Le banche di investimento, con grandissima abilità commerciale, danno da sempre grande evidenza ai risultati dei sondaggi: come i PMI oppure gli indici di fiducia dei consumatori.

Si tratta di una grave distorsione dei fatti: questi indici sono influenzati da ciò che scrivono i quotidiani, e dai rialzi delle Borse: per cui, succede che le Borse salgono, gli indici salgono,e poi le Borse salgono, e così via. L'conomia, quella vera, neppure si muove, ma le banche di investimento aumentano le commissioni di negoziazione.

Oggi noi sotto proponiamo due grafici e vi chiediamo: che cosa dovrebbe ricavare, un gestore responsabile, dal fatto che gli indici di fiducia dei consumatori sono ai livelli massimi? Che storia ci raccontano, i due grafici? Sul piano operativo, che cosa suggeriscono di fare: comperare tutto, oppure vendere tutto?

Oggi diamo seguito ad un primo Post, di alcuni giorni fa, all'interno del quale Recce'd aveva messo a disposizione dei lettori un video risalente al 2007: ci sembra doveroso, per un gestore di portafoglio responsabile, mettere in evidenza alcune somiglianze, significative, tra il 2007 ed oggi.

Abbiamo ritrovato ieri, nel Blog di John Cochrane, un testo che è in piena sintonia: ne riproponiamo qui sotto un estratto, che a noi risulta di grande significato: si tratta di un commento ad alcune dichiarazioni di Janet Yellen a Jackson Hole. Il testo è in inglese per rispettare il significato autentico.

The most important question, really: Is the system in fact safer, more "resilient," ready to deal with the next crisis, especially if that crisis comes from a new source -- say pensions, student debt, or worst of all, a global sovereign debt crisis?

Ms. Yellen asserts, that yes:

"reforms have boosted the resilience of the financial system. Banks are safer. The risk of runs owing to maturity transformation is reduced. Efforts to enhance the resolvability of systemic firms have promoted market discipline and reduced the problem of too-big-to-fail. And a system is in place to more effectively monitor and address risks that arise outside the regulatory perimeter."

Really? How and why?

"Loss-absorbing capacity among the largest banks is significantly higher, with Tier 1 common equity capital more than doubling from early 2009 to now. The annual stress-testing exercises in recent years have led to improvements in the capital positions and risk-management processes among participating banks. Large banks have cut their reliance on short-term wholesale funding essentially in half and hold significantly more high-quality, liquid assets."

."..Economic research provides further support for the notion that reforms have made the system safer. Studies have demonstrated that higher levels of bank capital mitigate the risk and adverse effects of financial crises. Moreover, researchers have highlighted how liquidity regulation supports financial stability by complementing capital regulation."

Yes!  Capital, capital, capital, and the more the merrier. But we don't need ten thousand pages of regulations, nor annual stress tests to just demand more capital. Moreover, just how much capital, and how measured? That alone could have made a good, and quite long, speech.

The rest is less encouraging:

Assets under management at prime institutional money market funds that proved susceptible to runs in the crisis have decreased substantially. 

That assets under management have decreased is not a good sign. Money market funds are easy to fix -- float NAV, change to ETF structure, or add equity cushions. Capital and fixing run-prone liability structures substitutes for intrusive asset regulation, a point that seems to be missed entirely.

"Credit default swaps for the large banks also suggest that market participants assign a low probability to the distress of a large U.S. banking firm." 

CDS tell us about the probability of an imminent crisis, not about the resilience of banks if one should come.

As the Wall Street Journal notes compactly in response to Ms. Yellen's overall claim of safety

"Banks are safer, but they should be after eight years of modest expansion. The real test of financial stability comes in times of economic stress, when interest rates rise or investors get nervous and rush to safer assets."  

Ms. Yellen recognizes the narrow point,

"To be sure, market-based measures may not reflect true risks--they certainly did not in the mid-2000s--and hence the observed improvements should not be overemphasized."

But not, I think, the larger point. All the banks looked perfectly safe to everyone who was looking in 2006, including the Fed. Yes,

"supervisory metrics are not perfect, either."

The big banks passed their regulatory standards through the crisis. So did Lehman Brothers. Ms. Yellen concludes only that

"policymakers and investors should continue to monitor a range of supervisory and market-based indicators of financial system resilience."

Pay attention to a lot of signals none of which indicated the last crisis? And then do what? As the WSJ put it,

"You have to ignore history to believe that regulators are suddenly so wise that they know the current regulatory regime will prevent the next crisis. ... Fed officials Ben Bernanke and Tim Geithner [sic, Treasury Secretary] then underestimated the financial risks in early 2008 when the stresses were already apparent."

Ms. Yellen herself, in another context, recognizes the fact

And yet the discussion here at Jackson Hole in August 2007, with a few notable exceptions, was fairly optimistic about the possible economic fallout from the stresses apparent in the financial system.

In a nutshell, just how much better is Ms. Yellen's feeling that the banking system is safe than was Mr. Bernanke's in 2007, and on what basis?  More deeply, what justifies her faith, reflecting that in all the regulatory community, that this time, "policymakers" by monitoring "a range of supervisory and market-based indicators of financial system resilience" will see the crisis coming, and do something about it? Shouldn't the screaming lesson of the last crisis be, that we need a resilient system, not clairvoyant "policymakers" (I hate that word) "monitoring" and by implication guiding, the system?

Come integrazione del Post precedente, il numero 2 della serie, è utile riportare anche une stratto di una intervista, degli inzizi di agosto, al numero due della Federal Reserve, Stanley Fischer, dal quale arrivano osservazioni che si integrano alla perfezione con quelle che avete letto in precedenza.

Fischer parla, in modo informale, della Borsa degli Stati Uniti. Così riporta il Financial Times:

As we meet on August 3, the Dow Jones Industrial Average is hitting record highs, long-term real interest rates are extraordinarily low, and former Fed chair Alan Greenspan has just warned of a bond bubble. Human beings, says Fischer, borrowing from Milton Friedman, are not rational, but they are great at rationalising things. He agrees with Greenspan, saying the persistently low level of real long-term interest rates is a conundrum. “I don’t feel I understand it fully, and therefore I feel uncomfortable,” he says, referring to the rapid ascent of equities. Part of the reason for the post-election stock market surge was a belief that Trump would push through tax reform and infrastructure. That justification for booming equities has evaporated, however, Fischer says. “The truth is our political system doesn’t look like it is going to deliver very much in the way of what we hoped it was going to deliver on November 8 2016.”

Di certo, Stanley Fischer non sta cercando di vendervi nulla: e se lui "non riesce a capire", che cosa avranno capito gli investitori?

Nel primo Post di questa serie, pubblicato lo scorso 27 luglio, abbiamo dettagliato le ragioni per le quali l'uscita di scena di Mario Draghi avviene in un contesto per lui sfavorevole, che non premia le sue politiche e che lo vede in difficoltà da più punti di vista.

Ieri, 23 agosto 2017, nel suo intervento al Lindau Nobel Laureate Meeting, in Germania, Draghi ha sostenuto che il QE è stato un successo, successo che sarebbe confermato anche dai risultati della ricerca accademica.

Non solo Recce'd non è d'accordo: Recce'd dipone anche di (abbondante) ricerca accademica che arriva a risultati diametralmente opposti a quelli che Draghi dice di conoscere. ma questo è un dibattito sterile.

Ben più attuale e concreta è l'osservazione che il (modestissimo) miglioramento registrato in Eurozona sul fronte dei dati macroeconomici può, senza alcun dubbio, essere associato (anche) alla insistita, e costante, espansione del debito, sia pubblico, sia privato, in Eurozona.

E ci permettiamo di chiedere, a Draghi ed al suo "coro" di opinionisti compiacenti: che razza di miglioramento sarebbe, questo? Non sarà invece, forse, un peggioramento? Politiche di questo tipo si fecero già negli anni trenta, e almeno, a quei tempi, i debitori pagavano ai creditori un interesse.

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Non è questo, però, il punto del nostro Post di oggi. Se abbiamo deciso di scrivere questo Post è perché nelle frasi di Draghi ieri ce ne è almeno una con la quale noi siamo, totalemnte, in sintonia. E visto che il fatto non è frequente, sentiamo l'obbligo di evidenziarla.

Draghi ha detto ieri:

"Quando il mondo cambia come fatto dieci anni fa, le politiche, in particolare la politica monetaria, devono essere aggiustate. Tale aggiustamento, non facile, richiede una valutazione priva di pregiudizio e onesta delle nuove realtà con occhi limpidi, non gravati dalla difesa di paradigmi precedenti che hanno perso qualsiasi potere esplicativo".

Recce'd nasce proprio da osservazioni come queste: quante volte Recce'd ha messo in evidenza che "il Mondo è cambiato"?

E vi domandiamo: davvero ritenere che sia adeguato andare "nel Mondo nuovo" con i vostri vecchi private bankers? Credete che il vostro promotore finanziario sia adeguato al Nuovo Mondo?

Davvero volte affrontare il Nuovo Mondo con quei vecchissimi Fondi Comuni di Investimento al 4% di costo?

Credete che le grandi reti di distribuzione abbiamo le caratteristiche necessarie per sopravvivere nel Nuovo Mondo?

Non pensate anche voi che (citiamo a titolo di esempio) le Fideuram, le Mediolanum, le Generali, le Azimut del Vecchio Mondo oggi siano impegnate (come dice Draghi) nella difesa di paradigmi precedenti che hanno perso qualsiasi potere esplicativo? E che lo stesso oggi facciamo le Goldman Sachs, le UBS, le Credit Suisse, le Morgan Stanley? Insieme con le grandi Case di Fondi? A chi serve più, tutta quella roba, tutte quelle strutture? A che servono? A chi servono?

Non saranno sei mesi di Trump a salvare la "baracca" per questi grandi dinosauri destinati all'estinzione.

Credete forse che la vostra vecchia GPM ad asset allocation, quella che dice "se vuoi meno rischio, metti più obbligazioni", quella del 30% e 70%, quella del "mettiamoci anche un po' di Emergenti", quella del "nel lungo periodo le Borse salgono sempre", quella del "profilo di rischio",abbia ancora un senso nel nuovo Mondo di Draghi? Volete tirare avanti con soluzioni vecchie e prodotti obsoleti, che negli ultimi 20 anni vi hanno, in più occasioni, dimostrato di NON essere efficaci?

Oppure, come noi, credete che il Nuovo Mondo richieda nuovi strumenti, e nuovi interlocutori, e nuove strategie, e nuovi prodotti e servizi?

Draghi vi ha detto: Quando il mondo cambia come fatto dieci anni fa, le politiche, in particolare la politica monetaria, devono essere aggiustate.

Le politiche devono cambiare: anche, e nel vostro interesse, le vostre politiche di investimento.

Diamo un seguito al primo Post dello scroso 18 agosto, per offrire a chi ci segue una serie di spunti, spunti che noi a nostra volta abbiamo trovato in una delle (centinaia di) ricerche che riceviamo ed analizziamo.

Ci scusiamo coi lettori per i quali la lingua inglese è un ostacolo. Ci sono casi nei quali conservare la lingua originale significa conservare una parte del contenuto.

Sul momento dei mercati a Ferragosto 2017:  “Everything used as an excuse for markets to push higher has turned out to be false. Now, with fragility as high as it seems to be, it won’t take much for volatility to sustainably increase and for a lot of money to suddenly realize there has been misguided euphoria in complacency,” 

Sulla Borsa di New York di Ferragosto 2017: “Post election the U.S. stock market rally was driven by hopes of fiscal stimulus to the economy or reflation. But commodities did not confirm this and neither did the bond market, with long-term yields falling instead,” 

Sul ruolo delle Banche Centrali oggi ed in una eventuale fase di crisi: “Consider that following Thursday’s 1% decline in the S&P 500, the odds of a Fed cut are higher than odds of a hike in the next two meetings. Are things that vulnerable and fragile that mere noise results in a re-evaluation of Fed policy? If they are, does that not suggest that the extreme in stability is wildly misplaced?”

Sui rendimenti delle obbligazioni: “There is a big disconnect between various markets. Despite the reflation narrative, the yield curve is suggesting investors are more worried about deflation than inflation, referring to the difference between the yield on the 2-year and 10-year notes. The spread between those Treasury maturities is commonly used to gauge investor’s outlook for inflation and the health of the market, with a narrowing differential, or flattening, suggesting that investors maintain a bearish outlook over the long term. "

Sul ruolo dei tassi di interesse: “We are also seeing interest-rate sensitive sectors, such as utilities outperform in the short-term. Our research shows that when Treasuries and utilities outperform in the short term, market volatility rises. It does not mean it will do so this time too, but there are enough reasons to be prepared for such an outcome”

Chi oggi agisce, investe o gestisce portafogli senza dare la giusta importanza a questi elementi, compie un azzardo che potrebbe rivelarsi non rimediabile.