Da ieri questo blog ha un concorrente in più: e che concorrente! Ben Bernanke, ex Chairman della Fed, ha aperto da ieri, lunedì 30 marzo 2015, il suo blog: ed ha utilizzato il primo intervento per difendersi dalle accuse di chi dice che, tenendo i tassi di interesse "artificialmente" bassi, la Fed ha impoverito i risparmiatori a favore dei debitori. L'argomento di Bernanke a questo proposito è già ben conosciuto. Bernanke dice che in questo modo la Fed ha salvato gli USA da una prolungata recessione, il cui prezzo sarebbe stato pagato da tutti, compresi i risparmiatori. Insomma, Bernanke dice che senza la ZIRP le cose sarebbero andate peggio, e questo basta a giustificare tutto. Non c'era alternativa. Il tempo ci dirà se questo argomento è convincente: guardando ai dati che abbiamo oggi, il giudizio è, quanto meno, in sospeso: perché la fase aperta da Bernanke non si è ancora chiusa, e fa molta fatica a chiudersi.

Ogni volta che si pensa di averle già viste tutte, si sbaglia: e questo è tanto più vero negli ultimi anni e per chi fa questo mestiere. Se conoscete uno bravo, ma davvero bravo, provate a farvi spiegare questa: il rendimento dei titoli di Stato a 10 anni in Giappone è risalito, nel primo trimestre 2015, fino a 0,40%, ed ora i JGB rendono più del doppio dei Bund tedeschi. Come vedete nel grafico qui sotto, la linea blu (JGB) è salita, mentre quella azzurra (Treasuries USA) è scesa, e quella rossa (Bund) è addirittura crollata. Come si spiega, visti gli 80 mila miliardi di yen che ogni anno la Bank of Japan ha promesso ai mercati? Ma soprattutto: come si spega visto che solo venerdì scorso il dato per l'inflazione in Giappone è tornato a zero (al netto dell'aumento dell'IVA)? Proviamo a sintetizzare: in Giappone si sta facendo un QE colossale, il prossimo mese il Giappone tornerà in deflazione, e i rendimenti delle obbligazioni (e quindi poi le cedole che paga lo Stato giapponese) salgono. Se non è una bomba innescata questa ...

Il grafico qui sotto ci racconta che ci fu una sola occasione, nel passato (dopo il 1980) in cui il rapporto di Sharpe fu alto quanto oggi (è pari a circa 2): nel 1998. Che cosa è il rapporto di Sharpe? E' un indicatore che guarda al passato: misura il rapporto tra i guadagni di un certo indice di mercato e la sua volatilità. In questo caso, su un orizzonte di tre anni. Ci dice quindi che negli ultimi tre anni abbiamo visto qualcosa di eccezionale (almeno, per l'indice S&P 500): rendimenti molto elevati, e volatilità molto bassa. Come un party lungo tre anni, come se il rischio finanziario fosse stato messo definitivamente da parte. Cosa che, ovviamente, non può essere vera.

Il mercato obbligazionario presenta oggi un livello di rischio come mai in precedenza. Questo è misurato (dal punto di vista del rischio di curva o di "duration") dagli indici di Bank of America Merrill Lynch, che ci dicono che la duration media delle obbligazioni in circolazione oggi è la più elevata di sempre. Per profittare dei rendimenti schiacciati a zero, gli emittenti si sono quindi affrettati ad emettere con le scadenze più lunghe possibili. Ma non basta, perché c'è un secondo rischio altrettanto evidente: i gestori sono costretti ad accumulare in portafoglio una percentuale crescente di titoli a basso rating, per non chiamarli titoli-spazzatura. Scrive oggi Bloomberg: "With the European Central Bank’s fight against deflation pushing yields on almost a third of the euro area’s $6.26 trillion of government bonds below zero, even the most risk-averse investors are taking chances on assets and regions that few would have considered just months ago." Fondi comuni ed investitori individuali sono così costretti a correre tutti nella medesima direzione, annullando ogni criterio di sana e prudente diversificazione. C'è solo da augurarsi che non accada mai quell'incidente che potrebbe spingere tutti a correre verso l'uscita nello stesso momento.

Alla fine di una (ennesima) settimana di rialzo per le Borse, come quella appena conclusa, si sono letti pochi commenti. Ormai le parole scarseggiano.  Il Nobel Shiller si è esposto con una opinione forte nel weekend: "I believe there are bubbles (...) We're not seeing any optimism. This boom is driven by fear".

Ma torniamo tra i gestori e gli operatori: tra i pochi commenti efficaci, ve ne riproponiamo uno:

“U.S. equities and especially international equities, of all the alternatives, still look like the healthiest alternative (...) Until another viable alternative comes about --that doesn’t look like it’s going to happen until rates start to rise -- stocks should do well.”

Troviamo molto efficaci queste due frasi, per illustrare un atteggiamento a cui noi siamo decisamente contrari: la gestione del portafoglio non è "comperare qualcosa", e quindi se c'è nulla da comperare compro equity. La gestione del portafoglio è, prima di tutto, valutare un investimento. E poi, una volta valutato, decidere se state LONG, SHORT oppure in CASH. Il cash non è una categoria residuale, è una parte attiva del portafoglio, nella gestione del rischio. Per noi, quindi, le frasi riportate non sono condivisibili: se le obbligazioni rendono zero, non vado (solo per questo) a comperare azioni. Valuto il CASH e valuto lo SHORT. E soprattutto: non mi faccio trascinare dal gregge.