Preparandosi per la spiaggia, in estate, il ragionier Ugo Fantozzi non pensava certo al Minsky Moment: e forse, neppure sapeva che cosa fosse.

Eppure, sui mercati finanziari, atteggiamenti alla Fantozzi ricorrono spesso, specie in fasi di mercato come quella in corso. "Buy all the things", compra tutto, si dice sui mercati. "Ma perché?", chiede qualcuno. "Ma che ne so, che ti importa! Compra che sale, sale,sale!!!".

Nessuna novità, in questi atteggiamenti di massa: episodi come questi si sono ripetuti più volte, e con una certa frequenza negli ultimi venti anni, tanto da essere etichettati anche dai mezzi di informazione, come "fasi di RISK ON" oppure "bolle finanziarie" oppure "euforia irrazionale" oppure "Minsky Moment".

Se cercate su Wikipedia, troverete questa definizione di "Minsky Moment":

A Minsky moment is a sudden major collapse of asset values which is part of the credit cycle or business cycle. Such moments occur because long periods of prosperity and increasing value of investments lead to increasing speculation using borrowed money. The spiraling debt incurred in financing speculative investments leads to cash flow problems for investors. The cash generated by their assets is no longer sufficient to pay off the debt they took on to acquire them. Losses on such speculative assets prompt lenders to call in their loans. This is likely to lead to a collapse of asset values. Meanwhile, the over-indebted investors are forced to sell even their less-speculative positions to make good on their loans. However, at this point no counterparty can be found to bid at the high asking prices previously quoted. This starts a major sell-off, leading to a sudden and precipitous collapse in market-clearing asset prices, a sharp drop in market liquidity, and a severe demand for cash

Poi aprite la finestra, guardate la giornata di oggi, e vi dite: ma allora ci siamo dentro! Ed è vero: ce lo conferma il fatto che ne scrivono anche i mezzi di comunicazione che da sempre sono allineati con quello che dicono le grandi banche di investimento, oppure le grandi case di Fondi Comuni, come ad esempio Forbes oppure Bloomberg. 

I (tanti) "fanatici dell'ottimismo" a questo punto osservano che se ne parla tanto, ma poi non succede mai. Come a dire: se ne parla troppo, e quindi non succederà più. Un grave errore di valutazione, come dimostra il recente passato. 

Quando nel giugno 2007 due Fondi Comuni di Bear Sterns furono costretti al default; e quando poi, tre due mesi dopo, ci fu il default dei due Fondi Monetari di Paribas, erano numerosi gli allarmi e le analisi che segnalavano i gravi rischi presenti allora. Alcuni abili ed acuti gestori seppero in quel momento cogliere questi segnali: tutti gli altri invece snobbarono quelle analisi dicendo che erano "eccessive" e che puntavano a stuzzicare solo "un certo tipo di Clienti, fragili ed emotivi".

Le grandi banche globali di investimento, e insieme a loro le grandi Case di Fondi Comuni (per non parlare dell'atteggiamento, ultra-confidente, dei Banchieri Centrali) snobbarono la cosa per un anno e mezzo. Per i grandi gruppi della Finanza e del settore Fondi, così come per le Banche Centrali, chi segnalava la fragilità sistemica era un "oracolo", un "guru", un "profeta", ed altri termini spregiativi. Bear Sterns fallì 15 mesi dopo, come tutti sanno, seguita da Lehman e da tutto quello che sta nei libri di storia.

E' quindi del tutto sbagliato pensare che, siccome se ne parla e se ne scrive, il rischio non esiste: noi di Recce'd vi suggeriamo non solo di prestare grande attenzione ad analisi come quella del brano che potete leggere qui più in basso (Financial Times), ma pure di provvedere subito, oggi, a rivedere e modificare la vostra allocazione del portafoglio, rivedere radicalmente i criteri di scelta, NON fidarvi di chi vi dice che "è tutto normale e va tutto bene", buttare nel cestino i vecchissimi prodotti del risparmio gestito, a partire da GPM e Fondi Comuni (insieme con il vecchio consulente e la sua asset allocation, ed utilizzare la vostra testa per ragionare in modo del tutto diverso, in modo innovativo, dei vostri investimenti. Il Mondo è radicalmente cambiato, non ha senso ragionare oggi di investimenti utilizzando criteri e strumenti di 20 oppure 30 anni fa.

Dhaval Joshi at BCA Research says investors appear to mistakenly believe low volatility justifies higher share prices, but that they are missing a bigger point: slumbering volatility is not a signal that the riskiness of owning equities is lower.

Instead, as money flows into eurozone equities, Mr Joshi notes that the uptrend in the Stoxx Europe 600 index — a benchmark for eurozone equities — has reached a key technical limit based on a statistical measure across six months.

This suggests “excessive trend following and group think have reached a natural point of instability likely to break down with or without an external catalyst”, he warns, raising the risk we may be near a Minsky moment, whereby the illusion of systemic stability breeds systemic instability and an eventual tipping point

In questo Blog, oltre che nei documenti riservati ai Clienti, ed anche su SodiOnline.it, abbiamo in più occasioni sottolineato la grandezza delle anomalie di Borsa nel primo semestre 2017, e non è il caso di ripetere qui oggi quegli argomenti (che peraltro restano della massima attualità)

Oggi scriviamo per illustrare, con i fatti, che la Borsa oggi NON è il più grave dei problemi dei mercati finanziari: la Borsa è, senza dubbio, al capolinea ed anche oltre, ma c'è già chi, in questi mercati di oggi, ha due delle quattro ruote nel burrone.

Come vedete qui sopra, i differenziali (spread) che premiamo le obbligazioni corporate rispetto ai Titoli di Stato oggi sono ai minimi di ogni tempo. Questi differenziali (premi) di rendimento esistono perché è più elevata dal punto di vista di chi detiene l'obbligazione la probabilità di default del debitore privato, rispetto al tesoro di uno Stato (che pure potrebbe fare default, va ricordato).

Oggi come detto i differenziali sono ai minimi di ogni tempo: notate bene che questo NON accade perché il mercato pensa che si siano ridotti i rischi di default degli emittenti.

Questi sono prezzi imposti (come accade a volte sullo zucchero, o la pasta di grano duro): le Banche Centrali hanno voluto abbattere questi differenziali. Formalmente, per spingere gli investitori verso investimenti produttivi (non è successo), ma nella sostanza per offrire un salvagente a chi in quel momento aveva in mano queste obbligazioni (le banche ed anche i Fondi Comuni di Investimento), che sono stati alla fine i soli veri beneficiari del QE.

I prezzi delle obbligazioni sono quindi saliti (tutti, ed indistintamente) sulla base di una illusione, ovvero che queste obbligazioni in futuro saranno sempre ed in ogni momento negoziabili sui mercati: cosa che ovviamente non è vera, come insegna il recente passato e come vedranno tutti presto nel prossimo futuro, ora che le Banche Centrali sono costrette a farla finita con gli acquisti di titoli.

Una distorsione grave: ma non necessariamente la più grave, perché questa distorsione ne crea poi una seconda, anche più rischiosa, sia per gli investitori, sia per la stabilità del sistema finanziario nel suo insieme.

Da anni, ormai, circola, purtroppo tra i risparmiatori, spinta dal motore delle Reti di vendita, la sciocchezza che vedete qui sopra. Che è una sciocchezza enorme: ovvero che si possa investire ed operare delle scelte sulla base di un confronto tra i dividendo delle azioni e la cedola o rendimento a scadenza delle obbligazioni.

Molti risparmiatori sono stati indotti a credere che questo confronto abbia senso, mentre ne ha zero. E' del tutto assurdo. Le ragioni sono molte, ed ovvie:

1. in tempi "normali" e con mercati "normali" un qualsiasi titolo di Borsa ha un ribasso potenziale del 10% nel BREVE termine
2. ed un ribasso possibile nel LUNGO termine del 100%
3. in tempi come questi, tempi di "record" e di eccessi, i due dati di cui ai punti precedenti sono MOLTO più ampi
4. e come se non bastasse, il dividendo NON è un dovere della Società, non è garantito

Come si possa presentare al Cliente un argomento del genere, quindi, ci risulta incomprensibile: che senso ha mettere a confronto un 2% di dividendo con un 10% di perdita potenziale in un mese? E che senso ha ragionare "come se" le azioni ormai non potessero più scendere?  

E' pur vero che per sopravvivere si tenta di tutto, ma in qualche caso la decenza dovrebbe frenare l'istinto. Persino il povero Fantozzi avrebbe provato pudore.

Il confronto in Recce'd è stato lungo ed approfondito, anche con i nostri corrispondenti che si trovano in tutte le parti del Globo ed operano all'interno dell'industria del risparmio: il tema era quello delle dichiarazioni di Yellen del 12 luglio.

Non c'era, come tutti hanno visto, alcun elemento di novità nelle dichiarazioni di ieri: il punto forte, non ci sono dubbi, è stato il momento nel quale Yellen ha confermato che le operazioni per la riduzione dell'attivo della Federal Reserve cominceranno "pretty soon".

La reazione dei mercati, almeno quella delle prime ore, è stata molto forte e c'entra nulla con ciò che Yellen ha detto ieri sera.

Senza alcun riguardo per le valutazioni, a dire poco fantozziane, che oggi si vedono sia in Borsa sia nel comparto delle obbligazioni, gli operatori all'ingrosso ovvero le banche di investimento ieri sono corsi ad acquistare, sulla base dello "scampato pericolo (relief rally). Leggendo le parole di Yellen, si sono detti: "ma allora sale ancora!". Capire questo mercato è impossibile, se guardate solo ai prezzi: dovete, necessariamente, capire come funzionano i meccanismi del mercato stesso. Questo rimane, per ora, e purtroppo, il mercato dei Fantozzi: costretti a comperare, anche se nessuno ormai ricorda il PERCHE' comperare rischio.

Se non riflettete sui meccanismi che guidano le Reti di vendita, le Reti dei promotori finanziari e dei private bankers; e se non riflettete sul fatto che per un gestore di Fondi il peccato più grande resta quello di scendere dal treno un minuto prima degli altri, allora non capirete mai che senso abbia una seduta come quella che avete visto ieri 12 luglio 2017.

Per nostra fortuna, di noi di Recce'e e dei nostri Clienti, questi sono momenti, fenomeni passeggeri: la storia dei mercati finanziari dal 1994 in avanti lo dimostra in modo non equivocabile. Ci vuole un pizzico di pazienza, ma alla fine vinciamo sempre noi. La sostanza prevale sempre sull'euforia momentanea.

Purtroppo, nel frattempo, ci vuole come detto pazienza: perché purtroppo nel breve prevale Fantozzi, o meglio quel Fantozzi che assume le sembianze dell'ex capo di Citigroup, quel soggetto irresponsabile che nel luglio 2007 disse la famigerata frase "finché la musica va, noi continuiamo a ballare" (poi, la sua Banca fu salvata dai soldi dello Stato).

Ecco la frase nella sua forma originale, che oggi potrebbe essere ripetuta senza alcuna necessità di rettifica (la situazione di oggi è anche peggiore di quella del 2007):

“When the music stops, in terms of liquidity, things will be complicated. But as long as the music is playing, you’ve got to get up and dance. We’re still dancing,” he said in an interview with the FT.

Qui è peggio di Fantozzi: che, lui Fantozzi, alla centesima proiezione del medesimo film ha trovato poi la decenza di reagire a quelli che, intorno a lui, facevano il gregge di pecore. Disse, come ricorderete: "E' un ca**ta pazzesca".

Non serve una carriera in finanza per capire un grafico come quello qui sopra: ci può arrivare uno studente liceale. Il rapporto tra prezzi di Borsa ed utili delle aziende oggi è ben più elevato che nel 2007. E notate che stiamo parlando degli utili PREVISTI da qui a 12 mesi, perché il rapporto tra i prezzi di oggi e gli utili di oggi è molto più alto, diciamo a livelli da euforia irrazionale, ovvero isteria. E' il segno, forte, di una malattia, diffusa.

Non è una novità: ma è una novità che Yellen, Draghi e Carney adesso se ne occupano.

Non siamo tra quelli che credono (temono) che domani Janet Yellen possa uscire allo scoperto e creare una impennata di volatilità: l'impennata ci sarà, e noi di Recce'd crediamo che ci sarà presto, ma non domani. Yellen è troppo brava, troppo furba, troppo consigliata, per inciampare proprio domani.

Siamo però tra quelli che continuano a vedere nel 27 giugno 2017 un punto di svolta: un punto di svolta che va ben oltre il 2017.

Per questo, riteniamo appropriato, ed utilissimo, chiarire quali sono i temi che domineranno l'Audizione di domani. Per farlo, riprenderemo un azzeccato articolo di Bloomberg di ieri.

(Agli amici che hanno difficoltà con la lingua inglese, chiediamo per cortesia di perdere un poco di tempo, ed utilizzare un traduttore sul web. Non è difficile e non è costoso in termini di tempo.)

For investors, there’s only one mid-year market outlook that matters this week: Janet Yellen’s. And it’s not her thoughts on the prospect for inflation or labor-market tightness they’ll be most attuned to. Instead, strategists will focus on any sign the Federal Reserve’s determined to step into a fight against inflation in financial assets, the one place it seems to be rising fastest.

Qui si dice: il tema centrale è cambiato.

It’s a shift for Fed watchers as the central bank chair prepares to testify to Congress Wednesday and Thursday, just a week after rhetoric from a trio of officials including Yellen suggested the Fed’s growing uncomfortable with elevated equity valuations and persistently low Treasury yields. Indeed, indexes which track the dollar, Treasury yields, credit spreads and stock prices imply that financials conditions have largely eased despite four rate hikes since December 2015. For markets, the main near-term risk is that Yellen explicitly signals unease with the loosening, unleashing a wave of risk aversion in markets.

Qui si spiega che ciò che ha fatto arrabbiare Yellen e la Fed è il fatto che ci sono stati quattro rialzi del costo del denaro, ed i mercati li hanno del tutto ignorati. Si sono chiesti: ma che diavolo fanno, sono tutti impazziti? Il rischio di rivedere un 2007-2009 è reale.

The focus on asset prices hints at a fresh rationale behind the Fed’s insistence on moving forward with its tightening cycle in the face of still-sluggish price pressures -- a desire to avoid repeats of the financial excesses that developed during the dot-com and housing bubbles, and the busts that followed.

Poi si riporta il parere di uno dei tanti analisti in Goldman Sachs: che spiega che non esiste più la "Fed Put", definisce che cosa è la "Yellen Call" e perché sarà necessario, da parte della Fed, l'utilizzo di un linguaggio più duro

Charles Himmelberg, co-chief markets economist at Goldman Sachs, has long been a proponent of the idea that the central bank will be there to throw cold water on any signs of overheating financial markets during this tightening cycle. Coming into 2017, he reiterated his view that the classic “Fed Put” that suggests the central bank will prop up asset prices had been replaced by the “Yellen Call" -- that is, easing of financial conditions would be met with a more aggressive withdrawal of monetary stimulus. In his reading, such a reaction from the Fed would be warranted to prevent an overheating of the economy, but so far his prediction hasn’t materialized.  “With financial conditions this easy, if you don’t turn around the trend you’re setting yourself up for too much growth,” said Himmelberg in a phone interview. “But the market still wants to rally, I think, and it will take harsher language from the Fed to knock this off."

Infine, l'articolo ricorda che la Banca dei Regolamenti Internazionali, che poi è la Banca Centrale delle Banche Centrali, ha già fatto affermazioni molto esplicite proprio su questo tema. Quanto è importante, per Yellen, il tema delle "financial conditions"? Domani sera forse ne sapremo un po' di più.

The Bank for International Settlements judged financial instability to be a bigger threat to the current expansion than a rapid uptick in inflation that forces monetary policymakers to accelerate tightening until an economic downturn ensues. Whether the Federal Reserve shares that view -- and, more importantly, is willing to act upon it -- is an open question. Financial conditions are a factor taken into account when formulating policy, but it’s unclear whether Fed officials view tighter financial conditions as the desired end, and rate increases as the means to achieve this. Yellen, for her part, explicitly said at the press conference following the June meeting that the Fed doesn’t target financial conditions; New York Fed President Bill Dudley, however, has deemed tighter financial conditions to be "sort of the purpose of tightening monetary policy.” Morgan Stanley global head of interest rate strategy Matthew Hornbach cautions that while financial conditions indexes are “pretty bad at predicting future growth,” they “remain a focus at the Fed, and the fact remains they have not tightened

Visto che proprio questa settimana, prima negli USA e poi anche in Europa, si apre la stagione trimestrale degli utili societari. E visti i livelli di valutazione oggi sui mercati azionari.

E vista anche la qualità dell'informazione che viene fornita agli investitori finali dalle Reti.

Può essere utile, per tutti, rileggere i numeri che Recce'd mise in evidenza con un Post lo scorso 17 maggio: la cui importanza è cruciale, per comprendere che cosa significa quando il venditore, oppure lo strategista, di turno, vi ripete in modo insistito che "per gli utili è prevista una crescita dello 8% anno-su-anno".