Con grandissima abilita politica (e meno abilità economico/finanziaria) le Banche Centrali di tutto il mondo si sono impegnate da anni in una politica di comunicazione che potrebbe essere sintetizzata come segue "talk up inflation and growth to normalize policy". Spieghiamo meglio: da anni le Banche Centrali comunicano previsioni ottimistiche, poi regolarmente correte al ribasso (anche nel 2015), nella speranza che semplicemente parlando si possano risolvere problemi reali (problemi dei quali le Banche Centrali non capiscono la natura). In questo lavoro, le banche centrali sono state supportate in modo attivo dall'intera industria della finanza: le banche di investimento sulla sell-side, e poi i gestori di fondi long-only sulla buy-side. A queste due categorie di Istituti conviene essere sempre allineati con le Banche Centrali, perché proprio dalle Banche Centrali hanno ricevuto e ricevono grandissimi regali. L'inflazione degli asset infatti favorisce le banche evitando costosi e rischiosi aumenti di capitale, e favorisce le Case dei Fondi perché aumentando le masse in gestione aumenta i ricavi pagati dai loro Clienti (cioé noi). Senza sforzo, senza fare nulla, senza dibattito politico, senza opposizione. Purtroppo, anche senza risultati e senza il minimo controllo delle conseguenze.  Ma questa fase sta volgendo alla fine, e le parole di Yellen ce lo hanno anticipato ormai da più di un anno. Il secondo semestre del 2015 si presenta come il momento della verità per le politiche monetarie, e per il QE in particolare: se anche l'economia degli USA finisse in stagnazione a fine 2015, come oggi sembra almeno probabile, nessuno avrebbe più un argomento valido per sostenere che "il QE funziona". In realtà, le opinioni oggi convergono sul fatto che il QE funziona poco e i suoi risultati sono "discutibili" (qui cito Bullard dal Board della Fed), ma la realtà potrebbe essere ancora meno positiva: potrebbe avere ragione Bob Janjuah di Nomura quando dice che il QE in realtà è una politica deflazionistica, perché ha un effetto positivo solo per i bilanci del settore bancario ma rallenta la spesa per investimenti delle aziende e la spesa per consumi delle famiglie. La realtà dei fatti ci dice che la Borsa degli USA è stata sostenuta, negli ultimi sette anni, da un rialzo degli utili che è molto più ampio del rialzo del fatturato: la quota degli utili è aumentata sul totale del GDP, ma questa non è vera crescita economica, perché poi quegli utili vengono utilizzati solo per ricomperare azioni sul mercato, e non per sviluppare le attività ed aumentare la capacità produttiva. Sono un fattore transitorio, non un aumento delle capacità di produzione: non è vero che le Società sono in grado di fare più utili in modo ricorrente, ma solo che hanno approfittato di una fase a loro favorevole (penalizzando così i consumi e la spesa). Si tratta quindi di una "falsa" crescita, con cui i mercati dovranno fare i conti, forse già nel prossimo semestre. Ed in quel caso, è bene sottolineare che la Fed non avrebbe più alcuna cartuccia da sparare (mentre, sia chiaro, in un contesto di quel tipo BoJ e BCE contano zero, o meno ancora).

Dalla riunione di questa mattina della Bank of Japan è uscita un'altra revisione al ribasso delle previsioni per l'inflazione: adesso siamo allo 0,7% per il 2015, ed eravamo partiti solo sei mesi fa dal 2%. Il fatto dimostra che il grado di controllo della Banca Centrale sull'inflazione è zero. E se guardiamo ai dati di ieri per l'inflazione in Germania, sembra che anche in Eurozona la BCE abbia uno scarso controllo dell'inflazione. E se guardiamo alla crescita? In Giappone neppure se ne parla: ormai l'obiettivo è stato abbandonato, la crescita sta a zero. In Eurozona? Tutte le banche di investimento, in coro, raccontano la stessa storia: la crescita arriverà, perché il QE oggi non funziona, ma in futuro ... saranno fuochi artificiali, perché il QE funziona sempre. Già, ma dove? In Giappone no di certo: in Giappone si stanno semplicemente preparando al disastro, che presto o tardi non si potrà più evitare. E negli USA allora? beh, chiunque abbia fatto una  rapida analisi del dato di ieri, per le vendite al dettaglio di giugno, e dei dati dei sei mesi precedenti, non può non avere notato che il tasso di crescita di questa componente del GDP (che conta per il 70% del totale) è pari allo 0,1%. Negli USA la disoccupazione è sotto il 5,5% ma la partecipazione al mercato del lavoro è anch'essa ai minimi dal Dopoguerra. La conclusione, per noi investitori finali, è che il portafoglio dovrà essere orientato in modo tale da anticipare un secondo semestre con più di una sorpresa negativa, sul fronte della crescita economica (ed anche dell'inflazione): tenendo conto che i valori degli indici di mercato, alla metà di luglio, restano ancora orientati a dati per la crescita in aumento, e non in calo come effettivamente li vediamo ogni settimana. Un esempio lampante è che, a fronte di dati disastrosi per inflazione, crescita ed esportazioni, dopo due anni di politica fallimentare le banche di investimento spingono ancora sul Giappone:  devono sdebitarsi verso una Banca Centrale, che garantisce a loro (e non alle aziende oppure alle famiglie: solo alle banche) condizioni estremamente accomodanti di liquidità, grazie alla quali tengono in vita i loro bilanci altrimenti da fallimento. Queste sono osservazioni molto utili sul piano pratico, perché ci permettono di ricordare, ancora una volta, che non è per nulla necessario che l'economia vada bene, per fare andare bene il vostro portafoglio titoli: quell'argomento è una vera e propria favola. La condizione che vi permetterà di performare non è quella: è invece il fatto di non rimanere intrappolati nel "gregge", non sognare ad occhi aperti, non aspettarsi l'improbabile o l'impossibile. Anticipare, sempre.

La vicenda della Borsa di Shanghai fa molta paura, ed allo stesso tempo è un segnale forte dei tempi in cui stiamo tutti vivendo ed investendo. L'intervento di Governo e Banca Centrale, esplicitamente finalizzato a "impedire alla Borsa di scendere" è un gesto estremo ed un preoccupante segnale di affanno. Le Autorità cinese "impongono" i prezzi di Borsa: riconoscendo così che "non possono" essere determinati da domanda ed offerta. Due domande si impongono a noi investitori europei.

Prima domanda: che cosa c'è oltre? La sola cosa che resterebbe da fare (se non funzioneranno questi misure massicce) sarebbe di vietare le vendite in Borsa. E mettere in galera chi vende. Uno scenario da fanta finanza? No, uno scenario realistico, se guardiamo a ciò che hanno fatto le Autorità cinesi nelle ultime due settimane.

Seconda domanda: quanto è lontana la Cina dall'Europa? Ci sono argomenti, atteggiamenti delle Banche Centrali, il consenso unanime delle banche di investimento, le isterie degli acquisti in Borsa, la compiacenza degli investitori e la sufficienza con cui si guada alla realtà dei fatti, che fanno riflettere. Anche qui da noi, in Eurozona: si respira un clima molto strano, per cui "non è possibile" non essere ottimisti sulle Borse, perché è da gufi, e invece è obbligatorio vedere il futuro in rosa (e i dati non contano più nulla). E' una strada molto rischiosa: presto qualcuno ci dirà anche che il P/E delle azioni "deve essere come minimo 20"?

Conclusione: noi investitori finali corriamo un grosso rischio. Se si arrivasse alla situazione limite in cui si è "costretti" all'ottimismo sulla Borsa, o peggio al giorno in cui "è vietato per leggere fare scendere i prezzi", quello stesso giorno le azioni che abbiamo nei nostri portafogli perderebbero ogni valore. Zero: perché tutti il valore delle azioni (e delle obbligazioni) sta proprio nel fatto di poterle vendere liberamente, quando ci pare, e di valutarle come ci pare. Se stiamo andando verso i "mercati finanziari coi prezzi amministrati", tipo Cina (o Russia di Breznev) tutta quella carta messa insieme non varrebbe più nulla, neppure un caffè.

Ci sorprende l'atteggiamento di molti, analisti delle banche di investimento sulla sell side, e soprattutto gestori di portafoglio sulla buy side, che fingono di non avere capito ciò che è successo in Eurozona negli ultimi tre mesi. Ci sarà, come in ogni altro settore, una percentuale di ottusi, ed un'altra percentuale di faciloni: ma la maggioranza è fatta di persone professionalizzate, che si ostinano però a sostenere ciò che ormai non è più sostenibile. Ormai lo scrivono anche i quotidiani, quello che voi avevate letto in questo Blog da almeno due mesi: ovvero che l'Eurozona ha subito un colpo non reversibile, che Merkel è in trappola, che Hollande è in trappola (per ragioni diverse), e che tutto noi investitori dobbiamo attenderci mesi e mesi di scontri e trattative. Non più con la Grecia, ma per decidere che fine farà l'Eurozona. Chi continua a sostenere che "la BCE ha tutti gli strumenti" oppure che "la Grecia pesa molto poco sul totale" finge di non capire che non è la Grecia ad avere messo in difficoltà l'Europa (non ne avrebbe avuto la forza) ma è la stessa Europa vittima di sé stessa. Comunque finisca con la Grecia, così non si andrà avanti: se poi si arrivasse a episodi di instabilità politica in una maggiore economia (Francia, Italia, Spagna), la crisi sarebbe ancora più rapida. Su tutto questo poi pesa l'incognita mercati: mercati che fino ad oggi si sono aggrappati (disperatamente, ed inutilmente) al sogno di un Draghi salva-tutto, ma che come sempre è successo si sveglieranno dal sogno nel giro di una notte. Draghi non potrà fare nulla, questa volta, perché la natura del problema non permette di risolverlo stampando altra moneta. Leggiamo da Bloomberg:

For European leaders gathering in Brussels Sunday to find a way to keep Greece in the euro, the credibility of a half-century of economic and political unification is on the line. Failing to find a solution to Greece’s five-year debt crisis would be arguably the greatest setback in the history of what proponents call “the European project.” Europe’s integration, born in the aftermath of World War II, was always designed to be permanent and irrevocable, the better to make future conflict impossible. A so-called Grexit would dramatically undermine those principles. Even as a proposed deal has taken shape, the European Union’s cohesion is under assault on multiple fronts.

(...) a Greek departure would provide a vivid example of the flaws of the European project for a British public that often conflates the problems of the single currency with those of the broader EU. Conversely, even a deal for Greece to remain that included significant concessions to Tsipras could strengthen the hand of anti-EU parties. They would be galvanized to seek a better deal too, said Sara Hobolt, a professor at the European Institute of the London School of Economics.

(...) If you want a sign of how close Greece is to exiting the euro, listen to Mario Draghi. Three years after the European Central Bank president pledged to do “whatever it takes” to save the single currency, he’s now showing doubts he keep can keep it whole. As Draghi arrived in Rome on Wednesday morning after late-night talks in Brussels, he was asked by Italian reporters if he would be able to close the dossier on Greece. “I don’t know,” he replied, according to Il Sole 24 Ore and Corriere della Sera. “This time it’s really difficult.”

Scriviamo queste righe prima di conoscere l'esito della riunione dell'Eurogruppo, che è stata prolungata ad oggi, domenica 12 luglio

Avere successo sui mercati finanziari è difficile, ed averlo per molti anni riesce solo a pochi investitori e gestori. Avere successo dipende da un mix di razionalità, intuito e sensibilità emotiva: non ci stupiscono, quindi, le fasi di forte volatilità come quelle che stiamo attraversando, fasi in cui ciò che sembra vero oggi sembra del tutto falso domani. E tuttavia, c'è poi sempre il momento della decisione, il momento in cui non si può rimandare e si deve tirare una riga. Prendete ad esempi le Borse di Eurozona: il rialzo degli ultimi tre giorni della settimana scorsa è stato molto forte (il FTSE MIB di Milano ha recuperato oltre 2000 punti tra mercoledì e venerdì) e non si trova un'altra spiegazione che non sia l'aspettativa di un "accordo con la Grecia". In questo Blog, avete letto più di una volta riflessioni (ampiamente condivise con molti osservatori) in merito al fatto che questa crisi greca è una crisi che non ha un ritorno: le cose, in Eurozona, non potranno tornare come prima. Mai più. E poi infatti, nel corso del weekend, è arrivata la conferma: su tutti i giornali si è letto delle divisioni tra i Paesi ed i Governi dell'Eurozona, e soprattutto della scomoda situazione di Merkel, che il Financial Times ha definito una "lose-lose situation" proprio oggi. 

For the chancellor, a rescue risks widespread complaints from German taxpayers, who have already borne the brunt of two Greek bailouts. It could also provoke a large revolt in her conservative CDU/CSU bloc where MPs are fuming not only at the demands by Greek prime minister Alexis Tsipras but also his seeming contempt for the country’s creditors. But, given her stature, a Grexit would leave her carrying much of the international criticism for a manifest failure of EU solidarity.

The top MP in her CDU party says that in her “lose-lose situation” Ms Merkel must “go for the smaller loss”. He argues that if the chancellor resists a new rescue she alone will be blamed for the consequences, including possible instability in the Balkans, US fury and a plunge in the EU’s standing in the world. So better to take the hit at home, he says. To do that will require winning over her increasingly hostile party, not least her hawkish finance minister, Wolfgang Schäuble, who favours Grexit. As Ralph Brinkhaus, a CDU/CSU deputy budget spokesman, told the Financial Times: “We are looking sceptically at what is happening in Brussels.” Some 29 of the 311 CDU/CSU MPs in the 630-strong Bundestag voted against the last Greece aid plan in February. Their numbers would swell in a new vote, which would be required to authorise new negotiations for another Greek bailout.

Parole semplici e chiare: e badate bene che non si tratta di novità, o di sorprese, del weekend: erano cose note, persino risapute, così come sono noti a tutti i dati del grafico qui sotto. E le Borse che fanno? Spinti dai mezzi delle banche intermediarie, per tre giorni gli operatori sono apparsi in preda a un fervore ossessivo, che non è semplicemente un "effetto gregge" ma è quasi un fervore messianico, come quello degli aderenti a una setta o a un culto. Questo atteggiamento, più adatto alle corse dei cavalli che all'investimento finanziario, ci fa sorgere molte domande:  avranno forse ragione quelli che sostengono che oggi i mercati non sono più ... mercati? Che dicono che gli operatori sono assuefatti alla politica di comunicazione che domina i media? Che si rifiutano di vedere, e chiedono che il sogno continui, e che tutto torni "come prima": ovvero in mano ad  una ultra-benevolente Banca Centrale che garantisce per tutti benessere, prosperità e assenza di volatilità? Noi saremmo sorpresi, se fosse così, perché nel primo semestre 2015 non sono certo mancati i dati di fatto che giustificano una riflessione più critica, dal crollo dei Bunds in avanti.

Noi di Recce'd restiamo del parere che l'arte dell'investimento è basata sull'analisi dettagliata, sulla critica attenta e sullo scetticismo. E non sul "tifo da stadio" per questo o per quello: ed è su questo che abbiamo fondato i nostri risultati del 2014, e poi anche nel primo semestre 2015 dei nostri tre portafogli modello, molto positivo per tutti i nostri Clienti.