STREAM 1: i portafogli modello di Recce'd. Le strategie Macro

Un certo numero di scelte forti caratterizzano la nostra strategia di gestione dei portafogli modello.

I nostri (numerosi) successi degli ultimi anni sono basati, fondati, spiegati proprio da queste nostre scelte, scelte forti, nette ed esplicite.

Scelte che noi abbiamo (anche attraverso il sito) comunicato in modo chiaro PRIMA e non dopo avere vinto.

Lo STREAM 1 nella pagina SCELTE DI PORTAFOGLIO che state leggendo viene utilizzato proprio per illustrare, in modo ancora più dettagliato, le scelte forti che caratterizzano la gestione dei nostri portafogli modello.

Nel contributo che state leggendo, forniremo attraverso un articolo selezionato e tradotto per i lettori del sito alcuni elementi di analisi sulle cosiddette strategie Macro.

L’occasione ci è stata offerta da due eventi:

1. lo scorso 16 settembre ricorrevano trent’anni da una data indimenticabile per tutti (e per George Soros, in modo particolare) ovvero la resa della Banca di Inghilterra e della Banca d’Italia alle pressioni dei mercati; un evento che ha segnato la Storia (con la “s” maiuscola) dei mercati finanziari, e di molti investitori

2. lo scorso 28 settembre 2022, sui mercati finanziari siamo andati molto, molto, molto vicini a rivedere qualche cosa di simile

Alla luce di questi due fatti, abbiamo giudicato utile riprendere il tema delle strategie Macro: proprio gli eventi di quel 1992 fecero conoscere al grande pubblico le strategie di investimento che solo successivamente furono etichettate come Macro, e che fin da subito si caratterizzarono come strategie del tutto alternative alle strategie tradizionali che sono chiamate 60/40, oppure bilanciate, oppure “ad asset allocation di medio termine”.

A partire da quelle strategie Macro, che tutto il Mondo conobbe nel 1992, si sviluppò successivamente l’intera industria dei Fondi Hedge, industria che nel corso del tempo si è caratterizzata per l’impiego e l’utilizzo di numerose altre strategie. Oggi, il Macro è solo uno dei tanti comparti in cui vengono suddivisi i Fondi Hedge.

Ma sarà utile precisare, ancora una volta, che NON E’ PER NULLA necessario investire attraverso Fondi Hedge per realizzare una strategia di tipo Macro. Un tema sul quale torneremo, ma in un contributo successivo a questo.

Nel presente contributo, Recce’d si sofferma però su un altro aspetto, che come leggerete sotto si aggancia alla realtà attuale ed al momento di mercato, ed in particolare all’immagine che segue, e come capirete poi leggendo l’articolo che abbiamo tradotto.

L’articolo che abbiamo scelto, e che giudichiamo interessante proprio dal punto di vista del metodo, e degli strumenti da utilizzare, necessita di una premessa, che vi esponiamo subito: dal 1992 ad oggi, le strategie Macro sono profondamente cambiate.

Ciò che Recce’d realizza, con le sue strategie, fa riferimento ai criteri originali che guidavano i Fondi macro. Oggi, la realtà come detto è profondamente diversa, ed le strategie dei Fondi Hedge Macro hanno perso una grande parte delle loro caratteristiche originali. Il lettore deve tenere bene a mente questo punto, leggendo i dati che vengono presentati nell’articolo che segue.

L’articolista utilizza questi dati per dire che “le strategie Macro non sempre funzionano”. L’articolista è quindi CRITICO verso le strategie Macro che noi mettiamo in pratica. Non è un articolo elogiativo.

Recce’d presentandovi proprio questo articolo vi vuole spiegare però che “le strategie Macro funzionavano in modo eccellente quando erano fondate sulle loro originali premesse e criteri, mentre nel tempo hanno funzionato mene bene proprio perché quelle caratteristiche originali si sono via via diluite”.

Vi invitiamo, quindi alla lettura dell’articolo che segue, tenendo quindi a mente che non tutte le conclusioni di questo articolo sono condivise da Recce’d: e per essere più chiari ed espliciti, diremo che a nostri giudizio alcune sono sbagliate (per ora, lasciamo al lettore di scoprire quali: noi ci ritorneremo).

Come sempre facciamo, però, noi di Recce’d informiamo i lettori anche di ciò che pensano, dicono e scrivono, ALTRI che non condividono la nostra visione delle cose. Il lettore in questo modo potrà costruirsi una propria opinione. Anche sui temi di metodo, strumenti, strategie e criteri di valutazione, che vengono approfonditi nella pagina SCELTE DI PORTAFOGLIO.

Offriamo quindi una panoramica, il più possibile completa, e poi dalla panoramica ricaviamo gli spunti per alcuni nostri successivi contributi.

Qual è stata la vostra reazione quando avete sentito dire dall'investitore miliardario Stanley Druckenmiller che "siamo in guai seri"?

Probabilmente vi è venuta voglia di scappare a gambe levate. Si dice che Druckenmiller abbia prodotto un rendimento trentennale superiore al 30% all'anno, senza mai avere un anno negativo. Questa settimana ha dichiarato al Delivering Alpha Investor Summit della CNBC che non solo ci sarà un atterraggio duro in una recessione nel 2023, ma il mercato azionario sarà piatto per un intero decennio.

Ma aspettate! A settembre Goldman Sachs ha annunciato che, a suo parere, i rischi di recessione sono esagerati. L'azienda prevede che sia gli Stati Uniti che la Cina eviteranno la recessione.

A quale di queste previsioni dovreste prestare attenzione?

Mentre state riflettendo su questa domanda, considerate i tassi d'interesse. Il fondatore di Bridgewater Associates, Ray Dalio, ha dichiarato al recente festival "Best New Ideas in Money" di MarketWatch che i tassi d'interesse sono destinati a salire molto, mentre i prezzi delle obbligazioni sono destinati a scendere. Eppure Jeffrey Gundlach, CEO di DoubleLine Capital, in una recente conversazione su Twitter Spaces ha affermato che "le obbligazioni sono perfidamente a buon mercato".

È necessario ricordare che sia Dalio che Gundlach sono miliardari con un curriculum impressionante?

Benvenuti nello sconcertante mondo delle previsioni "macro". È pieno di innumerevoli "esperti" che fanno previsioni sicure sull'economia e sulla situazione geopolitica futura, di cui solo alcune - una minoranza - si riveleranno vere. Eppure, a prescindere da quanto le loro previsioni si rivelino sbagliate, questi esperti continuano a fare tali previsioni.

E noi continuiamo ad ascoltare.

Dovremmo invece prendere le previsioni macro con un granello di sale.

Perché le previsioni macro sono spesso sbagliate

Un recente saggio di Howard Marks fornisce uno dei migliori dettagli che abbia mai letto sul perché dovremmo essere scettici nei confronti delle previsioni macro, e vi invito a leggerlo per intero. Marks è il fondatore di Oaktree Capital Management; i suoi commenti periodici, noti come memo, sono molto letti a Wall Street. Warren Buffett, ad esempio, una volta ha dichiarato che "quando vedo i memo di Howard Marks nella mia posta, sono la prima cosa che apro e leggo. Imparo sempre qualcosa".

L'ultimo memo di Marks si intitola "L'illusione della conoscenza". Una delle sue argomentazioni più convincenti si basa sulla pessima performance degli hedge fund "macro", le cui strategie si basano sulle previsioni macro dei loro gestori.

Questi fondi guadagnano alcune delle commissioni più alte nel settore della gestione del denaro, in genere il 2% delle attività in gestione e il 20% dei profitti. I loro gestori sono tra i più brillanti e istruiti di Wall Street. Se le previsioni macro di successo fossero possibili, non solo una volta ogni morte di papa, ma regolarmente, ci si aspetterebbe che questi hedge fund producessero rendimenti impressionanti.

In media non è così, come si può vedere dal grafico allegato, che è una versione aggiornata di una tabella che Marks ha incluso nella sua nota. In effetti, l'hedge fund macro medio fa molto peggio di un composito di tutti gli hedge fund, e ancora peggio rispetto all'S&P 500 SPX.

Marks chiede: "Dove sono le persone che sono diventate famose (e ricche) traendo profitto dalle view macro? Di certo non conosco tutti nel mondo degli investimenti, ma tra le persone che conosco o di cui sono a conoscenza, ci sono solo pochi "investitori macro" di grande successo. Quando il numero di casi di qualcosa è minimo, è un'indicazione, come diceva mia madre, che si tratta di "eccezioni che dimostrano la regola". "

Perché le previsioni macro sono così difficili? Marks sostiene che si tratta di una questione di semplici probabilità. Ci chiede di considerare la seguente interpretazione semplificata del processo di pensiero che un gestore di fondi compie quando investe in un'azione: "Prevedo che l'economia farà A. Se A si verifica, i tassi d'interesse dovrebbero fare B. Con i tassi d'interesse di B, il mercato azionario dovrebbe fare C. In questo contesto, il settore più performante dovrebbe essere D e il titolo E dovrebbe salire di più".

Anche se questo gestore avesse ragione per due terzi del tempo, sottolinea Marks, il che sarebbe raro e di per sé impressionante, ci sarebbe comunque solo il 13% di probabilità che questo titolo abbia la performance prevista. Questo perché le cinque previsioni alla base della scommessa dipendono l'una dall'altra; moltiplicando due terzi per cinque volte si ottiene solo il 13%.

E anche questo esempio semplificato è troppo generoso nei confronti dei previsori macro. Infatti, "una simulazione reale dell'economia statunitense dovrebbe gestire miliardi di interazioni o nodi, comprese le interazioni con i fornitori, i clienti e gli altri partecipanti al mercato in tutto il mondo. ... Come può un modello di economia essere abbastanza completo da gestire cose che non sono mai state viste prima, o che non sono state viste in tempi moderni (cioè in circostanze comparabili)? Questo è un altro esempio del perché un modello semplicemente non può riprodurre qualcosa di così complesso come un'economia".

Le argomentazioni di Marks non portano al nichilismo. Al contrario, si arriva a capire che "non è necessario conoscere il futuro" per essere un buon investitore. Al contrario, l'essenza stessa dell'investimento è fare del proprio meglio in assenza di certezze sul futuro.

Cosa significa questo nella pratica? Per cominciare, Marks sostiene che gli investitori dovrebbero eliminare dal loro vocabolario sette parole o frasi: "mai", "sempre", "per sempre", "non posso", "non voglio", "farò" e "devo".

Inoltre, si dovrebbe evitare di scommettere tutto o niente su qualsiasi previsione macro, favorendo invece una serie di scommesse probabilistiche più piccole e modeste. Un esempio potrebbe essere quello di investire in quei titoli che vengono acquistati in modo massiccio dagli insider aziendali. La scommessa implicita in questo approccio è che gli addetti ai lavori conoscano meglio le prospettive delle loro aziende rispetto agli esterni, il che in media nel tempo sembra una scommessa relativamente sicura.

Per concludere, Marks ha citato un suo amico che si è lasciato convincere dalle argomentazioni di Marks sui pericoli delle previsioni macro. "Hai cambiato la mia vita", ha detto questo amico a Marks. "Ho smesso di fare previsioni. Invece, mi limito a dire alla gente cosa sta succedendo oggi e quali sono le possibili implicazioni per il futuro. La vita è molto più bella".