STREAM 4: il portafoglio bilanciato. Il 60/40 è vivo o morto?

Nel nostro ultimo contributo, che risale a martedì 24 ottobre, noi abbiamo presentato al lettore una serie di pratiche considerazioni sulle nuove REGOLE dell’investimento, visto che tutti si sono ormai resi conto che siamo in un Nuovo Mondo ed in un Nuovo Mercato.

Persino CNBC e Milano Finanza. e quindi … proprio tutti.

Quel tema (REGOLE di investimento) lo abbiamo presentato come “Tema del giorno” qui, nella nostra pagina SCELTE DI PORTAFOGLIO. Ma proprio in questa stessa pagina, Recce’d dedica da anni un intero STREAM di contributi “che è questo che state leggendo) ad un altro argomento, fortemente intrecciato con quello delle “regole dell’investimento”.

Stiamo parlando di che cosa? Stiamo parlando del tradizionale portafoglio bilanciato, ad asset allocation statica. Negli Stati Uniti, lo chiamano 60/40.

L’articolo che segue risulterà per oi lettori di grande interesse per almeno due ragioni:

1. l’articolo risale a gennaio, è è istruttivo rileggere quali indicazioni furono date, a gennaio, a TUTTI gli investitori dai media, dalle banche di investimento, dai private banker, dai financial advisors; vi suggeriamo di osservare come è IL METODO di costruzione e gestione del portafoglio che (anche questa volta) porta a dare ceri suggerimenti sbagliatissimi:

2. vendono invece al METODO, che è il focus di questo nostro contributo (e dell’intera pagina SCELTE DI PORTAFOGLIO) è utile rileggere quali sono le alternative che l’industria del risparmio ha prospettato ai loro Clienti; in parole semplici: vi sarà utile leggere che cosa si potrebbe fare del proprio risparmio, in alternativa al classico 60/40, secondo la Grande Industria che vi vende i cosiddetti “prodotti finanziari”. Recce’d non condivide neppure una di queste ipotesi, che si leggono nell’articolo qui sotto: alcune di queste, Recce’d le considera dannose.

Recce’d vi illustrerà le ragioni di questa nostra presa di posizione, attraverso una serie di prossimi contributi allo STREAM 4 di questa pagina del Post.

In ogni caso, il “60/40” tradizionale è in difficoltà.

Come potete vedere nell’immagine sopra, i più noti tra i siti di informazione finanziaria ne discutono la morte eventuale. Possiamo produrre molti altri esempi

Recce’d, come tutti avete ormai capito, non fa informazione finanziaria. Noi di Recce’d raccogliamo, ordiniamo, sfruttiamo ed elaboriamo le informazioni, allo scopo di dare a tutti i nostri lettori, gratuitamente, contributi concreti all’analisi ed alla gestione.

La nostra selezione ci ha portato ad individuare per voi questo articolo, che presentiamo qui di seguito, e che suggeriamo di leggere insieme a quello di martedì 24.

La settimana prossima, pubblicheremo una serie di nuovissimi contributi su questo tema: come abbiamo scritto oggi nel Blog, tutti improvvisamente si sono risvegliati, e si sono accorti che … non siamo più in Kansas.

E tutti, dalle banche di investimento, ai media come CNBC e Sole 24 Ore, fino ai (poveri) promotori finanziari, oggi a fine ottobre 2023 soffrono di nuove ansie che vanno ad aggiungersi alle altre, e si domandano se il “portafoglio bilanciato ad asset allocation” abbia ancora senso.

Nel frattempo, però la massa dei risparmiatori resta, a tutto oggi, investita con portafogli di quel tipo.

Correndo rischi enormi, che NON capisce di correre.

Voi amici lettori quando operate sul vostro portafoglio utilizzate ancora questi criteri di scelta e di investimento? Ed oggi avete le mani fra i capelli, come nell’immagine sopra?

Per anni, o addirittura decenni, il portafoglio 60/40 è stato l'asset allocation preferita dagli investitori.

E per una buona ragione. Questa asset allocation, basata sul lavoro dell'economista premio Nobel Harry Markowitz, ha fornito agli investitori un modo per massimizzare i rendimenti attesi a fronte di un determinato livello di rischio. Secondo questa teoria, nota come teoria moderna del portafoglio o MPT, gli investitori ridurrebbero il rischio totale del portafoglio attraverso la diversificazione: investendo in attività che presentano una bassa correlazione positiva o addirittura una correlazione negativa.

E storicamente, almeno negli ultimi due decenni, la correlazione tra azioni e obbligazioni è stata costantemente negativa, secondo AQR. Pertanto, "gli investitori sono stati in grado di fare affidamento sui loro investimenti obbligazionari per proteggersi in caso di ribasso delle azioni", scrive AQR.

"Si aveva una sorta di beneficio di diversificazione", ha affermato Tony Davidow, autore di Goals-based Investing: A Visionary Framework for Wealth Management.

In effetti, il portafoglio 60/40 ha funzionato ampiamente non solo per due decenni, ma per quasi 10 decenni in cui la correlazione media è stata del 10%. Si consideri che il rendimento annualizzato di un portafoglio composto da 60% di azioni e 40% di obbligazioni statunitensi dal 1° gennaio 1926 al 31 dicembre 2021 è stato dell'8,8%, secondo Vanguard.

"Abbiamo avuto un buon periodo in cui il portafoglio 60/40 ha funzionato molto bene", ha dichiarato Dan Kern, chief investment officer di TFC Financial Management. "Negli ultimi due decenni le obbligazioni sono state un'ottima compensazione per le azioni. Quindi, quando il mercato azionario è andato male, le obbligazioni sono state una buona fonte di assicurazione. E, in generale, le obbligazioni si sono trovate in un mercato toro a lungo termine".

Ma, come è accaduto in passato, nel 2022 la correlazione azioni/obbligazioni è diventata più positiva della sua media storica.

E il portafoglio 60/40 non è riuscito a proteggere gli investitori che pensavano che la diversificazione fosse, come avrebbe detto Markowitz, un "pranzo gratis". Invece di aumentare le obbligazioni per compensare la perdita delle azioni quest'anno, come accadrebbe quando la correlazione azioni/obbligazioni è negativa o leggermente positiva, sia le azioni che le obbligazioni hanno perso valore. Infatti, un portafoglio 60/40 monitorato da PortfoliosLab è sceso del 16,38% su base annua al 24 dicembre 2022.

"Quest'anno 2022 è stato un brusco risveglio", ha dichiarato Kern. "È uno dei peggiori anni della storia per il portafoglio bilanciato 60/40".

E ora, molti proclamano la morte del portafoglio 60/40.

Ma è questa la fine o c'è una risposta più sfumata alla domanda?

Esperti come David Kelly, chief global strategist e responsabile del team di strategia globale di market insights di J.P. Morgan Asset Management, hanno affermato che: "Le voci sulla sua morte sono state molto esagerate, come avrebbe detto Mark Twain".

Secondo Kelly, quello che è successo nel 2022 è stato lo scenario peggiore che si sia mai verificato in una generazione. Sia le azioni che le obbligazioni sono scese contemporaneamente. Infatti, l'indice azionario S&P 500 SPX, -0,07%, è sceso del 19,84% da un anno all'altro fino al 27 dicembre e le obbligazioni, utilizzando l'iShares Core US Aggregate Bond ETF AGG, +0,44% come proxy, sono scese del 13,53% da un anno all'altro fino al 27 dicembre.

"Il reddito fisso ha smesso di diversificare il portafoglio", ha detto Kelly. "Così, quando il mercato azionario è sceso, invece di salire il mercato obbligazionario è sceso anch'esso. In un portafoglio si vuole avere qualcosa che faccia zig zag quando il resto del portafoglio fa zig zag, e questa volta tutto ha fatto zig zag".

A onor del vero, secondo Callan, dal 1926 le azioni e le obbligazioni sono diminuite in almeno 37 trimestri. Ma se si considerano i rendimenti annuali, ci sono stati solo due anni solari in cui le azioni e le obbligazioni sono state entrambe in ribasso, il 1931 e il 1969, secondo Callan. "Solo perché gli ultimi decenni sono stati ottimi per il portafoglio 60/40, questo non significa che il portafoglio 60/40 abbia sempre funzionato nel tempo", ha detto Kern.

La buona notizia, secondo Kelly, è che da un punto di vista valutativo c'è valore sia nelle azioni che nelle obbligazioni. Quello che è successo nel 2022, ha detto, è dovuto a una "situazione molto insolita di aumento dell'inflazione, che sembra accadere una volta ogni 40 anni".

Se torniamo a una situazione più normale, in cui l'inflazione si inverte e la vera minaccia per il 2023 e oltre è una recessione, allora la correlazione negativa o poco positiva tra azioni e obbligazioni dovrebbe essere ristabilita, ha detto Kelly.

Inoltre, le valutazioni più basse e i rendimenti più elevati fanno sì che i mercati offrano i migliori rendimenti potenziali a lungo termine dal 2010, secondo J.P. Morgan Asset Management. "Credo che questo sia un momento in cui gli investimenti 60/40 appaiono migliori e più promettenti rispetto a molti anni fa", ha dichiarato Kelly.

Infatti, J.P. Morgan Asset Management prevede che il rendimento annuo di un portafoglio azionario-obbligazionario USD 60/40 nei prossimi 10-15 anni passerà dal 4,30% dello scorso anno al 7,20%. Negli ultimi 25 anni, il rendimento decennale di questo portafoglio è stato in media del 6,10%.

"Ancora una volta, il 60/40 può costituire la base dei portafogli, mentre le alternative possono offrire alfa, protezione dall'inflazione e diversificazione", scrivono gli autori del rapporto 2023 Long-Term Capital Market Assumptions di J.P. Morgan Asset Management.

Naturalmente c'è chi ritiene che il portafoglio 60/40 sia effettivamente morto nel 2022.

"Credo sia giusto sottolineare che in futuro il portafoglio 60/40 non sarà una struttura di portafoglio affidabile come lo è stata in passato", ha dichiarato Kern.

Davidow condivide questo punto di vista. "Sono decisamente convinto che il portafoglio 60/40 sia un libro di giochi antiquato e superato", ha affermato. "Penso che dobbiamo abbandonarlo".

L'asset allocation del futuro

Kelly, Kern e Davidow sostengono che in futuro gli investitori dovranno adottare un approccio più "sofisticato" nell'allocazione del proprio patrimonio. "Non basterà investire il 60% in azioni e il 40% in obbligazioni statunitensi per chiudere il cerchio", ha detto Kelly. "Un approccio più sofisticato può offrire un rendimento supplementare".

Ciò significa che gli investitori dovranno prendere in considerazione l'aggiunta di investimenti alternativi ai loro portafogli, come il private equity, il debito privato, il venture capital e gli hedge fund. "Gli investimenti alternativi hanno molto senso per stabilizzare un portafoglio complessivo e offrire un migliore profilo rischio-rendimento".

Davidow condivide questo punto di vista. Chi investe per la crescita dovrebbe prendere in considerazione l'allocazione di una parte del proprio patrimonio in private equity, private real estate e alcune strategie di nicchia. Chi investe per il reddito dovrebbe allocare una parte del proprio patrimonio nel credito privato e nell'immobiliare privato. E chi cerca i vantaggi della diversificazione dovrebbe considerare di allocare una parte del proprio patrimonio in hedge fund.

"Gli hedge fund possono attenuare la volatilità perché possono essere lunghi o corti e possono essere molto più agili", ha affermato Davidow. "E penso che siano ben posizionati per occuparsi di mercati volatili e mutevoli come quello in cui ci troviamo ora".

E questo non è solo il libro dei giochi per oggi, ma anche per il prossimo futuro.

"C'è molta incertezza", ha detto Davidow. "Ci sono sfide di ogni tipo in tutto il mondo. E ritengo che sarebbe un errore ricadere nella trappola del 60/40 o del 70/30 o di qualcosa di molto generico. Credo invece che dovremmo iniziare a progredire e a concentrarci su quali sono gli obiettivi specifici di cui ho bisogno nel mio portafoglio e quali sono gli strumenti migliori per raggiungerli".

Per essere sicuri, gli investitori dovranno essere istruiti sui rischi e sui benefici dell'investimento in prodotti alternativi, che sono complessi e illiquidi. Potrebbe essere un compito arduo. Ma almeno gli alternativi stanno diventando più accessibili ai singoli investitori, ha detto Davidow, che ha sottolineato l'uso di tender offer e interval funds come un modo per accedere agli alternativi.

I fondi Interval e tender offer sono una tipologia di fondi chiusi ad offerta continua che spesso quotano le azioni al valore patrimoniale netto (NAV) ma non sono quotati in borsa, secondo iCapital.

Tuttavia, per quanto questi investimenti siano ottimi, gli investitori devono capire la differenza tra una strategia e l'altra "perché chiaramente introducono diversi tipi di cose a cui non si è esposti in senso tradizionale", ha affermato Davidow.

A parte questi ostacoli, Davidow ritiene che il mercato sia a un punto di inflessione. "Il catalizzatore del cambiamento è il fatto che oggi abbiamo un contesto di mercato in cui la maggior parte degli investitori individuali non raggiungerà gli obiettivi che si prefigge se utilizza un portafoglio 60/40", ha affermato.

Quindi, come potrebbero gli investitori incorporare le alternative nel loro tradizionale portafoglio 60/40? Si potrebbe investire il 55% in azioni, il 35% in obbligazioni e il 10% in alternative?

Secondo gli esperti, la scelta migliore sarebbe quella di includere le alternative nel portafoglio 60/40, allocando una parte dei portafogli azionari e obbligazionari alle alternative (o quello che Davidow chiama il "bucket dell'illiquidità"), in modo che il totale si aggiri tra il 10% e il 20%. "Si vuole allocare una quota sufficiente per avere importanza", ha detto. "Mi piace l'idea di un portafoglio alternativo diversificato rispetto a una soluzione unica".

Un vantaggio dell'investimento in investimenti illiquidi è il seguente: C'è la tentazione di vendere ogni volta che c'è volatilità sul mercato. Ma non è facile vendere gli investimenti illiquidi. "In questo modo gli investitori si concentrano sul lungo periodo", ha dichiarato Davidow. "Quindi, se riesco a ritagliarmi quel bucket di illiquidità, ad avere un approccio a lungo termine su questa disciplina, so che sarò ricompensato per quell'investimento".

Il portafoglio del futuro contiene anche azioni internazionali e dei mercati emergenti, nonché debito high yield e dei mercati emergenti, ha dichiarato Kelly. "Non si tratta solo di proteggersi", ha detto Kelly. "Si tratta di trovare opportunità per far crescere il proprio denaro in modo sicuro. E credo che negli ultimi anni il problema sia stato che, man mano che le cose diventavano sempre più costose, molte persone cercavano soldi, modi di fare soldi in modo non sicuro, cripto e NFT e azioni meme... E parte del motivo per cui lo facevano era che investendo semplicemente in 60/40, i rendimenti attesi non erano così grandi. Ma partendo da qui, si hanno scelte migliori. Quindi, se avete a disposizione scelte migliori, non fate scelte sbagliate".

Gli investitori dovrebbero adottare misure "per isolarsi meglio da quello che sarà un ambiente diverso nel prossimo decennio", ha detto Kern.

Come Kelly, anche lui ritiene che ciò comprenda la diversificazione al di fuori degli Stati Uniti.

"Se guardiamo al futuro, anche se gli indici non statunitensi sono rimasti indietro rispetto a quelli statunitensi, molti dei titoli con le migliori performance al mondo provengono dall'esterno degli Stati Uniti e ritengo che in un regime economico e commerciale più frammentato, la diversificazione regionale, che non è stata così utile, lo sarà di nuovo in futuro", ha affermato Kern. "Questo non significa che si debbano abbandonare gli Stati Uniti e puntare tutte le proprie fiches sull'Europa e sul Regno Unito, ma una sana diversificazione al di fuori degli Stati Uniti ha senso".

Investire per l'inflazione

Stiamo entrando in un periodo di "inflazione fastidiosa" e questo cambierà il calcolo del portafoglio 60/40, secondo Kern. "Raccomanderei di investire in strumenti che abbiano un legame diretto o implicito con l'inflazione", ha affermato. Ciò include investimenti che beneficiano di un panorama più inflazionistico, come gli immobili, i fondi di investimento immobiliare negoziati privatamente, i terreni agricoli, i terreni boschivi, le infrastrutture e i titoli del Tesoro protetti dall'inflazione (TIPS).

In definitiva, in futuro è importante considerare questo aspetto: "Il mondo sta cambiando e credo che un aggiustamento di rotta sia opportuno", ha dichiarato Kern. "Ma questo non significa che si debba buttare via tutto quello che si è fatto negli ultimi due decenni. Si tratta di un aggiustamento di rotta, non di una correzione di rotta. In tempi di turbolenza è molto facile buttare via tutto quello che si è fatto e dire che non è più rilevante. Eppure, i fondamenti sono ancora al loro posto. Si tratta solo di cambiare un po' la rotta. Questo è ciò che consiglio”.

Gli investitori grandi e piccoli stanno puntando sulle obbligazioni, dopo che i fondi di debito nel 2022 hanno registrato la peggiore performance del passato.

Il forte calo del reddito fisso fa sì che le obbligazioni paghino ora i rendimenti più alti da oltre un decennio. Giganti dei fondi come BlackRock Inc. e Vanguard Group affermano che ciò rende le obbligazioni societarie e ipotecarie di alta qualità interessanti rispetto alle azioni, che rischiano di estendere le perdite dell'anno scorso se l'economia statunitense entra in recessione.

Anche gli investitori individuali stanno puntando sulle obbligazioni. I clienti al dettaglio della società di brokeraggio Interactive Brokers LLC stanno negoziando obbligazioni in misura quattro volte superiore rispetto ad agosto. Nella settimana conclusasi l'11 gennaio, secondo i dati di Refinitiv Lipper, il flusso di denaro verso i fondi comuni e scambiati di obbligazioni societarie ha raggiunto un massimo di circa due anni.

I rendimenti sono così interessanti che alcuni consigliano agli investitori di abbandonare il classico portafoglio 60-40 - 60% di azioni e 40% di obbligazioni - un approccio di base e conservativo che lo scorso anno ha registrato i peggiori rendimenti degli ultimi decenni. In un recente rapporto, BlackRock ha proposto un approccio diverso al portafoglio modello: Mettere il 35% in azioni e il 65% in obbligazioni. In questo modo gli investitori dovrebbero ottenere un rendimento annuo del 6,5% ai prezzi attuali, secondo la ricerca della società.

"Stiamo uscendo da un anno in cui abbiamo avuto un rendimento negativo nel reddito fisso e un rendimento negativo nelle azioni", ha dichiarato Gargi Chaudhuri, responsabile della strategia di investimento per i fondi negoziati in borsa iShares di BlackRock. "In prospettiva, nel 2023, è più probabile che il reddito fisso offra un rendimento positivo rispetto alle azioni".

Jay Guenard, un investitore di 62 anni con sede a Sarasota, in Florida, ha scoperto di avere poche opzioni interessanti quando ha cercato di aumentare l'allocazione obbligazionaria del suo portafoglio a forte componente azionaria dopo essersi ritirato dall'industria petrolifera e del gas tre anni fa. Ora ha circa un terzo del suo portafoglio pensionistico in obbligazioni, per lo più in buoni del Tesoro a breve termine che sta rinnovando alla scadenza.

"All'inizio non c'era davvero nulla. Poi, nell'ultimo anno, è stato pazzesco quanto i tassi di interesse siano saliti", ha detto Guenard. "Mi ha aiutato".

Le obbligazioni sono partite molto meglio dell'anno scorso. La Federal Reserve ha aumentato i tassi d'interesse in modo aggressivo nel 2022, facendo lievitare i costi dei prestiti in tutta l'economia. Gli investitori hanno scaricato le obbligazioni emesse nel decennio precedente a tassi di interesse più bassi. Secondo i dati di FactSet, l'indice Bloomberg dei Treasury, delle obbligazioni societarie e delle obbligazioni garantite da attività ha perso il 13% lo scorso anno.

Tuttavia, i rendimenti delle obbligazioni aumentano quando i loro prezzi scendono, e il rendimento dell'indice è raddoppiato a circa il 5%, tanto che molte società di investimento stanno ora spingendo i portafogli ad alto contenuto di obbligazioni.

BlackRock ha pubblicizzato questo approccio poco ortodosso attraverso rapporti di ricerca, podcast e post sulla piattaforma di social media LinkedIn. J.P. Morgan Asset Management ha fatto un passo simile e l'ETF obbligazionario a breve termine della banca è cresciuto di circa il 30% negli ultimi 12 mesi, raggiungendo i 24 miliardi di dollari. Il fondo rende il 4,5% al netto delle spese e il mese scorso ha raccolto 1,5 miliardi di dollari, un afflusso mensile record, secondo FactSet.

"Stiamo assistendo a un aumento dell'interesse negli ultimi tempi e prevediamo che continuerà", ha dichiarato il gestore dell'ETF, James McNerny. "Pensiamo che il rendimento del fondo possa superare il 5%".

I fondi che acquistano obbligazioni societarie investment-grade hanno rastrellato un netto di 6,5 miliardi di dollari nei sette giorni conclusi mercoledì, il maggior afflusso da quando hanno ottenuto 8,2 miliardi di dollari nella settimana conclusasi il 20 gennaio 2021. Ciò ha fatto seguito a deflussi complessivi di circa 20 miliardi di dollari a novembre e dicembre, quando gli investitori hanno venduto per poter realizzare le insolite perdite obbligazionarie e utilizzarle per compensare le loro fatture fiscali.

Il nuovo calcolo degli investimenti presuppone che la crescita rallenti quest'anno perché la Fed alzerà i tassi tra il 5% e il 5,5% - da un intervallo attuale tra il 4,25% e il 4,5% - e li manterrà per tutto il 2023. Secondo gli analisti, ciò colpirebbe gli utili societari e farebbe crollare i multipli azionari, prolungando il crollo delle azioni iniziato lo scorso anno.

Alcuni a Wall Street sostengono che la banca centrale inizierà a tagliare i tassi alla fine di quest'anno con l'attenuarsi dell'inflazione, mantenendo la recessione poco profonda e innescando un rimbalzo del mercato azionario. Goldman Sachs Group Inc. ha previsto che l'economia statunitense crescerà di circa l'1% quest'anno.

"Il 2023 sarà all'insegna della crescita", ha dichiarato Arvind Narayanan, gestore di portafogli di obbligazioni societarie presso Vanguard. "Pensiamo che la crescita rallenterà... e nel complesso sarà un anno impegnativo".

In questo contesto, le obbligazioni dovrebbero sovraperformare le azioni, ma non tutto il debito è interessante ai prezzi attuali, soprattutto dopo il recente rally, ha detto Narayanan. Gli investitori dovrebbero evitare le obbligazioni a lungo termine perché i loro rendimenti sono insolitamente bassi e il debito delle società con rating creditizio più debole perché sono più sensibili alle contrazioni economiche.

I Treasury a due anni rendono il 4,22%, rispetto al 3,5% del titolo decennale: una condizione nota come curva dei rendimenti invertita che suggerisce che gli investitori si stanno preparando a tempi più duri e a tagli dei tassi di interesse. Le obbligazioni a un anno di banche blue-chip come Goldman e Wells Fargo & Co. rendevano circa il 5% la scorsa settimana.

I rendimenti sono aumentati in modo particolare per le obbligazioni garantite da mutui ipotecari. La Fed ha sospeso gli acquisti del debito e potrebbe iniziare a vendere alcune delle partecipazioni accumulate per stimolare l'attività economica negli ultimi 13 anni.

Sam Dunlap, chief investment officer di Angel Oak Capital Advisors, un money manager da 20 miliardi di dollari che si concentra sulle obbligazioni garantite da mutui ipotecari, ha dichiarato che la sua società è tra quelle che consigliano ai clienti di investire la maggior parte dei loro portafogli in obbligazioni anziché in azioni.

Le obbligazioni garantite da mutui ipotecari residenziali possono rendere il 6%-15% a seconda del loro rating creditizio.

"Si tratta di un rendimento simile a quello delle azioni"..