Come vedete qui sopra, gli interventi fatti in settimana dalla Federal Reserve hanno riportato il costo della liquidità interbancaria al livello di 12 mesi prima.

Noi fin dalla metà di settembre abbiamo commentato con frequenza giornaliera per i Clienti in The Morning Brief ciò che sta succedendo sul mercato interbancario degli Stati Uniti, e abbiamo tratto questo argomento anche sette giorni fa in questo Blog.

Continueremo a seguire il tema e a lavorarci, a favore dei nostri Clienti, perché siamo certi che il tema resterà di attualità anche dopo che i tassi di interesse sul mercato monetario sono scesi.

Le implicazioni di questo episodio sono state del tutto fraintese, dalla maggior parte dei commentatori (sotto, il titolo fatto pochi giorni fa dal Corriere della Sera) e hanno nulla a che vedere con le difficoltà di una singola Istituzione: si tratta di implicazioni che riguardano l’intero sistema finanziario degli Stati Uniti, e che vanno anche oltre. In particolare, la crisi della liquidità interbancaria è un tema che si intreccia con il tema della crescita del deficit pubblico negli Stati Uniti.

In questo senso, è un tema che presto interesserà anche l’Eurozona.

Recce’d come detto continuerà ad analizzare gli sviluppi di questa situazione su base quotidiana in The Morning Brief. In Questo Post, però, offriamo ai lettori un utile contributo alla comprensione, nella forma di due diversi commenti abbiamo selezionato per voi e che leggete qui sotto.

Il primo commento mette in evidenza la stretta connessione tra la crisi del “repo market” e il deficit pubblico degli Stati Uniti, in modo molto efficace.

The repo market madness lives on for a ninth day.

The Federal Reserve Bank of New York announced Wednesday that it would increase the size of its next overnight system repurchase agreement operation to a $100 billion maximum, from $75 billion previously, and also raise the limit on its 14-day term repo operation to $60 billion from $30 billion. Simply put, the bank wants to flood the funding market with enough cash to soak up all the securities that dealers submit 1 and leave no doubt that the critical financial-system plumbing is in fine working order ahead of the end of the quarter.

By now, just about everyone has heard the explanations for this persistent liquidity squeeze, which has lasted long enough to refute the earlier notion that it was merely a one-day confluence of unfortunate events. To some, the main structural issue is that banking regulations are disrupting the financial system’s inner workings. Others say the Fed has simply found the lower bound for reserves necessary to control short-term rates and can move forward accordingly.

In addition to those two assessments, I’d offer another angle that’s largely flown under the radar: The chaos in repo markets was a long time coming given the widening U.S. budget deficits and the lenders that are financing that shortfall.

Deficits, while nothing new, add up over time. And while they declined each year from 2011 through 2015, both overall and as a percentage of gross domestic product, the gap has widened again under President Donald Trump. Put it all together, and the amount of U.S. Treasury securities outstanding has roughly tripled since the financial crisis:

This growth was mostly under control in the years after the financial crisis because the Fed had been buying up large chunks of the Treasury market through its quantitative easing programs. But it was gradually reducing the size of its balance sheet from late 2017 until July, precisely at the same time that the Treasury Department was increasing the size of its monthly auctions to finance the bigger budget shortfalls. All told, the Fed now holds about $2.1 trillion of Treasuries, down from almost $2.5 trillion previously:

The Fed remains the largest single holder of Treasuries. But combined, Japan ($1.13 trillion) and China ($1.11 trillion) own more. And yet, even with those huge stakes, the two countries haven’t been keeping up with the growth in the world’s biggest bond market. In fact, on a percentage basis, Japan’s U.S. Treasury holdings are close to the lowest in at least 20 years, while China’s are the lowest since mid-2006:

So if it’s not the Fed, it’s not China and it’s not Japan, where are all these Treasuries going?

U.S. commercial banks are certainly a place to start looking. They’ve done their part since the financial crisis, but especially lately, with holdings of Treasuries and agency securities climbing to almost $3 trillion as of Sept. 11:

Primary dealers, a select subset of banks that are obligated to bid at Treasury auctions, were saddled earlier this year with the most Treasuries ever — an outright position of almost $300 billion. Even now, their holdings are more than double what they were a year ago as they’re required to take down larger pieces of the U.S. government’s debt sales. 

There are simply too many bonds (or, in the language of the repo market, “collateral”) sloshing around in the financial system and not enough cash on the other side of the trade. America’s budget deficits are being financed domestically and leading to a relentless drain on reserves:

All this goes to show that fiscal stimulus — which I’ve argued that bond markets are begging for — doesn’t quite work by itself. Without the Fed helping to finance deficits by accumulating Treasuries, the financial system seems doomed to seize up. Someone has to take what the Treasury is offering, and given that the 24 primary dealers are by definition the buyers of last resort, it falls on these critical institutions to pick up the slack.

JPMorgan Chase & Co. Chief Executive Officer Jamie Dimon said that the banks “have a tremendous amount of liquidity but also have a tremendous amount of restraints on how they use that liquidity.” As former Minneapolis Fed President Narayana Kocherlakota wrote for Bloomberg Opinion, requirements like holding a certain amount of liquid assets and maintaining a minimum leverage ratio, which sound perfectly reasonable in theory, can distort lending and borrowing in unforeseen ways. 

Boiling down the New York Fed’s repo operations to their most basic level, the central bank is effectively coming into the market every morning, taking excess securities from dealers and giving them cash instead. This is a quick fix to offset the liquidity imbalance, but it’s not a permanent solution. Fed Chair Jerome Powell said last week that it’s “certainly possible that we’ll need to resume the organic growth of the balance sheet earlier than we thought,” and indeed it seems likelier by the day that policy makers will announce such a move by their next interest-rate decision on Oct. 30.

Wall Street strategists have gone to great lengths to say that such organic growth is not QE. I’m fine with that distinction. But ultimately it comes down to the fact that the Fed seems to have little choice but increase the size of its balance sheet in the face of trillion-dollar budget deficits, whether in good economic times or bad ones. U.S. banks can’t afford to have the Fed out of the market entirely.

The financial system, as it is today, is choking on Treasuries. And only the Fed can perform the Heimlich. 

Il secondo estratto, scritto da un ex Presidente della Federal Reserve a Minneapolis, mette invece in evidenza il ruolo della regolamentazione dell’operatività delle banche. Anche questo è un tema che diventerà a breve importante anche in Eurozona. Una situazione che il bazooka di Draghi ha sicuramente peggiorato.

The recent unrest in money markets, which briefly caused short-term interest rates to get out of the Federal Reserve’s control, won’t undermine the central bank’s ability to achieve its longer-term economic goals. That said, it does signal that something’s very wrong with the financial system.

To understand what’s going on, let’s return to a simple model. Suppose there’s only one big bank. It has a choice of what to do with most of its assets: It can keep them on deposit at the Fed, earning the interest rate that the central bank pays on excess reserves; or it can take more risk and earn more return by investing in securities or loans. In this world, all the assets earn the same “risk-adjusted” return, which the Fed effectively determines by setting the interest rates on excess reserves.

Now let’s take a step closer to reality. There are two groups of banks, “tight” ones that hold few excess reserves, and “flush” ones that hold a lot. Flush banks can lend reserves to tight banks in the federal funds market, a focal point of the Fed’s monetary policy. As long as this lending happens freely, all assets will still have the same risk-adjusted return, and the one-bank model will still be a good indicator of how the many-bank world will respond to the Fed’s policies and to various shocks.

In recent days, though, that crucial free-lending condition hasn’t held. On the contrary, a convergence of events -- a deadline on corporate-tax payments and the settlement of a big Treasury auction -- created a sudden and severe shortage of reserves. As a result, interest rates diverged sharply in markets where they should be the same. In the repo market, where participants borrow and lend against the collateral of Treasuries and other securities, they shot up above 5%. And in the federal funds market, they breached the upper bound of the Fed’s 2%-to-2.25% target range.

The deeper issue is that, since the 2008 crisis, regulatory reforms -- such as requirements that banks hold a certain amount of liquid assets, and maintain a minimum leverage ratio (equity capital as a percent of total assets) -- have constrained the ability of flush banks to lend, and of tight banks to borrow. Such constraints interact in complicated ways with financial market conditions. For example, European banks must report their leverage ratios as of the last day of each quarter, so they reduce their repo activity to make those ratios look better. As a result, even when excess reserves seem abundant, funding costs for banks may exceed the interest rate that the Fed controls.

This isn’t necessarily a problem for the Fed’s monetary policy, because the central bank can inject cash into various markets to bring interest rates into line. That’s precisely what the Fed has been doing in the repo market. And it can make the fix more permanent by creating what’s called a standing repo facility, which means the Fed will inject sufficient funds every day, as needed, to ensure that the federal funds rate stays in what it deems the appropriate range.

What’s harder to understand is how money markets will respond to future shocks. As the experience of the past couple weeks has shown, the simple single-bank model no longer works. Reserves are siloed in the flush banks, so the financial system is acting more like it has $1.3 billion in excess reserves than the actual $1.3 trillion. The design of regulation has disrupted some of the system’s most basic functions. The people who oversee it all should be far from sanguine about what the repercussions might be.

Insieme con la vicenda dei tassi interbancari USA, l’attenzione della stampa e dei media internazionali nell’ultima settimana si è concentrata su un secondo tema: il fallimento di una serie di operazioni di quotazione alla Borsa di New York. Che la stampa internazionale etichetta IPO, initial public offerings.

In particolare, la stampa internazionale ha tratto spunto da due fatti recenti: il primo riguarda WeWork, il secondo riguarda Peloton.

Di Peloton (un’azienda che produce macchinari per la palestra e l’esercizio fisico) ha colpito il calo del prezzo nello stesso giorno di apertura delle contrattazioni, superiore al 10%, come potete leggere sotto nell’immagine.

In questo Post, non ci occupiamo del perché e del percome le due operazioni (WeWork e Peloton) siano andate a finire male. Il grafico che segue, in estrema sintesi, è la risposta a questa domanda. Noi in questo Post utilizziamo lo spunto degli IPO per mettere in guardia gli investitori, ed in particolare gli investitori … in obbligazioni.

Si avete letto bene: il dramma si è svolto alla Borsa di New York, ma il comparto che potrebbe andare in tensione a causa di questa serie di fallimenti nelle operazioni di IPO è proprio quello obbligazionario. Vi offriamo alla lettura per questa ragione un brano che vi documenta lo stato degli affari oggi nel comparto dei junk bonds, le cosiddette obbligazioni spazzatura ovvero ad elevato rischio di credito, e delle operazioni di LBO, ovvero le operazioni finanziamento a rischio più elevato.

E’ molto interessante, per voi e per i vostri portafogli, prendere nota del fatto che, come spiega bene questo articolo, la situazione è del tutto capovolta rispetto a 12 mesi fa.

At a quick glance, everything seems wonderful in the world of risky credit. In September alone, companies have raked in more than $52 billion by tapping the U.S. leveraged-loan and high-yield bond markets.

But look a little closer and cracks start to emerge. Lots of cracks.

In recent weeks, a slew of companies -- typically those considered the riskiest of the risky -- have been forced to either ratchet up interest rates or dangle sweeteners to drum up investor demand and complete deals. A few more -- including at least four this month -- have been yanked from the market entirely.

One common refrain coming from investors is that they don’t want to touch companies with excessive debt, especially those from struggling sectors or with businesses that could suffer more in a downturn. Particularly problematic: companies rated B3 by Moody’s Investors Service or B- by S&P Global Ratings, one step away from the junk market’s riskiest tier.

“If you’re looking to finance an LBO in the wrong sector or a business vulnerable to a slowdown, that’s tougher,” said John Cokinos, co-head of leveraged finance at RBC Capital Markets. “The loan market has limited appetite for new B3 rated deals, and the high-yield market is pushing back on highly levered deals.”

LBO Pushback

The financing for Apollo Global Management’s buyout of Shutterfly has been a particular struggle. Pricing on the loan was increased twice, the size was cut and terms were sweetened. Major concessions have also been made in secured bonds that are part of the financing.

It’s just one example in a long list of difficult deals that have run up against a more risk-averse buyer base. Other LBO financings for Sotheby’s, Del Frisco’s and Vungle have had to make concessions, in some cases boosting interest rates to double digits.

Take Howden, a spinoff from Colfax to KPS Capital Partners. It hiked the yield on a junk bond to 11.75% amid worries about its exposure to coal and concerns from investors with environmental, social and governance mandates. Industry giant Peabody, meanwhile, withdrew a loan and then a junk bond after it faced pushback over headwinds in the sector. And steel manufacturer Stelco Holdings Inc. scrapped a $300 million bond, citing market conditions.

Howden’s isn’t the highest yield seen this month either. Australian steel and recycling company InfraBuild had to pay 12% on a five-year bond -- even after owner Sanjeev Gupta pledged to kick in $150 million of equity to appease prospective lenders.

The struggles have been masked by other positive market dynamics that paint a rosier picture. And pickiness of junk-debt buyers may offer a taste of what‘s in store for would-be borrowers headed into 2019’s final quarter.

Slowdown Concern

September was the busiest month of the year for leveraged-loan launches as well as for speculative-grade bond pricings. And yields on junk bonds reached the lowest in almost two years. That points to a risk-on market for investors looking for greater returns in a world with $15 trillion of negative-yielding debt.

But those days may be numbered with a slowdown weighing on investors’ minds.

“A recession isn’t imminent, but you need to have more robust growth to allow companies to grow into their capital structures,” said Greg Zappin, a money manager at Penn Mutual Asset Management, which oversees $27.6 billion.

The pushback on recent LBOs is a sharp contrast to a year ago, when multibillion-dollar buyout financings -- including those for Refinitiv and Envision Healthcare -- were flying off the shelf despite some of the worst investor protections ever seen. Since then, though, there’s been a clear shift toward quality.

“The whole talk that we’ve been in this credit cycle for so long isn’t new, but trade tensions have really had an impact, and there are parts of Europe now in recession,” Zappin said. “There’s also a U.S. election coming up,” he added. “People are just being more careful about what they want to own.”

Slapped Down

Loan investors enforced more controls on Apollo’s Shutterfly debt, including curbing the private equity firm’s ability to fund dividends and pay down a $300 million chunk of unsecured notes that it bought as part of the funding for its own LBO.

Read more: Apollo Buys $300 Million Bond Sale for Own Shutterfly LBO 

Some of the loan financing was also shifted to bonds, a market that’s been a little more resilient. But even the bonds are offering one of the market’s biggest discounts in months.

Weak demand for the broader financing stems from the significant leverage being piled onto Shutterfly -- which will be merged with rival photo-sharing and printing company Snapfish -- and concern the business may be in a secular downtrend, according to some investors.

Sta proprio lì: stretto fra altri due articoli.

A destra, vedete la ricetta: “come si prepara la vera cacio e pepe”.

Sulla sinistra, in bella evidenza, i consigli per gli acquisti: “Quale è il migliore negozio di Milano per la pappa del cane”

Subito sotto, un consiglio per le vacanze: “La più bella spiaggia del Trentino Alto Adige”.

In mezzo, trionfante, il pezzo sugli investimenti: ed ecco, spiegato al Mondo intero, come si fa ad investire.

Come visto in centinaia di occasioni, un ennesimo articolo al solo scopo di fare pubblicità mascherata, che associa banalità ed assurdità.

Articolo che domani poi sarà sostituito da quell’altro articolo, quello sulla Federal Reserve, o sulla BCE, il classico articolo sul bazooka e su Draghi santo subito.

Sia chiaro: abbiamo preso ad esempio il Corriere della Sera: ma si può scrivere esattamente lo stesso a proposito di la Repubblica, la Stampa e gli altri maggiori quotidiani nazionali

Abbiamo scelto a titolo di puro esempio il Corriere, perchè un questa specifica occasione ci risulta interessante l’accostamento fatto in prima pagina, che potete vedere qui sopra, tra la spiegazione di come si investono i risparmi, e subito sotto, la constatazione che in Italia il pubblico NON investe e tiene i soldi in forma liquida sul conto corrente.

L’ex direttore del Corriere, Ferruccio De Bortoli, afferma: ci vorrebbe più fiducia. Ma si ferma qui.

Sarebbe stato molto utile, davvero, se De Bortoli avesse indagato sulle ragioni per le quali non si investe: servirebbe più fiducia, è vero, e servirebbe più fiducia in particolare verso un industria del risparmio, quella dei Fondi Comuni di Investimento, che per decenni ha “scannato” senza pietà il pubblico dei risparmiatori con costi del 5% l’anno senza produrre alcun servizio, mettendo le mani nelle tasche dei risparmiatori ai quali tuttora vengono affibbiati i cosiddetti “prodotti finanziari” che sono scatole senza nulla dentro, privi del minimo valore aggiunto, scatole dai nomi sempre più complicati ed opachi, vendute dall’esercito dei promotori finanziari senza neppure comprendere che cosa significano in termini di rischio e rendimento per il Cliente.

Certo servirebbe più fiducia: e sicuramente, certi titoli dei quotidiani con i consigli su come investire NON contribuiscono a sviluppare negli investitori questi rapporti di fiducia. Il pubblico è molto, molto meglio di quanto voi dei giornali e voi delle Reti di promotori finanziari pensiate. Ecco spiegata tutta quella liquidità, caro De Bortoli.

Chi segue il lavoro di Recce’d sa bene che noi da sempre suggeriamo a chi investe di NON fare attenzione ai sondaggi di opinione, agli umori, ai sentimenti, e di guardare invece ai fatti: questo è il solo modo per assicurarsi una serie di successi nelle proprie attività di investimento, mantenendo allo stesso tempo sotto stretto controllo il rischio delle proprie operazioni e del proprio portafoglio

Se oggi facciamo un’eccezione, è a causa dell’anomalia della situazione nella quale tutti i mercati si sono cacciati nel 2017 e nel 2018: due anni nei quali la distanza tra realtà e mercati finanziari si è ampliata come raramente si era visto in precedenti fasi di mercato.

Misurare l’euforia, per noi gestori professionali di portafoglio, è diventato così un obbligo: ed in particolare, questo è vero se guardiamo alla Borsa di New York, che negli ultimi anni è stata gonfiata anche dalle quotidiane interferenze esterne motivate da finalità di tipo politico.

Un’euforia artificiale, alimentata dal’intero comparto dell’informazione.

Per questo, oggi a noi pare importare sottolineare l’inversisone di tendenza che leggete sopra nel grafico, e che si riflette poi dagli Stati Uniti a tutto il resto del Mondo, come viene documentato sotto nel grafico di Bloomberg.

Andando a fondo, si possono poi vedere segnali ancora più profondi di un cambiamento di titpo psicologico tra gli investitori e più in generale tra i consumatori, come potete leggere nel grafico che segue, dove vi viene raccontato come è cambiata nel tempo la differenza tra l’indice delle aspettative per il futuro e l’indice che misura la soddisfazione per lo stato attuale delle cose tra i consumatori USA.

Non possiamo offrire premi in denaro: non siamo autorizzati dal Ministero competente.

Se però avete lo stesso la curiosità del gioco, allora vi offriamo un veloce quiz di fine estate: “Dove sta l’errore?”.

Il Presidente degli Stati Uniti in settimana ci ha regalato il consueto diluvio di messaggi via Twitter, e noi siamo stati colpiti in particolare da quello che segue.

Non ci colpisce tanto la richiesta di “Stimulus!” che nel giorno in cui si apre a Monaco la Oktoberfet ci ricorda tanto il “Prosit!” detto battendo il pugno sul tavolone di legno.

NO: non è quello. Ciò che ci colpisce, ed il giochetto che noi vi proponiamo, è che qui c’è un errore.

O almeno, a noi sembra: anche se … visto che nessuno ha detto nulla … e considerando che lo staff di consiglieri alla Cosa Bianca costa solo di stipendio più di una squadra di basket professionistico americano ...

Ma ci pare lo stesso che ci sia un errore.

Se lo trovate, e ci scrivete la soluzione per il nostro quiz, ricambieremo con la nostra gratitudine. Premi in denaro, purtroppo come detto non possiamo, ma di certo potremmo aiutarvi a fare qualche buona operazione sui mercati finanziari.