STREAM 1: i portafogli modello di Recce'd. Gli elementi di una strategia cross-asset

Questa pagina del nostro sito ( SCELTE DI PORTAFOGLIO) è dedicata a strumenti e metodi per la costruzione e poi per la gestione dei nostri portafogli modello.

Al centro del progetto Recce’d c’è proprio lo sviluppo di portafogli modello costruiti e poi movimentati sulla base di metodi e criteri di valutazione ALTERNATIVI rispetto a quelli usati, ed abusati, per scopo di vendita dalle Reti di promozione finanziaria.

I criteri tradizionali, lo abbiamo già detto, si richiamano ad una tradizione teorica che risale agli anni Cinquanta e Sessanta del secolo scorso: Markowitz, Tobin, Sharpe, Merton. Roba vecchia, anzi vecchissima: che però è funzionale al “piazzare la merce” nei portafogli dei Clienti finali, dove per “merce” si intendono “prodotti finanziari” con commissioni nascoste che vanno dal 2% al 5%. Fatti documentati da tutti gli organi di stampa.

Non c’è alcun obbligo, e non potrà mai esserci alcun obbligo, di investire il proprio risparmio seguendo questa serie di criteri che solo in apparenza sono definiti in modo neutrale (con etichette quali “asset allocation”, “diversificazione” e simili) ma che in realtà implicano scelte ben mirate, allo scopo di escludere alcune alternative e favorirne altre. Si tratta di scelte imposte dal marketing dei “prodotti finanziari”, scelte molto limitate, e limitanti, per quei Clienti a cui vengono proposte/imposte.

Come tutti i lettori facilmente comprendono, termini come “asset allocation”, “diversificazione”, ed anche “gestione di portafoglio” hanno un significato che va molto al di là del significato, puramente commerciale, che è stato nel tempo attribuito loro dalle Reti che vendono Fondi Comuni ed UCITS.

Esistono varie modalità di effettuare la asset allocation di un portafoglio in titoli, e varie modalità di diversificazione del proprio portafoglio titoli (a seconda di come il “rischio” viene definito e misurato). Esistono intere biblioteche in tutte le lingue che documentano questa nostra affermazione.

Sappiate quindi che la asset allocation NON è necessariamente quel “60/40” che vi è stato proposto o imposto come “la sola soluzione possibile”. E anche la diversificazione: NON si tratta di buttare i soldi qui e là come sul tavolo del RISIKO, “un po’ in Giappone un po’ in America”. E’ tutta un’altra cosa, la vera diversificazione del rischio di portafoglio.

Il problema diventa di attualità, ed anche drammatico, in un contesto di mercato come quello del 2022: ed è presto spiegato il perché.

Quando i titoli dei quotidiani e dei siti sono quelli che vedete nella prima immagine del nostro contributo, tutte le Reti di promotori finanziari NON sanno più che cosa dire, NON hanno più argomenti, NON hanno alcuna soluzione.

Queste catene di vendita di massa sono state costruite, e poi sono proliferate, sulla base di due pilastri: essere sempre e comunque ottimisti, e operare apertamente in conflitto di interesse, mettendosi in tasca le retrocessioni delle commissioni che il Cliente paga (o meglio crede di pagare) ai Fondi Comuni ed invece paga al proprio venditore a domicilio. Fatti documentati da tutti gli organi di stampa.

Essere sempre ottimisti, dicevamo, fino al punto di negare la realtà: tutti voi lettori lo avete visto, fino a sei mesi fa, con la “inflazione transitoria”, e lo vedete oggi, con la “recessione”, quella medesima “recessione” che solo quattro mesi fa a voi dicevano che non andava neppure presa in considerazione. Tutti, con l’esclusione di noi di Recce’d e pochissimi altri.

Siete stati fregati, e su questo non ci sono dubbi: adesso, almeno, fate in modo di non essere fregati la seconda volta.

Cambiate modo di investire, e poi di gestire i vostri investimenti. Modificate criteri e metodi della vostra gestione di portafoglio.

Come afferma, nel testo che segue, il membro del Consiglio della Federal Reserve che si chiama Evans “Non possiamo correre il rischio di essere fatti fessi una seconda volta, oppure le cose ci sfuggiranno di mano”. Loro non possono, e neppure voi investitori potete.

Stormy predictions are making waves as the market heads into the second half of 2022, with all in agreement that inflation must be brought under control and supply shocks have to come to an end before things can turn around. "We can't afford to be fooled again on this, or else it's going to get beyond us," Chicago Fed President Charles Evans warned last month, fearing dreaded inflation expectations that could make it even harder to bring down prices. While a recent decline in commodities has provided slight optimism, the central bank's monetary policy will feed directly into investing sentiment over the next six months, as well as the potential for a damaging recession.

Quote: "The good news is that H1 is now over, the bad news is that the outlook for H2 is not looking good," wrote Jim Reid, global head of credit strategy at Deutsche Bank. "Many of the tailwinds for investment markets are now becoming headwinds. That points to a phase of ongoing market turbulence," added Joe Little, chief strategist at HSBC. "Investors will need to be realistic about return expectations, and they will need to think harder about diversification and portfolio resilience."

La seconda cosa da evidenziare, nel testo che leggete qui sopra, è che è giustificato “aspettarsi anche maggiore turbolenza nel secondo semestre 2022”.

Una previsione che mette in difficolta la maggioranza degli investitori, ovvero tutti quegli investitori che si affidano alla “asset allocation” così come la intendono le Reti di private banking e wealth managers.

Perché quelle Reti, quei private bankers, e quei wealth managers non sanno che cosa dire e non sanno che cosa fare: per loro, si lavora solo quando “i mercati salgono”, ed in quelle fasi si “spingono le azioni”.

In tutte le altre fasi di mercato, non hanno nulla da dire: vi diranno soltanto di “stare fermi” e continuare così a pagare a loro le medesime commissioni di gestione, che poi vengono a finire proprio nelle tasche del private banker e del wealth manager.

Per voi investitori finali, purtroppo, le conseguenze sono raccontare dai dati nel grafico che segue.

Come dicevamo più sopra, è il momento di modificare criteri di valutazione e metodi di gestione del portafoglio: è questo il momento per mettere da parte quella tradizionale “asset allocation” che vi viene sempre presentata come “a medio lungo termine, un po’ di azioni ed un po’ di obbligazioni, un po’ di Asia e un po’ di America, e poi stare molto fermi”.

Nei due precedenti interventi di questo STREAM 1 abbiamo fornito ai nostri lettori tutti i principali argomenti a supporto della nostra indicazione: la “asset allocation” nel senso tradizionale, così come la “diversificazione” nel senso tradizionalmente proposto dai promotori finanziari, vanno definitivamente messe da parte.

Al loro posto, come già accennato nei precedenti due contributi dello STREAM 1, vanno adottate nuove strategie, vanno utilizzati nuovi strumenti per valutare rendimento e rischio degli asset e delle classi di asset, e vanno soprattutto adottati criteri nuovi per la gestione di portafoglio.

Criteri nuovi ed adatti al nuovo contesto (dei mercati finanziari e delle economie) degli Anni Duemila.

Questo è il tema di questo STREAM 1, e lo approfondiremo come va fatto nel corso dei prossimi mesi.

Oggi, come introduzione alla gestione di portafoglio “multi-asset”, sfrutteremo il lavoro di John Normand, noto professionista del settore, ed ex strategista di JP Morgan, che al momento di lasciare JP Morgan ha raccolto e pubblicato alcuni suoi appunti di lavoro a proposito della costruzione e gestione di un portafoglio multi-asset.

Ognuno dei temi accennati nel testo che segue (testo che abbiamo tradotto per voi) verrà poi sviluppato ed approfondito da Recce’d nello STREAM 1 della pagina SCELTE DI PORTAFOGLIO che state leggendo.

Cosa rende più utile la strategia cross-asset?

"La strategia cross-asset è un approccio alla generazione di alfa che comprende quattro elementi: (1) un outlook e raccomandazioni di trading che abbracciano tutte le asset class e le aree geografiche, con un orizzonte di investimento fino a un anno; (2) una miscela di temi e raccomandazioni ad alta convinzione da parte di specialisti di asset class, combinati con giudizi di valore relativo di un generalista; (3) una serie di ipotesi macroeconomiche e politiche comuni e modelli fattoriali standardizzati che creano coerenza interna all'interno di un portafoglio di modelli multi-asset; e (4) ricerca opportunistica intorno a temi macroeconomici, politici o strutturali emergenti che potrebbero amplificare la visione di base per più asset class o informare uno scenario di rischio al ribasso. "

Come è possibile “fare timing” su mercati per lo più efficienti ?

"L'assunzione di posizioni tattiche presuppone che si possa tempificare il mercato per ottenere una performance superiore a quella del benchmark, grazie a una combinazione di questi fattori: (1) i mercati sono parzialmente efficienti; (2) alcune istituzioni hanno accesso a fonti di informazione più ampie di altre; e (3) alcuni analisti sono in grado di organizzare meglio un mosaico di informazioni anche completamente pubbliche"

Perché si deve fare la ostruzione del portafoglio a partire da temi globali piuttosto che da classi di attività (azioni/obbligazioni/altro) come nella asset allocation tradizionale?

"Esempi di temi principali tra i quali scelgo in un determinato anno sono: (1) il regime macroeconomico definito dalla crescita, dagli utili societari, dall'inflazione e dalla politica monetaria/fiscale, che si estende a fattori cross-asset come Value, Momentum e Size; anche le divergenze di regime tra le regioni sono importanti; (2) lo stress dell'offerta di materie prime, come driver di prezzo indipendente dal regime macro; (3) le opportunità e i rischi politici/geopolitici, perché ogni anno da qualche parte c'è almeno un'elezione importante; (4) il disaccoppiamento della Cina, perché i suoi cicli di credito, normativi e di investimento non sono stati completamente sincronizzati con i Paesi industrializzati dopo la crisi finanziaria globale").

Come proteggere il portafoglio titoli dal rischio di narrazioni di mercato troppo semplicistiche?

"Questa è una potenziale insidia delle narrazioni: possono essere troppo semplici per un ambiente che è molto più complesso e in cui si dovrebbero spendere più sforzi analitici per esplorare le sfumature e le aberrazioni piuttosto che per ripetere la trama di fronte ai fatti che cambiano"

Come trovare l'equilibrio tra modelli di valutazione e scelte discrezionali/intuitive?

"… partire da una teoria basata su economia/finanza; testarla rispetto ai dati e su più cicli economici, se possibile; modellare i prezzi degli asset su fondamentali più stabili piuttosto che su altri prezzi volatili e guidati dal sentiment; e sovrapporre il giudizio alle statistiche"

Come utilizzare con equilibrio statistiche ufficiali, dati tradizionali e dati cosiddetti alternativi?

"I dati alternativi sono utili nell'investimento cross-asset solo episodicamente piuttosto che in modo coerente. Il problema concettuale è la rappresentatività dei Big Data. Il problema pratico è l'allocazione delle risorse per l'analisi di serie di dati che possono avere una durata di conservazione di pochi mesi"

Come proteggere il portafoglio da usi e abusi del cosiddetto “consenso”?

"Concentrarsi sulle raccomandazioni non di consenso sembra un utile spunto per gli investimenti, perché le posizioni meno affollate dovrebbero muoversi di più quando i fondamentali cambiano. Tuttavia, questo approccio comporta tre difetti. Uno è che il consenso è effettivamente corretto in alcuni mercati per la maggior parte del tempo, come nel caso delle azioni; un altro è che le opinioni del sell-side non sono sempre rispecchiate dal posizionamento degli investitori, che si adegua più lentamente per i grandi gestori patrimoniali a causa dei vincoli operativi. Il terzo è che il consenso stesso si sposta nel tempo con l'evolversi del ciclo economico e della politica, creando a sua volta un momentum multi-trimestrale nei flussi e nei prezzi"

Come tenere conto dei limiti dei dati di flusso e di posizionamento?

"I dati sui flussi e sui posizionamenti sono utili per mappare le vulnerabilità del mercato, ma possono anche trarre in inganno a causa delle lacune nella copertura e dei ritardi nelle segnalazioni. Anche quando sono disponibili dati granulari per tipo di investitore e/o classe di attività, è concettualmente problematico ipotizzare che un sottoinsieme sia sistematicamente in testa o in coda al mercato più ampio, dato che l'equilibrio della partecipazione si sposta a ogni ciclo. Per quanto riguarda le obbligazioni e le valute, ad esempio, le banche centrali non statunitensi hanno guidato l'andamento prima della crisi finanziaria a causa delle loro politiche di accumulo di riserve e di diversificazione, ma ora sono meno influenti. Per quanto riguarda le azioni, la partecipazione del retail è stata influente alla fine degli anni '90 (era delle dot-com) e attualmente (meme stock trading), mentre i fondi quantistici e i flussi passivi degli ETF hanno dominato nel periodo intermedio").

Come leggere e valutare gli analisti delle banche di investimento? Utilizzarli solo per i quadri di insieme e non per le previsioni? "Tutti gli strategisti hanno pregiudizi consci o inconsci nel modo in cui formulano ed esprimono le loro opinioni, tra cui: i fattori che tengono sotto controllo; il modo in cui ponderano mentalmente tali fattori; l'entità del movimento di mercato a cui mirano su quale orizzonte temporale; il tentativo di gestire il drawdown attorno a una visione di base. Continuo a trarre un notevole valore dal confronto con i perma-bull e gli “orsi” in varie asset class, perché sono più interessato ai fattori che tengono sotto controllo e al modo in cui li ponderano che alle loro previsioni o raccomandazioni specifiche. Posso sottoporre a stress test un fattore o modificare le ponderazioni mentali per sviluppare uno scenario di rischio, mentre le previsioni puntuali non sono semplicemente malleabili".