prima, parliamo di economie. Soltanto dopo, più in basso, parleremo dei mercati finanziari.

Questa scelta rispetta la logica. i mercati finanziari dipendono dalle economie: se non esistessero le economie, non esisterebbero i mercati finanziari. Mentre il contrario è possibile.

Parliamo quindi di economie. E’ necessario parlarne, perché da mesi infuria il dibattito sulla “recessione” e poi si scopre che la “recessione” non c’è.

Proprio come è stato, 18, 12 e 24 mesi fa, quando i quotidiani, le TV, le banche di investimento ci anticipavano un “boom economico” che (allora) appariva “garantito” grazie ad una “manovra economica espansiva senza precedenti”. Ve la ricordate? Era la “ripresa economica a “V”.

Beh … era un falso: del tutto falso. Inventato. Il “boom economico” non è mai arrivato.

E allora: che cosa c’è oggi, di “inventato”? Di “del tutto falso”?

Avete mai sentiti parlare di “ripresa economica ad “A”? E’ quella che potete leggere nell’immagine che apre questo Post. Nell’immagine leggete “Back were we started”, che in italiano verrebbe “Indietro a dove siamo partiti”. Un fatto che ai più fino ad oggi è sfuggito (e che i media e le banche di investimento fanno attenzione a nascondere): dopo due anni di follia, con i debiti raddoppiati ed i bilanci delle Banche Centrali anche loro raddoppiati e l’inflazione triplicata, non rimane nulla in termini di prospettive di crescita.

Sotto ogni punto di vista le prospettive delle economie (avete letto il Fondo Monetario Internazionale nella tabella qui sopra?) appaiono simili a quelle del 2019, ovvero una crescita delle economie che si colloca appena sopra lo zero, ma soltanto in quel caso in cui … tutto va bene e non c’è nessun incidente.

E’ evidente che qualche cosa non funziona. I conti non tornano.

In quanto investitori, noi siamo costretti a guardare sempre, con senso critico e massima attenzione, al futuro: dal futuro delle economie dipende il futuro dei nostri investimenti, la performance del nostro portafoglio titoli, ed i rischi che ci carichiamo sulle spalle proprio investendo sui mercati finanziari.

Ecco spiegato il perché, guardando al 2023, e poi al 2024, e poi al 2025, dobbiamo fare il massimo sforzo per comprendere che cosa è che non funziona:

• oggi la politica fiscale delle economie industrializzate resta decisamente espansiva: è stato prodotto un impulso nel biennio 2020-2021 che non ha alcun precedente nella storia economica dell’Occidente; ed in aggiunta

• oggi la politica monetaria delle Banche Centrali rimane enormemente espansiva, nonostante i modesti aumenti dei tassi di interesse ufficiali; lo dimostrano sia i calcoli dei due grafici che trovate di seguito (per Europa e Stati Uniti nell’ordine), sia le dimensioni, tuttora abnormi e totalmente ingiustificate, dei bilanci delle Banche Centrali che tutti voi conoscete.

Eppure il Fondo Monetario Internazionale produce nel gennaio 2023 previsioni “a crescita zero” per l’intero Occidente, e nessuno (non un quotidiano, non una TV, tantomeno una banca di investimento) si azzarda a chiedere:

“come è possibile essere in recessione due anni dopo che ci era stato garantito un boom economico? che cosa ci ha portati qui?”.

Al contrario, assoluto silenzio e nessuna domanda.

Si potrebbe dire che è una burla: se non fosse che le ricadute di questo stato di cose sono, in particolare per tutti noi investitori, drammatiche.

Su questo tema c’è da registrare il fatto che, nella sua più recente apparizione di mercoledì scorso, almeno Jay Powell qualche cosa ha detto: in modo chiaro, ed esplicito, ci ha spiegato che

“questo non è il classico ciclo economico, questa cosa è unica: e non possiamo avere alcuna certezza delle previsioni”.

Per una volta, Powell si è espresso in modo chiaro.

Le parole di Powell che noi abbiamo appena portato alla vostra attenzione sono un tema di investimento per il 2023, per il 2025, per il 2025: forse, di tutti è questo il tema di investimento più pesante, quello che ha maggiore peso nelle scelte per la gestione dei portafogli modello.

Recce’d, mesi fa, attraverso il Blog lo aveva anticipato, con più di un’articolo anche qui nel Blog. Per la vostra memoria, richiamiamo qui sotto una delle immagini che utilizzammo allora.

Fino a qui, abbiamo parlato di cose serie: ora cambiamo tono, e passiamo al grottesco. Alle cose tragi-comiche. Che, purtroppo, negli anni successivi al 2020 sono proprio i mercati finanziari, dei quali Recce’d si occupa in modo professionale da decenni, e che mai prima (in alcuna occasione) sono stati distorti e sviliti come negli ultimi anni.

Il 2022 è stato un anno di svolta, nella storia dei mercati finanziari internazionali. Una svolta innegabile, e non cancellabile: che vi documentiamo con il grafico qui sopra, e poi con il grafico che segue.

Ovvio: c’è chi ha interesse a negare che ci sia stata una svolta, anche se messo di fronte a queste evidenze..

Chi sono? sono tutte quelle parti che hanno tratto il maggiore profitto dalla precedente fase dei mercati internazionali.

Badate bene che NON sono gli investitori finali ad avere ingrassato le tasche con la fase dei QE.

Come detto, c’è ovviamente una parte dell’industria del risparmio (ovvero le Reti di promotori finanziari che oggi si fanno chiamare financial advisors o consulenti, e naturalmente le banche di investimento) che ha tutto l’interesse a negare il fatto che il 2022 sia stato un anno di rottura, nonostante le abbondanti evidenze.

Negli ultimi sei mesi, in particolare, queste categorie di operatori hanno fatto ogni sforzo per “tenere in piedi la loro baracca” anche andando al di là del buon senso. Va detto che la credibilità per queste persone ed Istituzioni, non è più un problema, perché la hanno del tutto persa da molti anni.

In modo particolare, nel 2023 banche di investimento e promotori finanziari hanno utilizzato, giorno dopo giorno, un argomento stupido che vi ricordiamo con l’immagine qui sotto: che l’argomento sia stupido, lo dicono appunto i dati di questo grafico.

Nel corso del 2022 c’era già stato stato più di un momento nel quale questo medesimo argomento era sembrato essere “l’opinione di consenso”, ovvero “quello che pensano tutti”. Ogni volta, questa impressione si è poi dimostrata una impressione sbagliata, nel 2022. Come andrà nel 2023?.

In ogni caso, questa storia del tutto inventata (immagine sopra) è stata riproposta e riproposta e riproposta: per banche di investimento e financial advisors, oggi non c’è altra scelta. Si tratta di sopravvivenza, e per questa ragione agiscono come disperati. E sostengono l’insostenibile, fino al punto di negare l’evidenza che sta appunto nel grafico.

La pressione che ne risulta, però, sulla massa degli investitori è molto grande, ed è quotidiana: nel brevissimo termine, tutto questo sforzo che cosa ha prodotto?

Nei primi giorni del febbraio 2023, gli indici delle Borse americane si trovano ai livelli dell’agosto 2022, mentre gli indici di Borsa in Europa hanno recuperato in misura maggiore rispetto ai minimi 2022.

Nella settimana appena conclusa, abbiamo toccato “il picco del delirio” per ciò che riguarda i commenti dei media e le frasi dei financial advisors.

A molti di questi deliranti, sfugge il fatto che si è chiusa la settimana con l’indice S&P 500 a 4135 punti (rialzo settimanale del 1,6%) e con il rendimento del Treasury USA al 3,515% (il mercato obbligazionario più grande al Mondo).

Il dato per gli occupati di venerdì 3 febbraio ha poi rimesso tutti loro posto. Perché oggi in tanti possono andare in giro raccontando che siamo “nel migliore dei Mondi possibili ”? Lo avete visto con il dato per l’occupazione: perché … non è ancora stato fatto nulla, la politica “restrittiva” oggi NON esiste, e si “tira avanti come prima” ovvero con i medesimi problemi di prima. La politica quindi resta sempre la medesima: prendere tempo, spostare ancora un po’ più in là il problema, parlare moltissimo … e pregare 8a microfoni spenti).

Ma torniamo ai mercati finanziari, segnalando una curiosità su cui vale la pena di riflettere: gli indici di Borsa americani, oggi, sono già più in alto di quanto indicato, dalle stesse banche globali di investimento a dicembre 2022, come media dell’obbiettivo (target) per il prossimo mese di dicembre 2023. Lo vedete sotto nel grafico

Come commentiamo noi di Recce’d il recente comportamento degli indici di mercato? Come scritto poco sopra, dobbiamo passare ad occuparci di argomenti grotteschi, ovvero tragi-comici.

Ma è necessaria ancora una premessa: ci pare necessario ricordare, ancora una volta, che momenti di eccezionale volatilità in una fase di crisi prolungata dei mercati non sono nulla di imprevisto, nulla di sorprendente. Da sempre, le cose vanno in questo modo, nelle fasi di crisi profonda, come vi documentiamo con due grafici che seguono.

Ed eccoci arrivati al momento tragi-comico del nostro Post.

Ripartiamo dal mese di ottobre dello scorso anno: fine ottobre, il quotidiano Financial Times pubblicava questo grafico.

Al grafico qui sopra, il Financial Times affiancava poi un commento, che riportiamo qui sotto (in parte).

Nei mesi successivi (novembre, dicembre e gennaio) abbiamo tutti assistito ad un recupero dei prezzi degli asset finanziari, che poi nel mese di gennaio si è trasformato in una vera e propria Rivolta dei Ciompi.

Secondo quello che scriveva ieri Bloomberg, i cosiddetti investitori “retail”, ovvero al dettaglio, ovvero piccoli, in gennaio sono ritornati a contare per il 25% del totale dei movimenti.

Ed ovviamente, il loro ritorno in massa è coinciso con il ritorno delle “vecchie abitudini”: in particolare, con la corsa a comperare “la spazzatura”. Titoli senza valore, emessi da soggetti, Aziende e Paesi, gravemente indebitati (Italia), insomma il “trash più trash”.

Conoscete la storia. tutti la abbiamo già vissuta 24 mesi fa.

Non approfondiremo oggi questo argomento: noi di Recce’d lo facemmo, e a più riprese nel 2021. E già allora fummo costretti a farlo dall’attualità, ma già allora fu chiaro, da subito e a tutti, che il tema è del tutto privo di importanza, per chi come noi si occupa della gestione di un portafoglio titoli e non di una attività “dentro-e-fuori” che, come provano i dati, costituisce solo una perdita di tempo e denaro.

Non approfondiremo, pertanto, questo argomento di attualità: ma lo utilizzeremo, comunque, come spunto.

Lo spunto che vogliamo cogliere è il seguente: i movimenti di mercato di inizio 2023 hanno prodotto, a nostro favore, una serie importante di conferme: conferme che riguardano la strategia di investimento che abbiamo messo in atto sui nostri portafogli modello, e che ogni mattina rettifichiamo ed aggiorniamo anche attraverso The Morning Brief.

Fatti come quelli dei primi giorni di mercato del 2023 sono la conferma che:

1. siamo entrati in una Nuova Era dei mercati finanziari

2. il passaggio alla Nuova Era è stato imposto dagli enormi squilibri creati negli anni 2020 e 2021

3. il progressivo aggiustamento dei mercati alla realtà durerà per anni

4. l’aggiustamento fino ad oggi messo in pratica dalle Banche Centrali è modestissimo, quasi irrilevante: e i Governi hanno fatto nulla per sistemare la loro posizione fiscale

5. la volatilità sui mercati finanziari che accompagnerà questo processo resterà elevata

6. il portafoglio con cui è possibile produrre rendimenti positivi senza correre rischi eccessivi deve sempre, in ogni momento, essere pronto ad affrontare eventi estremi sui mercati finanziari; come quello del 1987 che ci viene ricordato dall’immagine

7. non ci sono dubbi: ci saranno momenti di estrema tensione sui mercati, inattesi, e con modalità del tutto nuove, mai viste prima

8. quei momenti saranno però anche rilevanti opportunità di guadagno

9. ma soltanto a quegli investitori che, di fronte a questi episodi, sapranno restare lucidi

10. a quegli investitori che dispongono di un quadro prospettivo solidamente fondato sulla realtà dei fatti e sulla storia dei mercati finanziari

Il confronto con il passato dei mercati finanziari è utile: il passato non si ripete mai in modo esatto (e noi, infatti, NON ci aspettiamo di vedere una ripetizione in fotocopia, perché i tempi risulteranno più stretti questa volta). Ma senza alcun dubbio la psicologia e l’emotività degli investitori, in alcune particolari situazioni dei mercati, porta gli stessi investitori a reagire in modo simile.

Approfondiremo ulteriormente questa analisi, ma non in questa sede: lo faremo invece ogni giorno, la settimana prossima, nel nostro The Morning Brief che viene spedito alle ore 7 ogni mattina.

Questo Post lo chiudiamo presentandovi una analisi che non è stata scritta da noi ma da Rabobank, e che opportunamente colloca il momento dei mercati in un contesto molto più ampio, che coinvolge anche la politica, intesa come manipolazione delle masse e creazione di “realtà che non esistono nella realtà”.

Il brano che vi proponiamo in lettura si chiude affermando che questo mercato, il mercato del 2022, del 2023 e degli anni successivi, non è un mercato per principianti e non è un mercato per ragazzini che credono di giocare a Disneyland.

Questo non è il mercato di “Topolino l’Investitore”: è invece un mercato molto difficile, molto complesso, molto fragile e ricchissimo di insisdie. Allo stesso momento, è un mercato che offre opportunità come mai ci sono state prima, in tutta la sua storia.

Falchi e lupi

"Ora siamo un impero e quando agiamo creiamo la nostra realtà. E mentre voi studiate quella realtà - con giudizio, come vorrete - noi agiremo di nuovo, creando altre nuove realtà, che potrete studiare anche voi, e così le cose si sistemeranno. Noi siamo gli attori della storia... e a voi, a tutti voi, non resterà che studiare quello che facciamo".

- Karl Rove

All'epoca, i presenti erano inorriditi dalla pura arroganza di Karl "L'Architetto" Rove durante la presidenza "imperiale" di George W. Bush. La citazione di cui sopra sembrava così sconveniente, anche se all'epoca non c'era davvero nessuna potenza globale in grado di fermare ciò che gli Stati Uniti stavano facendo.

Ironia della sorte, le politiche di Rove sono state una pietra miliare per il mondo del 2023, che ora sfida il potere degli Stati Uniti a destra e a manca. In effetti, la geopolitica è attualmente piena di "nuove realtà" create da "attori della storia" che gli altri studiano impotenti - compresa la Casa Bianca. Se pensate che solo gli Stati Uniti offrano un dialogo meliano agli altri, allora leggete davvero poco o solo da fonti selezionate.

Su questo, l'architettura di Rove ha ironicamente costruito anche la torreggiante sfida al potere neoconservatore e neoliberale, e persino al centro, da parte della nuova sinistra e della nuova destra. Purtroppo, la "comunità basata sulla realtà" non ha vinto: piuttosto, sia la sinistra che la destra hanno creato i propri imperi della realtà, avvolti nelle camere dell'eco dei social e dei media mainstream, e circondati da mine politicamente corrette e scorrette. In effetti, se ci pensate, il radical-conservatore Rove era per molti versi "Woke" prima ancora che esistesse - si vedano queste citazioni:

"Tutti i politici operano all'interno di un nimbo orwelliano in cui le parole non significano ciò che normalmente significano, ma il rovismo postula che non esiste una realtà oggettiva e verificabile. La realtà è ciò che voi dite che sia".

"Potresti finire con una matematica diversa, ma hai diritto alla tua matematica. Io ho diritto alla matematica".

Torniamo ai mercati, che ora sono “rovistati” anche sotto molti aspetti.

(…)

In termini più ampi, i mercati pensano di essere "attori della storia" anche ora.

Spingendo i rendimenti obbligazionari a lungo termine verso il basso in concomitanza con i rialzi della Fed, stanno creando la loro stessa realtà, perché più i rendimenti obbligazionari a lungo termine si abbassano, più la maggior parte degli asset lievita, nonostante i danni derivanti dai rialzi dei tassi (o alcuni direbbero a causa di essi). La Fed sarà anche un falco, ma il mercato è un lupo.

Probabilmente, stanno cercando di dimostrare che la Fed non ha alcun potere reale di agire, se non in modo distruttivo che provocherà un enorme contraccolpo contro di essa. È come se i mercati dicessero:

"Ora siamo un impero e quando agiamo creiamo la nostra realtà. E mentre voi studiate quella realtà - con giudizio, come volete - noi agiremo di nuovo, creando altre nuove realtà, che potrete studiare anche voi, e così le cose si sistemeranno. Noi siamo gli attori della storia... e a voi, a tutti voi, non resterà che studiare quello che facciamo".

Tuttavia, il soprannome che George W. Bush diede a Rove, Turd-Blossom (il fiore che germoglia dallo sterco animale), sembra appropriato come risposta.

Dopo tutto, resta da vedere cosa farà la Fed oggi, a marzo e nel 2023. Chi ha davvero la madre di tutte le bombe? I mercati o la Fed? Se è ancora la Fed, verrà sganciata oggi o sarà solo presa come un avvertimento?

Naturalmente, mentre aspettiamo di scoprirlo, pochi prestano attenzione all'architetto di un tipo di pensiero molto diverso, Taleb, che avverte che "Disneyland è finita" per gli investitori con il prosciugarsi dei flussi di cassa.

"Disneyland è finita, i bambini tornano a scuola", ha detto l'autore de "Il cigno nero". "Non sarà tutto così tranquillo come negli ultimi 15 anni".

Probabilmente questo è dovuto al fatto che alcune delle persone che occupano le posizioni di Topolino non scommettono sulla loro pelle: tutto ciò che devono fare è soddisfare i benchmark del settore, e se questi benchmark sono negativi allora tanto meglio.

Tuttavia, se non siete in questo campo e pensate di essere più intelligenti di Taleb, non lo siete.

Prendendo spunto da una vecchia battuta dello scozzese Rab C. Nesbitt - che sembra il ritratto in grigio doriano di Karl Rove del 2023 - Disneyland non è ancora finita per i mercati solo perché

“dis' nae listen, dis nae' learn, an' dis' nae know what's gonna hit 'em!".

Ogni anno, per i mercati finanziari, ha il suo “miracolo dell’anno”:

• nel 2021, il miracolo era il “boom economico”

• nel 2022, il miracolo era la “inflazione transitoria”

Chi nel passato si è affidato alla “fede nei miracoli” per gestire il proprio patrimonio in titoli … ne ha perso una bella fetta.

Ed oggi nel gennaio 2023 si ritrova in una situazione nella qual rischia di perderne un’altra bella fetta.

Perché anche nel 2023 l’industria che vende i famigerati “prodotti finanziari” (polizze e Fondi) ha già individuato il “nuovo miracolo 2023”, e gli ha già messo l’etichetta: “immacolata disinflazione”.

Vediamo come è definito. La definizione di “immacolata disinflazione” la si deve ad un economista di Harvard. Come documentiamo nell’immagine qui sopra, il concetto circolava già nel mese di aprile 2022.

Il termine disinflazione immacolata è stato coniato dal professore di economia di Harvard Gabriel Chodorow-Reich.

E nel mese di aprile dello scorso anno (sempre nel 2022) Morgan Stanley ne scrisse nel modo seguente.

"In questo caso, i consumi si spostano nuovamente verso i servizi e non verso i beni, mentre lo stimolo politico aggressivo che ha generato l'impennata iniziale dell'inflazione nel 2020 viene ritirato senza problemi. Con i pagamenti dei trasferimenti e la COVID-19 nel passato, la stretta del mercato del lavoro si rivelerà temporanea con il rientro dei lavoratori nella forza lavoro. Con il venir meno del sostegno fiscale, la politica monetaria dovrebbe essere inasprita solo moderatamente, tornando semplicemente al suo tasso "neutro". La crescita economica rimane resistente di fronte a questi venti contrari, poiché i consumatori attingono ai risparmi in eccesso accumulati. Nel caso degli Stati Uniti, ciò significherebbe che l'inflazione tornerebbe rapidamente al 2% e il tasso dei Fed funds non dovrebbe raggiungere un picco molto superiore al 2%, portando il tasso di policy reale a zero. Il decennio successivo alla Seconda Guerra Mondiale sembra essere il periodo storico più paragonabile a questo: l'inflazione ha subito un'impennata dopo la fine della guerra, mentre la domanda repressa si scontrò allora con l'incapacità di soddisfarla a causa della ristrutturazione dell'industria per soddisfare le esigenze militari.

Sebbene i tassi di policy in quel periodo siano aumentati in misura modesta, sembra che la maggior parte della disinflazione si sia verificata naturalmente nell'arco di due anni, analogamente a quanto avverrebbe oggi nello scenario "immacolato" in cui l'inflazione torna all'obiettivo in questo nel 2023.

Il ritorno a un ambiente "Goldilocks" in questo scenario porterebbe a una stabilizzazione dei rendimenti obbligazionari e a un lieve ridiscesa della curva dei rendimenti. Le valutazioni azionarie non sarebbero minacciate dal rischio di rallentamento della crescita e potrebbero rimanere elevate, forse anche annullando parte del recente declassamento.

In generale, questo sarebbe il contesto più simile a quello che regnava sui mercati prima del 2020. Le condizioni per le azioni e i portafogli multiasset tradizionali sarebbero probabilmente estremamente positive, a maggior ragione per i titoli growth. Prevediamo che l'S&P 500 salga entro la fine dell'anno, con una ripresa dei titoli globali. Anche le obbligazioni globali (Bloomberg Global Agg) potrebbero salire.

Come sempre, le date sono importanti: in questo caso importantissime.

Morgan Stanley ne scriveva nel mese di aprile del 2022, ma nei mesi successivi le cose poi NON sono andate esattamente in quel modo, quello che qui Morgan Stanley ipotizzava.

Ma l’idea non è stata abbandonata, ed è subito stata riciclata, proprio nel gennaio 2023, come vedete qui sotto nell’immagine. Nel 2022, NON ha funzionato. Nel 2023, invece … come andrà a finire? Potrebbe funzionare?

Come in ogni altro caso, anche in questo caso tutti i media si “abbeverano” alle parole delle grandi banche internazionali, e subito “propagano il messaggio”. Leggiamo ad esempio che cosa ne ha scritto, la settimana scorsa, il quotidiano inglese The Times.

Disinflazione immacolata, atterraggio morbido, economia di Goldilocks (Riccioli d'Oro): chiamatela come volete, ma il 2023 è iniziato con un'inaspettata iniezione di ottimismo sullo stato dell'economia globale. Gli economisti e i dirigenti d'azienda si sono mostrati sempre più ottimisti riguardo alle possibilità delle banche centrali di progettare un'inflazione più lenta senza far crollare le loro economie.

L'ottimismo ha abbondato al World Economic Forum, dove i dirigenti d'azienda hanno fatto la fila per raccontare ai delegati come fossero in grado di resistere a un rallentamento della crescita globale quest'anno. Si potrebbe essere perdonati per aver ignorato la bonomia dei titani del settore privato - che, dopo tutto, sono tornati sulle Alpi svizzere per la prima volta in tre anni a godersi la compagnia degli altri - ma mentre il forum era in pieno svolgimento, autorevoli previsori (la maggior parte dei quali non è invitata a Davos) erano impegnati a rivedere le loro aspettative per il 2023 con proiezioni più ottimistiche.

Morgan Stanley e Goldman Sachs hanno aggiornato le loro previsioni di crescita per l'Europa, e quest'ultima prevede che il blocco della moneta unica eviterà la recessione. Secondo JP Morgan e Credit Suisse, anche la Gran Bretagna, che quest'anno sarà l'economia ricca con la peggiore performance, non subirà una recessione così profonda come previsto. I trader valutari di Deutsche Bank e ING hanno puntato sulla sterlina e sull'euro. Il Fondo Monetario Internazionale rafforzerà questo timido ottimismo aggiornando le sue previsioni di crescita globale la prossima settimana. La Banca d'Inghilterra, che a novembre aveva previsto una recessione di quattro trimestri, è pronta a fare lo stesso per il Regno Unito all'inizio di febbraio.

Che cosa sta determinando questo cambiamento di prospettive, che l'anno scorso erano caratterizzate da un'incertezza schiacciante per quanto riguarda l'inflazione in fuga, la scarsità di cibo a livello globale, la chiusura dell'energia e le crisi del debito dei mercati emergenti?

Da un lato, c'è il comprensibile sollievo che il peggio sia ormai alle spalle. I tassi d'inflazione in tutto il mondo sviluppato hanno raggiunto il picco, il mercato orso di azioni e obbligazioni si sta esaurendo e l'era senza precedenti della stretta monetaria coordinata non si ripeterà quest'anno.

Hanno contribuito anche fattori più rudimentali. I dati economici "concreti" sono stati una gradita sorpresa. La Gran Bretagna ha registrato una crescita a novembre, riducendo le possibilità di una recessione tecnica l'anno scorso. L'inflazione a due cifre dell'eurozona si è attenuata il mese scorso e la produzione industriale di grandi economie come la Germania e la Francia si è ripresa. I mercati del lavoro continuano a confondere le previsioni con tassi di disoccupazione impressionanti e creazione mensile di posti di lavoro. Stephen Miran, ex funzionario del Tesoro statunitense, indica in fattori idiosincratici come l'assenza di licenziamenti di massa nel settore edile la ragione della "recessione mancata" americana.

I dati concreti sfidano il pessimismo dei sondaggi condotti tra le famiglie e le imprese, suggerendo che questi ultimi stanno diventando misure inaffidabili dello stato dell'economia. La Deutsche Bank sottolinea il divario tra le famiglie britanniche, che sono pessimiste sullo stato dell'economia ma sono notevolmente fiduciose sulla sicurezza del lavoro.

I prezzi del gas naturale, che hanno contribuito a riscaldare l'inflazione a livello mondiale, si sono raffreddati.

I due grandi fattori globali che alimentano le speranze di un atterraggio morbido sono il calo dei prezzi energetici globali e la riapertura dell'economia cinese. I prezzi del gas naturale in Europa sono scesi dell'80% rispetto ai picchi raggiunti l'anno scorso e faranno scendere i tassi d'inflazione principali oltre le previsioni dei banchieri centrali nel 2023. A Davos, il vice premier di Pechino ha promesso di liberalizzare la seconda economia mondiale e di aprirsi al mondo.

A ostacolare questa tendenza rialzista ci sono le Cassandre delle banche centrali. Le banche centrali degli Stati Uniti e dell'Europa non accettano la narrativa "goldilocks" degli investitori di un'economia che quest'anno non può essere né troppo calda né troppo fredda. Avendo sottovalutato l'inflazione nel 2022, i banchieri centrali stanno raddoppiando la stretta per paura di perdere la presa sulla crescita dei prezzi per il secondo anno consecutivo. Se il 2023 finirà per essere un anno di disinflazione immacolata dipenderà in gran parte dalle azioni dei responsabili della politica monetaria, e non dal resto di noi.

Mehreen Khan è redattore di economia del Times.

Sarà vero? Le cose andranno proprio in questo modo? Potete farvi, ognuno, una vostra opinione sulla base di ciò che scrive The Times.

A Recce’d, qui, interessa approfondire un altro aspetto. Rispondere ad un’altra domanda: ha senso affermare che ciò che scrive The Times è “quello che pensano tutti”?

Non ha senso: chi ha una memoria anche soltanto discreta non farà grande fatica a ritornare indietro solo di 12 mesi, e ricordare quel clima: in quel momento, si andava in giro dicendo che “tutti pensano che l’inflazione diminuirà nel 2022”, ma evidentemente NON era così, evidentemente NON lo pensavano tutti neppure allora, e ce lo dicono i risultati dei portafogli titoli nel 2022. Molti hanno perso soldi nel 2022, ma NON tutti: qualcuno la vedeva in modo diverso.

Oggi, nel gennaio del 2023, la tentazione è forte di allinearsi anche questa volta a quello che dicono i media, ovvero che “Powell ha vinto la sua guerra all’inflazione, ed otterrà ciò che desidera”.

Come abbiamo già fatto un anno fa (ed anche due anni fa, ed anche tre anni fa) noi di Recce’d vi rendiamo un servizio (gratuito) mettendovi in guardia e fornendovi utili elementi per ragionare sulle prospettive 2023, e fare concrete valutazioni sulle vostre posizioni di portafoglio.

Vi dimostriamo subito che NON è vero che tutti la vedono allo stesso modo: molti, e qualificati, osservatori ed operatori NON condividono ciò che è scritto nell’articolo di The Times.

Ed eccovi un concreto esempio ed estremamente qualificato.

Le azioni statunitensi sono vulnerabili a un ulteriore calo fino al 25% a causa di una recessione statunitense più profonda del previsto.

I mercati euforici stanno ridimensionando le probabilità di una recessione.

La "disinflazione immacolata" è l'attuale corrente, in cui l'inflazione continua a rallentare e gli Stati Uniti sperimentano solo una lieve recessione, o la evitano del tutto.

Ma i mercati non sono economie. Sebbene esistano anelli di retroazione tra i due, il fatto che il mercato sia favorevole a un risultato più morbido non lo renderà necessariamente tale.

I dati lo dimostrano:

• Una recessione quest'anno è altamente probabile.

• Sarebbe più profonda del previsto.

• Le azioni rischiano ancora di subire un ribasso abbastanza significativo, ma limitato da un ciclo di tagli della Fed potenzialmente molto forte.

Prevedere una recessione non è facile. Molti indicatori sono utili per valutare il rischio di recessione, ma possono essere incoerenti e dare falsi segnali. Tuttavia, combinando insieme gli indicatori e notando quando molti di essi prevedono una recessione nello stesso momento, si ottiene un segnale molto più forte. Oggi più indicatori segnalano una recessione (l'ultimo è il Leading Index del Conference Board pubblicato lunedì), dando un alto grado di fiducia che gli Stati Uniti vi entreranno quest'anno.

È probabile che si tratti di una recessione peggiore di quella attualmente prevista. La forte inversione della curva dei rendimenti è stata utilizzata per affermare che la recessione sarà grave. Tuttavia, non esiste una relazione particolarmente forte tra la curva dei rendimenti e la profondità della recessione. Ciò che ha una relazione più significativa è il calo da picco a picco della curva dei rendimenti 3m-10y. L'attuale calo della curva porterebbe il massimo ribasso del PIL reale al 5%, che è il calo medio delle recessioni degli ultimi 50 anni.

Si tratta comunque di un valore superiore alle aspettative degli economisti, che attualmente prevedono un calo del PIL dell'1,5% circa.

In effetti, gli economisti di solito sovrastimano il PIL nelle recessioni. Le barre blu più grandi sul lato sinistro del grafico sottostante mostrano che gli economisti ritengono più frequentemente che il PIL sarà più alto di quanto si riveli durante le recessioni, rispetto a quando non c'è una recessione.

I dati mostrano anche che le sovrastime degli economisti sono maggiori nelle recessioni.

Una recessione abbastanza profonda può essere dedotta anche dagli indicatori anticipatori ciclici.

Il grafico sottostante mostra il mio indicatore anticipatore per gli Stati Uniti, basato su dati anticipatori quali i dati ISM, i dati sulle abitazioni e gli spread creditizi. L'obiettivo è quello di fornire una previsione a 6 mesi sulla crescita degli Stati Uniti e mostra un forte calo nei prossimi mesi.

Attualmente le azioni valutano solo il 60% circa di possibilità di recessione, che continua a ridursi con la ripresa dei titoli.

Tuttavia, in caso di recessione, le azioni rischiano di subire un ulteriore ribasso piuttosto significativo. Esiste una buona relazione tra il picco di inversione della curva dei rendimenti (2s10s) prima di una recessione e il massimo ribasso dello S&P. L'attuale picco di inversione della curva indica un drawdown massimo per l'S&P di ~38%, che corrisponde a un ulteriore calo di ~25% rispetto al prezzo odierno (cioè fino a 3000).

Non è una bella cosa, ma come mostra il grafico qui sopra, la profondità dell'inversione della curva dei rendimenti ha tipicamente significato un drawdown azionario meno grave. Le maggiori inversioni della curva dei rendimenti hanno storicamente portato a un maggior numero di tagli da parte della Fed, attenuando il calo delle azioni. La profonda inversione della curva di oggi indica quindi che le azioni dovrebbero essere "ammortizzate" da cali ancora maggiori.

Lo skew dell'S&P put è in aumento, ma rimane ancora storicamente molto basso, il che significa che la protezione dal ribasso attraverso gli spread put, magari finanziata con la vendita di call o spread call, continua a sembrare un'interessante copertura dalla recessione.

Come per qualsiasi analisi dei dati, è necessario tenere conto delle cautele relative alla dimensione del campione (soprattutto quando si tratta di recessioni) e al record storico in-sample/out-of-sample. Ciononostante, è sempre preferibile fare inferenze basate sulla situazione attuale senza tenere conto del passato: la storia dovrebbe essere usata come un'ancora per le previsioni di oggi sul futuro.

E la storia dimostra che una disinflazione immacolata, come il suo parallelo biblico, è altamente improbabile.

In conclusione di questo Post, forniamo a chi fosse interessato, in modo molto sintetico, la nostra visione di questa faccenda della immacolata disinflazione.

• Un breve inciso. I nostri Clienti leggono e quindi conoscono la nostra posizione nel dettaglio ogni mattina: quotidianamente, ogni mattina, noi ci confrontiamo con il Cliente anche su questi temi (che peraltro, oggi, noi giudichiamo NON essere i temi di maggiore rilevanza, per le scelte di gestione di portafoglio). Come già detto, in questa sede siamo costretti ad essere molto più stringati: se vi può essere utile un approfondimento, vi invitiamo a contattarci utilizzando le pagine che abbiamo predisposto sul sito.

Torniamo alla immacolata disinflazione.

Tra gli operatori dei mercati finanziari, come anche sui media e in TV, per anni è stata utilizzato il temine “Goldilocks”: che significa “Riccioli d’oro”. Si tratta del personaggio protagonista di una fiaba.

Ed è proprio una fiaba, una favola, quella che, per anni ed anni ed anni, è stata raccontata a tutti gli investitori finali (privati ed Istituzioni) dall’industria del risparmio, ovvero dalla cosiddetta “fabbrica-Rete”.

Ovvero in modo simultaneo sia dalla cosiddetta “sell-side” sia dalla cosiddetta “buy-side”, che poi vuole dire l’insieme delle Società che producono i Fondi Comuni di Investimento e delle Reti di promotori finanziari che vendono i Fondi Comuni insieme alle polizze ed agli UCITS.

Oggi, siamo andati OLTRE la fiaba. Oggi, nel gennaio 2023 siamo andati anche oltre Goldilocks. Per questa ragione noi di Recce’d giudichiamo “Immacolata disinflazione” la definizione più azzeccata per la situazione che abbiamo davanti agli occhi.

L’espressione a noi piace molto: ovviamente, l’espressione richiama l’immacolata concezione, che è centrale nella narrativa che sostiene ed alimenta la religione cristiana.

L’immacolata concezione è un atto di fede: è una storia priva di una spiegazione plausibile e proprio per questo è centrale. Il credente è chiamato ad un atto di fede.

Accade lo stesso oggi: agli investitori, a tutti gli investitori, si chiede di credere in un’inflazione che scende al 2% in soli cinque mesi, e questo grazie … ad una Mano Santa dall’alto. Credere che andrà così, anche in assenza di una plausibile spiegazione.

La “immacolata disinflazione” è un evento miracoloso che si manifesterà nel 2023 per la prima volta. per la prima volta nell’intera storia dell’umanità, noi investitori vedremo l’inflazione scendere al 2%:

• senza che il costo del denaro salga al di sopra del tasso di inflazione

• senza che si arrivi ad una profonda recessione

• senza che si registri un forte aumento della disoccupazione

• senza che si intervenga a rimettere ordine nella spesa pubblica degli Stati

• senza frizioni sociali

Un miracolo: tutto ritorna a posto senza costi. proprio come (lo ricorderete certamente) nel 2020 ci veniva garantito (lo ricordate?) un boom economico con maggiore ricchezza per tutti e senza costi per nessuno (e senza inflazione, ovviamente). Quello veniva raccontato proprio così, come un miracolo economico fatto piovere dal cielo.

In Recce’d, giudichiamo “credere ai miracoli” un modo PESSIMO di gestire il portafoglio di investimenti sui mercati finanziari.

Come ci dimostra la storia (anche recentissima) dei mercati stessi.

Da oltre vent’anni, sui mercati finanziari internazionali, si è affermato uno stato delle cose che proprio nel 2022 è stato messo in crisi. La crisi a cui facciamo riferimento si è aperta nel 2022 e durerà per molti anni: ce ne occuperemo, qui nel Blog, in una serie di prossimi Post.

Questo Post è dedicato però al passato: perché il passato … è ancora presente tra di noi.

Come si ricordava poco sopra, da oltre due decenni i mercati finanziari internazionali sono entrati in un nuovo regime: si è stabilito il dominio della “catena fabbrica - Rete”, che a sua volta è non solo sostenuta, ma pure indirizzata, guidata, ispirata dalla cosiddetta sell-side. Tutto questo, con la benedizione delle Banche Centrali.

Il dominio appena descritto ha uno scopo: che è quello di manovrare la massa degli investitori e quindi fare comperare alla massa degli investitori quello che vogliono le Banche Centrali e le banche internazionali di investimento, come JP Morgan, Goldman Sachs, BNP Paribas, UBS, Credit Suisse, eccetera eccetera..

Questo scopo si ottiene manipolando la realtà, e presentando a chi investe qualche cosa che non esiste come se si trattasse di un futuro ormai certo.

Recce’d ha documentato tutto questo, per anni, facendo numerosi esempi concreti. E con pieno successo.

Le cose, come detto, si sono fatte ben più difficili fin dalla metà degli Anni 2010, e sono entrate in crisi con il 2020: neppure una gigantesca iniziativa, uno sforzo mai visto prima come quello messo in campo tra il 2020 ed il 2021 ha cambiato la direzione di questa storia, direzione che NON va a favore delle banche globali di investimento e delle Banche Centrali.

Oggi, vi faremo un ulteriore e concreto, esempio: con un sorriso, mettiamo alla vostra attenzione la vicenda personale di quello che era, fino al 2021, un vero e proprio Campione, una star da alcuni osannato come si osannano i divi dello sport e dei media.

Oggi, non lo è più, un Campione: e come tutti sapete, quelli che cadono da molto alto sono poi quelli di cui è più evidente la caduta. Come il calciatore Cristiano Ronaldo, ora rischi di finire la carriera in Arabia..

E’ persino superfluo chiarire che in Recce’d con la persona in questione non abbiamo proprio nulla: è soltanto a causa della sua stessa fama che la persona in questione diventa un utile oggetto di analisi. Utile per spiegare, a chi ci legge, come funziona il mercato finanziario internazionale.

Marko Kolanovic è stato, per alcuni anni, il numero uno: era il numero uno degli strategisti, lavorava (lavora tutt’ora) per la Banca numero uno (JP Morgan), ed era (decisamente) il numero uno degli “ottimisti”. nel 2021, in particolare, la grande parte degli analisti era “bullish”, ed in quel periodo Marko era il numero uno anche dei “bullish.

Come leggete qui sopra, spiega al Mondo che il 2022 sarebbe stato “l’anno di una piena ripresa globale”.

Non è andata così.

Noi investitori, a volte, veniamo travolti dal bombardamento di notizie e commenti: a noi, investitori, a volte (ed è un errore) sembra che “tutti la pensano così”.

Questo perché i media danno il massimo spazio a JP Morgan, ed a Marko Kolanovic, e zero spazio a chi ha una visione diversa, più critica, alternativa.

Poi arriva, sempre e per sempre, la realtà: che ci dice se Marko aveva ragione, oppure no.

Nel caso specifico, come già detto, si sbagliava, e di molto. Ha fatto un grave errore di previsione.

A noi investitori (data la pervasiva presenza sui media) che cosa interessa, di questo errore che noi stiamo commentando qui? A noi investitori, importa di capire se si tratta di un errore, involontario, oppure di un errore dovuto a scarsa capacità ed attenzione, oppure se si tratta di un errore “interessato”.

In altre parole: Marko sosteneva la tesi del “boom globale2 nel 2021 perché non ha compreso bene i meccanismo dell’economia, oppure perché la Banca per cui lavora aveva interessa a spingere su quella tesi? Su quella elaborazione della fantasia?

Noi investitori abbiamo motivo di porci questa domanda: anche perché ancora nel mese di maggio dello scorso anno, con una ampia serie di evidenze e dati a sua disposizione, Marko rimaneva fermo ancora sulla sua posizione del 2021: come leggete sopra lui a quel punto NON parla più del boom delle economie, ma sostiene che il mercato comunque, in ogni caso, salirà entro la fine dell’anno.

Questo medesimo modo di vedere nel prossimo futuro Marko lo ripeteva poi ad agosto: solo cinque mesi fa.

Tutti fanno errori, in particolare in questo mestiere: ed in particolare chi si esibisce in previsioni.

In questo caso, però risulta difficilissimo comprendere come Marko arrivava, cinque mesi fa, a conclusioni così tanto “ottimistiche”. Il sospetto di “qualcosa di poco trasparente” è, come minimo, giustificato.

Il sospetto diventa ancora più forte seguendo le più recenti prese di posizione del nostro amico Marko.

Perché Marko, che vedete nella foto sopra, nelle ultime settimane è diventato “pessimista”: il numero uno degli “ottimisti” adesso si propone in pubblico come il numero uno dei “pessimisti”, e questo sfruttando la rete di relazioni della Banca numero uno al Mondo.

Il che, almeno a noi, NON piace: non si vede un filo logico, non si vede un metodo che porta a queste prese di posizione. Non si vede il senso. Super ottimista a 4800 e poi pochi mesi dopo super pessimista a 4000?

Diciamolo: se non è una presa in giro, è quanto meno un modo spericolato di gestire la comunicazione. A noi, in Recce’d, non sembra molto rispettoso dell’intelligenza dei Clienti di JP Morgan che lo seguono.

Chiariamo (se ce ne fosse bisogno) che Recce’d non ha mai utilizzato neppure mezza parola di quelle scritte da Marko per decidere sulle posizioni dei propri portafogli investititi: non è sicuramente in questo modo che Recce’d gestisce i propri portafogli modello.

Seguiamo, però, Marko: perché dispone di una audience molto ampia, ed influenza (solo nel breve periodo) la massa degli investitori.

I nostri lettori faranno bene, quindi, a riflettere non tanto su quello che Marko dice, bensì su come lo dice, e quando lo dice, ed a chi si rivolge.

Per questa ragione, nel seguito vi riproponiamo una sintesi della più recente “visione” di Marko Kolanovic: come leggete qui, Marko NON crede al soft landing e non crede alla immacolata disinflazione.

Rifletteteci, quando qualcuno vi dice “oggi tutti la vedono in un certo modo”: ricordatevi che sembrava fosse così già 12 mesi fa e poi, invece … cosa ci è successo?

The economy is headed for a downturn at a time stocks are rallying, setting the stage for a selloff, according to JPMorgan Chase & Co.’s Marko Kolanovic.

“Fundamentals are deteriorating, and the market has been moving up. So that has to clash at some point,” the bank’s chief global markets strategist and co-head of global research said in a TV interview with CNBC. He expects a recession in the US and Europe, as interest rates rise and consumers become less resilient.

The S&P 500 is headed for the best January since 2019 after a new year rally was driven by expectations that the Federal Reserve will moderate its interest rate hikes. Still, global stocks have outperformed the US market as investors flock to cheaper corners and seek exposure to China’s reopening.

Wall Street’s Top Stars Got Blindsided by 2022 Market Collapse

One of Wall Street’s biggest optimists through most of the market selloff last year, Kolanovic has since reversed his view, cutting his equity allocation in mid-December due to a soft economic outlook this year.

The bank last week reduced its recommended equity allocation on concerns of a recession and central bank overtightening. Kolanovic sees markets sliding in coming months on weak economic data and falling earnings expectations. He joins a chorus of cautious strategists warning against chasing the rally.

Credit Suisse Group AG’s global chief investment officer said it’s too early to increase risks in portfolios and move away from cautious positioning. Morgan Stanley’s Michael Wilson also expects a challenging 2023 as the US economy suffers through an earnings recession before stocks rally in 2024.

Economic surveys are trending lower and won’t turn back up unless the Fed cuts, Kolanovic told CNBC. Eventually, “something will have to give and Fed will need to flinch” as current interest rates are too high to be sustainable for the economy and financial markets in the long term.

The economy will get much worse, causing the Federal Reserve to react, which will eventually support stocks, he said. “We still are hoping that there will be some kind of backstop.”

Despite the downbeat assessment, JPMorgan strategists expect the S&P 500 to end the year at 4,200 points, up about 4.6% from Tuesday’s close.

I dati ci dicono che il QE non se ne è mai andato: è ancora qui con noi.

E allora, ci chiediamo (e vi suggeriamo di indagare) per quale ragione tutti, e in tutto il Mondo, in queste settimane passano il 90% del loro tempo a discutere di inflazione, recessione, occupazione? Per raggiungere quale obbiettivo? L’obbiettivo, sicuramente, non è quello di aiutare noi investitori a fare le scelte vincenti: questo per la ragione che le scelte di investimento vincenti, quelle che ci portano i guadagni nel portafoglio, sono sempre, e da sempre, quelle che ricaviamo osservando con attenzione la realtà.

Oggi, la realtà intorno a noi ci dice che, nonostante un numero eccezionale di rialzi dei tassi ufficiali di interesse nel 2022, questo NON è il fattore più importante.

Il panorama dei mercati finanziari a tutto oggi resta dominato da altri fattori: e tra questi spicca un fattore (almeno fino ad oggi) che molti ci avevano detto essere scomparso, archiviato, chiuso nel passato. Questo fattore si chiama “QE” e ci aiuterà, come leggerete, a spiegare molte e molte cose dei mercati finanziari della parte finale del 2022 e delle prime settimane del 2023.

Quella che vedete qui sopra, nel grafico, è la storia di noi investitori, di tutti noi investitori, negli ultimi 20 anni. Si vede facilmente il Grande Esperimento, il radicale cambiamento delle politiche monetarie intervenuto a causa della Grande Crisi Finanziaria 2007 - 2009. Quel Grande Esperimento ha cambiato, profondamente, le regole e le modalità di funzionamento sui mercati finanziari: tutto è stato stravolto.

E questo dato di fatto, alla luce dei dati del grafico, è normalissimo, visto che in quei dati ci viene raccontato uno sforzo, che non ha eguali nell’intera storia economica di questo Pianeta. Mai visto prima.

Nel 2022 sono arrivati però molti segnali, e forti, di un indebolimento: senza ombra di dubbio, quello scenario si è incrinato. Allo stesso tempo, oggi sarebbe del tutto sbagliato assumere, per le proprie scelte di gestione del portafoglio, che quella fase si è chiusa, è stata archiviata e consegnata al passato. Non è ancora chiusa. Ci sono interessi, fortissimi, che spingono a favore del mantenimento di quella enorme distorsione del funzionamento dei mercati finanziari: anche a fronte dei gravi danni che proprio quella politica ha provocato, e che sono diventati impossibili da negare nel 2022.

Per una parte del mercato, delle Aziende che ci operano, e degli investitori, i danni che si sono manifestati chiaramente nel 2022 non contano: questo perché, per una parte del mercato, per tutte le grandi Aziende del settore (banche e Reti), e per quella parte degli investitori (quelli che hanno seguito le indicazioni di banche e Reti) i danni sono ancora la scelta meno dolorosa, visto che sull’altro piatto della bilancia c’è la loro stessa sopravvivenza.

Come tutti sapete, il QE ha mantenuto in vita chi oggi, senza QE, sarebbe fuori da tutti i giochi. Il QE ha mantenuto in vita gli zombies.

Veniamo ad oggi, all’attualità dei mercati.

Distratti dal quotidiano bombardamento di media e Reti sul tema dell’inflazione e dei tassi ufficiali di interesse (che avrà un peso modesto sulle performances nel 2023) la massa degli investitori ha trascurato nelle prime settimane del 2023 la vicenda di maggior rilevanza.

Vicenda che invece, su base quotidiana, Recce’d ha analizzato per i propri Clienti nel The Morning Brief.

C’è chi sostiene, con competenza ed esperienza, che potrebbe derivare, dall’esito di questa specifica vicenda, uno “shock finanziario globale”: è dunque utile approfondire, capire, e poi eventualmente decidere quali mosse effettuare sul proprio portafoglio.

Mercoledì scorso, 18 gennaio 2023, la Banca del Giappone dopo avere chiuso la propria riunione, ha annunciato la decisone di proseguire nella propria politica di “controllo dei rendimenti dei Titoli di Stato”, chiamata YCC, politica che consiste nel comperare sul mercato Titoli di Stato, allo scopo di fare diminuire il rendimento a scadenza degli stessi Titoli. la decisione ha sorpreso i mercati, che avevano previsto che la BoJ avrebbe abbandonato quella politica.

Leggiamo un autorevole commento a caldo di John Normand, che abbiamo scelto e poi tradotto per i nostri lettori.

* Perché la decisione odierna della #BankofJapan sul controllo della #curva dei rendimenti non ha spostato il cambio #USDJPY *

Quella di oggi è la penultima riunione di #Kuroda-san come governatore della Banca del Giappone e, per ora, sembra deciso a deludere coloro che si aspettavano una conclusione ad alta volatilità di una delle carriere più controverse del settore bancario centrale a livello globale. In qualità di architetto, attuatore e portavoce di quello che alcuni definiscono il più grottesco esperimento #monetario della storia, le sue politiche meritano di essere giudicate in base alle conseguenze a lungo termine che seguiranno la sua uscita di scena, piuttosto che in base a ciò che è accaduto all'economia giapponese (uscita dalla deflazione) nell'ultimo decennio. Credo che gli storici dell'economia saranno poco caritatevoli nei suoi confronti, proprio come hanno imparato a riscrivere la storia del presidente della Fed #Greenspan, che una volta era stato prematuramente soprannominato il Maestro della politica monetaria.

Ma torniamo a oggi... USD/JPY ha subito un'impennata dopo la decisione della BoJ di mantenere l'obiettivo di rendimento a 10 anni e di estendere le operazioni di prestito. Da allora la coppia si è abbassata e sospetto che domani tornerà ai livelli precedenti alla riunione. Il motivo è che la maggior parte degli investitori riconosce che la politica della BoJ è forse la più disallineata del pianeta (dopo forse quella della Turchia), relativamente alla posizione dell'economia sottostante.

Il grafico allegato, che traccia una proxy dei tassi di policy della BoJ rispetto all'inflazione core giapponese, illustra il motivo. La BoJ ha mantenuto i tassi di policy vicino allo zero e ha mantenuto l'espansione del #bilancio per la maggior parte degli ultimi 20 anni, a causa della reale o temuta #deflazione.

Ma l'inflazione di fondo è in costante aumento da due anni e ora è al +3%. Il costo politico implicito è piuttosto negativo, per un'economia che sta andando a #piena occupazione su misure come la disoccupazione e l'inflazione core/linea rispetto all'obiettivo.

Sì, l'inflazione core ha superato il 2% in precedenza, come nel 1997 e nel 2014. Ma quelle mosse erano dovute ad aumenti dell'#imposta sui consumi piuttosto che alla chiusura del #outputgap. La BoJ ha quindi agito in modo appropriato, non modificando la politica. Questa volta è diverso - e più simile a due episodi degli anni '70 - di aumento del nucleo centrale dovuto a condizioni cicliche.

Poiché l'orientamento monetario è allineato ai fondamentali interni, gli investitori si aspettavano giustamente che il #YCC venisse ulteriormente allentato quest'anno. A mio avviso, il tapering sarà seguito da rialzi del tasso ufficiale, che probabilmente saranno di breve durata come quelli del 2007, prima della crisi finanziaria. Tuttavia, un certo recupero da parte della BoJ in presenza di un #USD sopravvalutato (rispetto a molte valute, non solo allo #JPY) è il motivo per cui la riduzione dello spread #UST - #JGB, il calo del #USDJPY e la sottoperformance del #Nikkei rispetto alle azioni asiatiche sono ancora da prevedere per il primo semestre 2023.

Se questo cambiamento della BoJ si verificasse nelle fasi iniziali e centrali di un'espansione economica globale, direi che ha implicazioni materiali sul flusso di capitali e quindi sul mercato per il resto del mondo. Ma poiché ritengo che la recessione indotta dalla Fed inizi nel secondo semestre, la BoJ rimane solo un capitolo di una storia molto più lunga.

Il sintetico, ma efficace, commento di John Normand inquadra per i nostri lettori le notizie dello scorso mercoledì e aiuta il lettore a comprenderne la portata.

E tuttavia, siamo sicuri che un certo numero dei nostri lettori starà pensando: “Ma che ce ne importa del Giappone? E’ molto lontano dall’Italia, la sua economie è isolata rispetto al resto dell’Occidente, e abbiamo altre cose di cui occuparci, tra le quali la spesa al supermercato che è aumentata in 12 mesi dello 11%”.

Se per caso c’è un lettore di Recce’d che ragiona in questo modo, lo dobbiamo avvertire: sta commettendo un errore.

Le vicende del Giappone ci devono interessare sempre, ma questa specifica vicenda … ha un impatto diretto persino sulle nostre spese per carburante ed alimentai di ogni giorno.

Ma voi lo sapete? Siete coscienti che la Banca del Giappone crea nuova liquidità ogni giorno per l’equivalente di 50 miliardi di dollari USA? Ve lo hanno detto? Vi hanno spiegato le conseguenze? No? E perché nessuno ve lo ha detto? Perché nessuno si è preso la briga di spiegarvi?

Vi invitiamo a leggere all’immagine qui sopra: si tratta di un estratto dal Financial Times, che ci dice che la banca del Giappone ha speso il 5% del PIl Giapponese solo nell’ultimo mese per difendere la sua politica di YCC.

Se non riuscite a vedere quale è la connessione con la vostra vita quotidiana, ve la mostriamo subito: nel Mondo c’è una Banca Centrale che sta facendo, proprio adesso mentre leggete questo articolo, operazioni di QE.

Sicuramente molti, tra i nostri lettori, hanno letto articoli, ascoltato dalla TV, oppure ascoltato dal proprio wealth manager, dal proprio financial advisor, che la prima parte del 2023 è stata influenzata, in modo decisivo, dalla “previsione di un calo dell’inflazione”. E siamo altrettanto sicuri che NULLA vi è stato detto, a proposito di questa vicenda.

Si tratta anche qui di un grave errore: acquistando in misura massiccia i propri Titoli di Stato, la Banca del Giappone ha immesso nuova liquidità NON sul proprio mercato interno, bensì sul mercato internazionale. Generando così un flusso di acquisti su tutti i Titoli di Stato, del Mondo intero. Gli investitori vendono alla Bnaca del Giappone Titoli di Stato, poi con i soldi incassati vanno a comperare … ALTRI Titoli di Stato.

Da qui viene, almeno per una parte, una spiegazione del recente andamento dei rendimenti sui mercati obbligazionari internazionali.

Con la sua decisione (di “non decidere) di mercoledì 18 gennaio, la Banca del Giappone ha promesso al Mondo intero di proseguire nella sua politica di “QE che non viene chiamato QE”, e quindi nell’immediato ha promesso ulteriore sostegno ai prezzi dei Titoli di Stato nel Mondo.

Ha promesso, implicitamente: anche altre cose. E precisamente, ha promesso un supporto all’inflazione, ed ulteriore instabilità dei mercati finanziari. Sui mercati, di questo ci si è già resi conto, come racconta l’immagine che segue.

Il nostro suggerimento, ed il contributo che regaliamo all’investitore con questo nostro Post, è di approfondire: non accontentatevi delle superficiali spiegazioni del financial advisor (ammesso che ve ne abbia fornite) ed andate più a fondo.

Le vicende del Giappone, nel 2023, peseranno su entrambi i vostri portafogli: sia sul portafoglio degli asset finanziari, sia sul portafogli del supermercato e del carburante.

Allo scopo di supportarvi in modo concreto, abbiamo scelto per voi una recentissima intervista a Jim Grant, intervista che abbiamo poi tradotto e che qui si seguito vi proponiamo, e che risale ad un paio di giorni PRIMA della decisione della BoJ.

Nell’intervista, il notissimo esperto di obbligazioni prima inquadra, alla perfezione, la vicenda nel contesto più generale dei mercati finanziari nel 2023, e poi illustra, anche qui in modo chiaro, le ricadute di queste ultime scelte della BoJ, e più in generale dello “esperimento di politica monetaria” che questa Banca Centrale sta conducendo.

Esperimento “senza rete” che la Banca del Giappone sta conducendo (ci auguriamo che i nostri lettori lo comprendano) sulla nostra pelle.

Leggete con attenzione questa intervista: vi suggeriamo, in modo particolare, di porre attenzione al modo nel quale Jim Grant lega la vicenda del Giappone ai destini del mercato obbligazionario internazionale ed anche a quelli del mercato internazionale di Borsa.

La gestione del portafoglio titoli, e ve lo dimostra la storia del vostro portafoglio, produce rendimenti stabili e duraturi soltanto se viene condotta sulla base di premesse di questo tipo.

Se mancano, poi mancano i risultati.

Si sta facendo strada la speculazione che la Banca del Giappone stia perdendo il controllo del mercato obbligazionario. Jim Grant, redattore di "Grant's Interest Rate Observer", ritiene che ciò potrebbe innescare uno shock nel sistema finanziario globale. Spiega inoltre perché si aspetta un'ulteriore impennata dell'inflazione e perché l'oro dovrebbe far parte del vostro portafoglio.

Christoph Gisiger 17.01.2023, 05.06 Uhr

La notizia ha colto i mercati di sorpresa: Il 20 dicembre la Banca del Giappone ha sorprendentemente esteso l'intervallo di riferimento per il rendimento dei titoli di Stato decennali a più/meno 0,5%. Una mossa che nessun economista si aspettava. L’immagine qui sotto ci ricorda quei fatti di un mese fa. Questa settimana, la Banca del Giappone potrebbe annunciare un importante cambiamento di politica in un contesto di aumento dei rendimenti dei titoli di Stato e di rafforzamento dello yen. Sebbene sia passato appena un mese dall'ultima riunione della BoJ, il mercato obbligazionario sta già testando il nuovo limite superiore del regime di controllo della curva dei rendimenti.

"Per noi la politica dei tassi d'interesse giapponese assomiglia al muro di Berlino della fine della Guerra Fredda, un anacronismo stantio che prima o poi dovrà cadere", afferma Jim Grant. Per l'editore dell'iconico bollettino d'investimento "Grants' Interest Rate Observer", i recenti sviluppi in Giappone rappresentano un rischio sottovalutato per i mercati finanziari globali. Anche perché praticamente nessuno ne parla.

In un'intervista approfondita con The Market NZZ, che è stata leggermente modificata per chiarezza, Grant spiega cosa significherebbe per i mercati finanziari se la Banca del Giappone fosse costretta ad abbandonare la sua politica di controllo della curva dei rendimenti. Ma prima ci spiega perché non crede che l'inflazione finirà presto, perché le obbligazioni potrebbero essere all'inizio di un lungo mercato orso e perché ritiene che l'oro sia la scelta migliore come riserva di valore.

"Se il passato è prologo e se il grande mercato dei titoli obbligazionari è terminato, allora, sulla base della forma, ci troviamo di fronte a quello che potrebbe essere un movimento molto prolungato e forse graduale verso l'alto dei tassi di interesse": Jim Grant.

Che cosa osserva oggi il mondo finanziario?

Beh, è sempre lo stesso e - ecco il problema - è sempre un po' diverso. Il trucco consiste nell'individuare la caratteristica unica o insolita di un ciclo già noto. A questo proposito, è utile conoscere un po' di storia finanziaria e, a tal fine, è utile essere un po' anziani. Ma ciò che non è utile è scambiare il passato per una certa tabella di marcia verso il futuro.

Quali sono attualmente gli sviluppi più importanti dal punto di vista storico?

Il motore essenziale di gran parte delle notizie di oggi sono le conseguenze del regime monetario in vigore in tutto il mondo. Questo regime ci ha dato tassi di interesse artificialmente bassi, anzi soppressi, e ci ha dato le conseguenze di questi falsi tassi che includono una dilagante cattiva allocazione del capitale e grandi raffiche di speculazione, alcune delle quali sono molto divertenti e altre piuttosto lucrative per le persone intelligenti che riescono ad entrarvi.

Tuttavia, sulla scia dell'impennata dell'inflazione dello scorso anno, i tassi di interesse sono aumentati rapidamente. Ora l'inflazione sembra diminuire. L'aumento dei prezzi è stato solo temporaneo?

È evidente che il tasso di variazione si è ridotto, ma spesso si ignora il livello dell'inflazione. Il tasso di variazione è la preoccupazione di tutti, ma la perdita di potere d'acquisto non viene mai recuperata. Questa è la natura di un regime di moneta fiat. Nel periodo del gold standard, i prezzi aumentavano in media e scendevano in media, ma alla fine di cicli molto lunghi rimanevano invariati. Al contrario, un regime di moneta fiat è caratterizzato dal fatto che i prezzi aumentano sempre di più e non possono mai correggere al ribasso. Quindi abbiamo un livello di prezzi medi molto elevato e un tasso di crescita dei prezzi leggermente inferiore.

D'altra parte, la tensione sui mercati si è un po' allentata di recente. Le azioni hanno iniziato il nuovo anno in modo sorprendentemente positivo.

Certamente il rallentamento del tasso di crescita dell'inflazione è da festeggiare. È bello, ma ci troviamo ancora con un sistema che è intrinsecamente inflazionistico. Qui negli Stati Uniti, si tratta di un sistema che si è dato a una spesa pubblica molto libera e poco rigida, che si è dato a grandi diritti per tutti ed è un sistema che ha prosperato negli ultimi anni con tassi di interesse molto bassi e soppressi. Per me, questa è l'essenza di un sistema che genera inflazione: Dal punto di vista politico, l'inflazione è una sorta di "qualcosa in cambio di niente", e questo sembra far parte dello spirito politico. Ecco perché sarei un po' cauto nel pronunciare la fine di questo episodio inflazionistico.

Perché pensa che il problema dell'inflazione potrebbe tenerci sul filo del rasoio per qualche tempo?

L'inflazione in un sistema di questo tipo assomiglia a uno di questi incendi sotterranei di miniere di carbone inestinguibili a lungo. Non so se ce ne siano in Svizzera, ma in Pennsylvania, per esempio, c'è stato un incendio di questo tipo che è andato avanti per circa cinquant'anni. Non lo si vede sempre, ma di tanto in tanto affiora in superficie. È sempre lì, è sempre latente, perde fumo, scalda le suole delle scarpe. Per me questa è una buona analogia con l'inflazione in una socialdemocrazia che spende liberamente ed emette moneta cartacea.

Siamo quindi a un punto di inflessione fondamentale verso un nuovo ciclo, caratterizzato da un aumento dell'inflazione e dei tassi di interesse?

Sì, e lo dico con meritata umiltà perché il "Grant's Interest Rate Observer" aveva previsto la fine del mercato secolare delle obbligazioni almeno un decennio prima della sua conclusione. Guardando indietro, l'ultimo grande mercato secolare delle obbligazioni è iniziato nella primavera del 1946 negli Stati Uniti e nella maggior parte del mondo. Si è concluso nell'autunno del 1981, 35 anni dopo. Quello che seguì, ovviamente, fu un mercato toro obbligazionario ancora più grande e prolungato. È iniziato nell'ottobre 1981 e forse si è concluso nel 2020, quando il rendimento del Tesoro decennale è sceso allo 0,5%.

Che tipo di scenario potrebbe prospettarsi ora?

Se il passato è prologo e se il grande mercato toro dei bond è finito, allora, sulla base della forma, ci troviamo di fronte a quello che potrebbe essere un movimento molto prolungato e forse graduale verso l'alto dei tassi di interesse. Dobbiamo ricordare che i primi dieci anni dell'ultimo mercato orso obbligazionario sono stati caratterizzati da un aumento molto graduale. Era appena percettibile. I rendimenti delle obbligazioni a lungo termine sono aumentati di circa dieci punti base all'anno. Il rendimento del Tesoro è partito dal 2,25% nel 1946, per arrivare al 3,25% nel 1956. Quindi, con tutte queste precisazioni: Sì, penso che il mercato toro delle obbligazioni sia finito e che sia iniziato un mercato orso delle obbligazioni.

Perché i cicli dei mercati obbligazionari durano così a lungo?

Sono un po' stanco di dire che il mercato obbligazionario fa queste cose e non che le ha fatte in passato. Ma ha mostrato questa tendenza. A rischio di risultare patetico, direi che almeno dalla metà del XIX secolo le obbligazioni hanno mostrato la tendenza a salire e scendere di rendimento nel corso di decenni o generazioni. Non sono sicuro che qualcuno sia in grado di spiegarne pienamente il motivo. E poiché non riusciamo a spiegarlo, non possiamo essere dogmatici sul fatto che continui ad essere così. Ma ancora una volta, se il passato è prologo, ci aspetta una fase o un ciclo molto lungo di aumento dei tassi di interesse.

Tuttavia, i problemi della catena di approvvigionamento sembrano essere in gran parte risolti; nel settore dei semiconduttori, ad esempio, c'è già una sovraccapacità e scorte piene. Quali sono i fattori di inflazione nei prossimi anni?

Una delle cose che ho imparato in cinquant'anni di lavoro in questo settore è di essere un po' meno dottrinario riguardo a cose come la causa dell'inflazione. Milton Friedman ha detto che è "sempre e ovunque un fenomeno monetario". A livello banale, questo è innegabile perché l'inflazione coinvolge il denaro. D'altra parte, si potrebbe anche sostenere che non può essere un fenomeno monetario perché il potere d'acquisto del denaro, per definizione, è una vittima dell'inflazione. Per quanto riguarda la causa dell'inflazione, c'è una nuova scuola che sostiene che si tratti di un fenomeno fiscale. Penso che ci sia qualcosa di vero in questo, come c'è qualcosa nella visione friedmaniana. C'è qualcosa nell'idea che sia un fenomeno politico, una caratteristica delle società politicamente deboli.

Ma la Federal Reserve ci assicura che può riportare l'inflazione sotto controllo.

Penso che non abbiamo ancora visto l'ultima esplosione inflazionistica. Ma bisogna essere abbastanza umili di fronte a qualcosa che ben pochi banchieri centrali avevano previsto o anche solo potuto immaginare. Non solo la Fed non l'aveva previsto, ma quando l'ha visto, quando ha visto il bianco degli occhi dell'inflazione, non poteva ancora crederci e ha continuato il suo programma di QE fino alla fine di marzo 2022.

Sembra che ora i mercati stiano gradualmente spostando la loro attenzione sulla minaccia di recessione. Il presidente della Fed Jerome Powell ha la resistenza necessaria per "portare a termine il lavoro" di contenimento dell'inflazione, come dice lui?

Non passa giorno senza che un presidente regionale della Fed o un altro dichiari che il FOMC spingerà sicuramente il tasso dei fondi al 5% o più e lo manterrà per sei mesi, un anno o forse due. Ciò che mi oppone a questi pronunciamenti è l'indecorosa certezza che trasmettono. La Fed sembra così sicura di sé. Era così sicura di sé quando nel 2021 prevedeva, con altrettanta sicurezza, che un tasso sui fondi di 10 punti base fosse bloccato fino al 2023. La loro sicurezza non li rende tali. Il futuro è un libro chiuso, non un libro aperto. In particolare, è un libro chiuso per le persone che mobilitano modelli matematici pseudo-scientifici del funzionamento dell'economia finanziaria perché non lo capiscono davvero.

Di solito la Fed alza i tassi di interesse fino a quando non si verifica un "incidente" da qualche parte nel sistema finanziario o nell'economia. Sarà così anche questa volta?

La Fed non crede nella probabilità di incidenti. Non sono sicuro che comprenda i rischi che il suo precedente regime di QE ha introdotto nel sistema finanziario, in particolare la forte leva finanziaria nelle aziende americane, e ancora di più la leva finanziaria nel private equity, per esempio. Naturalmente, molte speculazioni sono già state estratte dal sistema, certamente nelle criptovalute, nelle SPAC e simili.

Dove potrebbe verificarsi un simile incidente?

Credo che il Giappone sia forse il rischio più importante al mondo, anche perché è uno dei rischi meno discussi, sicuramente dalla stampa occidentale. Perlopiù, è molto trascurato. Il rischio è questo: Ogni giorno lavorativo, la Banca del Giappone spende decine di miliardi di dollari in yen per attuare il programma di soppressione dei tassi di interesse della curva dei rendimenti del governatore Kuroda. Per mettere tutto ciò in prospettiva: Nel Regno Unito, quando alla fine di settembre si è verificata la piccola crisi sugli investimenti pensionistici basati sulle passività, la Banca d'Inghilterra ha speso circa 5 miliardi di dollari. La BoJ lo fa prima di colazione.

La Banca del Giappone ha già introdotto la sua politica di controllo della curva dei rendimenti nell'autunno del 2016, mantenendo il rendimento dei titoli di Stato decennali all'interno di una fascia obiettivo attraverso interventi diretti sul mercato obbligazionario. Perché ora dovrebbe cambiare la sua politica monetaria?

Il governatore Kuroda, il cui mandato scade l'8 aprile, insiste che il controllo della curva dei rendimenti è destinato a rimanere. Ma per noi la politica dei tassi d'interesse giapponese assomiglia al muro di Berlino della fine della Guerra Fredda, un anacronismo stantio che prima o poi deve cadere.

E perché proprio ora?

La differenza è che il mercato ha capito qualcosa. Dico questo perché la Banca del Giappone ha già alzato il tetto massimo consentito per i rendimenti dei JGB decennali allo 0,5% dallo 0,25% della fine dello scorso anno. Kuroda ha detto che non era altro che un mezzo per garantire il successo e la stabilità di un regime permanente di soppressione dei rendimenti. Ma il mercato è come un cane molto maleducato alla fine del guinzaglio. Ansima e schiuma, e la Banca del Giappone sta tirando sempre più forte per controllare questa bestia.

Perché pensa che questa bestia si libererà finalmente?

Kuroda ha dichiarato che la Banca del Giappone non si fermerà finché non ci sarà inflazione. Ebbene, i prezzi al consumo di Tokyo, che precedono l'IPC nazionale, sono saliti al 4% a dicembre contro le aspettative del 3,8%. Inoltre, Uniqlo e altri leader aziendali hanno annunciato un aumento significativo dei salari. Troverete altre storie in tal senso, segni e precursori di un cambiamento. Alcuni ex governatori della Banca del Giappone si stanno sfogando dicendo che la situazione si è spinta troppo oltre e le conseguenze saranno devastanti. Penso quindi che questo sia un rischio enorme appena fuori dal palcoscenico e che il mondo debba prestarvi maggiore attenzione.

Qual è il rischio se la Banca del Giappone rinuncia al controllo della curva dei rendimenti?

Il rischio per tutti, svizzeri, americani, tedeschi o giapponesi, è rappresentato da due fattori. In primo luogo, i tassi ridotti spingono i bilanci delle persone e delle imprese a fare leva, che allo shock di un aumento dei tassi di interesse si troveranno nei guai. Ci sono problemi sepolti nei bilanci delle aziende giapponesi che hanno preso troppi prestiti. Certo, le imprese giapponesi non sono così inclini a contrarre prestiti eccessivi come quelle americane, ma ci sono anche rischi legati a molti programmi di risparmio bancario o prodotti strutturati in Giappone. Per esempio, si ottiene un rendimento dello 0,75% per cinque anni, ma nelle clausole scritte in piccolo si avverte che se i tassi superano un certo livello, la durata del prodotto si estende a dieci anni. Sto inventando questi numeri, ma il rischio è essenzialmente questo.

E qual è il secondo rischio?

I giapponesi sono una nazione vivace. Hanno un'immensa quantità di risparmi netti e circa 3.000 miliardi di dollari di asset giapponesi sono investiti in mercati non giapponesi, di cui la metà sono domiciliati negli Stati Uniti. In altre parole, i giapponesi, la proverbiale signora Watanabe, cercano nel mondo opportunità di rendimento. Secondo Bloomberg, espresse in percentuale del PIL del Paese in cui sono investite, le partecipazioni azionarie e obbligazionarie giapponesi sono pari al 7,3% dell'America, al 7,5% della Francia, all'8,3% dell'Australia e al 9,5% dei Paesi Bassi. Cosa succederà se improvvisamente i tassi denominati in yen giapponesi diventeranno piuttosto interessanti? Ebbene, molto di questo denaro potrebbe essere rimpatriato e il risultato di tale rimpatrio sarà un aumento della volatilità nei mercati che ora non possiamo identificare. Il rischio di un'impennata della volatilità è quindi notevole. Credo che i tempi siano maturi per un grande cambiamento nella struttura dei tassi giapponesi e quindi nei tassi di interesse e nel rischio presentato ai detentori di obbligazioni in tutto il mondo.

Qual è il suo consiglio agli investitori in questo contesto?

Avendo appena deriso le banche centrali per la loro pretesa di sapere ciò che non possono sapere, mi trovo in una posizione molto compromessa se dovessi dire cosa accadrà. Ma permettetemi di dire che sull'oro sono un po' un disco rotto. Continuerò con questo disco rotto e osserverò che la gente non ha ancora fatto i conti con le debolezze intrinseche del sistema monetario in vigore dal 1971. Ci siamo tutti abituati. Voglio dire, bisogna avere una certa età, anzi bisogna avere l'età che ho io, per ricordare davvero i dibattiti intorno all'abbandono di Bretton Woods. La gente è cresciuta con l'idea che il denaro è quello che si stampa, e se i giapponesi possono stampare 50 miliardi di dollari al giorno con cui sopprimere i tassi di interesse, questo non sconvolge molte persone. Ma credo che tali shock siano in agguato.

E l'oro può aiutare a proteggere un portafoglio da questi shock?

Penso che le tensioni che sono già evidenti lo diventeranno ancora di più. Le persone non cercheranno una marca migliore di denaro cartaceo o digitale, ma piuttosto il vero McCoy. In ogni numero di "Grant's" abbiamo qualcosa da dire su un'azione, quindi non voglio sembrare troppo pazzo. Viviamo nel mondo reale. Ma se guardo al quadro generale, il denaro che le banche centrali producono a profusione non è solido. Forse non lo è adesso, ma col tempo la gente cercherà un'alternativa e questa alternativa potrebbe essere proprio l'oro, che è stato più o meno un'ombra gettata da Bitcoin, Ethereum e tutte le altre criptovalute.

In questo contesto, come valuta le prospettive generali del mercato azionario?

Il mercato è sceso da estremamente sopravvalutato a quasi caro, e la mia osservazione è che un mercato estremamente sopravvalutato di solito non tocca il fondo a quasi caro. Quindi non sono sicuro che sia la fine delle cose. Non trovo molti valori convincenti nel mercato azionario. A volte si ha una grande convinzione, ma non ora per quanto riguarda le azioni.

Le prime due settimane del 2023 sono state contraddistinte da un ritorno: il ritorno del dibattito sul “pivot”.

La reazione dei mercati è stata decisamente contenuta: più ampia e visibile nel comparto obbligazionario, più modesta, e differenziata, nel comparto delle azioni (New York rimane in zona 4000 punti dove stava già nel settembre 2022, l’Europa in recupero, la Cina è piatta da anni).

Recce’d vi ha già scritto, mesi fa, che nel 2023 l’inflazione NON sarà un tema di mercato: allo stesso tempo, noi NON siamo sorpresi di questo tentativo, fatto nelle prime due settimane del 2023, di riportare sulle prime pagine dei quotidiani il tema “pivot”. Non è la prima volta, non è l’ultima volta, ed accadeva anche nella prima parte degli Anni Settanta, come vedremo più avanti.

Non è una novità che si tenti di manipolare il mercato: il recentissimo esempio dell’a “inflazione transitoria” è un esempio perfetto.

Quella che solo 12 mesi fa era “l’inflazione transitoria” oggi si chiama “pivot” oppure “soft landing”.

Ripetiamo: il tema “inflazione” NON sarà decisivo, nel 2023, per determinare le performances di azioni, obbligazioni, valute e materie prime: lo è stato nel 2022, quando la “grande illusione” della “inflazione transitoria” è saltata per aria.

Nel 2023, o meglio nelle restanti 50 settimane, i rendimenti ed i rischi sulla base dei quali facciamo e faremo le nostre scelte per i portafogli modello sono altri.

E tuttavia abbiamo scelto di dedicare, ancora una volta, un nostro Post a questo argomento: può essere utile, per i nostri lettori, nn tanto per le stime e le previsioni di rendimento (e rischio), quanto per descrivere con concreti esempi come funziona oggi il mercato finanziario internazionale, a partire dalle banche di investimento (la cosiddetta sell side) passando per i Fondi Comuni di Investimento (la cosiddetta buy side) per finire con le Reti di financial advisors, di private bankers, di wealth managers, insomma di quelli che vengono a casa vostra per vendervi le polizze, le UCITS, i certificati e tutta … la rumenta.

Il dato di giovedì 12 gennaio 2023 può servire come esempio, di come funzionano i meccanismi di questa catena di vendita, colossale, che ha come scopo quello di “piazzare la merce” proprio nel vostro portafoglio titoli.

Il dato del quale stiamo parlando arriva dagli Stati Uniti: ma potete applicare, senza bisogno di alcuna modifica, il medesimo ragionamento e le medesime valutazioni ai dati che arrivano dall’Europa.

Del dato che leggete qui sopra, pubblicato giovedì 12 gennaio 2023, i media e tutte le banche di investimento che cosa hanno messo in grande evidenza? Hanno sottolineato il calo dell’inflazione negli Stati uniti, dal massimo del 9,1% fino al 6,5%, del dato anno-su-anno.

Un calo importante, non ci sono dubbi: ma quanto importante, per noi che gestiamo un portafoglio in titoli ed asset finanziari? Un dato in che misura significativo, per ciò che riguarda il futuro dei nostri asset? In che misura questo dato modifica i rendimenti attesi, i rendimenti futuri, degli asset e delle classi di asset finanziari? In che misura questo dato modifica i rischi futuri, sulla base dei quali noi gestori dobbiamo ponderare i rendimenti per modificare i portafogli modello?

Da questo specifico punto di vista, il dato dell’immagine sopra conta nulla. Zero. Lo vedete, molto facilmente, nel grafico qui sotto.

Osservate con attenzione: leggete i dati del grafico. Questa è la realtà con la quale voi investitori vi dovete confrontare: la realtà dei fatti, quei fatti che determinano sia i rischi, sia i rendimenti dei vostri asset finanziari.

Come tutti voi avete visto, tra il 2020 ed il 2022.

Osservate bene il grafico sopra: in particolare il riquadro giallo.

L’inflazione, come vedete, è diminuita dal massimo dello 9,1% al 6,5% di dicembre 2022. Ma l’inflazione nella sua versione “core” (la linea di colore nero) oggi è la stessa di un anno fa: il dato di oggi, nella sostanza, è il medesimo del gennaio 2022.

Il dato di oggi sta al 5,7%. Ricordate a che livello sta il costo ufficiale del denaro? Sta al 4,75%. Un punto percentuale SOTTO.

Siete sorpresi, dallo scoprire che oggi l’inflazione è la medesima di 12 mesi fa? La spiegazione di questo fatto è semplicissima e ve la presentiamo nell’immagine sotto.

Leggete con attenzione questo grafico: sono soltanto due le componenti dell’inflazione che, rispetto al mese di giugno, hanno rallentato, e precisamente l’energia (petrolio e gas) e le auto usate.

Non si vede alcun miglioramento, nelle altre componenti.

Se poi passiamo dal dato alle previsioni per lo stesso dato, osserviamo le medesime cose, ma in modo ancora più chiaro

Come potete vedere, il sondaggio tra gli operatori di mercato condotto da Bloomberg ci racconta che ancora alla metà del 2021 tra gli operatori risultava prevalente l’aspettativa di una inflazione USA al 1,5%, la medesima previsione di tutti i dieci anni precedenti. Le previsioni degli operatori vengono corrette (in modo drammatico) tra il mese di marzo ed il mese di dicembre 2021, come vedete nel tondo di colore azzurro.

Nel 2022 si stabilizzano all’interno di un intervallo ristretto: e qui vedete con grande chiarezza (dentro il riquadro di colore rosso) che le previsioni di fatto NON sono cambiate, neppure negli ultimi mesi. Il calo che si vede in questo dato è trascurabile, per non dire insignificante.

Il grafico qui sopra ci racconta di un cambiamento epocale: di una Nuova Era.

Di questa Nuova Era, di questo Regime Shift, di questo Paradigm Shift, Recce’d vi ha scritto più di una volta in questo Blog, e fin dal 2020. Oggi resteremo quindi sul dato per l’inflazione, e soprattutto sul modo nel quale le Reti di promotori, le banche di investimento, e i media, UTILIZZANO questo dato per manipolare la massa degli investitori.

Investitori che, come tutti sapete, vengono quotidianamente aggrediti dai messaggi

• dalle banche di investimento: ad esempio con l’immagine qui sopra, già commentata durante questa settimana alla pagina TWIT-TWOO; ed il nostro commento si è dimostrato azzeccato;

• e naturalmente attraverso la Rete dei financial advisors che vendono le quote dei Fondi Comuni di Investimento ed altra … roba incommentabile.

Financial advisors, private bankers e wealth managers che 12 mesi fa vendevano ancora la “inflazione transitoria” e che oggi … ci riprovano più o meno che la medesima robaccia: la “narrativa dominante” oggi è quella che vedete seguendo la linea verde nel grafico qui sotto, mentre ciò che oggi dice la Federal Reserve è la linea di colore rosso.

Come può determinarsi una differenza così enorme, nelle previsioni, tra mercato e Banca Centrale?

La spiegazione è semplicissima, addirittura banale: la linea di colore blu è fatta da Aziende ed individui che, a posteriori, NON rispondono delle performances. La linea di colore verde è tracciata da gente che vuole “vendere la roba”, ovvero “piazzare la merce”. Oggi. ha degli obbiettivi di vendita, oggi.

E poi, tra 12 mesi … ma chi se ne importa, tra 12 mesi? Il venditore avrà già cambiato lavoro, settore, Paese.

A lui, al venditore, la performance, la vostra performance di portafoglio, NON interessa. A lui interessa quello che vende oggi, a gennaio 2023.

E quindi lui, il venditore, si butta alla disperata, sullo scenario più ottimistico che è possibile: per farvi sognare ad occhi aperti, e farvi fare quegli investimenti che a lui rendono di più (lui riceve retrocessioni e quindi è co-interessato con chi produce i “prodotti finanziari” che lui vi sta piazzando; e la Legge che dovrebbe sanzionare i conflitti di interesse fa tutto l’opposto: protegge questi conflitti e chi grazie a questi conflitti fa tutti i propri ricavi).

Voi investitori, e gestori del vostro portafoglio titoli, come noi di Recce’d, che facciamo la gestione dei portafogli modello da proporre al Cliente, dobbiamo sfuggire a quella trappola, non lasciarci imbambolare da scenari troppo ottimistici, e non lasciarci punire dai conflitti di interesse.

Noi investitori, e noi gestori di portafogli modello, dobbiamo sapere fare scelte autonome, informate, fondate. Partendo dall’analisi degli scenari futuri più probabili, più vicini alla realtà (e NON alla fantasia del promotore finanziario)

L’immagine qui sopra la utilizziamo al solo scopo di fare un esempio: NON sono queste le probabilità secondo Recce’d (e neppure gli scenari, per dirla tutta):

Voi lettori avete la capacità di costruirvi uno strumento indispensabile per la decisione sulle scelte di investimento come è questo?

Ve ne ha mai parlato oppure scritto il wealth manager? No? Ma a che razza di financial advisor vi affidate?

Come dicevamo: l’immagine serve solo da esempio. Ma può esservi utile immediatamente, per ricordarvi che l’inflazione NON è il solo fattore sul quale ragionare.

Ed anzi: secondo Recce’d, e non solo secondo Recce’d, NON è il fattore principale del 2023, per i rendimenti attesi e per i rischi attesi del 2023.

Nel 2023, nelle restanti 50 settimane del 2023, tutti noi investitori dovremo occuparci quasi esclusivamente di economia REALE. L’inflazione, sarà solo una conseguenza, così come nel 2022 (e lo avete visto) le Banche Centrali sono in effetti state soltanto “una conseguenza di altri fatti”.

Il grafico sopra, e quello che segue, nel nostro Post servono ad un unico scopo: ricordare ai lettori la realtà dei fatti. Ed anche l’economia REALE della quale dicevamo sopra che sarà il fattore DECISIVO nelle prossime 50 settimane del 2023.

Non c’è il tempo e neppure lo spazio in questo Post per approfondire: lo faremo poi nel nostro quotidiano The Morning Brief. Qui segnaliamo ai nostri lettori che dal dato per il potere di acquisto delle famiglie, e dei consumatori in generale (immagine sopra) e dalla eventuale recessione (grafico sotto) arriveranno le spinte decisive, per decidere chi guadagnerà e chi perderà tra azioni, obbligazioni, valute e materie prime.

Come dicevamo in apertura, con questo Post Recce’d intende fare il punto sull’inflazione, e sull’utilizzo strumentale di questo argomento da parte dei media, delle banche globali di investimento, e dalla Rete dei finanzial advisors oppure wealth managers.

Dopo i disastri del 2022, con la “inflazione transitoria”, oggi ci riprovano, seguendo lo stesso metodo, ed in parte con i medesimi argomento, vendendo alla massa degli investitori la favola di una “inflazione al 2% a fine anno”.

Se correte dietro a questa storia, se vi lasciate inebetire di nuovo da un “miraggio” finirete per perdere ancora altri soldi.

Persino il quotidiano Wall Street Journal, che è il quotidiano finanziario a maggiore circolazione nel Mondo, si è sentito in dovere di prendere le distanze da una simile baggianata, ed ha pubblicato un articolo che critica (fin dal titolo) questo diffuso atteggiamento dei promotori finanziari, dei financial advisors e delle banche di investimento.

L’articolo lo leggete qui di seguito. Il titolo dice: “Perché gli investitori potrebbero essere troppo ottimisti riguardo all’inflazione”.

E il suggerimento di Recce’d? Dopo l’articolo, trovate l’immagine di chiusura, che contiene proprio il nostro suggerimento operativo, per la gestione del vostro portafoglio titoli.

Nel dicembre 1974, il celebre storico e talvolta autore di discorsi presidenziali Arthur M. Schlesinger Jr. riassunse il problema dei previsori contemporanei in un'unica, lunghissima frase sul Wall Street Journal: "A tutt'oggi la maggior parte degli economisti, degli uomini d'affari e dei funzionari governativi si ostina a considerare l'inflazione non come una vulnerabilità strutturale del capitalismo contemporaneo, ma piuttosto come il risultato accidentale di coincidenze sfortunate che richiedono solo pazienza, tempo (e disoccupazione) per essere alleviate".

Se il Prof. Schlesinger fosse vivo e scrivesse oggi non potrebbe esprimersi meglio. L'assunto di base del pensiero finanziario mainstream è che l'inflazione è un fenomeno temporaneo e che sarà curata da un rapido aumento dei tassi prescritto dalla Federal Reserve. Tuttavia, ci sono molti motivi per pensare che, proprio come nel 1974, il professore abbia ragione e che le pressioni inflazionistiche sul capitalismo di oggi dureranno.

Questo non vuol dire che non ci siano coincidenze sfortunate. Nel 1974, l'inflazione è stata favorita dalla combinazione di tassi troppo bassi per anni e dall'impennata dei prezzi dell'energia dovuta all'embargo petrolifero arabo. Negli ultimi due anni, l'inflazione è stata favorita da una combinazione di tassi troppo bassi, da una crisi postpandemica della catena di approvvigionamento e dall'impennata dei prezzi dell'energia dovuta all'invasione dell'Ucraina da parte della Russia. Come nel 1974, questi fattori temporanei passeranno, e l'ultimo calo dell'inflazione suggerisce che molti di essi sono già passati. Ma come negli anni successivi al 1974, le vulnerabilità strutturali radicate potrebbero far sì che l'inflazione rimanga un problema per gli anni a venire.

Ci sono quattro grandi rischi quando si tratta di ridurre l'inflazione: la geopolitica, la politica interna, la demografia e la Fed. I primi tre contribuiscono a determinare il livello dei tassi per combattere le pressioni inflazionistiche, mentre la volontà della Fed di alzare i tassi al nuovo livello più alto e di mantenerli lì contribuisce a determinare l'aumento o la diminuzione dell'inflazione.

La grande frattura

La nuova geopolitica sta dividendo il mondo in due blocchi, invertendo parzialmente la globalizzazione degli ultimi tre decenni. Ciò significa che sono necessari maggiori investimenti per ricreare linee di produzione e catene di approvvigionamento che aggirino la Cina, mentre l'efficienza è destinata a diminuire, dato che sono le questioni di sicurezza piuttosto che i costi a dettare la localizzazione. I sussidi per le fabbriche di microchip negli Stati Uniti e in Europa sono l'ovvia spesa per la società, ma, a meno di una nuova distensione, è probabile che sussidi simili si diffondano ad altri settori ad alta tecnologia. Il raddoppio della produzione e delle catene di fornitura riduce direttamente la produttività, il che significa più inflazione a parità di crescita economica.

La geopolitica porterà probabilmente anche una maggiore spesa per gli armamenti. Il dividendo della pace che ha fatto seguito alla caduta del Muro di Berlino ha permesso una forte riduzione della spesa militare, ma ora la pressione va nella direzione opposta. La guerra ai confini dell'Europa ha portato a un aumento dei bilanci militari nella regione, anche senza il costo delle armi inviate in Ucraina. Poiché le forze armate non aumentano la produttività, l'aumento delle spese aumenta la pressione sull'inflazione.

Un terzo aspetto del modo in cui la geopolitica sta alimentando l'inflazione è la distruzione della posizione della Russia come fornitore leader di energia. Nessun Paese occidentale sarà disposto a dipendere nuovamente dalla Russia. Ciò significa nuovi investimenti significativi in altre fonti energetiche - ancora una volta, aggiungendo sicurezza al costo dell'efficienza ed esercitando una pressione al rialzo sui prezzi.

Sul fronte interno, gli sforzi per ridurre il riscaldamento globale continueranno ad aumentare la spesa per ridurre i combustibili fossili. Secondo le stime dell'Agenzia Internazionale dell'Energia, per raggiungere gli obiettivi di riduzione delle emissioni, sarà necessario investire cifre molto elevate - 4.000 miliardi di dollari all'anno entro il 2030, circa il triplo di quanto si spende attualmente - in alternative ai combustibili fossili. Una parte di questi investimenti potrebbe aiutare l'efficienza, se i costi di produzione dell'energia scenderanno abbastanza al di sotto dei livelli attuali, ma la maggior parte non lo farà. Anche in questo caso, l'aumento della sicurezza avverrà a scapito dell'efficienza.

La politica interna degli Stati Uniti e dell'Europa sembra essere passata dal capitalismo del libero mercato a un maggiore intervento del governo e alla politica industriale. In passato questo ha spesso portato i governi a indirizzare in modo sbagliato i finanziamenti verso i sostenitori o verso progetti di tendenza. I governi trovano imbarazzante tirarsi indietro di fronte a fallimenti che nel settore privato porterebbero semplicemente alla bancarotta. Gli investimenti mal indirizzati riducono la produttività, aumentando la pressione inflazionistica.

Sul fronte interno, c'è anche una ritrovata disponibilità dei governi a prendere in prestito e a spendere. L'austerità che ha seguito la crisi finanziaria globale del 2008-2009 è stata giustamente abbandonata durante la pandemia, mentre i politici si sono dati da fare per far funzionare l'economia. Molti sembrano aver concluso che spendere di più è la strada giusta da percorrere. Il Congressional Budget Office, organo apartitico, prevede che, dopo un leggero calo l'anno prossimo, la spesa federale negli Stati Uniti aumenterà come quota dell'economia in ciascuno dei suoi periodi di previsione fino al 2052, e le tasse non terranno il passo. Ciò equivale a un risparmio negativo, che aumenta la pressione sul tasso di interesse necessario per tenere sotto controllo l'inflazione.

Infine, la demografia sta contribuendo a far salire l'inflazione. Dopo decenni in cui ha aggiunto all'economia globale decine di milioni di lavoratori istruiti e a basso costo ogni anno, la Cina ha visto la sua popolazione in età lavorativa iniziare a ridursi. Lo shock della produzione globale aggiuntiva che la Cina ha generato con la sua apertura ha contribuito a controllare l'inflazione durante gli anni della "grande moderazione", ma non si ripeterà. Insieme al rinnovato interesse per i sindacati, potrebbe portare a uno spostamento del potere di contrattazione verso i lavoratori, con una nuova pressione sull'inflazione.

Tutto questo non ha importanza se la Fed è disposta a fare il necessario per controllare l'inflazione, sottolinea Olivier Blanchard, ex capo economista del Fondo Monetario Internazionale ora al Peterson Institute for International Economics.

"Le banche centrali sono totalmente impegnate a tenere sotto controllo l'inflazione", afferma. "Il problema è se tornano al 2% o se puntano a qualcosa di leggermente più alto".

Sono meno convinto che le banche centrali saranno disposte ad alzare i tassi d'interesse abbastanza da riportare l'inflazione a livelli bassissimi se le tendenze sopra descritte continueranno. Secondo Blanchard, una regola empirica approssimativa consiste nel ritenere che ogni 1% in più del PIL destinato agli investimenti implica un aumento di un punto percentuale del tasso di interesse reale al netto dell'inflazione. Se si considera la spesa militare come un investimento - anche se senza ritorno - si può facilmente aggiungere l'1% del PIL da sola, o più del doppio per tornare ai livelli della Guerra Fredda degli anni Ottanta. Uno sforzo serio per rispettare gli obiettivi di Parigi sul cambiamento climatico potrebbe aggiungere un altro 1% - 2% del PIL, e questo prima della spesa per eliminare la Cina dalle catene di approvvigionamento.

Segnale di allarme

Gli investimenti contribuiscono alla pressione inflazionistica. Gli investimenti totali negli Stati Uniti sono in calo dagli anni '80, nonostante una recente ripresa.

Gli investitori non pensano che questo sia un problema. I mercati obbligazionari si basano sulla premessa che l'inflazione scenderà rapidamente verso l'obiettivo del 2% della Fed e vi rimarrà, senza che la Fed debba fare nulla di veramente drammatico.

Certo, i rendimenti reali dei Treasury sono molto più alti rispetto ai minimi della pandemia, quando gli investitori erano disposti a bloccare un rendimento inferiore all'inflazione per 10 anni utilizzando i titoli del Tesoro protetti dall'inflazione, o TIPS. Ma il rendimento dei TIPS a 10 anni, pari all'1,3% circa, rimane ben al di sotto del 2,1% che ha registrato in media tra il 2004 e il 2007, un periodo in cui il commercio con la Cina contribuiva a ridurre l'inflazione e la spesa militare tedesca aveva raggiunto il minimo storico.

Non tutto ciò che frenava l'inflazione ora la spinge al rialzo. La tecnologia ha contribuito a tenere sotto controllo l'inflazione facilitando gli acquisti a confronto e rivoluzionando la gestione della catena di approvvigionamento. Anche tecnologie come l'intelligenza artificiale, la terapia genetica e la missilistica a basso costo potrebbero contribuire ad allentare le pressioni inflazionistiche.

Tuttavia, molti dei fattori che una volta aiutavano le banche centrali sono diventati inversi e gli investitori li stanno ignorando. I mercati non sono preparati ad affrontare il rialzo dei tassi necessario se le pressioni inflazionistiche si riveleranno persistenti, come mi aspetto.

Peggio ancora, i banchieri centrali potrebbero non essere pronti a subire le critiche di una società che si è affidata al denaro facile e potrebbero accettare tranquillamente aumenti dei prezzi superiori ai loro obiettivi. In entrambi i casi, i rendimenti obbligazionari saranno più alti e, molto probabilmente, le azioni più basse di quanto sarebbero altrimenti.

Mackintosh è editorialista senior del Wall Street Journal. Può essere contattato all'indirizzo james.mackintosh@wsj.com.