Non ci proveremo neppure: non siamo in grado di misurare la gravità della vicenda citata qui sopra dall’immagine.

Il dovere professionale ci impone, però, di prendere una posizione molto chiara in termini di gestione dei portafogli.

Ciò che noi oggi ci sentiamo di dire è che LA GESTIONE DEL RISCHIO nella gestione di un portafoglio titoli resta altrettanto importante che la caccia al rendimento più alto.

Moltissimi investitori, nel 2020, si sono lasciati attirare in una trappola: si sono fatti convincere, da una ampia campagna di stampa (quotidiani e TV) alimentata dalle cosiddette “ricerche” delle banche globali di investimento e delle Società di Fondi Comuni di Investimento che ormai “il rischio non esiste più”: E non esiste più perché “le Banche Centrali hanno il potere di azzerare i rischi”, incluso il rischio di recessione.

Più e più volte, noi di Recce’d abbiamo messo in guardia i lettori, spiegando perché si tratta di una colossale sciocchezza.

Oggi, è proprio l’attualità a riportarci all’attenzione il fatto che le Banche Centrali non hanno il potere di azzerare il rischio per gli investitori.

E non stiamo parlando, ovviamente, soltanto dell’epidemia di corona virus.

Guardate alla crisi di liquidità sul mercato interbancario negli USA: cinque mesi di interventi quotidiani da parte della Federal Reserve, e dopo cinque mesi l’emergenza resta la stessa di metà settembre 2019.

E poi guardate ai dati per la crescita del PIL (quello per gli USA uscirà giovedì): dopo avere speso miliardi di miliardi di miliardi, perché siamo sempre così vicini allo zero?

Ed infine, guardate alla perdurante tensione politica e militare internazionale: siete davvero convinti che se la Fed continuerà a buttare denaro sui mercati, si risolverà la questione (ad esempio) tra IRAN e Stati Uniti?

In Recce’d non solo non ne siamo convinti: al contrario, noi siamo convinti dal fatto che c’è da fare bene, anzi benissimo, per i portafogli dei nostri Clienti proprio grazie la fatto che anche nel 2020, come già nel 2018, i mercati si risveglieranno alla realtà.

Nelle ultime settimane, a favore dei nostri Clienti, abbiamo approfondito attraverso The Morning Brief il tema delle stagione delle trimestrali negli Stati Uniti.

Questo perché di fatto l’intero 2019 si è sviluppato, in ogni mercato finanziario del Pianeta, avendo come unico, solo, ingombrante riferimento l’andamento della Borsa di New York.

La prima parte del 2020, per questo motivo, ruoterà ancora intorno a ciò che succede alla Borsa di New York.

Il nostro lavoro su The Morning Brief si è chiuso, venerdì 24 gennaio, con un semplice esercizio, di semplice aritmetica: addizioni, sottrazioni, moltiplicazioni e divisioni.

Non serve essere un analista, e non serve una Laurea in Finanza, per leggere i dati del grafico qui sopra, e fare giusto due conticini semplici semplici, per capire che cosa avete in mano se siete investiti sui Fondi Comuni che oggi sono carichi di titoli della Borsa di New York.

Il grafico vi racconta la storia del rapporto P/E tra prezzo della Borsa di New York ed utili delle Società quotate alla Borsa di New York.

Fate anche voi qualche semplice operazione (addizione, sottrazione, moltiplicazione e divisione: non vi serve altro) e vedrete che vi sarà utilissimo, per capire dove andranno a finire i vostri soldi.

Lasciamo quindi ai lettori di fare i propri conti, semplici semplici: noi qui ci limitiamo a sottolineare il fatto che gli atteggiamenti definiti “speculativi” di certe categorie di operatori (pensiamo ad esempio ai Fondi Hedge di venti anni fa) oggi si sono trasferiti all’intera industria dei Fondi Comuni tradizionali.

E lo conferma anche il grafico che segue, che vi racconta la storia del rapporto tra il prezzo della Borsa di New York ed il fatturato delle Società quotate alla Borsa di New York.

Fate i vostri conti.

Noi ripetiamo proprio qui che oggi il grandissimo pubblico dei risparmiatori è stato attirato in una trappola, che significa che è stato attirato a prendere posizioni ultra-speculative, ultra-azzardate, e tutto questo è avvenuto tenendoli all’oscuro dei fatti, grazie ad una campagna di stampa (quotidiani e TV) che ha puntato tutto sul mettere in evidenza la volatilità NEL PASSATO degli indici di Borsa, quando al contrario all’investitore finale interessa unicamente la VOLATILITA’ FUTURA, che sarà poi quella che determinerà le proprie performances, ed i propri risultati.

Pochissimi, oggi, fanno buon uso della loro memoria. Pochissimi, oggi, tra gli investitori, ricordano quanto rapidamente la situazione sui mercati finanziari si ribalta: moltissimi hanno del tutto rimosso persino i fatti di 13 mesi fa. Incredibile, ma è la realtà.

Sarà proprio la realtà, d’altra parte, a rinfrescare la memoria del grande “gregge” degli investitori, e a riportare tutti rapidamente con i piedi sul Pianeta Terra.

Non sono molti, tra gli investitori, quelli che hanno compreso la ragione per la quale la Federal Reserve a partire da settembre 2019 è tornata a fare operazioni di QE, ovvero ad acquistare sui mercati Titoli di Stato in cambio di liquidità.

Inizialmente, ai mercati è stato detto che si trattava di operazioni di “emergenza” il cui scopo era di rispondere ad una “temporanea esigenza di liquidità delle banche”.

Sono trascorsi cinque mesi: gli interventi della Federal Reserve proseguono, ogni giorno. La Banca Centrale degli Stati Uniti ha ripreso a fare operazioni di QE, senza spiegare il perché, e per un importo MOLTO superiore a quello (che è invece ufficiale) operato dalla BCE in Eurozona.

L’immagine di apertura ci ricorda che questa politica è già arrivata a toccare i propri limiti, e questo sta quindi per aprire una fase nuova, diversa, più problematica, come spiega il Wall Street Journal.

Gli investitori che fanno le proprie scelte senza avere consapevolezza di fatti come questi operano sui propri soldi senza sapere ciò che fanno.

Riteniamo un nostro preciso dovere professionale colmare (almeno in parte) questo vuoto informativo che unisce TV e quotidiani, Reti di promotori finanziari e Reti di private bankers.

Per questa ragione, mettiamo a vostra disposizione una analisi del noto analista Jim Bianco, pubblicata da Bloomberg.

Se siete lettori pigri, e vi fate scoraggiare dalla lingua inglese, potete scorrere rapidamente ed arrivare alla frase finale: che in modo efficace riassume tutto.

With their best intentions in mind, central banks and governments have instituted rules to ensure that financial institutions have enough liquidity to withstand another crisis. But liquidity coverage ratios, high quality liquid assets rules, Basel 3 compliance, global systemically important bank charges, and the soon-to-be-implemented net stable funding ratios have made supplying the all-important repo market’s needs so byzantine that no one really knows what exactly is required, least of all the Federal Reserve.

The Fed understood these new rules posed an uncertainty risk, which is why they regularly surveyed and consulted primary dealers for feedback. And yet, with no real experience with these new rules, everyone was essentially guessing. Add massive issuance of U.S. Treasury securities to meet trillion-dollar budget deficits and by mid-September the all-important repo market broke, unable to handle ever-increasing demand.

The simple fix is to roll back the regulations. Treasury Secretary Steven Mnuchin proposed just this in late October. That was quickly followed by a letter from presidential candidate Elizabeth Warren, who warned him that “These rules were designed to ensure that banks have enough cash on hand to meet their obligations in the event of another market crash,” and that “Banks are reporting profits at record levels, and it would be painfully ironic if unexplained chaos in a small corner of the banking market became an excuse to further loosen rules that protect the economy from these types of risks.”

Warren was not alone. Former Fed Vice Chairman Alan Blinder and former Federal Deposit Insurance Corp. head Shelia Bair also warned that the rules should remain in place.

Instead, the Fed intervened in the repo market by doing what it does best, burying a problem with more money until it goes away. It did this by supplying repo to the primary dealers directly and reserves to the banking system via Treasury bill purchases.

Unfortunately, the Fed made a critical design error in its daily interventions. They are offering to supply repo to the dealers at prevailing market rates. In other words, they are giving the dealers every incentive to take repo from the Fed as opposed to the market. In essence, the Fed has become the lender of first resort when it should be the lender of last resort and offer repo at a penalty rate. The Fed should be willing to help a dealer in need, but it should come at a price.

So, after four months of these Fed repo operations, new problems are emerging. More specifically, the Fed might be going too far and oversupplying this market. The effective federal funds rate is signaling there are enough reserves in the banking system. This month it traded at 1.54%, breaking below the interest on excess reserves (IOER) floor of 1.55% for the first time in 14 months. This is happening as the Fed announces it will continue to plow ahead with Treasury bill purchases and supplying hundreds of billions of dollars of repo supply until April, if not later.

What should the Fed do? It has already telegraphed it will raise the IOER rate by five basis points to 1.60% at the Federal Open Market Committee meeting next week. Presumably, it will also raise the repo offered rate by five basis points to 1.60%. Policy makers should raise the repo rate even higher. Stand ready to offer liquidity, but at a penalty rate.

This won’t fix the problems in the repo market; only rule changes can do that. But at least this will allow the Fed to identify how much supply is needed to get the market back in balance rather than risking a loss of control of the federal funds rate altogether.

The Fed should not be looking to permanently insert itself into the repo market via a standing repo facility. Repo is still a credit market, and, in times of stress, it requires a credit decision when deciding who gets a collateralized loan and at what terms. Central banks are not equipped to make these decisions, and their involvement could create a moral hazard, making things worse.

The repo market’s problems are far from over.

Come scritto in un altro Post pubblicato oggi, il 2020 sarà l’anno del risveglio: i mercati saranno obbligati a riprendersi da quello che molti hanno definito “il sogno” e realizzare che la realtà dei fatti è così complessa e così articolata da rendere impossibile per le Banche Centrali di procedere con le loro politiche monetarie ultra-espansive ed ultra-accomodanti.

Proprio su questo, si è registrata al recente World Economic Forum di Davos una significativa convergenza di opinioni, specie tra i massimi dirigenti delle banche commerciali, sia europee sia degli Stati Uniti.

Tra gli altri, ne ha scritto la settimana scorsa il Financial Times, con un resoconto che riteniamo di riproporre qui sotto: nulla, come le parole pronunciate direttamente dai massimi vertici delle banche, vi può restituire un’atmosfera di allarme che (curiosamente) è del tutto in contrasto con ciò che scrivono nelle loro “ricerche” gli analisti delle medesime banche che questi signori citati dall’articolo dirigono.

Ad esempio Jamie Dimon, numero uno di JP Morgan, descrive in modo efficace la “trappola dei tassi bassi”, proprio mentre i suoi “analisti” spingono invece i loro Clienti (e quindi anche le Reti di promotori finanziari in Italia) a mettere più rischio nei portafogli degli investitori finali che si fanno trascinare da questi meccanismo di marketing, senza capire ciò che stanno facendo.

Per questo motivo, la lettura dell’articolo che segue vi sarà molto utile.

David Crow in Davos JANUARY 23

Eurozone bank executives have launched a fresh lobbying push to convince policymakers of the dangers of long-term negative interest rates, warning they will hurt savers and pensioners while fuelling price bubbles in riskier assets. Bank chief executives have spent the past two years trying to force the European Central Bank to reverse its negative interest rates, which were first introduced in 2014.

Other European central banks including Switzerland and Denmark also have negative rates. Rates below zero have slashed the amount that the region’s lenders earn from bread-and-butter lending and crushed their profit margins. But bankers’ entreaties have fallen on deaf ears, with policymakers concluding that the benefit to the eurozone economy outweighs the pain for lenders. One of Mario Draghi’s parting acts before standing down as ECB president last autumn was to tell banks to stop “being angry” about negative rates and instead focus on fixing their flawed business models.

Now European bankers are taking a different approach. In a series of private meetings with the region’s regulators and politicians at the World Economic Forum in Davos, bankers have warned of what they see as the broader perils of long-term negative interest rates, according to several people briefed on the discussions.  They pointed to data showing the impact of ultra-loose monetary policy is petering out and urged politicians to cut taxes and increase spending to boost economic growth. Ana Botin, executive chairman of Santander, the Spanish bank, praised Mr Draghi for “saving” the euro but said: “From here onwards it is critical to look at data and behaviours.”

In an environment where for a long, sustainable period of time interest rates have been zero, and money has basically been free, it pushes people out [along] the risk curve “It seems in many [eurozone] countries the pros of negative rates don’t outweigh the cons,” Ms Botin said in an interview with the Financial Times. “People are not taking out more loans, and savers are understandably getting more worried about how they’re going to plan for the future.” Ralph Hamers, chief executive of ING, the Netherlands-based bank, said that “no industry can live with raw materials that are more expensive than the price of finished goods”. Mr Hamers also pointed to the impact on pensioners, some of whom are having to put more towards their retirement to offset the loss of income from bond yields — investments that have traditionally been used by fund managers to pay for future liabilities. He added: “The industry is saying that [ultra-loose monetary policy] doesn’t work any more. It is so detrimental to savers’ confidence that it is having the reverse effect, and consumers are starting to save even more to make up for losses in their pensions.”

Two chief executives of large eurozone banks said they were also working on plans to pass the cost of negative rates on to a much larger chunk of retail savers, setting the stage for a political backlash that the banking industry hopes will lead to wider public awareness of the ECB’s policy. So far the majority of banks have charged a fee only to corporate depositors and wealthy clients with balances over €1m, but the executives said this could be extended to all customers with more than €100,000, the limit for most deposit guarantee schemes in Europe. “The whole market is looking at this,” said one of the executives. “Over time, we need to decrease the threshold at which we charge.”

Thomas Jordan, head of the Swiss National Bank, on Thursday defended Switzerland’s five-year policy of negative interest rates and signalled a willingness to keep borrowing costs at minus 0.75 per cent or cut again if necessary. Switzerland needs negative interest rates, the central banker said on the sidelines of the Davos meeting.

But some bankers point to price bubbles in riskier assets such as equities and illiquid investments like private equity and privately held companies, which could tumble in value in the event of a recession. “Fund managers . . . looking for yield have put their money to work into credit like commercial real estate and leveraged lending,” said Huw van Steenis, an executive at UBS and a former adviser to Mark Carney, the outgoing Bank of England governor. David Solomon, chief executive of Goldman Sachs, cited the impact of negative rates in the eurozone and low rates in most other developed economies as a factor in the inflated, multibillion-dollar valuations that private companies such as WeWork have been able to attain. “In an environment where for a long, sustainable period of time interest rates have been zero, and money has basically been free, it pushes people out [along] the risk curve,” he said. “One of the consequences of that is people chase growth, and people start to overvalue growth.”

Meanwhile, bank executives have also been lobbying politicians in countries with budget surpluses — most notably Germany — to loosen fiscal policy in the hope that more public spending and tax cuts will boost growth and inflation, paving the way for the ECB to start raising rates. One chief executive involved in the effort said it was a “long game” designed to push policymakers to “reflate” the eurozone economy, noting that the ECB had “stopped listening” to complaints about bank profitability. Jamie Dimon, the chief executive of JPMorgan, said he viewed negative rates with “trepidation”, describing them as “one of the great experiments of all time” and warning “we still don’t know the ultimate outcome”.

“I think it’s very hard for central banks to forever make up for bad policy elsewhere,” Mr Dimon said in an interview with CNBC. “That puts them in a trap. We’re a little bit in that trap today with rates so low around the world.” Banks have also been supported in their effort by the US administration’s Davos delegation, which has also been urging European politicians to implement a fiscal stimulus. Larry Kudlow, the White House’s top economic adviser, told a panel that Europe needed to cut taxes and regulation on business — in effect mimicking Donald Trump’s stimulus in the US — rather than keeping rates in negative territory.  “Negative rates are not a good idea, they are really bad for banks, and they are not good for savers,” Mr Kudlow told a panel this week, adding, jokingly, that Mr Trump disagreed with him because he would have benefited from ultra-low or negative rates when he was a real estate developer.

Non intendiamo aggiungere anche le nostre parole al caotico bla-bla dei media: ciò che c’era da evidenziare, da sottolineare ed analizzare noi di Recce’d lo abbiamo già fatto, con settimane e mesi di anticipo.

Troppo anticipo? Lasciamo a voi di giudicare. Il nostro giudizio è che è un grande valore, nelle fasi in cui i mercati vanno nel panico, avere chiarissima la situazione sottostante.

La situazione delle economie reali, della geopolitica internazionale, in sostanza della realtà del Mondo, oggi si presenta esattamente come noi di Recce’d vi avevamo anticipato 12 mesi fa. Non la BCE, non la Federal Reserve, non Trump, non Lagarde: noi siamo tra i pochi che nel corso del 2020 non sono stati costretti a cambiare visione, previsioni, lettura della realtà.

Detto questo, i mercati ad oggi sono andati in un’altra direzione? E’ una cosa seria, ma non grave, come scriveva lo scrittore Ennio Flaiano.

Non staremo qui a ricordarvi gli episodi precedenti: voi li conoscete, noi li abbiamo già messi in evidenza.

La situazione si ripete di settimana in settimana (come abbiamo commentato anche stamattina, nella pagina settimanale) e questo confonde le idee, toglie lucidità di giudizio, mette alla prova la pazienza, logora la resistenza.

La nostra risposta? Il Mondo è questo, oggi, questo tipo di situazioni limite si ripeterà, più volte, e non sarà sempre la Borsa di New York ai livelli record a tendere i nervi. Si ripeterà: il calcolo che ogni investitore deve fare, è se vale la pena di “tenere duro” e continuare ad investire, oppure se è arrivato il momento di “mettere i soldi nel materasso”, che in momento come questi non è solo un modo di dire.

Il nostro parere? Il nostro parere resta quello che le opportunità sono così grandi, che vale sicuramente la pena di mettere un altro po’ di pazienza. Le opportunità sono così interessanti, che vale la pena di tenere i nervi sotto controllo. Sappiamo di essere capaci di gestire una fase di eccesso, semplicemente per il fatto che noi lo abbiamo già fatto, e con successo.

In alternativa c’è il materasso, oppure ancora c’è l’alternativa di credere che “i nuovi record di New York” siano davvero un’opportunità di investimento. La terza opzione, per chi ha tendenze autodistruttive.

Chiudiamo questo Post proponendo in lettura un articolo pubblicato in settimana dal Financial Times, che non aggiunge nulla di nuovo (e come potrebbe? la situazione ormai è chiarissima) ma puntualizza alcuni aspetti che a nostri giudizio farete bene a tenere in conto.

Leggetelo con interesse: in particolare la parte conclusiva.

(Vi domandate perché così di frequente sottoponiamo ai lettori articoli presi dalla stampa anglosassone e quindi in lingua inglese? La risposta è semplice: perché in momenti di mercato come questi andiamo a cercare qualificati contributi che mettono il lettore in condizione di vedere oltre la cortina di fumo alzata dai mezzi di informazione tradizionali).

JANUARY 16 2020

It’s liquidity, stupid. Rephrasing the words of Bill Clinton’s adviser James Carville helps explain why many stocks are hitting record highs, why gold is breaking higher and why economies look set to rebound sharply this year.

About a year ago we described how modern financial systems have grown dependent on central bank balance sheets, and why another round of easing from the US Federal Reserve — a “QE4” — was vital for markets. Fed chair Jay Powell has so far proved sufficiently flexible to reverse the balance sheet shrinkage, to which his immediate two predecessors, Ben Bernanke and Janet Yellen, had been committed. The “Fed Listens”, as the name of its tour of US cities suggests and, true to form, recent worries in the repo market spurred the central bank to inject a further $400bn into the financial sector. It increased its balance sheet by about 10 per cent between last September and the year end.

Yet, the Fed’s spin-doctors are trying to persuade us that this is not quantitative easing. Certainly, it has not involved direct buying of US Treasury notes and bonds, but it has still led to a sizeable uptake of short-term Treasury bills. The difference between QE and “not QE” is mysterious, then, because liquidity has expanded and, in the process, relieved funding pressures and reduced systemic risks. As a result, the prices of haven assets, such as the 10-year US Treasury note, have fallen, while risky assets such as equities have gone up. We measure liquidity through the funds that flow through both the traditional banking system, and through the repo and swap markets. The global credit system increasingly operates through these latter wholesale markets, and often with the active participation of central banks. For some years now, the wholesale money markets have been fuelled by vast inflows from corporate and institutional cash pools, such as those controlled by cash-rich companies, asset managers and hedge funds, the cash-collateral business of derivative traders, sovereign wealth funds and foreign exchange reserve managers.

Today, these pools probably exceed $30tn and have outgrown the banking systems, as their unit sizes easily exceed the insurance thresholds for government deposit guarantees. This forces these pools to invest in alternative short-term secure liquid assets. In the absence of public sector instruments such as Treasury bills, the private sector has had to step in by creating short-term vehicles known as repurchase agreements, or repos, and asset-backed commercial paper. The repo mechanism bundles together “safe” assets such as government bonds, foreign exchange and high-grade corporate debt, and uses these as security against which to borrow. While credit risk is to some extent mitigated, the risk of not being able to roll over or refinance positions remains. At the same time, markets have remained fixated on policy interest rates, which are supposed to control the pace of real capital spending and, hence, the business cycle. That, at least, is what the textbooks tell us.

But the world has moved on. We must think of western financial systems as essentially capital re-distribution mechanisms, dominated by these giant pools of money that are used to refinance existing positions, rather than raising new money. New capital spending has itself become eclipsed by the need to roll over huge debt burdens. If debts are not to be reneged upon, they must either be repaid or somehow refinanced. However, not only is much of the new debt taken on since the 2008 financial crisis unlikely to be paid back but, more worryingly, it is compounding ever higher. Our latest estimates suggest that world debt levels now exceed $250tn, equivalent to a whopping 320 per cent of world gross domestic product — and roughly double the $130tn pool of global liquidity. This refinancing role means that quantity (liquidity) matters more than quality (price, or interest rates).

Central banks play a key role in determining liquidity, or this funding capacity, by expanding and shrinking their balance sheets, and in the US, of course, this is closely linked to the Fed’s QE operations. Consequently, more and more liquidity needs to be added to facilitate the re-financing of the world’s debt. QE is here to stay. We should expect QE5, QE6, QE7 and beyond. Take a step back, though. A rising tide of liquidity floats many boats, but we know from experience that liquidity-fuelled asset markets usually end badly, as they did in 1974, 1987, 2000 and in 1989 in Japan. In this regard, the scale of recent Fed interventions needs to be understood. Last year, US markets enjoyed their biggest effective inflow of liquidity in more than 50 years, by our measures.

That liquidity is already spilling around the world, with our global indices registering their sixth best year on record. So remember what former Citigroup chief Chuck Prince said about “still dancing”, on the eve of the 2008 crash. Enjoy the party, yes. But dance near the door.

The writer is managing director of CrossBorder Capital