Stamattina il DAX tedesco ha superato 12000 punti, completando così un rialzo superiore al 25% nei soli due mesi e mezzo del 2015. Non abbiamo creduto negli anni scorsi, e non crediamo nel 2015, a questi rialzi indotti dalle immissioni di moneta delle Banche Centrali: nessun investimento vale di più perché ci sono più soldi in giro. L'investimento vale quanto valeva prima, sono i soldi che valgono meno. Valgono di più soltanto se Draghi dice la verità, quando ci promette che le economie cresceranno più rapidamente e per molti anni a venire. Ma voi ci credete, che Draghi lo sa? Chi ha tenuto posizioni lunghe sulle Borse europee ha ovviamente  fatto "un botto" in questi primi tre mesi: complimenti.  Ma se stiamo parlando di gestione di portafoglio l'importante sarà vedere come arriveranno alla fine dell'anno. E' stato così già nel 2014.

Il dibattito che si è scatenato sulla ricerca di Goldman Sachs pubblicata nel'ultimo weekend (11-12 gennaio) sorprende solo coloro che (e sono molti) non sono consapevoli che la ricerca delle banche di investimento è pagata dai flussi di commissioni, ed ha come scopo quello di massimizzare le commissioni di negoziazione. Non è ricerca scientifica. E non è ricerca scritta con in mente il rendimento dei portafoglio dell'investitore finale. Per questo motivo, non c'è nulla di sorprendente nelle giravolte di questi "strategisti": cercano di anticipare i flussi di acquisto o di vendita che arriveranno dagli investitori finali nei mesi seguenti, per ingrossarli. Non è utile discuterne oltre: l'investitore farà invece bene a chiedersi tre cose: 1) se le grandi banche abbandonano il mercato a sé stesso, chi lo difenderà? forse i media? 2) come reagiranno i grandi portafogli istituzionali? specie quelli che hanno comperato nel 2013 proprio sulla spinta delle raccomandazioni di Goldman e soci? i loro flussi potranno destabilizzare i mercati? 3) ma soprattutto: se Kostin avesse ragione? le sue osservazioni guardano solo ai parametri di valutazione (che sono estremi, e lo erano già se mesi fa), ma Kostin assume che per il resto tutto andrà ... alla grandissima (rendimenti delle obbligazioni, crescita degli utili e avversione al rischio). La domanda più importante, quindi, è: quanto vale lo S&P se il P/E scende di due punti, i rendimenti delle obbligazioni del Tesoro a 10 anni salgono al 4,5%, il VIX torna a 20 e gli utili nel 2014 scendono dai livelli record toccati negli ultimi tre anni?

In un post precedente, abbiamo già richiamato l'attenzione sulle distorsioni che un quinquennio di "politiche monetarie non convenzionali" produce sulle medie storiche di rendimento delle principlai classi di attività: ci aspettiamo, nel 2014, uno sforzo immane dell'industria dei fondi long-only per dare la massima visibilità possibile alle performances a 5 anni, che partono quindi dal 2009 e arrivano al 2013. Prendiamo ad esempio lo S&P 500: a 5 anni la performance media supera il 17%, scende al 7% a dieci anni, scende sotto il 5% a 15 anni. Un argomento commerciale molto forte, ma allo stesso tempo un argomento che mette in evidenza quanto le reti di stribuzione siano, per loro stessa natura, costrette a vendere performances e quindi ad alimentare le "bolle di mercato" come quella del 2013. Le reti di distribuzione di "prodotti finanziari" vendono quello "che sale", e quindi funzionano da volano che amplifica le oscillazioni degli indici. L'investitore dovrà avere sempre ben presente questo aspetto del funzionamento dei mercati, ed in particolare dovrà sempre ricordare che questo meccanismo di "tendenze che si auto-alimentano" funziona sia al rialzo sia al ribasso. Inutile aggiungere che è irresponsabile credere, e fare credere, che le recenti tendenze si prolungheranno in linea retta nel futuro.

Fin da dopodomani (9 gennaio), con la riunione di BCE e BoE, risulterà evidente quello che è uno dei tratti più forti, e innovativi, del nuovo anno: le politiche della maggiori Banche Centrali delle Economie Sviluppate, dopo cinque anni, nel 2014 torneranno a divergere. Dopo un'epoca di universale ed incondizionata espansione monetaria, la BoE ha già fatto più di un passo indietro, e la Fed a dicembre ha avviato l'ìoperazione di rientro dalla politica di QE. La BCE e la BoJ sono attese dai mercati a nuove iniziative espansive, per contrastare le difficoltà delle due aree economiche (alto debito e debole domanda interna), ma sulle prossime scelte di queste due Bnache Centrali peseranno in modo decisivo le evoluzioni degi mercati finanziari, ed in primo luogo le dinamcihe sui mercati valutari per euro e yen giapponese. Una situazione imprevedibile per deifinizione (non ci sono precdenti storici con i quali confrontare la fase attuale) che inevitabilmente porterà ad un aumento di volatilità sui mercati.

I temi che domineranno il nuovo anno, saranno, con ogni probabilità, molto diversi da quelli che hanno caratterizzato il 2013. Il 2013 resterà nella memoria come l'anno dei records (degli indici di Borsa negli USA, dell'indice DAX, delle nuove emissioni corporate) mentre nel 2014 ci aspettiamo che tornino di attualità vocaboli come rischio, volatilità, valutazione, e quindi che torni a occupare un ruolo centrale nella gestione di portafoglio la competenza dei gestori, laddove nel 2013 ha prevalso la gestione passiva e quindi il comparto dei fondi long-only. Quanto ai targets per fine anno (2014), è un gioco che non ci interessa, e ne abbiamo letti tanti (troppi) nelle ultime settimane perché abbia un senso esercitarsi. Siamo del parere che la performance dei portafogli nel 2014 8e anche negli anni successivi) si costruirà non guardando al valore di fine anno degli indici, bensì movimentando in modo appropriato il proprio portafoglio nel corso dell'anno. A quel punto, dove si troveranno gli indici a dicembre 2014 diventa un fatto secondario.