari online": di queste tre parole, sembra quasi che la sola che ha importanza sia la terza, ovvero "online". E sufficiente operare "online", essere nel mondo "digitale", utilizzare il robot, per essere a la page, per essere cool, per essere nuovi, per essere competitivi.

Non è vero: per nulla. Essere "online", di per sé, significa zero. La parola chiave, è la prima: ovvero "servizi". Spieghiamo meglio: se "online" ricevete i medesimi servizi a cui fino a qualche mese fa avevate accesso allo sportello bancario, oppure attraverso un promotore, allora per voi è cambiato nulla. Zero. I costi sono inferiori? Non scherziamo, i costi sono molto importanti, ma non saranno mai la voce decisiva, quando farete i conti con la perform, alla fine dell'anno.

La qualifica di "online" vuole dire cambiamento e novità in un solo caso: il caso in cui, attraverso il web, potete accedere a servizi che sono innovativi, che si possono fornire in modo dinamico ed efficace solo "online", servizi per il quali il web è una piattaforma indipensabile.

Nello specifico della gestione di portafoglio: se vi ritrovate con il medesimo portafoglio che avevate in Banca o con il promotore, ed avete solo risparmiato sui costi qualche decimo di punto, allora per voi il problema rimane irrisolto: come generare una performance stabile e positiva senza un rischio eccessivo? Come difendere il patrimonio dagli altri e bassi dei mercati? E soprattutto: come costruire il portafoglio? Se vi danno una riposta del tipo "metteteci un po' di tutto", allora state parlando con qualcuno che non conosce i mercati finanziari e che non è un gestore.

A questo proposito, segnaliamo che gli ETF sono strumenti finanziari efficienti, ma che allo stesso tempo ai Clienti è stata creata una grandissima confusione tra strumenti ed obiettivi.

In centinaia di occasioni, abbiamo letto che gli ETF sono più efficienti dei Fondi Attivi Comuni tradizionali, ed anche noi in Recce'd la pensiamo così, e li utilizziamo. Ma troppo spesso questa affermazione è stata supportata da considerazioni non pertinenti, e (quel che è peggio) distorsive. 

Se vi hanno illuso che gli ETF performano meglio dei Fondi Attivi, allora vi hanno ingannato: il punto debole dei Fondi Comuni Attivi è che raramente riescono a battere il loro benchmark, e che quindi per questo motivo non giustificano le commissioni che l'investitore paga. Su questo, sono state pubblicate analisi statistiche abbondanti.  Ma se, utilizzando questo dato di fatto, vi fanno poi credere che che voi, investendo in ETF, farete migliori performances, allora vi raccontano una cosa che non è vera. I Fondi Attivi NON BATTONO il mercato, ma anche gli ETF NON BATTONO il mercato. Sono pari, da questo punto di vista. La sola gestione di portafoglio che può (se efficiente, rigorosa e testata) battere il mercato è la gestione attiva, dinamica e a rischio controllato. Quella che non si può affidare a un robot.

La vostra performance, se investite in ETF, dipenderà da come il vostro portafoglio viene costruito: il risultato, per intero, dipenderà dalla costruzione di portafoglio e dalla strategia. Se avete scelto i consulenti che si affidano alla asset allocation tradizionale, con i ribilanciamenti semestrali, la vostra performance dipenderà dalla (solitissima) allocazione strategica ("mettiamoci dentro un po' di tutto") e poi da improvvisate "mosse tattiche" legate alle "fasi di mercato" (?!?!?), che spesso tradiscono confusone sia nei tempi che nelle finalità.

Si tratta di strategie di portafoglio che si conoscono da trenta o quaranta anni, che sono state già sperimentate da tutti (promotori, private bankers, Fondi Comuni Bilanciati) e  che hanno sempre fallito nell'obiettivo di generare rendimento al di là dei movimenti dei maggiori mercati e indici.

Non è detto quindi che voi, con i vostri ETF, in futuro abbiate risultati migliori di quelli che si otterranno con i Fondi Comuni tradizionali: altre sono le questioni fondamentali da risolvere. Su quali ETF investirete? Di quali Case? Quando? Quanto? E quando venderete quegli ETF per investire su altri? E come userete il cash in portafoglio?

Chiedetelo al vostro consulente o al gestore: ditegli di spiegarsi meglio, nel dettaglio, e se possibile con cognizione di causa.

Come possono vedere giorno dopo giorno dopo giorno tutti i nostri amici che via Apple Store hanno scaricato la nostra app 20QUOT e poi (gratuitamente) si sono registrati, le performance di tutti i portafogli modello Recce'd sono più che soddisfacenti alla data di oggi.

In particolare, i nostri Clienti che alla data del 31 dicembre 2015 avevano il portafoglio allineato integralmente al nostro portafoglio RNI hanno visto il loro patrimonio crescere di (circa) lo 11% in quattro mesi con un rischio controllatissimo (deviazione standard annualizzata tra 6 e 7 negli ultimi 16 mesi).

I Clienti che invece, nel medesimo periodo, hanno completato le loro operazioni di adeguamento del portafoglio al portafoglio modello hanno, comunque, potuto vedere nel dettaglio la direzione e la dimensione delle singole operazioni, il timing e gli strumenti finanziari utilizzati.

Si tratta, e va detto senza esitare, di risultati non ripetibili. Sono il frutto di un periodo molto fortunato. Tuttavia li vogliamo sottolineare per andare contro una certa tendenza, che si osserva tra consulenti e Reti, in base alla quale la performance non sarebbe importante.

Al Cliente viene spiegato tutto, della costruzione del portafoglio, tranne un particolare: perché dovrebbe investire in quel modo, e quali risultati dovrebbe attendersi. Si sente spesso dire che "la performance oggi c'è e domani non c'è", e sembra una frase del buon senso comune, ed invece è una sciocchezza: a che mi servono i tuoi consigli, la tua "advisory", se non a fare performance (ponderata per il rischio)?

Recce'd, fin dal primo giorno, ha accettato la sfida dei mercati e della performance: nella forte convinzione che il contenuto dei servizi di gestione di portafoglio sia nulla altro che che questo. Il resto è contorno, sono parole, è fumo negli occhi gettato da chi dei mercati ha paura, da quelli che i mercati non li conoscono: le varie pianificazioni previdenziali, la consulenza fiscale, le analisi dei costi, le consulenze legali e successorie, le selezioni dei Fondi, non vi serviranno a nulla se poi i vostri portafogli vengono costruiti alla rinfusa, senza un preciso obiettivo di performance e di rischio.

Noi di Recce'd vi parleremo e scriveremo dei nostri risultati e della nostra performance, anche quando le cose andranno meno bene. Anche quando i mercati ci daranno torto. Come abbiamo sempre fatto. Perché anche allora, anche in quella situazione vi ripeteremo che la performance, nel nostro mestiere, è la sola cosa che conta, e deve essere l'obiettivo di ogni anno, e non "del lungo periodo".