MAN è una delle Società più grandi al mondo per la gestione di Fondi Hedge. Tra le più grandi, è la sola quotata in Borsa.

Il suo valore di Borsa, negli ultimi giorni, si è ridotto di un terzo: e la ragione di questo calo vi interessa da vicino.

Dobbiamo però tonare indietro di 11 anni. 11 anni fa, il 9 agosto 2007, la Banca Paribas annunciava di avere bloccato i riscatti su un Fondo Comune Monetario di 2 miliardi di dollari, presentando il blocco dei riscatti come "temporaneo" e motivandolo con "le difficoltà dei titoli subprime".

Iniziò così la più grande Crisi Finanziaria globale della Storia. Ma nelle settimane successive, e fino ad ottobre, la Borsa di New York continuò a salire, e come oggi sui quotidiani si scriveva dei "nuovi record assoluti di Borsa", e lo vedete sotto nel grafico.

Quello che seguì fu un calo del 56%, da 1550 a 666 punti di S&P 500 a New York: un po' come se oggi si tornasse a 1250 punti.

Oggi, siamo di fronte ad un fatto del tutto simile. MAN ha annunciato di avere bloccato i riscatti su un loro Fondo Comune obbligazionario dalle dimensioni superiori ai 5 miliardi di dollari USA.

Quello che ci importa mettere in evidenza, qui, non sono però le analogie: la storia, si dice, non si ripete mai allo stesso modo.

Quello che a noi interessa, in questo Post, è chiarire le ragioni del blocco dei riscatti da parte di MAN. Questo vi riguarda, tutti, da molto vicino.

Fate bene attenzione: il Fondo Comune in questione è si un Fondo Hedge, ma allo stesso tempo è un fondo che al pubblico viene presentato come obbligazionario. Non investe in "stranezze" tipo i derivati, ma solo in obbligazioni, come moltissimi Fondi Comuni in Italia.

Ora: MAN blocca i riscatti perché "a causa dell'ampiezza degli ordini di riscatto, c'è il rischio per gli investitori rimanenti di essere penalizzati".

Vediamo di capirlo bene: se un Fondo (Comune, Hedge e tutti gli altri: non fa differenza in questo caso) riceve una serie di ordini di riscatto, che pesa per una percentuale importante del patrimonio complessivo del Fondo, procede prima vendendo sul mercato i titoli più liquidi, ovvero i titoli per i quali si riesce a ottenere un prezzo molto vicino a quello corrente di mercato.

Poi si procede vendendo titoli meno liquidi: e qui succede che le stesse vendite del Fondo spostano il prezzo di mercato di quei titoli. Ieri valeva 100, oggi 98, oppure 96 oppure 90. Dipende

E poi, nascono i veri problemi. I problemi sono quelli dei titoli illiquidi. Le vendite che il Fondo si trova costretto a fare possono spostare in misura importante il prezzo, sempre ammesso che si riesca a vendere la quantità che il Fondo intende vendere.

Quindi: ai titoli oggi nel portafoglio del Fondo oggi viene applicato un prezzo. Ma se il Fondo poi si trova costretto a venderli, non potrà ottenere quei medesimi prezzi. In buona sostanza, i prezzi ai quali il Fondo valuta oggi quei titoli NON ESISTONO. 

Ed è per questo che anche la quota del Fondo, così come viene comunicata ad oggi, NON ESISTE. E' di fantasia.

La situazione non è limitata, questo è certo, ai titoli nel portafoglio del Fondo MAN: la situazione è globale, ed è stata creata dai vari Bernanke, Draghi, Kuroda. E tutti quelli che hanno per anni spinto i Clienti finali ad andare "alla caccia del rendimento", visto che "il rischio di mercato non esiste più". Una grossa ... fesseria, come Recce'd da anni segnala.

Questi sono fatti che interessano ognuno di voi, lettori e risparmiatori. Voi che vi illudete di avere "guadagnato" sui Fondi Comuni, e che siete più che certi che quei guadagni sulla carta si trasformeranno immediatamente in soldi contanti al momento del disinvestimento.

Non funziona sempre così. Ed è la storia recente che ce lo ricorda.

Ci sembra possibile azzardare una previsione: la calma artificiale che è tornata a dominare in luglio, e di cui abbiamo scritto in questo Blog solo pochi giorni fa, è finita venerdì 27 luglio. Adesso, si entra nella fase del Grande Ripensamento.

Come abbiamo chiarito nella nostra Lettera al Cliente del weekend, i dati delle trimestrali appena pubblicati, ed anche il dato USA per il GDP del venerdì 27 impongono una rivalutazione delle prospettive sulla base delle quali si fondano le scelte di portafoglio.

A questo si aggiunge un secondo tema: quello della liquidità, di particolare rilievo in agosto.

L'estate sta per diventare ancora più calda.

Come reagiranno i mercati (Fondi Comuni, ETF e retain investors)  agli utili di Netflix, di Facebook, ma pure di Intel, e ai ricavi in calo di Amazon?

Ci ha molto colpito, un mese fa, il fatto che Morgan Stanley prima di questa stagione delle trimestrali avesse deciso di "tagliare" i Tecnologici USA. E la cosa non colpì soltanto noi di Recce'd.

Even Morgan Stanley, a bastion of Wall Street "business as usual", has uncharacteristically issued a twin pair of reports warning investors to get out the markets generally and the FAANG stocks in particular. 

Calling the escalating trade disputes between the US and rest of the world a 'vicious cycle' that will put downward pressure on risk markets (i.e. stocks and bonds), MS predicts the Tech equity sector will be the one most affected:

"...we do think that 2Q earnings season will bring an inevitable acknowledgement from companies that trade tensions increase the risk to forward earnings estimates, even if managements don’t formally lower the bar. Throw in the fact that these stocks have rarely, if ever, been so over-loved and over-owned, and the risk of a proper rain storm in this zip code increases significantly."

(Source)

When a white-shoe sell-side firm like Morgan Stanley (i.e., "Must ... always ... keep ... clients ... fully ... invested ...") is admitting that these stocks are "over-loved and over-owned", you know the party is truly over.

Come sempre, sui mercati finanziari, le cose anche questa volta procederanno come già abbiamo visto in passato: ci sono centinaia, migliaia, decine di migliaia di avvisi e segnali che vengono ignorati perché la psicologia di massa IMPONE di non dare importanza a tutto ciò che non è "allineato". E poi, di punto in bianco, accade: e tutti si svegliano, in un solo momento, dall'ipnosi collettiva.

Vi ricordiamo che senza i titoli Big Tech, l'indice di Borsa USA nel 2018 sarebbe, ad oggi, decisamente sotto zero. Sotto i dati di Goldman Sachs al 30 giugno scorso.

Tutti sono carichi. Tutti sono "pieni". Tutti sono esposti. Molti sono "a leva". A loro, adesso, tocca di decidere: che fare?

In questo weekend di fine luglio, per noi è sorprendete NON leggere pagine e pagine di commenti carichi di entusiasmo sul dato per il GDP USA (4,1%) oppure sugli utili trimestrali.

Non riceviamo. Non arrivano. Non ci dicono "correte a comperare la Borsa!!!".

Sorpresa è dire poco. Tutto era stato "preparato" ad arte. Invece, silenzio.

Saranno già tutti in vacanza?

Riserveremo ai Clienti, sia in The Morning Brief sia in pubblicazioni dedicate, le indispensabili analisi di dettaglio su questa stagione delle trimestrali, che è per molti aspetti un punto di svolta epocale, come vedete sopra nel grafico.

In questo Post, visto che la Federal Reserve si riunisce dopodomani, e visto che alla recente Audizione al Congresso il Chairman Powell ha testualmente dichiarato che loro "non vedono spie rosse accese sui mercati finanziari", noi umilmente utilizziamo questo spazio per raccontare ai nostri lettori che una spia rossa c'è, è accesa, e lampeggia sempre di più. E non dovrebbe essere difficile da vedere, neppure per persone così tanto impegnate come i Vertici della Fed.

Ai prezzi di venerdì 27, il rapporto tra gli utili appena comunicati e i prezzi dei titoli è alto quanto lo era ai massimi della bolla dot.com dell'Anno Duemila. Questo rapporto, che ci dice quanto sono care le azioni USA, oggi è molto, molto, molto più alto di quanto lo fosse nel 2008. Un livello che può solo anticipare un disastro.

Come si spiega, allora, che negli Stati Uniti tra gli investitori non c'è preoccupazione? Le ragioni sono due:

1. l'efficienza della catena che va dai media alle Reti di distribuzione di prodotti finanziari passando attraverso le grandi banche internazionali ("dovete sempre, sempre,sempre rimanere investiti")
2. l'utilizzo, spregiudicato e a volte non consapevole, degli "utili attesi", ovevro del "P/E forward"

Occupiamoci del secondo punto: se invece degli utili di oggi, per calcolare il P/E utilizziamo gli utili dei prossimi 12 mesi, allora il mercato diventa meno caro. Sempre caro, ma non caro alla follia.

Il problema, così è risolto: basterà dire al cliente al dettaglio, al cliente retail, che le azioni sono care "perché i tassi sono bassi". Problema risolto: siete fregati. I prezzi oggi NON SONO interessanti, ma visto che ci attende un futuro semplicemente fantastico ...

Il rischio? Quale rischio? Non ci sono più, i rischi, in Borsa.

Invece Facebook, Intel, Exxon ci hanno appena detto che i rischi esistono. Ed esistono anche al di là dei singoli casi aziendali.

Nel grafico qui sotto, vedete bene che i tassi di crescita degli utili, in anni recentissimi, sono scesi dal 10% a zero in pochi mesi. Gli utili attesi, sono un numero stimato, incerto, non garantito: le prospettive cambiano. Come cambieranno nel prossimo semestre?

Abbiamo più e più volte preso posizione contro la parte lunga del mercato delle obbligazioni, anticipando che un rialzo dei rendimenti avrebbe fatto scendere i prezzi delle stesse obbligazioni, e quindi perdere soldi agli investitori.

Questo rialzo però non arriva mai: e per conseguenza, succede che le curve dei rendimenti in tutto il Mondo si appiattiscono.

La spiegazione è semplice: gli investitori, invece di guardare alle prossime settimane come in Borsa (leggi il Post precedente) alzano un po' lo sguardo, e vedono l'economia che rallenta (e questo, nel migliore dei casi).

Lo ha scritto in settimana anche il FMI.

Delle tante domande che questo tema porta alla mente, la più importante per noi investitori è: perché sei mesi fa tutti scrivevano di "crescita globale sincronizzata"? Per spingerci a fare cosa?

E perché ancora oggi, in un grafico come quello qui sotto, si scrive che le tariffe mettono a rischio il "global upswing" dei tassi di crescita? Uno, almeno uno tra i nostri lettori, è così bravo da trovare, nello stesso grafico, il "global upswing"? Dove è? Dove sta? Se lo individuate, per cortesia scriveteci.

I tassi a medio-lungo termine restano quindi bassi. Il problema, per noi investitori, qual'è? Ce ne sono molti, anzi moltissimi. Il primo è che le politiche monetarie in tutto il Mondo (inclusi gli Stati Uniti, attenzione: analizzate il grafico qui sotto) rimangono a tutto oggi ESPANSIVE.

Se le politiche sono espansive, allora dobbiamo farci due domande: 1) che cosa si potrà fare, nel caso in cui le economie rallentassero più del previsto? E 2) che cosa sarebbero costretti a fare, alla Fed ed alla BCE, se l'inflazione salisse sopra il 3%? Oggi sta al 2,9% negli Stati Uniti, al 2,2% in Eurozona, e i tassi ufficiali sono al 2% negli USA ed al MENO 0,40% in Eurozona. Ha un senso, secondo voi?

E poi, attenzione a ciò che succede sui mercati finanziari. Un esempio nel grafico in basso. I titoli obbligazionari High Yield, negli anni scorsi, per effetto delle scelte di Draghi, sono arrivati a rendere in media il 2,50% in meno, rispetto a quelli USA. Oggi però il rendimento è salito (il prezzo è sceso) fino al punto che le obbligazioni High Yield europee rendono più di quelle USA.

Cosa c'è che non va? Beh ... nel frattempo la Federal Reserve ha aumentato i tassi sette volte, mentre la BCE è rimasta ferma. Giudicate voi.