Longform'd. Le cose che contano (parte 1).
Vi state chiedendo perché sui mercati finanziari tutto si è fermato, dopo i due mesi di esuberanza nel novembre e dicembre 2023? Non sapete che cosa aspettarvi dai vostri investimenti e dal vostro portafoglio titoli nel 2024?
Recce’d, qui di seguito, vi offre un aiuto.
Che potrebbe risultare utile, se è vero ciò che ci ha detto un nostro del tutto disinteressato lettore, al telefono, qualche mese fa:
“sembra che poi le cose vadano sempre come dite voi …”.
Ed in effetti, negli ultimi 15 anni. la nostra attività si è caratterizzata, oltre che per i risultati ottenuti a favore del Cliente con i portafogli modello, anche per questo secondo aspetto: nelle sedi private, ovvero nel rapporto con il Cliente, come anche nelle sedi pubbliche, e prima di tutto attraverso questo sito, noi di Recce’d abbiamo avuto la capacità di anticipare un notevole numero di eventi, sia per ciò che riguarda le economie sia per ciò che riguarda i mercati finanziari.
E da qui deriva la differenza nelle performances e nel rischio sopportato dai nostri portafogli modello rispetto alle altre soluzioni oggi disponibili per voi e per l’investimento del vostro risparmio.
La ragione di questa differenza nei risultati? Nessun mistero, nessun miracolo, nessun colpo di genio.
La ragione di questa differenza sta nel lavoro: il metodo, la competenza, l’attenzione quotidiana, l’esperienza di costruzione e poi di gestione di un portafoglio titoli, il senso di responsabilità ed il controllo delle emozioni.
Proprio partendo da questa constatazione, ed anche dalle considerazioni che leggerete nel documento che segue, abbiamo deciso per
la pubblicazione di una raccolta
che verrà pubblicata nel 2024, dei principali lavori di analisi di Recce’d nel corso degli anni 2014 - 2023. Tra questi ci saranno numerosi lavori inediti.
Ma ora concentriamoci sulle cose pratiche e sui temi di mercato che oggi sono di maggiore rilevanza per il futuro e le performances dei nostri portafogli modello e dei nostri lettori.
Con riguardo al 2024, Recce’d nelle ultime settimane vi ha anticipato nelle ultime settimane:
i nuovi temi che domineranno i mercati finanziari e determineranno le performances
l’uscita di scena di temi che oggi appaiono (vengono fatti apparire) centrali
Chi ci legge in modo regolare, ha quindi un prezioso set di informazioni, ed indicazioni pratiche, per fare bene con i propri investimenti nel 2024.
Ma fare bene non è sufficiente: è indispensabile anche capire.
Capire per investire.
Senza capire ciò che si fa, non si potrà infatti uscire vincenti dalle situazioni imprevedibili ed impreviste, che sempre si presentano sui mercati finanziari. Senza capire arriverete sempre in ritardo sul prossimo ostacolo. Senza capire, non otterete dai vostri investimento una performance consistente: i vostri risultati saranno affidati al caso.
Vi sarà sufficiente ricordare ciò che a voi raccontavano 12 mesi fa, i media, le banche internazionali di investimento, e i private bankers ovvero financial advisors ovvero wealth managers, e le loro famigerate Reti di Vendita di “prodotti finanziari”. A proposito di tassi ufficiali di interesse, recessione, petrolio, dollaro USA, guerra in Ucraina, e altro.
Cercatelo, sul Web.
Capire per investire, quindi: vi serviranno competenze, esperienza, e memoria storica. Ed anche senso della responsabilità e capacità di controllo delle emozioni.
La lettura che segue inquadra in una prospettiva più ampia le nostre anticipazioni.
Il documento ci arriva da un gestore di portafoglio di fama mondiale: Howard Marks.
In questo Post, ve lo abbiamo già presentato con maggiore dettaglio, ed avete letto le sue considerazioni anche in alcuni dei nostri Post precedenti. Non c’è ragione per ripeterci in questo Post.
Una figura di rilievo, quindi, e che ovviamente dispone delle già citate competenze sui mercati, e di esperienza sui mercati, ma pure di memoria del passato dei mercati. La sua capacità di conservare la lucidità, ed il suo senso di responsabilità, sono leggibili semplicemente guardando ai suoi risultati (messi a confronto con quelli degli altri operatori di mercato).
Presentiamo questo documento, qui tradotto per i nostri lettori, suddiviso in tre parti: e più precisamente in tre Post, che pubblicheremo in successione. Questo è il primo e gli altri saranno disponibili per il lettore a breve.
Il documento che state per leggere vi aiuta ad alzare lo sguardo: dalla strettissima attualità (che spesso genera ansie, dubbi e domande) sulla quale siete schiacciati dai social, e poi dai media, dalle TV, e dalle Reti di venditori di Fondi Comuni e di polizze assicurative.
Vi aiuta a ritrovare una più corretta prospettiva, che parte del passato per arrivare al futuro.
Il vostro futuro. Il futuro dei vostri soldi.
Buona lettura.
Il retroscena: Ho iniziato a scrivere questi promemoria nel 1990 e ho continuato a farlo per dieci anni, pur non ricevendo mai una sola risposta. Poi, il primo giorno lavorativo del 2000, ho pubblicato bubble.com, un memorandum con avvertimenti sugli eccessi del settore tecnologico che si è rivelato tempestivo. L'ispirazione per il memo venne da un libro che avevo letto l'autunno precedente: Devil Take the Hindmost: A History of Financial Speculation, di Edward Chancellor, un resoconto degli eccessi speculativi a partire dalla bolla dei mari del Sud dei primi anni del 1700. La descrizione del comportamento della mania per la South Sea Company corrispondeva a ciò che stavo vedendo nella bolla tecnologica/media/telecom in corso.
Ho ricevuto un eccellente feedback sul memorandum del 2000 da parte dei nostri clienti - un incoraggiamento che ha spinto i molti memorandum che sono seguiti.
Considero una coincidenza che 24 anni dopo abbia dedicato un altro autunno alla lettura di un altro libro di Chancellor, The Price of Time: The Real Story of Interest, la sua storia dei tassi di interesse e del comportamento delle banche centrali.
Ringrazio Zach Kessler, un lettore abituale dei miei memorandum, per avermelo inviato. L'importanza di The Price of Time per le tendenze di cui ho discusso nell'ultimo anno è l'occasione per questo promemoria
§§§§§§.
Nel dicembre 2022 ho pubblicato Sea Change, un memorandum che analizzava principalmente il periodo di 13 anni che va dalla fine del 2008, quando la Federal Reserve statunitense ha azzerato il tasso sui fed funds per contrastare gli effetti della crisi finanziaria globale, alla fine del 2021, quando la Fed ha abbandonato l'idea che l'inflazione fosse transitoria e ha preparato quella che si è rivelata una rapida successione di aumenti dei tassi di interesse.
La nota si concentrava sull'impatto che questo lungo periodo di tassi di interesse insolitamente bassi ha avuto sull'economia, sui mercati finanziari e sui risultati degli investimenti.
A questo ho fatto seguire il memorandum intitolato Further Thoughts on Sea Change, che Oaktree ha distribuito ai clienti nel maggio 2023 e al pubblico in ottobre. In quest'ultima nota e nelle successive conversazioni con i clienti, ho sottolineato l'impatto significativo dei bassi tassi di interesse sul comportamento dei partecipanti all'economia e ai mercati.
§§§ QUEI TEMPI FACILI
In Sea Change ho paragonato l'effetto dei bassi tassi di interesse alla passerella mobile dell'aeroporto. Se si cammina su di essa, si avanza più velocemente di quanto non si farebbe su un terreno solido. Ma non bisogna attribuire questa velocità alla propria forma fisica e trascurare il contributo della passerella.
Allo stesso modo, i tassi di interesse in calo e ultrabassi hanno avuto un'influenza enorme ma sottovalutata sul periodo in questione. Hanno reso:
facile gestire un'impresa, con un'economia stimolata che è cresciuta senza sosta per più di un decennio;
facile per gli investitori godere dell'apprezzamento degli asset;
facile e poco costoso fare leva sugli investimenti;
facile e poco costoso per le imprese ottenere finanziamenti; e
facile evitare l'insolvenza e la bancarotta.
In breve, questi erano tempi facili, alimentati dal denaro facile. Come i viaggiatori sulla passerella mobile, era facile per gli imprenditori e gli investitori pensare di fare un ottimo lavoro da soli. In particolare, gli operatori di mercato sono stati molto aiutati in questo periodo, quando hanno cavalcato il mercato toro di oltre 10 anni, il più lungo della storia degli Stati Uniti. Molti hanno ignorato i benefici derivanti dai bassi tassi di interesse. Ma, come recita uno dei più antichi adagi sugli investimenti, non bisogna mai confondere il cervello con un mercato toro.
Continuando a riflettere e a parlare del passaggio da tassi di interesse in calo e/o bassissimi a tassi più normali e stabili, ho sottolineato il fatto che
i tassi bassi alterano il comportamento degli investitori, distorcendolo in modi che hanno gravi conseguenze.
Pensare al cambiamento dei tassi di interesse mi ha sensibilizzato alle menzioni dei media sui tassi bassi, e ne ho notate molte. Questo è stato particolarmente vero dopo il crollo della Silicon Valley Bank nel marzo scorso, che molti articoli hanno attribuito a decisioni manageriali sbagliate prese "durante il precedente periodo di denaro facile". Più di recente, si è discusso molto delle prospettive meno favorevoli per il private equity, di solito legate alle aspettative che i tassi di interesse non torneranno ai bassi livelli del recente passato.
Gli effetti dei bassi tassi di interesse sono molteplici e onnipresenti, ma spesso trascurati. Ne ho preso coscienza leggendo "Il prezzo del tempo" e voglio elencarli qui:
1. I bassi tassi di interesse stimolano l'economia
Tutti sanno che quando le banche centrali vogliono stimolare l'economia dei loro paesi, tagliano i tassi di interesse. I tassi più bassi riducono i costi per le imprese e portano denaro nelle mani dei consumatori. Ad esempio, poiché la maggior parte delle persone acquista auto a credito o in leasing, i tassi di interesse più bassi rendono le auto più accessibili, aumentando la domanda. Il risultato è generalmente positivo per le case automobilistiche, i loro fornitori e i loro lavoratori, e quindi per l'economia in generale.
È importante capire che il denaro facile tiene in piedi l'economia, almeno temporaneamente. Ma i bassi tassi di interesse possono far crescere l'economia troppo velocemente, provocando un aumento dell'inflazione e aumentando la probabilità che i tassi debbano essere aumentati per contrastarla, scoraggiando l'ulteriore attività economica. Questa oscillazione dei tassi di interesse tra gli estremi può avere effetti e incoraggiare comportamenti che i tassi naturali/neutrali (vedi pag. 13) avrebbero meno probabilità di indurre.
2. I bassi tassi di interesse riducono i costi di opportunità percepiti
Il costo opportunità è una considerazione importante nella maggior parte delle decisioni finanziarie. Ma in un contesto di bassi tassi di interesse, il tasso guadagnato sui saldi di cassa è minimo. Pertanto, non si rinuncia a molti interessi ritirando il denaro dalla banca per comprare una casa o una barca (o per fare un investimento), il che fa sembrare l'operazione indolore. Ad esempio, se qualcuno sta pensando di prelevare 1 milione di dollari dai risparmi per un acquisto in un periodo in cui i conti di risparmio pagano il 5% di interessi, è probabile che capisca che farlo costerà 50.000 dollari all'anno di mancato guadagno. Ma quando il tasso è pari a zero, non c'è alcun costo opportunità. Questo rende più probabile la transazione.
3. I tassi d'interesse bassi fanno salire i prezzi delle attività finanziarie
Nella teoria finanziaria, il valore di un'attività è definito come il valore attuale scontato dei suoi flussi di cassa futuri. Quando calcoliamo il valore attuale, scontiamo i flussi di cassa futuri perché dobbiamo aspettare di riceverli, quindi hanno meno valore dei flussi di cassa ricevuti oggi. Più basso è il tasso di attualizzazione dei flussi di cassa futuri, più alto è il valore attuale, come gli investitori hanno notato da secoli:
Nel [XVIII] secolo, Adam Smith descrisse come il prezzo della terra dipendesse dal tasso di interesse di mercato. Ne La ricchezza delle nazioni (pubblicato nel 1776) Smith notò che i prezzi dei terreni erano aumentati negli ultimi decenni, mentre i tassi di interesse diminuivano. (Il prezzo del tempo, o "TPOT")
Applicando uno sconto troppo basso ai guadagni futuri delle aziende, gli investitori [negli anni '20] finirono per pagare troppo. (TPOT)
Nella vita reale, gli investimenti sono valutati principalmente su base relativa. Il rendimento richiesto per ogni investimento è in gran parte funzione dei rendimenti prospettici di altri investimenti e delle differenze nei rispettivi livelli di rischio. I tassi di interesse bassi abbassano la "barra relativa", facendo apparire relativamente attraenti i rendimenti più elevati offerti dagli asset più rischiosi, anche se in assoluto sono bassi.
In questo senso, Il Prezzo del Tempo descrive il processo di pensiero che rese accettabili i prestiti "incerti" al governo argentino nel contesto di bassi tassi di interesse della fine degli anni Ottanta del XIX secolo:
Buenos Aires "approfittò del basso tasso d'interesse e dell'abbondanza di denaro in Europa per contrarre il maggior numero possibile di prestiti; spesso ne venivano fatti di nuovi per pagare gli interessi di quelli precedenti". Alcuni prestiti argentini pagavano anche il 5% - un livello basso in termini assoluti o in relazione al loro rischio, ma comunque un paio di punti al di sopra del misero rendimento dei [consols, o debito pubblico britannico perpetuo] ... . (TPOT)
Quando i rendimenti obbligazionari diminuiscono, le obbligazioni fanno meno concorrenza alle attività più rischiose. Pertanto, i bassi rendimenti obbligazionari portano a una riduzione dei rendimenti richiesti - e a un aumento delle valutazioni - di altre classi di attività, come le azioni, gli immobili e il private equity. Per questi motivi, i bassi tassi di interesse portano all'inflazione degli asset e talvolta a bolle speculative come quelle che abbiamo visto alla fine del 2020 e per tutto il 2021.
4. I bassi tassi d'interesse incoraggiano l'assunzione di rischi, portando a investimenti potenzialmente imprudenti
I bassi tassi d'interesse creano un "mondo a basso rendimento" caratterizzato da miseri rendimenti prospettici sugli investimenti sicuri. Allo stesso tempo, i rendimenti richiesti o desiderati dagli investitori di solito non diminuiscono (o diminuiscono molto meno), il che significa che gli investitori si trovano di fronte a un deficit. I rendimenti bassissimi degli asset sicuri inducono alcuni investitori ad assumere rischi aggiuntivi per accedere a rendimenti più elevati. Questi investitori diventano così quelli che il mio defunto suocero chiamava "volontari delle manette": si spostano più in là sulla curva del rischio
non perché lo vogliano, ma perché credono che sia l'unico modo per ottenere un rendimento.
In questo modo, il capitale si sposta da attività sicure e a basso rendimento verso opportunità più rischiose, con conseguente forte domanda di queste ultime e aumento dei prezzi delle attività. In queste condizioni, gli investimenti più rischiosi ottengono buoni risultati per un certo periodo, incoraggiando l'assunzione di rischi e la speculazione:
Nel suo libro del 1844 On the Regulation of Currencies [il banchiere John Fullarton] osservò che in tempi di bassi interessi, "tutto ciò che ha un valore assume un aspetto di grandezza gonfiata" e ogni articolo diventa oggetto di speculazione. I lunghi periodi di denaro facile, scriveva Fullarton, generano "uno spirito selvaggio di speculazione e avventura". Fullarton ha notato che l'euforia finanziaria si è verificata dopo un periodo di calo dei tassi di interesse: "Dall'anno della bolla [cioè la bolla dei mari del Sud del 1720] in poi, mi chiedo se si possa dimostrare un caso di grande o concomitante movimento speculativo da parte dei capitalisti, che non sia stato preceduto da una marcata diminuzione del tasso di interesse corrente". (TPOT)
Il tasso privo di rischio è il punto di origine, o punto di partenza, dei rendimenti e dei premi per il rischio. Quando una banca centrale riduce il tasso privo di rischio:
il resto della curva dei rendimenti di solito lo segue;
anche la linea del mercato dei capitali che regola i rendimenti delle classi di attività si sposta verso il basso, soprattutto se il desiderio di rendimenti più elevati in un contesto di bassi rendimenti fa sì che gli investimenti più rischiosi vengano perseguiti in modo aggressivo, come descritto in precedenza;
oltre a scendere, la linea del mercato dei capitali può anche appiattirsi, riducendo i premi per il rischio, se gli investitori prestano poca attenzione al rischio fondamentale/creditizio; e
il premio di liquidità - l'incremento del rendimento atteso per il possesso di attività illiquide piuttosto che prontamente vendibili - può anch'esso ridursi, in quanto gli investitori alla ricerca di rendimento abbracciano investimenti illiquidi.
In tutti questi modi, gli incrementi di rendimento associati ad attività a più lungo termine, più rischiose o meno liquide possono diventare inadeguati a compensare completamente l'aumento del rischio. Tuttavia, i bassi rendimenti prospettici dei titoli sicuri inducono gli investitori a non considerare questi fattori e ad abbassare i loro standard, incoraggiando la speculazione e facendo sì che vengano effettuati investimenti discutibili alla ricerca di rendimenti più elevati:
Per [l'economista di scuola austriaca Friedrich] Hayek era assiomatico, ma troppo spesso trascurato, che "tutta l'attività economica si svolge nel tempo". Quando i tassi d'interesse diminuiscono, le imprese sono propense a investire in progetti con guadagni più distanti nel tempo - nella terminologia di Hayek, la "struttura della produzione" si allunga. Se i tassi di interesse vengono mantenuti al di sotto del loro livello naturale [cfr. pag. 13], si verificano investimenti errati: si impiega troppo tempo nella produzione o, in altre parole, i rendimenti dell'investimento non giustificano l'esborso iniziale. Il "malinvestimento", per usare un termine reso popolare dagli economisti austriaci, si presenta in molte forme e dimensioni. Potrebbe trattarsi di un costoso progetto "elefante bianco", come la costruzione di un tunnel sotto il mare, o di un progetto tecnologico "a prova di bomba" che non ha alcuna prospettiva di generare profitti. (TPOT, corsivo aggiunto; la citazione è del 1928).
Fornirò alcuni esempi di investimenti imprudenti effettuati durante il recente periodo di denaro facile:
Nel contesto di bassi rendimenti del 2017, l'Argentina è diventata ancora una volta il manifesto delle opportunità di investimento discutibili, quando ha offerto obbligazioni a 100 anni. Come ho chiesto all'epoca nel mio memo There They Go Again . . . Ancora (luglio 2017), "L'Argentina, un Paese che ha fatto default cinque volte negli ultimi cento anni (e una volta negli ultimi cinque), è in grado di superare i prossimi cento senza ripetersi?". La storia a scacchi dell'Argentina come mutuatario è stata ignorata nel contesto di bassi rendimenti, e le obbligazioni sono state sottoscritte in eccesso grazie al loro rendimento del 7,85% in un momento in cui i Treasury trentennali offrivano solo il 2,77%. L'Argentina ha impiegato meno di un anno per richiedere un prestito al Fondo Monetario Internazionale e meno di tre anni per andare in default sulle obbligazioni. Quando le obbligazioni a 100 anni sono state ristrutturate nel 2020, i detentori hanno ricevuto nuove obbligazioni con un valore di recupero previsto di circa 54,5 centesimi di dollaro, secondo il Wall Street Journal del 31 agosto 2020. Lo stesso articolo del Journal citava Piotr Matys di Rabobank Group NV: "I rendimenti del Tesoro sono così bassi da costringere gli investitori a rischiare. Ecco perché la gente sta comprando cose folli".
Negli anni 2010, gli investitori si sono accaparrati prestiti di leveraged buyout con rendimenti storicamente bassi, intorno al 6%. Tra gli acquirenti c'erano i CLO, che sono strutturati in modo da offrire rendimenti relativamente elevati agli investitori nelle loro tranche a basso rating, e i creditori privati che hanno aumentato i rendimenti prospettici a circa il 9%.
Sebbene le società "zombie" che bruciano liquidità non siano state storicamente considerate degne di credito, molte di esse sono state in grado di contrarre facilmente prestiti nei periodi di rischio fino al 2021. Ma con l'inasprimento delle condizioni finanziarie, queste società hanno visto aumentare il costo dei prestiti e/o ridurre gli importi che potevano prendere in prestito.
La voglia di buoni rendimenti in tempi di bassi rendimenti può consentire truffe. Theranos (società di tecnologia medica) e FTX (borsa di criptovalute) sono stati gli esempi più evidenti degli ultimi anni. È meno probabile che tali scandali si verifichino in tempi di rigore economico e del mercato dei capitali, quando gli investitori sono meno ansiosi e più attenti.
In condizioni di denaro facile, le obbligazioni a lunga scadenza possono apparire particolarmente appetibili; poiché la curva dei rendimenti è solitamente inclinata verso l'alto, esse offrono in genere rendimenti più elevati. Va notato, tuttavia, che le obbligazioni a lunga scadenza sono più sensibili ai tassi di interesse rispetto a quelle a breve scadenza, il che significa che i loro prezzi variano maggiormente in risposta a una determinata variazione dei tassi di interesse. Di conseguenza, i rendimenti più elevati delle obbligazioni lunghe, più volatili, possono attrarre capitali in periodi di tassi bassi, proprio quando le probabilità sono solitamente a favore di un successivo aumento dei rendimenti (e quindi di un rapido calo dei prezzi delle obbligazioni).
Mi sembra che quando i tassi d'interesse sono bassi si verifichi spesso un analogo movimento di capitali verso le "azioni lunghe". Con questo termine intendo le azioni di società che si ritiene abbiano davanti a sé molti anni di rapida crescita. Per queste società, i flussi di cassa previsti sono per definizione più lontani nel tempo. Tuttavia, gli investitori possono essere più attratti da questi titoli quando i tassi sono bassi, perché desiderano i rendimenti più elevati che una crescita così rapida porterebbe, e c'è un minor costo opportunità associato alla lunga attesa dei flussi di cassa rilevanti. (Questi sembrano i "progetti con payoff più distanti" di Hayek). Si veda la citazione nella pagina precedente). Così come i prezzi delle obbligazioni più lunghe fluttuano maggiormente in risposta a una determinata variazione dei tassi d'interesse, i cosiddetti "titoli growth" di solito salgono più degli altri in tempi di denaro facile e scendono di più quando il denaro si prosciuga. Il primo caso si è certamente verificato alla fine del 2020 e nel 2021 ... e il secondo nel 2022.
Mi piace la parola di Hayek "malinvestimento", per la validità dell'idea che ne sta alla base: in tempi di bassi rendimenti, si fanno investimenti che non dovrebbero essere fatti, si costruiscono edifici che non dovrebbero essere costruiti e si assumono rischi che non dovrebbero essere sostenuti. Le persone che hanno denaro sentono di doverlo mettere al lavoro, dato che la liquidità rende poco o nulla. Abbandonano l'avversione al rischio e, come illustrato di seguito, competono animatamente per ottenere opportunità di prestito o di investimento con rendimenti potenziali più elevati.
Il processo di investimento diventa all'insegna della flessibilità e dell'aggressività, piuttosto che di una diligenza accurata, di standard elevati e di un'adeguata avversione al rischio.
Le scarse prospettive di rendimento degli asset sicuri portano a un'elevata assunzione di rischio - a volte favorita da un diffuso ottimismo e/o dalla sospensione dell'incredulità - e quindi all'approvazione di investimenti che in tempi normali sarebbero stati accolti con scetticismo.
Molti degli asset rischiosi in cui si investe per presunta necessità sono considerati meno appetibili e meno preziosi in condizioni di mercato più difficili, quando possono essere venduti solo a prezzi più bassi.
5. I tassi bassi permettono di finanziare le operazioni in modo facile e con costi bassi
In relazione a quanto detto sopra, i tassi bassi rendono le persone più disposte a concedere prestiti per proposte rischiose. I fornitori di capitale fanno a gara per aggiudicarsi l'affare. Per competere per le operazioni, il "vincitore" deve essere disposto ad accettare bassi rendimenti da progetti probabilmente discutibili e una minore sicurezza, compresa una documentazione più debole. Per questo motivo, si dice spesso che "i prestiti peggiori vengono fatti nei momenti migliori".
La disponibilità di capitale fluttua radicalmente. Mentre in tempi di rigore il capitale potrebbe non essere disponibile nemmeno per i mutuatari di qualità per scopi validi, in periodi di denaro facile il capitale diventa tipicamente disponibile per i mutuatari più deboli, in grandi quantità, per quasi tutti gli scopi. Le cose che non potevano essere finanziate in tempi più ristretti vengono considerate accettabili.
A titolo di esempio, si consideri il cambiamento di percezione delle società high-tech. Prima del 2005 circa, erano generalmente considerate troppo poco affidabili per essere degne di credito, poiché i risultati degli investimenti tecnologici sono generalmente asimmetrici. Se l'azienda ha successo, gli azionisti si arricchiscono. Se fallisce, i creditori possono recuperare poco valore patrimoniale. Ma negli anni successivi al crollo di tecnologia, media e telecomunicazioni del 2000-02, quando l'interesse per le azioni pubbliche è diminuito e grandi somme sono confluite nei fondi di private equity, le aziende tecnologiche hanno iniziato a essere rilevate, spesso con finanziamenti provenienti dal nuovo campo del credito privato.
9 gennaio 2024